“双循环”背景下我国产融结合的新挑战与政策应对

钟震　郭立　刘胜男

摘   要：相较美国等发达经济体，我国产融结合起步较晚，但发展较快。产融结合有助于非金融企业优化自身资本配置，提升竞争力，也有利于金融机构扩大资本来源，增强金融支持实体经济的能力，但对其风险也要引起高度重视。从我国产融结合发展历程来看，主要遵循产融能否结合和产融结合程度两大逻辑主线。近期，党中央、国务院提出要“加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”。“双循环”已成当前以及今后一段时期内我国经济发展的重要战略思想。在“双循环”背景下，我国产融结合发展不仅面临着此前发展中的问题，还将面临新的挑战。建议积极做好政策应对，进一步健全我国产融结合监管框架。

关键词：产融结合;双循环;金融监管

中图分类号：F831.5                        文献标识码：B                        文章编号：1674-0017-2020（8）-0004-04

一、我国产融结合发展的两条逻辑主线

相比于美国等发达经济体，我国产融结合起步较晚，但发展较快。总体上，可以归纳为两条发展逻辑主线：

第一条主线，即产与融能否结合。我国产融结合在这条主线上的探索可谓是“一波三折”，大致经历“限制——鼓励”多轮循环反复。

第一次轮回在改革开放前后。改革开放前，基本上没有产融结合的概念。改革开放后，尤其是上世纪80年代后期至90年代初，我国开始探索尝试产融结合的形式。这离不开我国逐步由计划经济时代下的单一信贷关系走向金融企业与非金融企业的双向融合（王克馨等，2015）的大背景，也与当时国家推行“大企业”发展战略和银行体系改革两大发展战略密不可分。一方面，金融体系改革，特别是上世纪80年代中期开始的银行体系改革，使得工商企业参股银行（主要是一些股份制或地区性商业银行）成为可能。另一方面，国家推动“大企业”发展战略，主要体现为企业集团组建内部财务公司。1986年和1987年，国务院相继发布了《关于进一步推动横向经济联合若干问题的规定》和《关于组建和发展企业集团的几点意见》，明确支持企业集团设立财务公司，企业集团借此进入证券、租赁和信托等金融领域。1991年，国务院批转的原国家计委、国家体改委和国务院生产办公室《关于选择一批大型企业集团进行试点的通知》明确提出“企业组织结构调整”、“生产要素合理流动”、“形成群体优势和综合功能”、“提高国际竞争力”等试点目标，并列出了55个试点企业名单。

第二次轮回在2001年加入WTO前后。上世纪90年代中期至末期为限制阶段。针对前一阶段产融结合快速发展带来的金融秩序混乱问题，特别是上世纪90年代资本市场的风险，国家开始加强治理，产融结合热度有所减退（胡恒松，2016）。一方面，“由产到融”甚至“由融到融”受到了限制。1994年，人民银行发布了《关于向金融机构投资入股的暂行规定的通知》，限制国家开发银行等政策性银行和中国工商银行等国有商业银行对金融机构的投资，也要求工商企业只有在满足业绩和净资产等要求并经审核之后，才能向金融机构投资。另一方面，“由融到产”也受到了限制。1995年《商业银行法》颁布，对我国金融资本向产业领域的渗透形成严格约束。如第74条规定，商业银行不得违反国家规定从事信托投资和证券经营，以及向非自用不动产投资或向非银行金融机构和企业投资。2001年我国加入WTO，产融结合又进入放松期，开始逐渐恢复，主要源于三个有利条件：一是加入WTO之后，国内金融市场开放度不断提高，为更好地融入全球经济和取得全球竞争优势，国家逐渐默许产融结合（连平，2018）。二是国有企业改革逐步深化，我国国有企业集团逐步成为自负盈亏的独立的市场主体，实力不断增强，越来越多地涉入商业银行以及金融信托、保险、证券和期货等领域（徐进，2019）。三是民营企业集团的实力和影响力与日俱增，为其涉足金融领域提供了经济基础。如海尔集团在经历1990年代末家电价格战的教訓后，抓住政策松动时机，积极走产融结合道路（余璐，2015）。

第三次轮回在2009年前后。2004年德隆风险爆发后至2008年国际金融危机爆发前为限制阶段。德隆风险爆发后，产融结合进入短暂的冷却期。德隆、农凯、闽发、托普等企业集团在推动产融结合过程中，风险意识淡薄，不注重产业发展与资本运作之间的平衡，在缺少实业支撑下参股控股多家金融机构，盲目大规模进军金融领域，最终相继爆发严重危机，甚至面临倒闭。相关负面影响加上国家信贷收缩，使产融结合进入了一段冷却期（孙晋，2010;胡恒松，2016）。2004年，国有资产监督管理委员会（以下简称“国资委”）下发了有关“推动大型央企清理整合所属企业、减少企业管理层次问题”的指导意见，央企纷纷进行内部结构调整。2006年，国资委发布了《中央企业投资监督管理办法》，要求所有国有企业开展国内产权收购或长期股权投资项目向国资委报告。2008年7月，国资委召开的央企负责人会议，对部分央企过强的扩张冲动提出警告，加大对央企并购重组的控制力度，禁止大型央企涉足金融业、房地产等项目。2009年至2017年6月为快速扩张阶段。国际金融危机后特别是2009年以来，为了加快经济复苏，我国大力刺激国内需求，产融结合的政策再次转向（窦尔翔等，2015）。2010年12月，国资委首次公开支持“有条件的企业可以探索产融结合”（徐进，2019）。至此，无论是国有企业还是民营企业，我国产融结合均达到了前所未有的高潮。

第四次轮回是否已经在路上，目前尚在观察之中。2017年7月至今，我国产融结合进入规范发展阶段。2017年7月，习近平总书记在第五次全国金融工作会议上明确指出，要“规范金融综合经营和产融结合”，标志着我国产融结合进入规范有序的新时期（徐进，2019）。2018年4月27日，一行两会发布《关于加强非金融企业投资金融机构监管的指导意见》（以下简称《指导意见》），从正面清单和负面清单明确金融机构控股股东资质，加强金融机构股权质押、转让和拍卖管理等条款，还重点提到风险隔离的重要性，要求金控集团合理建立“防火墙”。

第二条主线，即产融结合程度。我国产融结合程度由浅及深，历经“股权合作——财务公司——附属机构——金控模式”多种形式。

产融结合最早实践源于股权合作。1987年交通银行的设立是我国产融结合的最早实践，其资本金筹措采取国家控股和分开招股相结合，其中中央和地方财政占72%，工商企业占28%。此后，类似做法也体现在深圳发展银行（1987）、招商银行（1987）、福建兴业银行（1988）等筹建过程中。

其次，财务公司逐渐成为主要产融结合的方式。1987年5月，中国第一家财务公司，即东风汽车工业财务公司批准设立，被视为中国产融结合的标志性事件。1992年，人民银行制定了《国家试点企业集团建立财务公司的实施办法》，进一步规范了财务公司的设立条件、审批流程等，为企业集团财务公司的健康发展提供政策支持和引导，加快了企业集团设立财务公司的步伐。在金融业丰厚收益率的吸引下，国有企业集团和民营企业集团都加速推动产融结合的步伐，各类集团财务公司相继成立。

再者，企业集团还直接设立全资附属金融机构，更为深入的产融结合方式应运而生。1992年12月，首钢集团经批准成立了集团全资附属银行——华夏银行，开创了我国产业型企业集团发起设立附属金融机构的先河，这也是我国产融结合从形式性融合向实质性融合过渡的标志性事件（胡恒松，2016）。

此外，多管齐下形成金控模式。海尔集团在短短一年多时间内，控股了青岛商业银行（2001年7月），参股长江证券（2001年9月），成立青岛海尔保险代理公司（2001年12月）、集团财务公司（2002年9月），与美国纽约人寿合资成立了海尔纽约人寿保险有限公司（2002年12月），形成了较为完整的产融结合体系。2010年12月，国企进军金融业全面铺开，成立包含“资本控股公司”或“投资公司”等名称的各类控股公司。截至2017年6月底，在国务院国资委管理的101家央企中，80%以上的央企不同程度地介入金融業务。其中，至少控制2家金融机构的央企有30家，控制5家以及5家以上金融机构的央企有12家。民营企业在这一波产融结合高潮中也奋起直追，大有后来居上的势头。2013年7月，国务院下发《关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》，明确鼓励民间资本以投资或入股形式参与金融机构的重组改造。2014年3月，银监会报国务院同意后，批准设立首批5家民营银行。泛海系、复星系、万向系等均控股核心金融企业，获得了较为齐全的金融牌照（阚景阳，2013）。一批互联网巨头以互联网金融为切入点，高举金融创新的大旗，纷纷组成金控集团。部分非金融企业通过杠杆资金、循环注资、虚假注资等方式向金融领域大肆扩张（刘智涛，2018），如明天系、安邦系、华信系、海航系等，其体量大、业务杂，资产规模超常扩张，利用关联交易、利益输送等手段套取金融机构巨额资金，极大干扰了经济金融的稳定。

二、“双循环”背景下我国产融结合的新挑战

我国产融结合从无到有，几经变迁，目前进入新的发展阶段。产融结合既有助于非金融企业优化自身资本配置，提升竞争力，也有利于金融机构扩大资本来源，改善股权结构，增强金融支持实体经济的力度。但实践中也暴露一些问题。无论是过去的德隆系，还是如今的明天系、安邦系等，都说明产融结合的风险不容忽视。

2020年7月30日中央政治局会议提出要“加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”。“双循环”已成当前以及今后一段时期内我国经济发展的重要战略思想。未来我国产融结合发展不仅面临着此前发展中的问题，还将会面临新的挑战。

第一，历史发展中暴露的问题可能还会出现。一是产融结合度失衡带来的风险。从前期教训看，这方面风险主要表现为产不再专注于产，反而过度追求金融投资回报，从而导致脱实向虚风险。一些非金融企业缺乏科学定位和战略规划，忽视自身主营业务发展，盲目向金融业扩张，以钱炒钱、投机获利。在金融牌照稀缺、股权转让溢价高的背景下，一些非金融企业在获取金融牌照后，迅速转让股权实现暴利，助长了脱实向虚风险，导致金融不稳定。二是产融结合程度失控带来的风险。其一，“防火墙”缺失带来实业与金融业之间风险交叉传染。从前期各类“系”暴露的风险看，一些非金融企业集团利用实际控制地位，不当干预金融机构的正常经营，将所控金融机构当作融资平台或是“提款机”，通过内幕交易、关联交易等进行利益输送，支持集团的快速扩张，严重损害金融机构和金融消费者权益，也使实业板块与金融板块风险交叉传递（黄强，2013;何德旭等，2017）。其二，资本约束缺失带来企业杠杆率上升风险。一些非金融企业将银行贷款、发行债券筹集的资金、委托资金、“名股实债”等非自有资金用于投资金融业，存在严重的虚假注资、循环注资问题（胡恒松，2016）。这导致金融机构没有获得真正能够抵御风险的资本，推高了企业杠杆率，埋下债务风险隐患。

第二，进入数字化时代带来的新挑战。进入数字化时代，物联网、大数据、云计算、智能制造、信息网络等新技术和新应用蓬勃发展。近年来，作为数字化时代产融结合的新形式，大科技公司（Bigtech）基于其技术优势与积累的大量数据，大体沿着“互联网支付——互联网借贷——综合金融服务”的路径进军金融业。根据腾讯公司2018年年报，金融业务利润已占其利润的25%;京东也提出，京东未来70%的利润将来自金融业务。Bigtech提供越来越多的金融服务，是国家政策、市场供需、技术进步、客户特征等因素共同作用的结果。突如其来的新冠肺炎疫情，更是加速了各行各业数字化转型的速度。但是，从发展逻辑来看，这种新形式不仅会加剧产融结合度失衡和产融结合程度失控，还会带来一些新的问题。比如，中国消费者隐私保护意识较弱，Bigtech轻易可利用海量用户数据提供金融服务。

第三，监管缺失带来发展风险。现有产融结合已广泛涉及中央和地方政府资本、民间资本，有的处于监管真空，有的属于多头监管，监管标准和尺度不一定一致。长期以来，监管部门对产融结合机构的股东、股权架构、资金来源、公司治理、关联交易等难以掌握全面信息，缺少有效的监管工具，一些地方甚至存在监管纵容、监管不作为现象，导致产融结合一度无序发展（阚景阳，2011;钱东平，2017）。

三、政策应对

结合我国实际情况，特别是“双循环”背景下产融结合的新挑战，进一步健全我国产融结合监管框架，已迫在眉睫。

第一，激励与约束相结合，产融结合不能“脱实向虚”。产融结合需要有一个合理的度，这个度的衡量标准在于是否能够满足真实实体经济需求。鉴于我国融资结构有别于美英等国，一段时期内产融结合仍会成为金融支持实体经济发展的平台之一。加强政策引导，既要从政策上对国家产业政策和金融战略调整方向相一致的产融结合给予必要的激励，更要防范“脱实向虚”，对于利用金融杠杆谋求暴利的产融结合，应坚决纠偏并采取措施。

第二，审慎监管与行为监管相结合，产融结合监管要“双峰”并重。一方面，从审慎监管角度，只要产融结合企业涉及金融业务，必须持牌经营，而且要按照功能监管原则，接受相应的监管。尤其是Bigtech从事金融服务，应遵循监管一致性原则，防止监管套利，实现监管全覆盖，维护公平竞争环境。另一方面，加强消费者权益保护，防止数据滥用风险的同时，兼顾数据开放，推动数据共享。在不影响国家信息安全和用户隐私保护的前提下，制定金融科技行业数据标准，推动数据标准的统一、提升数据的机器可读性。完善个人数据保护的监管规则，增强居民对数据的控制权。

第三，行业自律与监管科技相结合，产融结合监管既要有“市场之手”，也要有“政府之手”。鉴于产融结合快速发展态势，特别是Bigtech带来的新冲击，可尝试先从行业自律入手，积极引导从业企业合规审慎经营。借助行业领域优势，探索统计监测、信息披露、标准规则、基础设施建设、投资者保护等制度建设。同时，大力发展监管科技，发展大数据和人工智能分析技术等，提升数据信息处理能力及风险识别能力。系统地构建基于互联网技术特别是大数据和云计算技术为核心的数字化监管体系，实现即时、动态监管和全方位监管，提升监管的实时性和精准性。

参考文献

[1]窦尔翔，许刚.产融结合新论[M].北京：商务印书馆，2015.

[2]何德旭，郑联盛.新常态下产融结合的规范与发展[J].中国发展观察，2017，（17）：24-26.

[3]胡恒松.产融结合监管问题及制度创新研究[M].北京：中国经济出版社，2016.

[4]黄强.中国金融控股公司发展模式研究[M].北京：中国金融出版社，2013.

[5]阚景阳.后危机时代实业集团产融结合战略研究[J].区域金融研究，2013，（07）：85-88.

[6]阚景阳.后危机时代我国地方金融控股公司发展研究[J].金融理论与教学，2011，（01）：10-13.

[7]连平.新时代中国金融控股公司研究[M].北京：中国金融出版社，2018.

[8]刘智涛.海航集团产融结合分析[J].中国集体经济，2018，（32）：91-92.

[9]钱东平.地方金融控股公司发展研究[M].北京：江苏人民出版社，2017.

[10]孙晋.产融结合的金融监管与反垄断规制研究[M].北京：人民出版社，2010.

[11]王克馨，李宏.国内产融结合的发展历程与风险治理[J].地方财政研究，2015，（05）：78-82.

[12]徐进.中央企业产融结合之管见[J].国有资产管理，2019，（12）：21-24.

New Challenges and Policy Responses to China's Domestic

Finance Integration under the Background of "Double Cycle"

ZHONG Zhen1，GUO Li2，LIU Shengnan3

（1 People's Bank of China， Beijing 100800;

2 Institute of Journalism and Communication， Chinese Academy of Social Sciences， Beijing;   100021

3Price Certification Center of National Development and Reform Commission， Beijing   100837）

Abstract：Compared with the developed economies such as the United States， China's domestic financial integration started late， but it has developed rapidly. The integration of industry and finance will help non-financial companies optimize their capital allocation and enhance their competitiveness. It will also help financial institutions expand their capital sources and enhance the ability of finance to support the real economy. But its risks should also be taken seriously. Judging from the development history of China's domestic finance integration， it mainly follows the two logical main lines of whether industry and finance can be integrated and the degree of industry and finance integration. Recently， the Party Central Committee and the State Council have proposed to "accelerate the formation of a new development pattern with the domestic cycle as the main body and the domestic and international dual cycles mutually promoting each other." The concept of "double cycle" has become an important strategic thinking for my country's economic development at present and in the future. In the context of "dual cycle"， China's domestic and financial integration development will not only face the previous development problems， but will also face new challenges. Therefore， it is advisable to actively respond to policies and further improve the regulatory framework for domestic and financial integration.

Keywords： industry-finance integration; large technology companies; financial holding companies

責任编辑、校对：李美婵

收稿日期：2020-07

作者简介：钟   震（1984-），女，安徽合肥人，博士，副研究员，现供职于中国人民银行。

郭   立（1983-），福建莆田人，博士，副研究员，现供职于中国社科院新闻与传播研究所。

刘胜男（1990-），河北保定人，学士，中级经济师，现供职于国家发展改革委价格认证中心。

基金项目：国家社会科学基金：“金融‘双峰监管体系的理论构建、国际实践与中国抉择研究”（19CJY064）。国家社科基金一般项目“大数据时代中国金融供给侧结构性改革理论与对策研究（16BJY183）。

注：本文为作者观点，文责自负。