浅谈资产证券化在机场企业的应用

2021-09-03何对生

全国流通经济 2021年18期

何对生

（甘肃省民航机场集团有限公司，甘肃兰州 730020）

一、资产证券化概述

资产证券化是金融机构以基础资产未来所产生的现金流为偿付支持，通过结构化设计进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的过程。它是以特定资产组合或特定现金流为支持，发行可交易证券的一种融资形式。对于能够被证券化的基础资产，实操中有较为明确的要求，即该项资产能够产生稳定、可预期的现金流，从而为基于该基础资产支持发行的证券还本和付息提供保障。因此从形式上看，资产证券化是以资产为基础，但实际上是以资产所产生的现金流为支撑。

目前，我国资产证券化产品主要有三种运营模式，分别是信贷ABS（即央行和银保监会监管的信贷资产证券化）、企业ABS（即证监会监管的企业资产证券化）和ABN（即交易商协会下的资产支持票据）。近几年，在政策的推动下，我国资产证券化产品的发行规模和存量规模连创新高。据中国债券信息网公布的《2020年资产证券化发展报告》中的数据显示，截至2020年年末，我国资产证券化产品发行规模中，信贷ABS发行规模8041.9亿元，同比下降16%，占发行总量的28%；企业ABS发行规模15598.99亿元，同比增长43%，占发行总量的54%；ABN发行规模5108.38亿元，同比增长77%，占发行总量的18%。

二、机场企业发行资产证券化的可行性分析

1.机场企业发行资产证券化的可行性

（1）国家政策推动资产支持证券发展

我国已进入高质量发展阶段，多方优势和条件凸显，国内经济呈现“速度变化、结构优化、动力转化”的新常态。根据党中央、国务院有关精神，创新金融工具要服务实体经济、服务金融供给侧结构性改革，特别是加快推进资产证券化，要以改革创新盘活存量资金，将腾出的资金用在刀刃上，更好地支持实体经济发展。《关于金融支持工业稳增长调结构增效益的若干意见》《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》《甘肃省金融支持企业去杠杆工作实施方案》中均明确提出要稳步推进资产证券化发展，将有序开展企业资产证券化作为盘活企业存量资产、降低企业杠杆率的主要途径之一；国务院2020年5月印发的《关于新时代推进西部大开发形成新格局的指导意见》中更是指出，“支持符合条件的企业在境内外发行上市融资、再融资，通过发行公司信用类债券、资产证券化产品融资”。随着政策支持力度加大，资产证券化成为供给侧改革推行的融资方式，在未来将成为企业重要的融资手段。

（2）资产证券化基础资产符合法律法规规定

根据《上海/深圳证券交易所基础设施类资产支持证券挂牌确认条件指南》，基础资产要符合以下要求：一是关于基础资产的合规性要求，二是关于基础资产转让的要求，三是关于基础资产权利负担的要求。机场企业发行资产证券化的基础资产属于基础设施收费类，符合《上海/深圳证券交易所基础设施类资产支持证券挂牌确认条件指南》对基础资产的合规性、转让和权利负担的要求。

而机场企业以未来可预测的收入作为基础资产发行资产证券化产品也同时满足中国证监会2019年4月发布的《资产证券化监管问答（三）》规定，即“基础设施收费等未来经营收入类资产证券化产品，其现金流应当来源于特定原始权益人（机场企业）基于政府和社会资本合作（PPP）项目、国家政策鼓励的行业及领域的基础设施运营维护，或者来自从事具备特许经营或排他性质的燃气、供电、供水、供热、污水及垃圾处理等市政设施，公路、铁路、机场等交通设施，教育、健康养老等公共服务所形成的债权或者其他权利”，符合监管部门的政策导向。

2.机场企业发行资产证券化的必要性

（1）优质的基础资产给投资者更多选择

资产实现证券化的前提是要存在能够产生可预期稳定现金流的基础资产，而机场企业的航空性及非航收入作为基础资产，具有资产优质，现金流稳定的突出优势，随着区域内和区域间互联互通的进一步增强，机场企业的未来收益有很大的成长空间。对投资者而言，机场企业资产证券化提供给投资者更多元的投资品种，降低了投资者参与基础设施投资领域的门槛，分享了我国基础设施发展的红利，同时经过资产证券化产品发行的分档设级，投资者也有了更灵活的选择和更多样的资产配置方案。

（2）盘活存量资产，增强资产流动性

资产证券化将未来的资金变现以投资到现有项目上来，即把未来的收入作为一种权益，打包投放到资本市场上融资，以此筹集资金进行再投资。机场企业投资回收期较长，但具有稳定的现金流，资产证券化这种将未来收入兑现为现在的现金流的产品，改变了传统的收入需要经过一个漫长的回收周期才能使用的模式，实现盘活存量的目的，提高了资产使用效率。

三、机场企业发行资产证券化的优势

1.优化债务结构，拓展融资渠道

机场企业传统融资方式比较单一，基本依靠银行贷款等间接融资方式筹集资金。相较银行贷款，资产证券化可实现更大的融资规模，融资成本可控，融资效率较高，门槛低、灵活性强和流动性。发行资产支持证券，将丰富融资模式，优化融资结构，在保障资金的同时，最大限度地降低融资风险。

2.期限灵活，融资成本较低

融资期限可设计为3年～9年，可通过选择权条款设计，实现每3年选择产品提前结束的效果，也可以实现6年～9年的长期限融资效果。资产证券化属于标准化的融资产品，通过结构化的设计和相关的信用増级设置，可以使基础资产的现金流保障还本付息的能力更加强，现金流的超额覆盖倍数等条款的设置可以增加资产证券化产品的信用评级，一般来说资产证券化产品的信用评级均高于原始权益人（机场企业）的主体评级，这样，将可以实现降低融资成本的目的。

3.发行限制少，资金使用灵活

和传统融资相比，利用资产支持证券融资会给融资企业留下更多的财务自由度和灵活性。一是财务指标无要求，资产证券化融资是基于基础资产的现金流，对原始权益人（机场企业）财务指标无硬性要求。二是资金用途无限制，根据《证券公司及基金子公司资产证券化业务管理规定》《上海/深圳证券交易所基础设施类资产支持证券挂牌确认条件指南》及中国证监会2019年4月发布的《资产证券化监管问答（三）》规定，均未对资产证券化募集资金用途做相关要求，募集资金可以根据企业实际情况自行安排。三是可选择合适窗口期发行，资产证券化发行在取得交易所无异议函后，可在一年内根据具体资金需求，选择合适的窗口期发行，自由度较高。

4.亮相资本市场，增加企业知名度

目前，我国机场企业资本市场直接融资较少，绝大多数的机场企业还未亮相资本市场，资产支持证券是在沪深证券交易所和其报价系统等公开交易场所发行和交易，面向全部资本市场合格投资者。如机场企业能够发行资产证券化产品，将增加机场企业知名度，使更多的市场投资人熟悉机场企业，从而为企业在资本市场后续直接融资奠定基础。

四、机场企业发行资产证券化方案设计

1.确定基础资产

机场企业根据资产证券化目标确定用于证券化金额，形成一个资产池。根据《中华人民共和国民用航空法》第六十八条的规定“民用航空器使用民用机场及其助航设施的，应当缴纳使用费、服务费”，机场收取的费用是机场想航空公司等提供的航空器安全运营服务的各类设施以及相关服务，从而向航空公司等航空器所有者收取费用。因提供各类设施及服务拥有获取机场收费的权利，这项权利并不具有法律上的产权性质，因此将机场收费认定为是一种收益权性质的财产权利。机场企业发行资产证券化可将起降费等航空性收入作为基础资产，按照机场收入情况对基础资产现金流进行测算，根据融资规模确定入池资产。

2.组建SPV（特殊目的实体），让渡资产权属

确定基础资产后，由原始权益人（机场企业）与SPV（特殊目的实体）签订买卖合同，将打包的基础资产真实出售给SPV，将资产证券化的资产从原始权益人（机场企业）转移到SPV，从而风险也圈定在资产证券化确定的资产范围中，资产证券化中的资产出售，是真实意义上的权属转移，基础资产转移以后，发起人的债权人等将无法对基础资产进行追索，资产从而保持了独立性，SPV的债权人也无法对原始权益人（机场企业）的其他资产进行追索，是实现破产隔离的重要手段。

3.完善交易结构，进行信用增级

特设SPV与机场企业指定的资产池签订合同，SPV对基础资产进行风险的分析，然后对基础资产对应的集合进行结构的重新组合，通过其他的增信措施，补充现金流来源，对预期的相关损失进行补足，从而降低发生信用风险的可能。一般情况通过下面方式提高资产证券化的信用等级。一是优先级和次级的分层设置，专项管理计划资金首先需要支付税费、优先级的收益和对应的本金。剩余部分留存于专项计划账户中，待专项计划结束后再分配给次级。二是机场差额支付机制，若专项计划账户留存款项不足支付当期收益和本金，机场企业应按约定予以补足。三是担保机制，根据实际情况，确定是不是需要其他的机构为机场企业在专项计划文件约定的义务提供不可撤销的连带责任的保证担保，包括专项计划的全部债权本金、预期收益以及原始权益人（机场企业）违反主合同而产生的违约金、赔偿金等。

4.销售证券，募集资金

资产证券化项目向证券监督机构注册或经其核准后，由选定证券公司作为管理人设立资产支持专项计划，并作为销售机构在沪深交易所或报价系统向投资者发行资产证券化募集资金。等到投资者与专项计划管理人签署《认购协议》，将相关的认购资金委托给专项计划管理人管理，按照专项资产管理方式。至此，投资者取得资产支持证券，成为资产支持证券的持有人，专项计划管理人设立并管理专项计划，发行了资产证券化。计划管理人按约定的购买价格，把发行收入支付给机场公司。

5.定制专项计划托管

专项计划管理人和托管银行签署《托管协议》，托管银行按照专项计划管理人委托，在托管银行开设专项管理计划的账户。托管银行对专项计划资产根据签署的《托管协议》进行托管，专项计划的管理人对相关资产进行管理。在每一个初始核算日，若专项计划管理账户没有按《计划说明书》、《资产买卖协议》及《托管协议》的约定支付当期应该支付的优先级资产证券化的预期收益和本金的，需要在差额支付通知日由专项计划管理人向原始权益人（机场企业）发出履行补足义务的通知，并提交有关差额支付的相关证明文件。

原始权益人（机场企业）如果无法在差额支付承诺人划款日将收益权现金款项差额补足至约定金额的，专项计划管理人将履行相关担保程序，在担保通知日向有关担保人发出履行担保义务的通知，要求担保人根据《保证合同》履行担保义务。

6.向投资者兑付产品本息

专项计划管理人根据与投资者签署的《认购协议》，以及专项计划管理人与机场企业签订的《基础资产买卖协议》的相关条款，将专项计划募集的资金用于向原始权益人（机场企业）购买机场收费中不超过约定期间预计金额的现金流的权利。原始权益人（机场企业）根据《资产买卖协议》、《监管协议》的约定，不可撤销地授权监管银行根据计划管理人发出的指令，将机场对应的收入划转至专项计划管理账户，直至达到约定规模。专项计划管理人根据《计划说明书》，向托管银行发出分配指令。托管银行将根据分配指令，划出相应资金支付专项计划费用、预期的收益和本金。

图1 机场发行资产证券化交易结构图

五、机场企业发行资产证券化相关建议

1.选取资质优实力雄厚的计划管理人

专项计划管理人是为了资产支持证券的购买人的利益，对专项计划进行管理，并履行其他法定及约定职责的机构，主要包括证券公司、基金管理公司子公司。在资产证券化业务中，计划管理人处于核心地位，一般由具备客户资产管理业务资格的证券公司、证券投资基金管理公司设立的具备特定客户资产管理业务资格的子公司担任。在资产证券化发行中，通过公开招标等方式，选取业内从业时间长、资质高、承销能力强、实力雄厚的证券公司等中介机构，既可以为资产证券化提供优质的服务，加快资产证券化发行工作的开展，也可以避免因计划管理人财务困难，而损害原始权益人（机场企业）的利益。

2.强化信息披露，降低企业风险

因资产证券化产品在上交所等场所公开发行，其监管要求对产品信息等披露要求严格，市场投资者在进行投资决策时也需要原始权益人相关的信息，监管机构及市场投资者对信息披露的要求，使得机场企业在资产证券化发行过程中及存续期间，完善信息披露制度，提升经营管理的水平，通过对相关信息的披露，向市场及投资人传递企业及项目相关的信息，从而有助于市场及投资者对企业的了解，提高信用等级水平，对以后的资产证券化的滚动发行及其他直接融资工具的发行都会起到积极的作用。

3.依据机场行业的特点设计资产证券化产品

机场的建设一般为超前规划、超前投资，建设投入与机场现有的财务及经营状况往往是不匹配的。机场建设所需投入资金量巨大、建设期长、投资回收期长，使得机场融资有金额大、期限长的特点。依靠机场自身的积累远远满足不了建设投资的需要。我国机场建设资金主要包括地方财政和民航专项基金拨付的资本金及机场企业融资筹集的资金两部分。在设计机场行业资产证券化产品时需要考虑到机场行业特点对资产证券化的影响，以适应机场建设的资金需求，符合机场现金流特点，同时充分考虑投资者的可接受程度。