基于EVA的企业价值评估

付洪垒 赵凯丽

摘 要：自2010年国资委在央企全面推行EVA考核指标以来，经济增加值（EVA）就备受我国投资者和企业管理者们的青睐。EVA作为度量企业业绩的一项重要指标，不仅考虑了债务资本成本同时也考虑了股权资本成本，其目标是为股东创造真正的经济价值。本文选取长安汽车公司，计算长安汽车2016年-2020年的EVA值，并根据这五年的EVA值预测未来五年（2021年-2025年）EVA值，最终估算出长安汽车2020年的企业价值。最后将2020年长安汽车价值评估的结果与A股市场的股价进行对比分析，得出长安汽车股价被高估的结论，结合分析结果为投资者进行投资和企业经营管理提供建议。

关键词：EVA;企业价值评估;长安汽车

一、引言

汽车行业作为我国传统行业之一，对于我国经济的发展起到了极其重要的作用。当今世界科技不断创新，推动了汽车行业的进步与发展，新能源、数字化和智能化不仅没有淘汰汽车行业，反而加速了汽车行业的进程，尤其是当下热门的新能源汽车的发展推动了整个行业的进步。2021年4月19日华为宣布正式开启汽车售卖业务，使当天多家汽车企业股票涨停，长安汽车股票当日涨幅10%。事实上，除了华为，小米、腾讯、阿里巴巴等多家互联网巨头也早就加入到了汽车制造中。由此可以看出作为传统行业的汽车行业并没有逐渐走向衰退，而是顺应着时代的脚步继续前进。因此汽车行业也一直是投资者们热衷于关注的行业，对汽车行业进行企业价值评估也显得尤为重要。企业价值评估的方法有很多，但运用EVA的方式对企业进行价值评估可以充分考虑企业是否为股东创造真正的价值，因此本文采用EVA的方式对企业进行价值评估。本文将基于EVA的方法对长安汽车企业进行价值评估，并给汽车行业中的投资者们进行投资给出相应的建议。

二、EVA计算及价值评估模型

1. EVA的概念与发展

EVA中文翻译过来为经济增加值，首次提出是在1990年，由美国的一家咨询公司提出来作为企业度量业绩的评价指标，后来以EVA为基础建立了一套EVA的评价体系。EVA理论来源于剩余收益（RI）的思想，EVA是指税后净营业利润扣除包括股权和债务的全部投入资本的机会成本后所得，其本质是经济利润而不是会计利润。

EVA体现了企业价值最大化的目标，而不是仅从传统的利润最大化角度来考虑问题。它关注价值创造的途径，影响企业所有的决策，从基层到董事会的所有决策EVA都会对其产生影响。EVA发展到现在，不仅可以评价企业价值创造还可以作为评价管理层经营业绩好坏的指标。EVA也逐步形成了一个自己独有的4M体系，包括业绩评价（Measurement）、管理体系（Management）、激励制度（Motivation）、理念体系（Mindset）。4M体系可以作为全面财务管理体系的基础，激励制度包括EVA红利计划，红利可不直接支付给管理者可存入红利银行。EVA发展到现在可以与杜邦分析法相结合或与平衡计分卡相结合来评价企业价值与业绩。

2. EVA的计算

EVA的计算公式可以表达为：

EVA=税后净营业利润-总资本×加权平均资本成本

从表达式可以得出，只有当EVA的计算值大于零时才可以表明企业真正创造了价值。通常在计算税后净营业利润时是通过对利润表中的净利润进行调整最终得出税后净营业利润。然而在对净利润进行调整时其实是有一百多个调整项目，但实际操作过程中不需要对每一个调整项目都做调整，我们仅需要对其中的5-10项进行调整即可。因此税后净营业利润的表达式为：

税后净营业利润=税后净利润+利息费用+少数股东损益+本年商誉摊销+递延税款贷方余额的增加+其他准备金余额的增加+资本化研发费用-资本化研发费用在本年的摊销

EVA公式中的减数项为总资本×加权平均资本成本，这里的总资本既包括债务资本也包括权益资本。债务资本主要是指长期借款和短期借款，而权益资本要考虑所有股东的资本。资本总额的表达式为：

资本总额=股东权益合计+少数股东权益+递延税款贷方余额（借方余额则为负）+各种准备金+累计商誉摊销+研发费用资本化金额+借款总额

加权平均资本成本（WACC）是考虑了权益和债务两个资本成本，并且要考虑两者占总资本的权重。其中股权资本成本是运用资本资产定价模型来计算出的。

WACC=股本资本成本×股本资本占全部资本比重+债务资本成本×债务资本占全部资本比重

股权资本成本=无风险收益率+β系数×（股本市场预期收益率-无风险收益率）

3. EVA价值评估模型

EVA价值评估可以用现金流量折现法的原理来理解，企业价值等于初始投资成本加企业未来EVA的现值。EVA估值模型可以分为三种，单阶段增长模型、两阶段增长模型和三阶段增长模型。

两阶段模型一般适用于企业分为高速增长期和稳定增长期，长安汽车作为我国的传统行业，其高速增长期已经完成现在已经进入稳定增长期，因此本文在对长安汽车进行分析时，选用两阶段增长模型来对企业进行价值评估。两阶段增长模型的表达式为：

4. EVA的优势

（1）EVA考虑了股权资本成本。传统的会计利润在计算过程中并没有考虑股东提供资金的成本，而在计算经济增加值时要求我们必须考虑股权资本成本，这充分体现了公司要实现股东价值最大化的目标。

（2）EVA考虑公司长远目标，避免短视化行為。EVA考核指标要求企业站在长远发展的角度考虑问题，更加注重企业的可持续发展能力。例如EVA考核指标充分考虑了研发费用、人才培训、品牌市场的开拓对企业长远发展的影响，在计算企业经济增加值时我们往往要剔除掉这些因素对企业短期利润的影响，避免管理层为追求短期利润最大化而忽视了企业的长远发展。

（3）EVA有利于企业建立完善的绩效考核制度。EVA评价指标不仅可用于企业整体的评价，还可以考核企业各部门的业绩，同样也可应用到高管的绩效评价中。利用EVA评价体系也可以建立健全企业的激励机制，更好地激励员工。

（4）EVA评价指标较传统的利润指标更能反映企业现状。传统的利润指标，企业可以采用各种手段对利润进行操纵，而经济增加值是以税后净营业利润为起点，税后净营业利润是通过净利润进行一定的调整得来，更容易反映企业的真实经营状况，不易被操纵。

三、案例分析

长安汽车是我国国产汽车制造行业中的领头羊之一，成立时间早，对我国汽车制造行业产生了深远的影响，长安汽车有着良好的发展前景。本文以长安汽车2016年到2020年的数据为基础，计算企业2016年到2020年的EVA值，并预测企业未来EVA值，最终得出长安汽车2020年企业价值，并与A股市场上的股价进行对比，根据估算出的企业价值给投资者投资提供参考意见。

1.长安汽车2016年-2020年EVA值的计算

税后净营业利润在计算时依据上文中的计算公式对会计利润进行调整，根据长安汽车的实际情况和所获取的数据信息，长安汽车所需调整项为所得税、利息费用、递延所得税、研发费用、资产减值损失和少数股东损益。资本总额的计算同样根据上文中提及的公式并结合长安汽车的实际情况计算出长安汽车的总资本（见表1、表2）。

其次是计算WACC，在计算债务资本成本时运用中国人民银行公布的短期贷款利率（4.35%）和中长期贷款利率来计算，中长期贷款率选择一至五年期的贷款利率（4.75%）。而股权资本成本的计算则根据资本资产定价模型得出，其中无风险利率选用央行公布的一年期定期存款利率。市场风险溢价用GDP增长率来表示。运用同花顺查找长安汽车股票2016年到2020年的β系数（见表3、表4、表5）。

根据表5可以得出，长安汽车2016年到2020年EVA值呈逐年递减趋势，并且2019年企业的EVA值为负数，EVA<0，表明企业没有真正地创造价值，并且企业2019年的净利润为-26.49亿元，企业在2019年整体的经营状况较差。但是在2020年企业的EVA值较2019年有所增加，EVA值转为正数，可以看出这两年企业的EVA值波动较为明显。

2.长安汽车价值评估

长安汽车经过多年的发展，已经发展到较为成熟的阶段，通过2020年长安汽车在新冠疫情之下仍保持经济增长的状态也可以证明企业发展成熟稳定，不会有较大波动。长安汽车在经历一段时期EVA值和税后净营业利润下降后，2019年到2020年仍呈增长趋势，并且结合新冠疫情好转，认为汽车行业未来会有较好的发展。本文认为长安汽车未来税后净营业利润以2020年税后净营业利润增长率24%为基础呈逐年递增状态。由于汽车行业发展成熟，本文以2016年到2020年WACC的平均值7.0%作为未来五年的WACC值，以2016年到2020年资本总额的平均增长率13%作为未来五年的资本总额的增长率。本文以2020年为基期来预测企业未来五年的EVA值，并结合EVA的预测值估算企业2020年的价值。

根据表6对长安汽车未来五年的预测值得出企业基期2020年企业的价值，长安汽车2020年价值为：2020年企业价值=初始投资成本+预期EVA现值=56449900000+1578698459+

2258608617+3094835029+4033449312+5175615673=72591107090。长安汽车2020年12月31号在A股流通的股数为390064.5万股，计算出企业的股价为18.6元，而企业12月31号的股价为21.88元，这说明长安汽车当天的股票价值被高估了。

四、结论及启示

文章运用EVA对企业价值进行评估，长安汽车的EVA呈逐年下降趋势，尤其在2019年企业的EVA值为负数，企业为股东创造的价值呈逐年递减状态，这也表明企业近年来的经营状况较差。长安汽车股价被高估，股价高估投资者更需谨慎投资。投资者对长安汽车投资时可以运用EVA的方法对企业进行估值，EVA更加考虑到企业的长远发展，避免投资出现短视化现象，对企业是否能为股东创造更多的价值做出更好的判断。

研究结论对企业的经营管理也有一定的启示。首先，企业应着重关注税后净营业利润的变化，长安汽车税后净营业利润变化幅度大，税后净营业利润值忽高忽低，企业管理者应分析其变化的原因，保持企业税后净营业利润的稳定增长。其次，企业管理层应更加关注EVA值在企业经营管理过程中发挥的作用，利用EVA值作为考核指标，实现企业的价值最大化和资源的合理配置。

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