权益市场长期受益理财变局

方斐

8月13日，银行业理财登记托管中心发布《中国银行业理财市场半年报告（2021年上）》 （下称“《理财报告》”），截至6月末，全市场银行理财产品存续3.97万只，存续规模为 25.8万亿元，同比增长5.37%，比一季度末增加0.77万亿元，比年初略降600亿元左右，整体规模相对平稳。

从结构上看，截至6月末，净值型理财存续规模为20.39万亿元，其中，银行机构为10.38万亿元，理财公司为10.01万亿元，净值型理财规模占比为79.03%，环比一季度提升 6个百分点。按照这一发展趋势，未来净值型理财占比将进一步提升，2021年底有望达到 90%以上。同时，存量资产处置按计划有序推进，截至6月末，保本型产品余额同比减少90.7%至0.15万亿元;同业理财余额同比下降62.8%至2718.8亿元，占全部理财比例已不足2%。

根据银保监会的披露，资管新规延期安排确认后，监管按照“实事求是、一行一策、稳妥有序、奖惩分明”的原则，扎实推进理财业务存量整改。按照监管要求，各家银行在总行层面建立了统一领导机制、制定了整改计划、锁定了整改底数、建立了自己的台账、明确了处置方案。总体来看，整改的进展情况符合预期。

结合目前净值型占比及整改进展情况，预计2021年资管新规过渡期结束之时，绝大部分银行将完成整改任务。对于个别银行存续的少量难处置的资产，按照相关规定纳入个案专项处置。银保监会将持续督促相关银行综合施策、积极整改，尽快全部清零。

随着理财公司产品发行等各项工作有序推进、母行产品有序向子公司迁移，2019-2020年末，银行理财公司存续产品规模分别为0.8万亿元、6.67万亿元，占比分别为3.4%、25.8%;到2021年上半年末，这一规模达到10.01万亿元，占比为38.8%，已升至近四成。

理财渠道格局酿变

上半年，在资管新规的大框架下，关于银行理财的配套细则进一步完善，《理财公司理财产品销售管理暂行办法》、《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知》等监管制度相继出台;与此同时，对理财违规行为的查处力度有所加大，严监管强监管成为常态。

6月11日，为防止不规范产品无序增长和风险累积，银保监会、人民银行联合发布《关于规范现金管理类理财管理有关事项的通知》（下称“《通知》”），《通知》基本比照货币市场基金监管要求，并设置了较长的过渡期（截止期为2022年底），在大资管行业拉平监管要求的大背景下，此举有助于促进相关业务的平稳过渡，并将对银行理财市场产生重要影响。

截至6月末，全市场存续现金管理类理财351只，存续余额7.78万亿元，较年初增长2.64%，同比增长42.01%，占全部理财存续余额的30.15%;现金管理类理财规模已逼近8万亿元。2021年上半年，现金管理类理财产品累计募集金额为33.97万亿元，占全部理财产品募集金额的54.43%。目前，T+0产品仍是最受投资者青睐产品，现金管理类理财在收益及申赎条件等方面的客户体验优于货基，因此，银行具有借助现金管理类理财做大理财规模的动机。

截至6月末，现金管理类理财配置债券、同业存单合计占比为90.5%，高于一般理财产品23个百分点。《通知》实施后对理财资金资产配置行为及债券市场都会产生相当大的影响，除了近8万亿元存量产品可能涉及在过渡期内逐步完成整改外，预计未来现金管理类理财规模的扩张将有所收敛;同时，新增资产对短久期、高流动性资产配置的需求提升。现金管理类理财产品被规范，所形成的最大影响是对于前期资产端“拉长久期”的修正，在收益率曲线上可能表现为：短端利率下行而中长期利率维持高位所导致的收益率曲线陡峭化，以及信用利差的走阔。

图1：2021年非保体银行理财规模步入稳态，而保本理财已经基本清退

资料来源：银行业理财市场年报，东吴证券研究所

图2：2021年6月末银行理财的净值型占比进一步跃升至79%，预期收益型持续压降

资料来源：银行业理财市场年报，东吴证券研究所

随着现金管理类理财在拉长久期与下沉信用上的受限、收益率比较优势的削弱，叠加存量产品整改，短期或将面临收益下行、规模趋降等问题，与此同时，这种类货币产品收益率的下降也会降低客户投资其他资产的机会成本。这可能导致部分客户分流，转向周期型或者最短持有期产品，或者具有税收优势的货币基金等替代产品。从中长期来看，则有助于银行理财真正迈向净值化，进而推动市场良性发展。

随着理财公司产品销售迈入规范化，后续渠道格局或将重塑。5月27日，银保监会发布《理财公司理财产品销售管理暂行办法》（下称“《办法》”），旨在加强理财产品销售机构和行为监管规范，强化投资者适当性管理。根据《办法》的规定，现阶段除发行产品的理财公司外，仅允许理财公司和吸收公众存款的银行业金融机构代销，暂时没有放开券商、第三方财富管理公司、互联网平台等代销。随着投资者教育深化、净值型产品接受程度提升，销售渠道具有进一步拓展空间，渠道竞争格局也将随之变化。

《理财报告》显示，上半年共有92家银行及理财公司发行了可供其他机构代销的产品，669家机构开展了银行理财代销业务，代销总金额为1.48万亿元。在代銷机构分布上，国有大行、股份制银行代销金额占比分别为43.7%、20.1%，合计占比超过六成;农村金融机构由于普遍存在互相代销的情况，在产品代销数量方面较为突出。在发行机构分布上，农村金融机构和城商行数量合计占比为72.8%，理财公司产品被代销金额为1.28万亿元，占全市场代销总额的86.2%，代销合作机构数量最多的10家发行机构均为农商行。在产品类型分布上，开放式净值型产品累计代销金额为1.28万亿元，是最主要的代销产品类型。