企业金融化会降低盈余质量吗

买生 王赛

【摘要】选择2009 ～ 2017年沪深A股上市公司数据， 利用财务重述作为盈余质量的测度指标， 实证检验微观企业金融化对盈余质量的影响。 研究发现， 企业金融化显著提高了上市公司发布财务重述的概率， 说明企业金融化降低了盈余质量。 并且， 这一现象在非国有企业及机构投资者持股比例较低、市场化程度较低地区的上市公司中更加明显。 进一步研究表明：企业金融化通过提高控股股东资金占用、增加管理层在职消费等途径降低上市公司盈余质量; 企业金融化带来的盈余风险， 提高了上市公司的审计费用和被出具非标准审计意见的概率。

【关键词】企业金融化;财务重述;盈余质量;信息披露

【中图分类号】F276.3      【文献标识码】A      【文章编号】1004-0994（2020）22-0079-10

一、引言

习近平总书记在2017年全国金融工作会议上强调， 金融是实体经济的血脉， 为实体经济服务是金融的天职， 是金融的宗旨。 金融与实体经济本应相辅相成、相得益彰、协调前行， 但近年来， 我国经济却呈现出显著的“脱实向虚”倾向。 一方面， 实体企业大量配置金融资产， 另一方面， 其利润来源越来越依赖金融渠道[1] 。 截至2016年， 有767家非金融上市公司购买了证券、私募等金融产品， 金额高达7268.76亿元， 其利润构成超20%来自金融渠道。

经济发展“脱实向虚”对实体经济的健康发展和金融市场的稳定提出了严峻挑战。 党的十九大报告明确指出， 要“深化金融体制改革， 增强金融服务于实体经济的能力， 健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架， 完善金融监管体系， 守住不发生系统性风险的底线”。 可见， 在经济“脱实向虚”的背景下， 防范化解金融风险， 促进金融与实体经济的良性循环， 已经成为维护社会经济平稳运行的重要前提。 而探索企业金融化的经济后果， 有助于从微观层面了解虚拟经济对实体经济的作用及其传导路径， 并制定针对性的措施以化解“虚实失衡”对资本市场的不利冲击， 对防范系统性金融风险和促进实体经济健康发展具有重要意义。

从已有文献来看， 关于企业金融化经济后果的研究大致可分为两大方向：一类文献集中于探讨金融资产配置对实体经济发展的抑制作用， 如抑制固定资产投资[2] 、阻碍企业创新[3] 、提高财务风险[4] 等; 另一类文献着重于探讨企业金融化对金融市场稳定的影响， 如破坏银行体系稳定[5] 、提高股价崩盘风险[1] 等。 遗憾的是， 迄今鲜有文献深入探究企业金融化对盈余质量的影响。

盈余质量一直是公司治理关注的焦点问题。 高质量的盈余信息对于降低内部人与外部投资者之间的信息不对称、提高信息透明度、保护投资者利益， 以及提升企业价值具有重要作用[6] 。 但委托代理问题的存在， 使得企业的盈余质量一直饱受质疑。 在信息不对称条件下， 管理层或大股东有动机进行盈余操纵以谋取控制权私利， 进而导致盈余质量下降。 不同于现有研究主要从内部治理机制[7] 、外部治理环境[8] 以及非正式制度[9] 等角度考察盈余质量的影响因素， 本文聚焦于经济“脱实向虚”的宏观经济背景， 主要探讨企业金融化对盈余质量的影响。 之所以选择从该视角切入， 原因在于：一是关于宏观经济环境对微观企业行为的影响一直是公司财务与会计领域经久不衰的研究话题， 但基于近年来经济“脱实向虚”对企业会计信息特别是盈余质量的影响研究却尚付阙如; 二是明晰企业金融化对盈余质量的影响及其传导路径， 有助于从强化微观企业信息披露质量、提高资本市场信息透明度方面为抑制系统性金融风险、促进金融与实体经济的良性循环提供针对性政策建议， 具有重要的理论及实践意义。

二、理论分析与研究假设

资本的逐利性决定了企业的投资走向。 王竹泉等[10] 研究发现， 资金逐利避险的本性会驱使其流向效率更高的行业、企业或部门。 现有文献指出， 投機性和逐利性是现阶段我国企业金融化的主要目的[3] 。 基于这一目的， 学者们研究发现， 金融化会恶化企业的代理问题， 加剧管理层或控股股东的短视行为[11] ， 最终损害实体经济的健康发展， 提高系统性金融风险。 本文认为， 企业金融化引致的代理冲突恶化， 亦会降低企业的盈余质量。

首先， 股东利益最大化的价值导向和管理层的私利取向在金融部门超额收益的刺激下会进一步强化， 为减轻股东价值最大化的压力和谋取自身的管理权私利， 在金融资产投资的暴利诱导下， 管理层的投资视野将缩短， 会将更多的产业资本投向金融、房地产行业以谋取短期资本套利[3] ， 而忽视更有利于企业长远发展的实体经济投资。 加之我国企业对金融资产投资存在“重奖轻罚”的现象[12] ， 进一步加剧了管理层投资金融资产的短视行为。 但不可忽视的是， 我国金融市场发展并不完善， 风险应对机制尚不健全， 金融资产的价格波动较剧烈， 受国内外外生事件的冲击较大， 大量配置金融资产而忽略主业发展的行为势必会加剧企业的盈利波动和经营风险。 为满足企业的业绩考核要求和迎合资本市场的盈利预测， 进而维护自身的职业生涯前景， 管理层有动机操纵报表以隐藏负面消息[1] ， 导致财务报告的舞弊风险增加， 企业的盈余质量下降。

其次， 我国的产权保护制度和法律执行机制尚在建设过程中， 股东权益保护还不完善， 金融资产投资很可能沦为管理层调节利润的工具。 一方面， 金融资产公允价值计量过程涉及的主观判断和估值技术会损害会计信息的可靠性[13] ， 会加剧管理层与外部投资者之间的信息不对称， 管理层为掩饰诸如在职消费、帝国构建等自利行为对企业绩效的损害， 有动机利用公允价值进行盈余管理。 郭飞等[14] 研究指出， 金融衍生品公允价值计量模型的选用以及套期会计处理的判定均涉及管理层的大量主观判断， 财务报告舞弊风险较高。 另一方面， 管理层可以通过改变金融资产的确认和计量方式进行盈余管理。 按照《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量》的相关规定， 企业持有的交易性金融资产和可供出售金融资产均按成本进行初始计量， 以公允价值进行后续计量。 但后续计量中两种金融资产公允价值变动的计入科目不同， 交易性金融资产变动计入当期损益， 而可供出售金融资产变动计入所有者权益。 在这种情况下， 管理层可依据预期资产未来公允价值的变动情况进行盈余操纵。 具体地， 当预期公允价值上升时， 可通过多确认交易性金融资产来提高短期利润， 反之， 可通过多确认可供出售金融资产来减少对当期利润的影响。 因此， 在第一类代理问题较为突出的中国资本市场， 金融资产投资可能会沦为自利管理层调节利润的工具， 进而导致企业盈余质量下降。

最后， “一股独大”作为我国股权结构的突出特征， 在产权保护程度和法律执行效率较低的情况下， 金融资产投资也可能成为控股股东谋取控制权私利的工具， 导致盈余质量进一步下降。 文春晖、任国良[15] 研究发现， 虚拟终极控制人在金字塔组织的掩护下， 热衷于将资金投向高利润的金融、房地产行业以实现掏空和侵占上市公司利益的目的。 杜勇等[11] 研究指出， 当公司大股东与中小股东之间的代理冲突较为严重时， “短平快”的金融资产投资很可能沦为控股股东谋取控制权私利的工具。 据此， 本文认为， 在第二类代理冲突较为严重时， 控股股东有动机和能力投资金融、房地产以谋取控制权私利， 进而导致上市公司盈余质量的下降。 综上所述， 本文提出如下研究假设：

H：企业金融化会降低上市公司的盈余质量。

三、研究设计

（一）样本选择与数据来源

本研究选择2009 ～ 2017年A股上市公司为研究样本， 为保证样本的有效性，初始样本剔除ST和PT类上市公司、金融保险及房地产类上市公司、资不抵债及销售收入小于0等异常值类公司以及主变量数据缺失的样本。 最终获得14440个公司年度样本值。 同时， 本研究对样本进行了前后1%的缩尾处理以控制极端值的影响。 样本数据主要来自国泰安数据库， 使用stata软件进行统计分析。

（二）模型設计与变量定义

为验证研究假说， 本文建立了如下Logit回归模型：

模型（1）中， 被解释变量为盈余质量。 参考Dechow等[16] 以及李春涛等[6] 的研究， 采用上市公司是否发布了财务重述来测度盈余质量（Restate）。 具体地， 首先在和讯网上查阅上市公司年报和其他公告， 确定上市公司的财务报表是否在以后年度被重述， 如果被重述取1， 否则取0。 需指出的是， 排版、计算错误等技术原因引起的财务重述一般不会影响公司的价值， 所以， 本文参考李春涛等[6] 的研究， 剔除了此类问题引发的财务重述样本， 经筛选最终得到633份不涉及任何技术问题的财务重述公告。

解释变量为企业金融化（Fin）。 借鉴杜勇等[11] 、彭俞超等[1] 的研究， 采用金融资产规模来衡量。 其中， 金融资产包括交易性金融资产、衍生金融资产、发放贷款及垫款净额、可供出售金融资产净额、持有至到期投资净额、投资性房地产净额、买入返售金融资产净额、长期股权投资。 由此， 金融资产规模（Fin）=（交易性金融资产+衍生金融资产+发放贷款及垫款净额+可供出售金融资产净额+持有至到期投资净额+投资性房地产净额+买入返售金融资产净额+长期股权投资）/资产总额。

控制变量包括企业规模（Size）、资产负债率（Lev）、总资产报酬率（Roa）、成长能力（Growth）、经营现金流（Cash）、管理者薪酬（Msalary）、股权集中度（OwnshipC）、独董比例（Rinde）、两权分离度（Seperation）、事务所规模（Big10）及企业年龄（Age）。

主要变量定义及说明见表1。

（三）描述性统计

表2列示了主要变量的描述性统计。 可以看到， 盈余质量（Restate）的均值为0.044， 说明约有4.4%的“公司—年度”样本发生了财务重述。 企业金融化（Fin）的均值和中位数分别为0.067和0.028， 最大值和最小值分别为0.521和0， 标准差为0.098， 说明不同企业间的金融化程度存在较大差别， 这为后文的回归分析提供了必要的基础。 控制变量的统计值与李春涛等[6] 、何威风等[17] 的研究较为接近。

四、实证结果与分析

（一）企业金融化与盈余质量

表3中第（1）列报告了企业金融化与盈余质量的回归结果。 可以看到， 企业金融化（Fin）的回归系数为0.039， 在5%的水平上显著， 说明企业金融化提高了上市公司发布财务重述的概率， 降低了其盈余质量， H得到验证。 对于控制变量来说， 企业规模（Size）的回归系数为负， 说明企业规模越大， 企业发布财务重述的可能性越小， 盈余质量也就越好; 资产负债率（Lev）的回归系数在5%的水平上显著为正， 表明企业的债务规模越大， 盈余质量越差， 可能的原因是企业为防止债务违约风险而对财务报表进行操纵， 从而使得上市公司发布财务重述的概率提高; 总资产回报率（Roa）的回归系数在1%的水平上显著为负， 说明上市公司盈利能力越好， 发布财务重述的概率越小， 盈余质量越高; 成长能力（Growth）的回归系数在1%的水平上显著为正， 说明企业成长能力越强， 盈余质量越差。 上述结果均与李春涛等[6] 的研究结论相一致。

（二）产权性质的影响

国有企业由于所有者缺位和委托代理链条过长， 经常被认为缺乏有效的监督和激励机制， 代理成本更高[6] ， 国有企业高管利用金融资产投资来粉饰报表、操纵盈余的问题可能更为严重。 但国有企业高管选拔的行政化特点， 以及地方政府出于“父爱主义”对国有企业的政策扶持与财政补助又会降低高管通过盈余管理粉饰报表的动机[18] 。 相反地，非国有企业融资较为困难、市场约束多， 面临的盈利压力也更大， 这种情况下， 其利用相关政策进行盈余操纵的动机也会更强烈[19] 。 因此， 在不同所有制结构的企业中， 企业金融化对盈余质量的影响是否存在不同， 仍是一个悬而未决的问题。 为检验这一影响是否存在差异， 本文利用模型（1）、基于产权性质进行了分组检验， 表3中第（2）、（3）列报告了分组回归结果。 可以看到， 企业金融化（Fin）的回归系数在国有企业组不显著， 而在非国有企业组显著为正。 这说明企业金融化提高公司发布财务重述的概率、降低盈余质量的效应在非国有企业中更明显。

（三）机构投资者持股比例的影响

机构投资者的治理效应已得到学术界的广泛关注， 相比普通的散户投资者， 机构投资者有更强的能力和动机监督管理层和控股股东的私利行为， 进而提升上市公司的盈余质量。 一方面， 机构投资者拥有专业化的团队， 具有更强的资金实力和规模优势， 同时也具有更多的专业知识、更强的信息发现与挖掘能力， 能够充分识别管理层或控股股东利用金融资产投资来操纵盈余、粉饰报表的行为。 另一方面， 机构投资者广泛持有上市公司股票， 持股比例相对较高， 更加注重长期收益， 其从监督上市公司中获得的收益超过成本[6] ， 因而机构投资者更有动机通过内部治理机制和外部控制权市场来参与公司治理， 进一步抑制了管理层或控股股东的短视行为， 提高了上市公司的盈余质量。 由此， 本文推断， 企业金融化降低上市公司盈余质量的效应主要体现在机构投资者持股比例较低的企业中。

表3中第（4）、（5）列报告了机构投资者持股比例的分组回归结果。 可以看到， 在机构投资者持股比例较高组（InsHoldp-H）， 企业金融化（Fin）的回归系数为正但不显著， 而在机构投资者持股比例较低组（InsHoldp-L）， 企业金融化（Fin）的回归系数在5%的水平上显著为正， 证实了上述推断。

（四）市场化程度的影响

我国幅员辽阔， 不同地区的市场化进程存在较大差异， 外部治理环境的迥异导致微观企业的公司治理与盈余质量也存在着较大差异。 在市场化程度较高的地區， 产权保护制度和法律执行机制更为完善， 金融发展程度也更高， 良好的外部治理机制提升了企业内部的治理效率， 从而降低了企业的盈余管理程度， 企业的盈余质量较高[8] 。 同时， 市场化程度越高的地区， 政府干预越少， 由此鼓励了企业更多地以市场化方式参与竞争， 企业的盈余管理程度更低。 相反， 在市场化程度较低的地区， 投资者保护强度较弱， 法律执行效率较低， 政府干预更严重， 企业的盈余质量较低[6] 。 程新生等[20] 发现在市场化程度较低的地区， 控股股东掏空上市公司的现象更普遍， 由此导致更低的盈余质量。 据此， 本文推断， 企业金融化降低盈余质量的作用主要体现在市场化程度较低的地区。

本文根据王小鲁、樊纲等[21] 发布的中国市场化指数来衡量市场化程度， 并依据中位数将样本分为市场化程度较高组（Market-H）和市场化程度较低组（Market-L）。 表3中第（6）、（7）列报告了分组回归结果。 可以看到， 在市场化程度较高组（Market-H）， 企业金融化（Fin）的回归系数为正但不显著， 而在市场化程度较低组（Market-L）， 企业金融化（Fin）的回归系数在5%的水平上显著为正， 证实了上述推断。

五、内生性与稳健性检验

为解决变量遗漏、样本选择及互为因果等内生性问题， 本文采取Heckman两阶段法、两阶段最小二乘法（2SLS）予以检验。 研究结果显示， 在考虑可能存在的内生性问题后， 本文结论依旧成立。 此外， 本文还采用金融渠道收益占比度量企业金融化、应计盈余管理度量盈余质量、经行业调整的金融资产占比度量企业金融化等进行稳健性检验， 研究结果依然保持稳健。

（一）内生性检验

1. Heckman两阶段法。 本文参考彭俞超等[1] 的研究， 构建模型（2）作为第一阶段模型。 因变量是高金融资产配置（High_Fin）虚拟变量， 若企业的金融资产配置超过中位数取1， 否则取0。 自变量包括企业规模（Size）、资产负债率（Lev）、总资产回报率（Roa）、成长能力（Growth）、经营现金流（Cash）、管理者薪酬（Msalary）、股权集中度（OwnshipC）、独董比例（Rinde）、两权分离度（Seperation）、事务所规模（Big10）、企业年龄（Age）、产权性质（Soe）、宏观经济增长（Gdp）以及贷款利率水平（Loanrate）等。

在对模型（2）进行回归时控制行业、年份固定效应。 将模型（2）回归计算的逆米尔斯比率（IMR）纳入模型（1）重新回归。 表4中第（2）列报告了回归结果。 可以看到， 在控制IMR的基础上， 企业金融化（Fin）的回归系数在10%的水平上显著为正， 支持了前文的结论。

2. 两阶段最小二乘法（2SLS）。 参考彭俞超等[1] 的研究， 本文选取上一年度同行业其他企业金融资产投资的均值（IV_Fin1）和上一年度同一省份其他企业金融资产投资的均值（IV_Fin2）作为企业金融化（Fin）的工具变量。 相关统计检验的结果显示：Shea's偏R2为0.053， 且“最小特征值统计量”达到346.797， 大于临界值10， 故拒绝存在弱工具变量的原假设， 说明工具变量满足相关性， 其选择具有合理性。 同时， 外生性检验结果显示：Sargan检验和Basmann检验的卡方值均不显著， 所以不能拒绝所有工具变量外生的原假设， 说明工具变量满足外生性要求。

表5报告了两阶段最小二乘法（2SLS）的检验结果。 可以看到， 在控制了内生性问题后， 企业金融化（Fin）的回归系数在1%的水平上显著为正， 验证了本文结果的稳健性。

（二）稳健性检验

1. 采用金融渠道收益占比度量企业金融化。 企业金融化的一个重要特征表现为企业的利润构成中来自金融渠道的部分占比不断提升。 为此， 参考苏坤等[22] 的研究， 本文采用投资收益、公允价值变动损益扣除从合营或联营企业取得的收益占营业利润的比例来度量企业金融化程度。 表6中第（1）列报告了回归结果。 可以看到， 企业金融化（Fin）的回归系数在10%的水平上显著为正， 说明企业金融化程度越高， 上市公司发布财务重述的概率越大， 盈余质量越低， 结论保持稳健。

2. 采用应计盈余管理度量盈余质量。 为进一步增强研究结论的稳健性， 本文还采用修正的Jones模型计算出来的可操纵应计利润的绝对值（|DA|）来度量盈余质量。 表6中第（2）列报告了回归结果。 可以看到， 企业金融化（Fin）的回归系数在1%的水平上显著为正， 说明企业金融化提高了上市公司的盈余管理程度， 企业的盈余质量下降， 支持了前文的结论。

3. 采用经行业调整的金融资产占比度量企业金融化。 考虑到不同行业企业配置金融资产的比重可能存在差异， 本文采用经行业调整的金融资产占总资产的比重来测度企业金融化（Fin）。 表6中第（3）列报告了回归结果。 可以看到， 企业金融化（Fin）的回归系数在5%的水平上显著为正， 结论保持不变。

六、进一步研究

（一）作用机制检验

前文结论表明， 在产权保护制度和法律执行机制尚在建设过程中、股东权益保护还不完善的我国资本市场， 企业金融化会加剧代理问题， 提高上市公司发布财务重述的概率， 降低其盈余质量。 为提供进一步的经验证据， 下文分别从控股股东资金占用和管理层在职消费两条路径探讨企业金融化影响盈余质量的传导机制。

1. 控股股东资金占用。 控股股东与外部中小股东的利益并非完全一致， 控股股东有强烈的动机采用资金占用等方式侵占中小股东利益和掏空上市公司[6] ， 这种利益侵占行为的频繁发生往往会引起企业盈余管理的增加和盈余质量的下降。 文春晖、任国良[15] 研究发现， 虚拟终极控制人在金字塔组织的掩护下， 热衷于将资金投向利润高的金融、房地产行业以实现掏空、侵占上市公司利益的目的。 杜勇等[11] 研究指出， 控股股东热衷于投资“短平快”的金融资产以获取短期收益， 并采取资金占用等方式谋取控制权私利。

为检验企业金融化是否通过加剧控股股东资金占用行为， 进而降低上市公司的盈余质量， 本文建立如下回归模型（3）和（4）：

模型中， Occupy表示控股股东资金占用， 借鉴宋顺林、辛清泉[23] 的研究， 采用其他应收款/销售收入来度量。 模型（3）和模型（4）中的控制变量与模型（1）一致。

表7前两列报告了模型（3）和模型（4）的回归结果。 列（1）结果显示， 企业金融化（Fin）的回归系数在1%的水平上显著为正， 说明企业金融化会加剧控股股东的代理问题， 提高其资金占用程度; 列（2）结果显示， 控股股东资金占用（Occupy）的回归系数在5%的水平上显著为正， 说明控股股东资金占用行为会降低上市公司的盈余质量。 而在控制控股股东资金占用（Occupy）之后， 企业金融化（Fin）回归系数的显著性由表4中的5%降至10%， 说明控股股东的资金占用行为是企业金融化降低上市公司盈余质量的部分中介因子。

2. 管理层在职消费。 在职消费作为管理层谋求私人收益、最大化自身效用的重要方式， 亦会提高公司的盈余管理程度， 降低盈余质量。 一方面， 金融资产投资加剧了管理层与外部投资者之间的信息不对称， 增强了管理层利用金融资产投资谋取在职消费的动机; 另一方面， 为掩饰在职消费等自利行为对公司业绩的损害， 管理层可能会利用金融资产投资进行盈余操纵， 以调节利润和粉饰报表[1] ， 导致盈余质量下降。 为检验企业金融化是否通过提高管理层的在职消费程度， 进而降低上市公司的盈余质量， 本文建立如下回归模型（5）和（6）：

模型中， Perk表示管理層在职消费， 由于管理费用率反映了管理层的代理行为， 而管理层的在职消费占据其中重要部分， 为此， 本文借鉴胡茜茜等[24] 的研究， 采用管理费用率衡量在职消费。 其他控制变量与前文模型相同。

表7中后两列报告了模型（5）和模型（6）的回归结果。 第（3）列结果显示， 企业金融化（Fin）的回归系数在1%的水平上显著为正， 说明企业金融化会加剧管理层的代理问题， 提高其在职消费程度; 第（4）列结果显示， 管理层在职消费（Perk）的回归系数在10%的水平上显著为正， 说明管理层在职消费会降低上市公司的盈余质量。 而在控制管理层在职消费（Perk）之后， 企业金融化（Fin）的回归系数显著性由表4中的5%降至10%， 说明管理层在职消费（Perk）是企业金融化降低上市公司盈余质量的部分中介因子。

（二）企业金融化与审计师决策

作为上市公司财务报告的鉴证者和审计失败的偿付人， 在“深口袋”理论和现代风险导向审计模式下， 审计师往往会做出更谨慎的审计决策以应对上市公司的盈余风险， 从而降低未来可能遭受的风险和损失。 如果企业金融化提高了上市公司发布财务重述的概率， 降低了盈余质量， 则作为专业人士的审计师必然能够及时甄别客户会计信息质量的变化， 并据此做出相应的风险控制决策， 如提高审计收费和出具更严格的审计意见等[14] 。 为检验企业金融化是否提高了上市公司的审计费用和获得非标准审计意见的概率， 进一步佐证本文研究结论， 建立如下回归模型（7）和（8）：

上述模型中：被解释变量Fee表示公司当年审计费用总额的自然对数; MAO表示审计意见的哑变量， 当审计意见不是标准无保留意见时取1， 否则取0。 模型（7）采用OLS回归， 模型（8）采用Logit回归。

表8报告了模型（7）和（8）的回归结果。 可以看到， 企业金融化（Fin）的回归系数至少在5%的水平上显著为正。 说明审计师能够及时识别企业金融化带来的盈余质量下降风险， 会通过提高审计收费和发表非标准审计意见的方式来降低未来可能承担的风险和损失， 进一步佐证了本文的研究结论。

七、研究结论与启示

本文选取2009 ～ 2017年沪深A股上市公司为样本， 采用财务重述作为盈余质量的测度指标， 实证检验了企业金融化与盈余质量之间的关系。 检验结果表明， 企业金融化显著提高了上市公司发布财务重述的概率， 说明企业金融化降低了盈余质量。 并且， 这一关系在非国有企业、机构投资者持股比例较低以及市场化程度较低地区的上市公司中更加显著。 进一步研究发现， 企业金融化会通过提高控股股东资金占用、增加管理层在职消费等途径降低上市公司的盈余质量。 此外， 本文还发现， 金融化程度高的公司审计费用和被出具非标准审计意见的概率也更高， 进一步佐证了企业金融化会降低上市公司盈余质量的结论。

本文的研究启示在于：①企业应积极构建现代公司治理体系， 减轻代理问题。 首先， 要健全管理层激励机制， 强化管理层的薪资福利与企业业绩之间的敏感性， 鼓励管理层着眼于企业价值最大化的长期目标， 减少其利用金融投资谋取个人私利的短视行为。 其次， 要完善股权结构， 健全大股东监督机制， 防范大股东利用短期的金融投资来掏空、侵占上市公司利益。 最后， 要完善信息披露机制， 降低企业内部人与外部投资者之间的信息不对称， 缩小管理层或大股东利用金融投资进行盈余管理的空间， 有效发挥金融投资优化企业资产结构、提高企业价值的作用。 ②对政府及证券市场监管部门而言， 本文发现代理冲突诱发的金融投资偏好会降低上市公司盈余质量， 这为完善资本市场监管、抑制金融风险提供了一定启示。 政府相关部门不仅要加强金融行业内部监管， 健全风险预警和市场准入机制， 严厉打击企业的投机套利行为， 而且应提高对上市公司内部治理和信息披露的要求， 利用规范透明的信息披露机制抑制管理层或大股东的盈余管理行为， 防范因资本市场信息不对称而引致的系统性金融风险。 ③本文发现， 企业金融化降低盈余质量的效应在非国有企业、机构投资者持股比例较低以及市场化程度较低地区的上市公司中更显著， 说明这类企业的金融化行为对金融市场的冲击也更大。 所以， 政府相关部门应重点监管此类企业， 要求其提高信息披露质量， 降低信息不对称程度， 监控并扼制管理层及大股东的金融投机行为， 从而防范金融风险、规范资本运作、促进经济与金融的良性发展。