上市公司财务造假动因探究

□文/刘予琦 康小兰 江雨臻

（1.江西农业大学经济管理学院；2.江西农业大学新农村发展研究院 江西·南昌）

［提要］近年来，我国上市公司财务造假事件频频发生，这一行为严重干扰资本市场的正常运行，打破公平竞争的社会环境，也使得众多投资者的利益蒙受巨大损失。为能够有效避免上市公司财务造假事件的发生，本文以瑞幸咖啡财务造假案例为例，试图对其财务造假动因进行分析，并提出防范上市公司财务造假的相应措施，为投资者与监管部门提供相应参考。

一、引言

财务报表是投资者了解上市公司基本情况的重要方式，频发的上市公司财务造假严重违反信息披露制度，为投资者带来严重的利益损失，整个市场的正常运作也蒙上一层阴影。如何识别财务造假成为投资者的“头等大事”。

二、案例背景

（一）瑞幸咖啡简介。瑞幸咖啡简称瑞幸，成立于2017年，是中国新兴的咖啡品牌，由原神州优车集团COO钱治亚创建，总部坐落于福建厦门。瑞幸在2019年4月向美国提交了IPO申请，于同年5月在纳斯达克成功登录，交易代码为“LK”。

瑞幸通过利用星巴克进行对比营销，发布大量测评文章吸引用户，积累了大批忠实用户，其购买人群主要分布于34岁以下。同时，瑞幸不仅使用性价比、免费咖啡等营销手段，还自掏腰包为顾客提供大量高额补贴，这一举动带来的不仅是暴增的人气，还有宛如无底洞般的亏损，2018年瑞幸亏损高达16亿元，2019年仅Q3季度亏损便已达到5.3亿元。2020年1月17日，瑞幸在上市六个月左右时，股价最高曾达到51.38美元，当日收盘价为50.02美元，市值达到123亿美元。此时，距离瑞幸的轰然倒塌还有不到六个月的时间。

（二）瑞幸咖啡财务造假事件始末。2020年2月1日凌晨，一个名为浑水的做空机构公开了一份长达89页的做空报告，直指瑞幸财务数据造假，夸大销量、夸大收入、夸大商品售价等，并以此提出五大疑点，随即瑞幸股价在2月3日收盘时价格从1月30日的36.4美元跌至31.35美元。但在2月3日，瑞幸指出做空报告存在漏洞，否认所有指控，2月4日瑞幸收盘价回升至36.24美元。紧随浑水而来的还有部分美国律师事务所开始向瑞兴提出的集体诉讼，第四季度财报披露的日期也正步步紧逼而来，瑞幸当即被推向风口浪尖。4月2日晚，瑞幸发布公告承认2019年第二季度到2019年第四季度虚假交易人民币22亿元，当日收盘瑞幸股价跌至6.4美元，跌幅75.57%，总市值跌至16.20亿美元。随着股价不断降低，4月7日瑞幸咖啡宣布停牌，停盘价4.27美元，而其门店依旧正常运营。5月15日也就是停牌期间，纳斯达克决定对瑞幸实行摘牌。6月29日，瑞幸咖啡在纳斯达克停牌并做退市准备，此时瑞幸股价仅有1.5美元，总市值不到3.5亿美元。

三、瑞幸咖啡财务造假手段

在浑水于2020年2月发布的瑞幸做空报告中显示，瑞幸主要是使用了以下两种财务造假手段：虚增营业收入和虚增期间费用。

（一）虚增营业收入

1、虚增销售订单数量。瑞幸虚增商品销售量采取了一种容易误导消费者的手法，即跳跃式订单。客户在瑞幸下单后所获得的订单号码并不是按照数字顺序来排列的，而是在门店操控下出现跳号现象，相邻两位顾客的订单号码并不按照顺序来排列，而是会间隔几位数，其相差额可能是固定的也可能是随机的，完全由门店自主决定。这种跳跃式订单相比于直接开具连续的虚假订单的危险性要小得多，相对来说不容易被监管机构发现，同时操作起来也十分简单，为瑞幸虚增收入提供了极大便利，通过这一方法，瑞幸平均每家门店的订单少则夸大了30单左右，严重者甚至夸大了230单。

2、虚增每日商品销售量。与此同时，由于受到瑞幸起送价格调整（2018年12月由35元上调至55元）的影响，瑞幸所收到的外送订单比例由2018年第一季度的61.7%骤降至2019年第三季度的12.8%，而到了2020年1月更是下降到了10%。同时，由于瑞幸使用优惠劵的限制（优惠券在一笔订单中只能用来购买一种商品）导致了每笔订单中商品数量的下降，到了2019年第四季度，瑞幸每笔订单上的商品数量为1.14件，相比于2019年第二季度的1.38件要下降了0.24件。另外，瑞幸对外公布的每家门店每天销售量在第三季度为444件，2019年第四季度则是接近500件，实际上瑞幸平均每个门店每天的商品销售数量为263件，2019年的第三季度瑞幸每家门店一天的商品销量比例至少被夸大了69%，而到第四季度时被虚增的商品销量比例则达到了88%。

3、虚增商品净售价。瑞幸在财务报告中显示，2019年第三季度每件商品净售价为11.2元，但是浑水收集了大量客户收据进行统计，这些收据显示瑞幸实际每件商品净售价是在9.87～10.07元之间，与瑞幸公布的数据相差了12.3%左右。以瑞幸夸大的每家门店每天销售444件商品来看，瑞幸每家门店每天应当至少夸大了501元的销售额。除去免费商品，瑞幸主产品例如咖啡等饮品实际的销售价格为上市价格的46%，与管理层向外宣告的55%相差甚远。瑞幸还存在夸大高售价商品比例的现象，瑞幸曾经声称有63%的产品售价超过标价的50%，但根据浑水的调查情况来看，实际只有28.7%的商品的售价超过了标价的50%，并且只有18.9%的顾客购买了15元以上的咖啡，而不是瑞幸所称的63%。瑞幸这一行为间接地虚增了营业收入，使得投资者对其销售额与其顾客质量的判断产生了偏差，从而进一步影响到投资者对瑞幸投资前景的判断。

4、虚增其他收入。瑞幸的主业是售卖咖啡，其他收入来源则是依靠售卖马克杯、果汁、坚果等产品而来，根据瑞幸财报显示，在2019年第三季度瑞幸其他收入的收入贡献为23%，但是根据浑水所收集的25，000多张客户收据来看，实际只有6%左右的收入是来自于其他产品，瑞幸的其他收入被夸大了将近400倍。

（二）虚增期间费用——虚增广告支出。瑞幸的广告合作商家主要是分众传媒，瑞幸曾公布2019年第二季度在2.4亿元以上的总广告支出中，分众传媒的广告支出占1.4亿元，但是到了第三季度，根据CTR的调查来看，瑞幸在分众传媒的广告支出仅有4，600万元，占瑞幸广告支出的12%，相比于前两个季度，瑞幸在分众传媒的广告支出大大下降，同时瑞幸在广告投入排名方面的情况也佐证了这一点。CTR市场研究跟踪了瑞幸的广告投放情况，调查显示2019年6月和7月瑞幸在液晶显示器网络、海报和数字框广告方面的支出排名正不断下滑，8月时甚至跌出前十。但CTR的追踪报告中显示，2019年5月的瑞幸是所有媒体渠道最大的广告商，其广告预算甚至有83%用于了液晶显示，第三季度瑞幸的广告排名情况与5月时形成了巨大反差。第三季度瑞幸广告费为3.87亿元，而第二季度花费2.46亿元，第三季度瑞幸花费的广告费远比第二季度要多，但是在广告支出排名中瑞幸却呈现出不升反降的趋势。

如果瑞幸隐瞒广告支出这一事件真实发生，那么瑞幸第三季度的实际广告支出与其公布的广告支出相差大约为3.36亿元，第三季度则夸大了将近158%的广告收入。同时，值得思考的是，瑞幸2019年第三季度的营业利润被夸大了3.97亿元，与其虚增的广告支出十分接近，瑞幸很有可能将虚增的广告支出用来夸大其营业利润以此来吸引投资。

四、瑞幸咖啡财务造假动因分析

GONE理论是分析财务舞弊动因四大理论之一，围绕贪婪、机会、需要、暴露这四个方面，从个人与企业因素，即需求与欲望到外部环境因素的缺失给舞弊行为提供的机会来对财务舞弊行为的动因进行全面分析。因此，本文将依据GONE理论来对瑞幸咖啡财务舞弊的相关情况进行研究。

（一）贪婪因素。贪婪使造假者意图获得更多的利益，为了满足这一欲望，造假者会采取各种手段来促使目标达成。在这一不良的心理下，往往会使得上市公司进行财务造假来虚增收入与利润，使公司达到虚假繁荣，从而达到提升市值与股价等目的。2017年，瑞幸咖啡从诞生起便将挑战星巴克作为了自己的目标，为了使瑞幸咖啡在市场上站稳脚跟，瑞幸咖啡创始人钱治亚选择了一条别样道路——疯狂开店，并且宣称一年要开满500家店。这种疯狂的“烧钱式”经营模式，使得瑞幸在两年之内便追平了星巴克的门店数量。

除了不断捆绑已经具有市场基础的星巴克进行碰瓷式营销，瑞幸咖啡还邀请了具有一定国民度的明星来为其旗下产品进行代言，提升在市场的知名度，吸引明星粉丝进行消费。瑞幸咖啡为顾客提供了长期的优惠，例如“咖啡钱包”与首单优惠等大额优惠券。在一系列操作下，瑞幸咖啡成功成为中国最大的连锁咖啡品牌，造就了瑞幸咖啡长达两年的鼎盛繁荣。但是，在看似繁荣之下，隐藏着的是瑞幸咖啡疯狂开店与发放优惠所产生的巨额亏损，资金成为瑞幸发展的巨大难题。

（二）机会因素。上市公司由于所处的外部环境或者公司内部管理结构存在不足与漏洞，因此给财务造假者提供了良好的舞弊环境。造假者将会利用手中权力，抓住这些机会来对上市公司的相关情况进行虚报，以求达到提升股价等目的。

1、一家独大的股权结构。从瑞幸公布出的相关信息来看，瑞幸大部分股份掌握在以陆正耀、钱治亚等神州系手中。陆正耀持股比例达到了30.53%，持有股份最多，是最大股东；钱治亚持股比例为19.68%，持股数达到了第二；陆正耀的姐姐Sunying Wong所控制的Mayer Investments Fund持股比例为12.4%；剩下的大钲资本、愉悦资本持股比例分别为11.84%和6.75%，值得注意的是大钲资本、愉悦资本都是神州优车的投资人。

从股权上来看，瑞幸咖啡可以说是神州系一家独大，仅仅是陆正耀与钱治亚二者的持股比例就已超过了50%，对瑞幸拥有绝对的控制权。瑞幸的股权结构高度集中化使得中小股东很难对陆正耀等人的决定产生影响，陆正耀、钱治亚对瑞幸的绝对控制权成为了财务舞弊的帮凶，为其虚报收入、成本和费用等信息提供了机会。

2、无法独立的外部监督。来自外部的审计监督是有效防范上市公司财务造假行为的重要手段之一，通常是由上市公司出资聘请经政府批准成立的会计师事务所来对公司进行审计。在这种情况下，会计师事务所与上市公司之间不仅仅是审查与被审查的关系，同时还存在着雇佣关系，被聘请的审计人员的佣金和各种费用都是由上市公司决定的。随着时代发展，会计师事务所相比于十几年前要增加许多，竞争也越来越激烈，上市公司不仅决定着其雇佣费用还决定着雇佣谁，这通常会导致审计人员无法保持客观公正的心态来对上市公司进行审计，严重者甚至会包庇和隐瞒上市公司的重大财务问题。

（三）需要因素。需要是促使企业发生某些会计行为的动机，当受到外界环境的影响，使用不正当的会计手段来实现需求时便造成了上市公司的财务造假行为。

资金短缺压力导致对投资的极度需求。对于瑞幸来说，赚钱的途径并不是门店的收入，而是被瑞幸展现出来的广大前景吸引而来的投资。瑞幸咖啡的创始人是神州优车集团原COO钱治亚，而神州优车的总经理陆正耀也于2018年6月成为瑞幸咖啡的董事长，瑞幸从创始便从未脱去神州优车的影子，甚至连其一路走来都是在复制当年神州优车用大量资金扩张市场从而吸引投资，在短期内实现达到上市的道路。瑞幸对资金的渴求无疑是巨大的，同时资金的缺乏也是他们最大的压力来源，怎样来钱最快最多？融资成为他们最大的机会。

瑞幸曾进行了多次融资，例如2018年7月的2亿美元A轮融资和2018年12月的2亿美元B轮融资。但这些看似金额巨大的融资却并没有解决瑞幸的资金问题，瑞幸依旧处于不断亏损之中。为了弥补资金上的窟窿，解决自己的财务困境，瑞幸必须吸引更多的投资。上市为瑞幸获得了最大的一次融资，达到了6.95亿美元，瑞幸的资金压力被大大缓解，同时净亏损也有了缩小之势。上市之后，为了能继续获得投资者的青睐得到更多的资金，瑞幸的市值与股价显得格外重要，这也成为了瑞幸进行财务造假的最大动机。

（四）暴露因素。暴露因素分为两个方面：一是进行财务造假后监管机构对其所进行的处罚力度；二是进行财务造假这一行为被发现和披露出来的可能。当财务造假所要付出的成本小于其带来的收益时，资本的逐利性会促使财务造假的发生。

在我国，由于《证券法》公布时间较早，其中对于上市公司进行财务造假的最高罚金规定为60万元，随着经济的不断发展，人民币也正在不断贬值，如今相比于财务造假所带来的成千上百万的利益，60万元对造假者来说显得微不足道，反而进一步促使了造假者的行为。而另一条约束造假者限制或终生禁入市场，甚至是公司强制退市的处罚需要财务造假金额巨大，情节恶劣，而造假者往往存在侥幸心理，这一处罚无法明显地遏制住其进行造假的行为。这两点针对造假者的惩处无法有效对造假者的行为产生威慑，甚至相对造假者来说造假的成本远低于进行财务造假所能获得的利润，因此他们通常会选择铤而走险来获得这巨大的利益。

在监管机构尽职尽责的情况下，对上市公司进行监督的责任往往就落在会计师事务所身上。但是，由于会计师事务所在一定程度上受制于聘请他的上市公司，缺乏独立性，留给了造假者可操作的空间，使得其进行财务造假的成本进一步降低。

五、上市公司财务造假防范策略

（一）增强社会监管力度，加强会计师事务所独立性。会计师事务所是社会监督重要的一种方式，所出具的审计报告对投资者、监管者具有相当重要的参考价值，但是目前会计师事务所主要面临着独立性缺失，为降低收费省略或取消审计应有流程以及缺乏专业人才这三个困境。因此，为了加强社会对上市公司的监管力度，相关部门需要加强对会计师事务所的管理，紧盯会计师事务所与上市公司之间的雇佣关系，对违规会计师事务所实施一定处罚来保证审计的独立性。同时，可以通过加快对审计人才的培养，对相关会计人员定期进行培训，为会计师事务所提供一定补助来提高审计质量。证监会等监管机构也可以设置相关奖励制度来鼓励知情人员对上市公司造假行为进行举报，在接受举报的同时对知情人员个人信息进行保密。

（二）加强相关律法处罚力度。对于目前来说，现有律法对财务造假者的处罚力度未能达到预计效果，财务造假后的情况往往是广大投资者利益遭受到严重损失，而财务造假人员却并不能受到令其“伤筋动骨”的处罚，这导致了一方面对造假者未能达到实质性的惩处；另一方面也不能达到对潜在造假者的震慑作用的结果。对于以上现象需要增强处罚力度来对其进行改善。在对财务造假人员进行处罚时可以改进罚金处罚方式，由固有的罚金上下限制改变为按照一定比例区间来对财务舞弊的相关人员进行处罚，必要时对财务造假者追究其法律责任，增大量刑力度，减小达到量刑这一处罚的标准，以真正达到惩处与震慑目的。

（三）改善公司内部治理结构。当股权结构出现高度集中化时，公司内部往往会成为大股东们的一言堂，当大股东们有意进行相应违规行为时，对公司的完全掌握为他们提供了财务造假的机会。因此，上市公司应优化公司内部治理结构，避免一股独大现象的出现，同时还应加强中小股东话语权，股东之间、各部门之间能够相互制衡、相互约束，从而有效对公司进行内部监督；另一方面应当强化监事会的监督作用，重视监事会的监管职能，及时对违规人员进行警告与处罚，并定期和及时地反映改善公司出现的内部问题。