异质性科技补贴对民营企业外部融资的门槛效应研究

刘传宇 李婉丽

【摘要】以科技补贴金额为门槛变量， 研究不同金额和种类的科技补贴对民营企业外部融资的影响。 研究发现， 当科技补贴小于一定门槛值时， 科技补贴对外部融资具有显著的促进作用。 同时， 以科技补贴的投放用途为依据， 将科技补贴分为五类， 发现技术改进类补贴和成果转化类补贴对外部融资具有显著的促进作用， 而技术研发类等其他种类补贴对外部融资的促进作用并不显著。 进一步研究发现， 高科技企业所获科技补贴对外部融资的门槛效应更加显著， 这一效应的地区差异则并不显著。 研究对于政府部门确定合理的科技补贴区间、优化科技补贴的资源配置具有一定的参考价值。

【关键词】科技补贴;外部融资;高科技企业;门槛效应

【中图分类号】F204      【文献标识码】A      【文章编号】1004-0994（2020）22-0053-8

一、引言

现有研究认为， 企业获得科技补贴说明政府作为独立的第三方“证实”了科技项目的质量， 由此向外传递了正面信号， 缓解了企业与外部投资者之间的信息不对称， 从而能帮助企业获得更多的外部融资机会[1-4] 。 然而， 对我国民营企业的考察发现， 获得科技补贴较多的企业， 其外部融资金额却相对较少。 究其原因， 较为直观的一种解释是， 当企业所获科技补贴较多时， 会降低其对外部融资的需求量， 即：科技补贴对外部融资产生替代作用。 但是， 与企业规模庞大的外部融资相比， 科技补贴的金额较少， 不足以对外部融资产生显著的替代作用。 那么， 对于民营企业而言， 科技补贴与外部融资之间存在怎样的关系？ 其背后的作用机理是什么？ 另外， 不同种类的科技补贴在投放用途、创新阶段和项目风险等方面均存在差异， 其与外部融资的关系是否也有所差异？ 造成差异的原因是什么？ 这些都是本文要研究的主要问题。

本文以2007 ～ 2017年的民营上市公司为样本， 研究科技补贴的金额和种类对企业外部融资的影响， 揭示科技补贴对项目质量证实作用的非线性特征、各类科技补贴对外部融资影响的差异， 以及行业和地区差异对于各类科技补贴对项目质量证实作用的影响。 选择民营上市公司作为样本的原因如下：首先， 国有企业是政府投资并参与控制的企业， 与政府的关系较为密切， 具有天然的政治关联。 其次， 在我国银行的信贷活动中， “成分论”的影响仍然不可忽视， 国有企业更容易获得外部债权融资。 因此， 以民营企业为研究对象可有效避免所有制因素造成的干扰性和内生性问题。 另外， 融资难一直是制约我国民营企业发展的主要因素之一， 本文聚焦科技补贴这一政策工具对民营企业融资的影响研究， 对缓解融资难具有一定的参考价值。

本文的主要贡献在于：其一， 本文认为科技补贴对于项目质量的证实作用不会随着科技补贴金额的增加而线性增强。 当科技补贴超过一定金额后， 每增加一个单位的科技补贴， 其产生的证实作用会递减。 在此基础上， 运用门槛回归方法， 客观估计出科技补贴对于外部融资影响的门槛值， 为政府部门确定合理的科技补贴区间、减少财政资源浪费提供了一定的操作依据。 其二， 本文以科技补贴的投放用途为依据， 将科技补贴划分为技术研发类、技术改进类、成果转化类、专利及奖励类、其他类等共五类， 并认为不同类型的科技补贴对外部融资的影响存在差异。 这一成果为政府部门优化科技补贴的资源配置提供了新的理论依据。

二、理论分析与假设提出

科技活动具有较强的专业性和较大的风险， 会加剧企业与外部投资者之间的信息不对称问题。 信号传递是解决信息不对称问题的有效方法， 科技补贴也是一种信号， 能够向潜在投资者传递关于企业质量[1，5] 、商业潜力[6] 、技术优势[2] 、市场前景和还款能力[7] 等方面的信息， 缓解信息不对称。

科技补贴的信号传递作用源于其对于项目质量的证实作用。 然而， 证实作用并不会随着科技补贴金额的增加而线性增强。 Anderson[8] 认为， 多余信息会导致“注意力降低”现象， 削弱增量信息的效果。 可见， 多重的证实是多余的。 对于企业所获科技补贴而言， 当金额超过一定门槛值后， 其对于项目质量的证实作用也会边际递减。 原因在于：第一， 较多的科技补贴被认为是项目本身的资金需求量较大所致， 而非因为该项目的质量较高。 第二， 较多的科技补贴是由该企业成功申报多个科技项目所致， 而过多的科技补贴项目易导致外部投资者“注意力下降”现象， 削弱科技补贴增量的证实作用。 第三， 过多的科技补贴会使企业受到通过寻租活动获得不正当科技补贴的质疑， 其对项目质量的证实作用会因此而大打折扣。 第四， 过多的科技补贴会被认为是地方政府扶持上市公司的手段， 从而削弱科技补贴对于项目质量的证实作用。

基于以上分析， 过多的科技补贴无益于促进企业外部融资的增加， 只有科技补贴金额在一定的门槛值以下时， 其对项目质量的证实作用才会随金额的增加而增强， 从而有助于企业获得外部融资。 由此， 本文提出假设：

假设1：当科技补贴金额小于一定门槛值时， 科技补贴将有助于企业获得外部融资。

目前， 国内外对科技补贴进行进一步分类研究的成果并不丰富。 Colombo等[9] 将科技补贴分为自动性补贴（满足相关法律法规要求后可获得的补贴）和选择性补贴（通过竞爭获得的补贴）。 Wei和Liu[10] 将政府资助分为横向资助（其他企业或部门均受益的经济资助）和纵向资助（对特定企业或行业的资助）。 张兴龙等[11] 将科技补贴分为事前一次性补贴、补贴率方式补贴、事后奖励方式补贴以及其他补贴。 以上研究均关注了各类补贴对于企业科技投入的影响， 在科技补贴对于外部融资影响的相关研究中， 仅Kleer[12] 将科技补贴项目区分为基础研究补贴项目和应用研究补贴项目， 但该研究仅从理论层面论证了这一分类对于银行的投资决策无实质性帮助， 并未运用企业的实际数据进行验证。

本文依据科技补贴的投放用途， 充分考虑科技补贴资助项目所处的创新阶段、风险差异等因素， 同时结合我国民营企业所获科技补贴的实际情况， 将科技补贴归为以下五类：一是技术研发类补贴， 指政府对于企业新产品和新技术研发活动给予的补贴; 二是技术改进类补贴， 指用于实现企业对现有技术或工艺进行实质性或渐进性改进的补贴; 三是成果转化类补贴， 指为支持企业对具有实用价值的科技成果进行的后续试验、开发、应用、推广直至形成新产品、新工艺的活动， 政府给予企业的补贴; 四是专利及奖励类补贴， 其中专利补贴指对专利申请人申请专利或开展专利相关活动的费用给予的补贴， 奖励指为鼓励在科技活动中具有突出贡献组织给予的奖金; 五是其他类补贴， 主要指除以上类别外的其他科技补贴， 如技术标准专项资金、技术服务平台建设补贴、科技类保险补贴等， 同时还包括对内容披露较为模糊以致无法将其准确归类的科技补贴， 如科技项目经费、科技计划、收科学技术局款等。

不同种类科技补贴所资助项目的风险有所差异：技术研发类补贴主要资助企业的新产品和新技术研发项目， 研发过程中存在大量的分析和实验活动， 伴有较大的不确定性和未知性， 风险较大; 技术改进类补贴、成果转化类补贴所资助项目位于创新链的中后段， 是对已有技术的改进和已形成科技成果向现实生产力的转化， 虽然也从事一些分析和实验活动， 但目标性较强， 风险相对较小; 专利及奖励类补贴是对已成功获得科技成果的项目给予的补贴， 风险最小; 其他类补贴资助项目的覆盖面较广， 风险较难评估。

风险较大的科技项目信息不对称程度较高。 这是因为：一方面， 风险较大的科技项目在技术层面上更加复杂， 市场上缺乏可类比的对象， 致使外部投资者较难准确评估项目的真实质量; 另一方面， 风险较大的科技项目通常较难获得外部投资者的青睐， 为了获得外部融资， 企业有动机掩盖项目的真实风险水平， 例如， 刻意减少对外的信息披露， 或有选择性地进行信息披露， 或对外发布虚假信息等。 这些行为均加剧了企业与外部投资者之间的信息不对称。

综上， 当企业与外部投资者之间的信息不对称问题越严重时， 科技补贴作为一种信号， 对于项目质量的证实作用越明显。 在科技补贴的五种类型中， 技术研发类补贴所资助项目的风险最大， 因此， 该类补贴对外部融资的促进作用最为明显。 基于此， 本文提出假设：

假设2：相比其他种类的科技补贴， 技术研发类补贴更有助于企业获得外部融资。

三、研究设计

（一）样本选取

本文选择2007 ～ 2017年的民营上市公司为研究样本。 2006年财政部公布了《企业会计准则第16号——政府补助》， 与之前的准则相比， 该准则对政府补贴的计量和披露进行了全面改革， 为了避免准则差异造成的数据偏差， 本文选择2007年之后的上市公司数据进行研究。 另外， 剔除金融业、保险业以及数据不全和信息披露不充分的公司。 最终， 共获得14758个样本。

（二）变量选择

1. 被解释变量。 外部融资包括债权融资和权益融资。 本文借鉴程新生等[13] 的方法， 以现金流量表中披露的“取得借款收到的现金”及“发行债券收到的现金”之和对债权融资进行度量。 以现金流量表中披露的“吸收权益性投资收到的现金”对权益融资进行度量。

2. 解释变量。 科技补贴的金额和种类基于上市公司年报手工整理获得。 根据关键词（如研发、研制、研究、科研、技改、创新、新产品、课题、863项目等）对年报附注中涉及政府补贴相关科目的内容进行检索， 分析和整理出企业当年所获科技补贴的金额。 科技补贴种类是在上述判断的基础上根据关键词进行划分， 如果科技补贴名称或相关信息中出现某一种类补贴的关键词， 则判定为该类补贴。

3. 控制变量。 借鉴Meuleman和Maeseneire[3] 、程新生等[13] 、肖华和张国清[14] 的研究， 充分考虑控制内部融资以及适当兼顾控制企业的科技创新意愿等因素， 本文选取以下控制变量：企业规模， 大企业与外部投资者之间的信息不对称程度相对较低， 科技补贴的信号作用相对较弱; 资产负债率， 当企业的资产负债率较高时， 破产概率相对较高， 从而不愿对科技活动投入更多资金， 也不易获得外部融资; 经营现金流占总资产比例、流动资产占总资产比例， 经营现金流和流动资产均代表企业的内部融资能力， 为了控制内部融资的影响， 将其作为控制变量; 股利支付率， 该比率越大代表企业对外投资越多， 风险越大， 从而获得外部融资的可能性越小[3] ; 无形资产占总资产比例， 无形资产专用性较强， 不能作为合格的抵押品， 不利于企业获得外部融资; 年度和行业虚拟变量。

各变量说明及定义见表1。

（三）模型构建

为了检验科技补贴对外部融资的影响， 建立模型（1）：

考虑到科技补贴对外部融资的影响可能具有时滞性， 因此， 对科技补贴当年和前一年的数值均进行检验。 QRDSt代表企业当年所获科技补贴， QRDSt-1代表企业前一年所获科技补贴。

借鉴Hansen[15] 的门槛回归模型， 检验科技补贴对外部融资的影响是否存在门槛效应。 门槛回归模型运用门槛变量的观察值估计出适当的分界点（门槛值）， 能够较好地避免主观判断分界點形成的偏误， 是一种较为客观的研究方法。 单一门槛的基本模型如下：

其中， I（·）代表一个指标函数， 满足相关条件时取值为1， 不满足相关条件时取值为0。 门槛变量是企业所获科技补贴数量（QRDSt/t-1）， CONTROLVARIABLE代表各控制变量， 选取情况与模型（1）相同。 双重门槛和其他多重门槛模型的原理与单一门槛模型基本一致， 不再赘述。

不同种类科技补贴对外部融资的影响的检验模型与模型（1）、（2）基本一致， 差别在于自变量的选取为各类科技补贴。

为检验行业和地区差异下企业所获科技补贴对外部融资的影响， 本文在模型（1）的基础上引入高科技企业（HIND）①和东部地区企业（EST）②变量， 并分别对高科技企业与科技补贴的交互项（QRDSt _HIND）以及东部地区企业与科技补贴的交互项（QRDSt _EST）进行检验。

四、实证结果与分析

（一）描述性统计

本文将2007 ～ 2017年民营上市公司所获五类科技补贴的总金额进行加总， 得到科技补贴的总体构成情况， 如图所示。

由图可见：技术研发类补贴最多， 占总额的43%; 其他类补贴次之， 占总额的25%， 该类补贴较多的原因在于， 它包括了披露模糊以致无法准确归类的科技补贴（占“其他类补贴”总数的91%， 占科技补贴总数的23%）; 专利及奖励类补贴最少， 仅占总额的4%。

各主要变量的总体特征见表2。 企业所获科技补贴平均占总资产的0.3%， 最多占企业总资产的8.8%。 其中， 技术研发类补贴的均值最大， 达到总资产的0.21%， 最少的专利及奖励类补贴均值仅占总资产的0.02%， 技术改进类和成果转化类补贴相对较多， 均值都达到总资产的0.1%以上。

企业外部融资金额平均占资产的22.4%， 是企业获得资金的主要来源。 对比科技补贴数据， 发现外部融资均值是科技补贴均值的75倍， 科技补贴金额远低于外部融资金额。 可见， 科技补贴无法对外部融资产生显著的替代作用。

另外， 本文进一步分行业和地区考察了各变量的总体特征， 由于篇幅所限， 仅列示各组变量的均值， 见表2。 高科技企业所获科技补贴多于非高科技企业， 债权融资额低于非高科技企业， 但是权益融资额却高于非高科技企业; 东、西部地区企业的科技补贴、外部融资差异并不明显。 在科技补贴的五个类别中， 技术研发类补贴的行业差异和地区差异最为明显， 高科技企业和东部地区企业所获技术研发类补贴明显高于非高科技企业和西部地区企业。

（二）科技补贴对外部融资的门槛效应

模型（1）的检验结果见表3， 当年和前一年科技补贴项系数均为负。 如果仅以表3为依据， 则认为科技补贴对于外部融资不仅没有促进作用， 反而会减少企业获得外部融资的机会。 因此， 需要对科技补贴的金额和种类进一步进行细化分析。

运用门槛回归模型对表3中各列模型进行门槛效应检验， 发现：第二列模型中科技补贴的门槛值是0.0050; 第四列模型中科技补贴的门槛值是0.0007; 其他模型不存在门槛值。 由于篇幅所限， 仅列示第四列模型（即当年科技补贴对于权益融资的影响）的门槛回归检验结果， 见表4。

结合门槛值， 将全部面板数据分为两组， 即大于门槛值组和小于门槛值组， 分别对各组样本依据模型（1）进行多元回归分析， 结果见表5。 在科技补贴对债权融资的影响检验中， 科技补贴项系数显著为负或不显著， 说明科技补贴对于债权融资不具有促进作用。 在科技补贴对权益融资的影响检验中， 当科技补贴大于0.07%时， 科技补贴项系数显著为负; 当科技补贴小于0.07%时， 科技补贴项系数显著为正。 这一结果与假设1相符。

（三）不同種类科技补贴对外部融资的门槛效应

根据门槛效应检验结果， 技术研发类补贴对外部融资的影响系数为负， 且不存在门槛值， 说明技术研发类补贴对外部融资不具有促进作用， 专利及奖励类补贴、其他类补贴的检验结果与之类似， 由于篇幅所限， 门槛值的检验结果未予列示。 技术改进类补贴和成果转化类补贴的检验结果见表6。

由表6可见， 在以债权融资为被解释变量的方程中， 前一年所获技术改进类补贴项系数显著为正， 且当年所获技术改进类补贴小于0.08%时， 系数也显著为正。 这说明， 技术改进类补贴对债权融资具有显著的促进作用。

在以权益融资为被解释变量的方程中， 当年成果转化类补贴项的系数显著为正， 且当技术改进类补贴占比小于0.61%时、成果转化类补贴占比小于0.14%时， 相应补贴项的系数均显著为正。 这说明技术改进类补贴和成果转化类补贴对权益融资均具有显著的促进作用。

综上所述， 技术改进类和成果转化类补贴对外部融资具有显著的促进作用， 而技术研发类补贴、专利及奖励类补贴、其他类补贴对外部融资的促进作用并不显著， 与假设2不符。 本文认为可能的原因在于：其一是对外部投资者而言， 技术研发项目风险过高， 即使企业获得补贴， 也无法将其风险降至可接受的范围内。 其二是技术研发项目风险较高， 产生逆向选择和道德风险的概率也相对较大。 外部投资者通常会继续寻找更多的信号将逆向选择风险降至最低， 调查成本有所升高。 为避免道德风险， 需对该项目加强监督， 使监督成本升高。 因此， 基于成本过高的考量， 外部投资者不愿为该类项目提供资金。

五、进一步分析

（一）分行业和地区的门槛效应

本文进一步检验了不同行业和地区企业所获科技补贴对外部融资的门槛效应， 表7列示了科技补贴的门槛值。 可见， 非高科技企业的科技补贴门槛值略高于高科技企业， 东部地区企业的科技补贴门槛值略高于西部地区企业， 债权融资的科技补贴门槛值略高于权益融资。

不同行业企业所获科技补贴对外部融资的影响差异见表8。 当科技补贴金额低于0.05%时， 债权融资方程中的交互项系数显著为正， 说明当科技补贴在一定门槛值以下时， 高科技企业所获科技补贴对于债权融资的促进作用显著大于非高科技企业。

对不同种类科技补贴的检验发现， 技术改进类、成果转化类、专利及奖励类补贴在权益融资的方程中， 交互项系数均显著为正， 说明高科技企业获得的该类补贴对于权益融资的促进作用强于非高科技企业。 技术改进类补贴在债权融资方程中， 交互项系数也显著为正， 说明高科技企业所获该类补贴对债权融资的促进作用明显大于非高科技企业。

综上所述， 高科技企业所获科技补贴对外部融资的促进作用大于非高科技企业。

不同地区企业所获科技补贴对外部融资的影响差异见表9。 所有方程的交互项均不显著， 说明东、西部地区企业的回归结果不存在显著差异。 另外， 本文分别对五类科技补贴分别进行检验， 所有交互项也均不显著， 由于篇幅所限， 结果未列示。

（二）稳健性检验

为验证结果的稳健性， 本文从以下方面进行稳健性检验， 所得结果均与前文基本一致：一是分别选取科技补贴金额的对数值、科技补贴金额与主营业务收入的比值、是否获得科技补贴等作为科技补贴变量的替代变量进行检验。 二是以资产负债表披露的长期借款与短期借款的变化值之和度量债权融资， 以资产负债表披露的外部权益（所有者权益减去留存收益）变化值度量权益融资。 三是运用二次项方程检验科技补贴与外部融资的非线性关系。 四是考虑到具有科技投入的企业通常更易获得科技补贴， 运用Heckman两阶段模型对其加以控制并进行检验。 五是剔除科技投入最少的三个行业（住宿和餐饮业、房地产业及综合业）数据后进行检验。

六、结论

本文研究不同金额和种类的科技补贴对于民营企业外部融资的影响。 主要研究结论如下：其一， 当科技补贴小于一定门槛值时， 科技补贴能够充分发挥其对于项目质量的证实作用， 从而为企业吸引较多的外部融資机会; 当科技补贴大于一定门槛值时， 科技补贴的证实作用边际递减， 使得科技补贴对外部融资的促进作用大幅下降。 其二， 在科技补贴的五个具体分类中， 技术改进类补贴对债权融资和权益融资均具有显著的促进作用; 成果转化类补贴仅对权益融资具有显著的促进作用; 其他种类补贴对于外部融资的促进作用均不显著。 其三， 与非高科技企业相比， 高科技企业所获科技补贴对外部融资的促进作用更加显著， 而东部地区企业和西部地区企业所获科技补贴对外部融资的影响不存在显著差异。

本文从理论上进一步深化了科技补贴的信号作用， 丰富了对科技补贴细化分类的相关研究。 此外， 本文还对政府部门在科技补贴的管理和决策方面有所启示。 结论表明， 科技补贴并非越多越好， 政府可适当减小对企业科技项目的补贴力度， 重点关注通过严格审批程序、加强信息披露等措施增强科技补贴的证实作用， 引导社会资金进入企业科技创新领域。 同时， 政府应适当减小对企业技术改进和成果转化类项目的补贴力度。 这两类补贴可为企业吸引更多的外部融资， 应让社会资金在此类项目中发挥更加重要的作用， 将节约出来的财政资金更多地投入其他项目中。