国有房企财务风险控制——基于轻资产模式的研究

许铃丽

（南通盛和韵城置业有限公司，江苏 南通226006）

一、 引言

房地产行业近年来虽然一度保持高速发展，但随着政策调控、供大于求等压力的增大，促进了该行业市场拐点的出现，行业景气度下滑态势明显。受此影响，传统重资产模式的房地产企业经营压力陡增，资金需求膨胀、资金来源集中、资金链条长、循环周期慢的固有弊端，库存压力高企、行业产能过剩、竞争激烈的不利市场条件越发凸显出来，重资产运营的房地产企业举步维艰，甚至出现资金链断裂引发的财务风险。可见，传统重资产模式已经不适合当前房地产企业的运营和发展，轻资产模式应当成为房地产企业战略转型的行业方向。国有房地产企业作为我国房地产市场的中坚力量，在事关民生的房地产行业中占据着重要地位。当前经济背景下，已经有部分国有房企率先进行了轻资产模式转型的尝试，并达到了预期效果。但转型成功的同时，财务风险也伴随轻资产运营模式随之而来，威胁着国有房企转型目标的实现。在轻资产战略转型的同时防范财务风险的发生，成为国有房地产企业的当务之急。

二、 轻资产模式下国有房企的财务风险分析

财务风险根据风险来源在轻资产模式下主要可划分为以下几种类型:

（一）投资风险

风险与收益在企业投资过程中始终并存，企业盈利能力及偿债能力受投资收益不确定性影响而承受的风险即为投资风险。客户管理等轻资产项目是轻资产模式下国有房产企业主要的投资对象，其收益不确定性明显强于传统模式投资项目。因此，国有房企在轻资产模式下，虽然投资资金、投资业务发生了战略核心转变，但是投资项目的风险性也在同步加大。

（二）筹资风险

轻资产模式下，国有房企无法提供或者只能提供有限的固定资产用于抵押或担保，能够用于融资抵押的多为企业信誉、品牌等无形资产，无形资产抵押能够筹集到的资金数量相较于固定资产抵押差距较大，且由于无形资产不确定性因素大，也使国有房企难以筹集到与无形资产等值的资金。因此，轻资产模式的国有房企受固定资产规模的限制，在抵押融资方面不但难以筹集到充足的资金，而且融资的不确定性也较以往有所增加，两方面都导致其融资风险越来越大。

（三）资金回收风险

资金回收风险的主要原因是商品价值实现和出售时间的不确定性。对于轻资产模式的国有房企而言，其资金回收风险主要取决于能否收回与轻资产业务等值的资金。若等值转化失败、货币转化无法进行、结算时间过长、转化时间超预期等情况在轻资产业务中发生时，则有可能触发此类风险。

（四）现金流量风险

现金流量风险是最为常见的财务风险，也是银行等金融机构关注的焦点，充足的现金流量是企业正常运转和获得融资认可的前提条件。国有房企采取轻资产运营模式后，一旦现金流入、流出时间节点出现问题，现金流量风险便不可避免。

三、 国有房企轻资产模式下财务风险识别

（一）ZL 地产轻资产模式现状分析

1.企业简介

ZL 地产（集团）股份有限公司是世界500 强企业ZL 集团有限公司控股子公司，属国资委核定的以房地产为主业的十六家央企之一。ZL 地产主要业务范围包括住宅地产、商业地产、工业地产，布局北京、上海、深圳等30 多个核心城市，总资产超1800亿元。ZL 地产定位“城市运营商与美好生活服务商”的战略方向，坚持双轮双核的发展模式，以“持有＋销售”双轮驱动，稳健发展；以“产品＋服务”双核赋能，不断创造新的价值增长点。

2.ZL 地产轻资产发展基本状况

ZL 地产于2015年开始试水轻资产运营模式，企业目前正处于转型当中。2015年至2019年，ZL 地产通过资产出售转让、股份转让等形式不断地减少持有的房地产资产和房地产开发项目，共计减持重资产超过200亿，固定资产收入占比减少20%。2017年，ZL 地产开始对外输出经营管理团队，全面开展代建代管业务。截至2019年，ZL 地产的房地产开发、销售及持有类固定资产减少了近50%，已经初步完成了向轻资产模式的过渡。ZL 地产通过大量转让房地产资产，实现了资产轻量化和主营业务的去房地产开发化，取而代之的是房地产代包代建。对外提供房地产设计、建设代理团队服务；对尚未清盘的房产项目，通过直接输出销售管理团队进行管控；对尚未转让的房地产资产，实行配套资金管理服务的建造外包；对已售商铺等可经营资产进行回租，输出管理团队经营，并利用线上融资等方式进行商铺投资。综上，通过多项措施，ZL 地产以往买地开发、资金占用量大的重资产经营状况明显得到改观，以多元化管理服务和品牌输出为特征的轻资产经营模式逐步建立。同时，ZL 地产积极响应政府“共享共建”政策号召，通过各种战略合作加快向城市建设与生活服务商的经营定位转变。

（二）ZL 地产轻资产模式下财务风险识别

ZL 地产在复杂的市场环境下，摒弃传统房地产运营模式，开启向轻资产模式转型尝试，努力将企业发展成为“城市建设与生活服务商”。对潜在财务风险的全面分析与了解，是企业经营过程中的重要任务，对于正处于轻资产转型中的ZL 地产来说更是如此，财务风险的识别与防控事关转型能否成功。

1.筹资风险

ZL 地产将以输出房地产开发管理服务为主的代建业务作为当前轻资产转型的主要途径，虽然一定程度上节约了大量房地产开发资金，缓解了筹资压力，但是企业在该领域涉足时间短，项目数量少，品牌优势也不明显，而代建行业对代建方资质的要求非常高，比较注重代建方的品牌与过往业绩表现，致使ZL 地产的代建业务发展比较缓慢，企业依靠代建业务缓解筹资压力的效果不甚明显。ZL 地产目前主要采用比较单一的负债筹资方式融资，企业在轻资产转型过程中转让了大量的房地产资产，使其能够用于抵押的固定资产数量受到较大影响，企业主要通过品牌、信誉等无形资产抵押获取融资，能够提供的固定资产抵押物较为有限，对银行等金融机构信贷的吸引力较弱，很难获得普通金融机构的信贷支持，而且无形资产的不确定性特点又使得企业难以筹得与其等值的资金。银行信贷支持不足的情况下，ZL 地产只能寻求其他高成本融资渠道，从而加剧了融资的风险性。总之，以上诸多不利因素都增加了ZL 地产筹资的难度及不确定性，使其筹资风险积聚，一旦轻资产经营利润无法偿还融资成本，企业轻资产转型也即宣告失败。

2.投资风险

当投资收益低于预期、投资成本不能收回时，企业即出现投资损失。企业投资目标是以最小化的投资实现收益的最大化，这就要求企业必须有持久的盈利能力。因此分析企业盈利能力很大程度上能够判断其投资效果与风险大小。ZL 房地产业务利润率由2015年的26%下降至2019年的19%，说明该企业轻资产转型期间的房地产业务盈利能力持续下滑，虽然在此期间物业服务等其他非主营业务的利润率有所上升，但是仍然无法抵消房地产业务下滑对整体盈利水平的负面影响，企业营业利润率由2015年的18% 下降至2019年的13%。主要原因是转型前购地成本和房价过高，转型期间的低价倾售较大冲击了企业盈利水平。从企业历年营业利润率数据来看（见表1），ZL 地产近5年的营业利润率持续下降，且一直低于行业平均水平，说明转型期间企业的盈利能力较弱，并未借助转型得到提高。

表1 营业利润率统计

另一方面，从净资产收益率和总资产收益率来看，2015年至2019年ZL 地产净资产收益率一直在20%左右，而总资产收益率也维持在4%的固定水平，两项指标都没有明显改善。综上分析，ZL 地产的盈利能力并没有在轻资产转型期间得到明显提升，甚至出现下降情况，盈利能力指标表现不佳从侧面也映射出其较差的投资收益，表明企业轻资产经营下的投资风险依然存在。

3.资金回收风险

以项目代建为代表的轻资产模式确实为国有房地产企业的资金回收创造了有利条件，尤其是政府合作代建项目的收益更加稳妥及时，使企业的资金回笼更有保障，几乎不存在资金回收风险性。然而代建市场中的政府合作项目毕竟数量有限，市场竞争十分激烈，这对初试轻资产模式的ZL 地产挑战较大。而市场中数量更多的商业代建项目对代建方条件要求一般都非常严格，代建项目规模、代建经验均不足的ZL 地产在项目代建过程中很难占据优势，在最终项目利润分配中缺少主导话语权，使代建资金回收充满了不确定性。此外从应收账款实际情况来看，虽然ZL 地产加大了应收账款催收力度，但是近年来应收账款周转率仍然出现下降，预示着该企业资金回收方面存有潜在风险。

4.现金流量风险

现金流量相当于企业的血液，对企业经营的重要性不言而喻，尤其对资金需求大、周转期长的房地产企业而言，对现金流量风险的控制极为关键。基于销售现金比和现金流量比两项指标剖析ZL 地产的现金流量情况，ZL 地产销售现金比由2015年的0.6%增加到2019年的2.9%；现金流量比2015年为0.1%，2019年该指标为3%。虽然两项指标有所增加，但增长极为缓慢，增加幅度有限，两项现金流量指标整体仍处于较低水平，并且均远低于行业平均水平。低水平指标反映出企业偿债能力和资金利用效率都有待提高，而低水平的现金流量容易引发资金断裂和财务危机。

四、 国有房企轻资产模式下财务风险控制措施

（一）筹资风险控制措施

ZL 地产应紧紧围绕降低资产负债率指标这一控制筹资风险的核心任务，加强负债管理，谨防负债水平过高，在提高筹资能力的同时控制筹资风险水平。

1.拓宽筹资渠道

当前ZL 地产筹资渠道相对单一，且缺少能够支持大量抵押贷款的固定资产。因此，对该企业而言应当改变固有的融资思维，秉承多样化原则，通过多种融资方式化解融资困境，同时筹资渠道多样化也是分散筹资风险的有效措施。企业可以更多地依靠资本市场的投资来获取资金，比如借助专业房地产抵押贷款机构、投资机构、担保机构和保障机构，获取多元化的房地产金融产品，实现企业的融资目的。

2.调整优化资本结构

设置合理的资本结构区间，运用最优资本结构模型科学计算出适合企业的最佳资产负债率，将其作为资本结构优化的目标基数。选择合理的负债结构，争取银行信贷之外的其他形式的负债融资，减缓企业的偿债压力。合理分配股权融资和债务融资的比例，减少企业营运资金的长期占用，保持金融等效弹性，为企业创造更加广阔的流动经营资金获取空间。

（二）投资风险控制措施

1.加快轻资产转型

推动股权及资产退出，坚决调整和退出不符合总体战略、状况不佳的产业和项目；努力提升经营质量，严格财务预算管理和资产负债管理，压缩财务费用，增加经营现金流入；积极推进战略合作引进工作，大力引进境内外各类资本，进一步优化企业资产结构、股权结构、治理体制。

2.拓宽投资领域

在巩固和升级核心业务的基础上，国有房企应因企制宜选定多元业务，并通过内部独立运作或整合外部资源的方式进行业务拓展。ZL 地产还处在转型摸索阶段，拓展新业务时不宜多线作战，可在政策支持力度较大的业务中精选，精心深耕形成运营优势。

3.提高市场应变能力

对于房地产企业而言，宏观政策等风险因素客观存在，只能积极防控，不可消极应对。企业应视资金运作情况，谨慎面对新的开发项目，尽量做到量力而行，对于超出自身实力的项目必须有清醒的认识；正在开发的项目规模上应视资金供给情况，做适当的调整收缩以满足企业现金流量平衡。开发适销对路产品，有针对性地设计建造符合市场需求的适销产品，减小库存滞销的风险，采取适当销售策略，加速销售资金回笼。

（三）资金回收风险控制

1.加强账款催收力度

加大力度稳定支持项目用款，推进财务集中管理全覆盖，强化资金统一核算管理；克服催收力量分散封闭、交叉重复等现象，加快建立协同高效的应收账款催收工作体系，提升应收账款催收共享平台；打破应收账款催收工作效果不佳、责任人动力不足的障碍，建立健全激励机制，激发全员参与的积极性与主动性；真正落实责任人制度，让责任人负起责任，让责任人把加大应收账款催收工作作为日常工作，确保应收账款应收尽收。

2.降低存货产出，加大存货销售力度

积极响应国家“去库存”号召，以满足民众住房刚需为出发点，为购房需求者制定合理的价格、配套设施、附带赠送等销售政策，加快存货销售速度。完善存货内部管理办法，严格落实不相容岗位分离制度，充分发挥各部门在存货管理中的牵制作用，借以降低存货管理成本。强化同业合作，建立与同业及相关行业企业的市场信息交流共享，获取更多的存货消化渠道和机会。

（四）现金流量风险控制措施

1.加强内部资金控制

成立现金流管理专项部门，高度明确内部资金控制组织人员的责任，完善现金流风险管理组织保障，避免风险责任推诿。健全资金控制流程，通过完善项目分析与投资管理流程对投资资金进行事前、事中、事后全流程管理，针对日常经营中现金资金支出，企业可梳理审核流程，加强每一笔资金支出的审核，减少资金占用，降低现金流风险，在此基础上保持公司整体和各分支机构的现金流平衡。

2.构建有效的现金流风险监管系统

建立由风险管理部门和内部审计部门组成的双重组织防线，运用现金流实时动态预警、预算执行监控等，对资金流动进行监控和测试。通过云计算、大数据等信息技术建立现金流风险信息获取系统，实现对现金流风险信息全面而及时地获取和确认。