证券公司发展股票期权经纪业务的探讨

薛云清

摘要：目前，我国已推出标的为华夏上证50ETF、华泰柏瑞沪深300ETF和嘉实沪深300ETF三只股票期权产品。股票期权产品的丰富为投资者提供了新的投资交易、风险转移和资产配置机会，也为证券公司拓宽了盈利渠道。文章结合股票期权的功能与作用，分析证券公司发展股票期权经纪业务的意义和需要考虑的因素，提出相关对策建议。

关键词：股票期权  经纪业务   财富管理

股票期权是以股票为标的资产的期权。目前，我国仅有以交易型开放式指数基金（Exchange Traded Fund，简称ETF）为标的的股票期权，本文中所述的股票期权仅指目前在我国证券交易所交易的ETF股票期权。

2015年2月，我国资本市场推出首只股票期权产品——上证50ETF股票期权;2019年12月，沪深交易所推出标的分别为华泰柏瑞沪深300ETF和嘉实沪深300ETF的两只股票期权产品。股票期权市场的扩容进一步丰富了资本市场的风险管理工具，对资本市场高质量发展起到了促进作用。

五年来，我国股票期权经历了从无到有、市场规模从小到大、成交量快速增长的过程。2015—2019年，沪市股票期权经纪业务累计账户总数从8.16万户增加至41.33万户，年度股票期权经纪业务交易量由2745.94万张增加至65273.94万张。①证券公司应当抓住股票期权市场发展的契机，引导投资者客观理性地看待股票期权的功能与风险，加强投资者适当性管理，保障投资者合法权益，提高人才和硬件实力，从业务人员的专业度和投资者的体验度两方面提升股票期权经纪业务的竞争力，以满足不同风险偏好的投资者多样化的投资需求。

一、股票期权的功能与作用

（一）发展股票期权是建设多层次资本市场的需要

在境外成熟的资本市场，除了股票、基金之外，期权、期货、远期、掉期等多种形态的衍生产品齐全，与现货市场相辅相成。我国推出股票期权是发展场内权益类衍生品的重要一步。股票期权上线以来平稳运行，为今后场内衍生品市场的壮大奠定了基础。

（二）股票期权是反映市场发展成熟度的指标

股票期权的价格反映某一时点买卖双方对市场的看法和判断，并通过成交价格直观体现出来。期权价格平稳连续，反映市场供求关系均衡，流动性充足，价值投资理性;期权价格跳跃偏离，则说明市场供求关系失衡，缺乏流动性，投机氛围浓厚。

（三）股票期权具有风险分担的功能

利用股票期权进行套期保值，可对冲未来盈亏达到规避标的资产价格风险的目的。如果担心持有的标的资产价格下跌，那么可以买入相应数量的认沽期权构建保险策略，相当于给标的资产买保险。如果认为标的资产价格未来涨幅平平，或是已有一定涨幅，认为长期内涨势仍在，不想立即卖出，但又担心短期走势与自己判断相悖，想锁定现有浮盈，那么可以卖出相应数量的认购期权构建备兑开仓策略。

（四）股票期权对标的ETF起到了价格发现和活跃市场的作用

实证结果表明，50ETF期权提升了50ETF现货市场的价格发现效率，平抑了50ETF的波动性，增强了现货市场有效性，从而提高了市场质量（盛积良和冯玉兰，2018）。300ETF相对50ETF来说辐射的行业更广泛，受前几大权重股影响更小，300ETF股票期权的推出，对标的ETF流动性的提升和规模的扩大起到了带动作用。从华泰柏瑞沪深300ETF期权上线至2020年1月中旬，股票期权投资者净买入沪深300ETF近20亿份，净申购沪深300ETF近4亿份，占标的规模增长近30%，表明股票期权投资者总体持有标的现货的意愿较强（刘逖，2020）。

（五）股票期权能够促进标的ETF的交易和投资

ETF由一揽子股票组成，50ETF由沪市规模大、流动性好、极具社会影响力的50家大盘企业的股票组成，300ETF的成分股为沪、深两市中流动性和规模突出、能反映A股市场整体走势的300只股票。即使是没有参与股票期权交易的投资者，也可能会对股票期权标的所含的成分股感兴趣，交易此类股票的热情可能会被激发。

二、证券公司发展股票期权经纪业务的必要性

证券公司传统的代理买卖证券业务和融资融券业务收入受市场景气度影响十分明显。在只有股票交易的市场，投资者只能在股价上涨时获利，在股价下跌时束手无策。2010年融资融券业务推出后，也只有多、空两个方向的交易。从整个市场来看，当前证券公司传统经纪业务发展面临三个较为突出的制约因素：一是2015年中国登记结算公司放开了A股“一人一户”的限制;二是近年来佣金率下降趋势明显，市场平均佣金率由十年前的1.5‰左右下降至目前的0.3‰左右;三是证券公司通过新设分支机构来扩张市场份额所需的各类成本也大幅增加。证券公司，尤其是成长型的证券公司，亟需在日益激烈的经纪业务竞争中找到适合自己的新路。从居民财富的角度来说，2019年全国各省份居民人均可支配收入比上年名义增长8.9%，居民对财富保值增值的需求也愈发强烈。基于不同风险偏好投资者的多元化需求提供全方位的综合金融服务，可以作为证券公司经纪业务发展的新思路，股票期权业务既能够增加盈利点，又能够助推经纪业务向财富管理转型。

一方面，股票期权能够增加证券公司的盈利点。在市场竞争日益激烈的背景下，证券公司通过传统业务增加经纪业务收入的边际效应已逐步降低，需要寻找新的盈利增长点。而基于存量投资者推广新业务会是一个较好的应对方法。股票期权产品交易策略多样，不仅可以利用单方向策略和价差策略应对后市不同幅度的涨跌，而且针对我国股市长期处于震荡市的實际情况，无论是宽幅震荡还是窄幅盘整，也有相对应的买入跨式、勒式策略和卖出跨式、勒式策略等，使投资者在多样的行情下不再束手无策，极大地提升了投资盈利的可能性，也为证券公司增加了获取中长期稳定收益的渠道，实现投资者和证券公司的双赢。

另一方面，股票期权能够推动经纪业务向财富管理转型。证券公司传统的经纪业务客户体量和市场份额已相对固定，进一步扩张需要较大的营销和人力投入。证券公司从投资者的需求出发，加强股票期权及其功能用法的宣传，有助于投资者增加财富优化配置的工具，推动证券公司经纪业务向财富管理转型。根据证券交易所发布的《股票期权试点投资者适当性管理指引》，股票期权产品根据风险的不同，分为不同等级，对应三个交易权限。其中，一级交易权限包括在持有标的资产的基础上买入认沽期权（保险策略）和卖出认购期权（备兑开仓），适用于希望股票期权发挥对冲风险功能的投资者;二级交易权限在一级的基础上增加买入开仓及对应的平仓、行权，适用于方向判断能力较强的投资者利用股票期权的杠杆博取更大收益;三级交易权限在二级的基础上增加保证金卖出开仓及对应的平仓、行权，适用于进行组合策略交易的投资者。投资者的风险偏好也与股票期权产品的风险等级进行了匹配，不同风险偏好的投资者可以根据自身需要和股票期权的不同功能选择不同的操作类型，拓展投资的思路和方法，对自己的财富进行管理。

三、证券公司发展股票期权经纪业务面临的挑战

第一，投资者数量偏少。从数量上来说，我国股票期权市场诞生至今仅五年，参与股票期权交易的投资者数量较少。从交易偏好来说，投资者更倾向于交易股票、基金等现货产品，原因是交易规则和投资方法比较容易掌握。而股票期权产品带有杠杆，研判价格走势不仅要考虑内在价值的因素，还要考虑时间价值的影响，交易思维与交易股票、基金不一致，投资者往往认为股票期权“复杂难懂”且“具有普通人较难承受的风险”。

第二，从产品种类和数量上来说，股票期权仍处于起步阶段。我国股票期权市场目前仅有ETF期权，没有场内的个股期权，ETF期权也仅有三个产品，尚处于业务的早期阶段。这就要求利用股票期权来进行套期保值的投资者持有的标的是股票期权的标的ETF，或者是与标的走势相关性高、标的成分股中权重较大的个股，具有一定的局限性。

第三，股票期权虽然是风险管理工具，但是买卖双方在交易中都面临各类交易风险。买方需要考虑深度虚值的期权在临近到期可能会出现无法平仓的流动性风险、期权价格被严重炒作高估的溢价风险以及认沽期权的买方忘记备券或实值期权的持有方忘记行权的风险等。卖方需要面对某些远月合约或者深度实值合约无法平仓的风险、追加保證金的风险、判断与实际走势相悖出现大幅亏损的风险以及行权交收时没有备足现金、现券的违约风险等。投资者如果不能充分认识交易股票期权的风险，没有在各类行情走势中实践过，可能无法应对和及时处理产生的风险事项。

四、证券公司发展股票期权经纪业务的对策建议

（一）推进适当性管理与投资者保护工作

新修订的《证券法》专门设立了单独的章节重点阐述投资者保护相关内容，为切实维护投资者合法权益提供了法律保障。《证券法》规定，根据自有资产规模、投资知识和经验等因素将投资者区分为普通投资者和专业投资者;明确要求证券公司应当按照规定充分了解投资者的相关信息，向其销售、提供与其情况相匹配的产品和服务，并如实说明产品和服务的重要内容，进行充分的风险揭示。此次证券法的修订进一步要求证券公司将投资者保护与适当性管理结合起来。股票期权账户的适当性管理制度既要求开户前校验投资者的股东账户、信用账户与资产，还需要其参加知识测试和模拟交易，并临柜签署各类文本协议。部分投资者无法充分认识到上述要求对其的保护意义，认为设置了太过繁琐的业务门槛而拒绝参与股票期权交易，使得证券公司培育投资者的投入和结果不匹配。证券公司既要积极引导投资者真正了解投资者适当性管理的要求和目的，提升投资者处置风险事项的能力，又要避免投资者在制度了解、风险揭示、实际交易的过程中产生畏难放弃的心态，真正挖掘出适合参与股票期权交易的投资者。

（二）进一步加强合规展业

一是完善股票期权制度。证券公司应根据最新的监管要求和展业中的实际情况，从操作规程、适当性管理、限仓限购、行权交收风险与违约处置等方面着手，从严从细地梳理和完善制度。二是严格风险管理机制。目前股票期权市场还是以中小投资者为主，对风险的把控还不专业。证券公司必须从监控系统和监控人员两方面自查，加强对业务风险的实时监控，及时发现并按照制度流程妥善处理风险事项。三是加强内控监督。确保股票期权经纪业务和自营业务完全隔离。四是规范业务“双录”。证券公司应在“双录”中告知投资者产品风险、适当性评估结果、交易权限、持仓限额和限购额度等，指导投资者签署相关协议文本，并妥善保存影像资料。

（三）建设专业化的人才队伍

一是在总部和营业部培养储备股票期权业务人员，并加强业务能力考核。二是提升股票期权业务人员的投研能力，可与公司研究所等其他部门协同，通过撰写报告、开讨论会等形式对知识要点、市场动向、热点话题等进行交流探讨，加深对业务理论和实际的理解，以便更好地服务投资者。

（四）持续、深入、多样性地开展投资者教育工作

一是将投资者教育工作贯穿到宣传、开户、交易的各个环节，根据投资者所处的不同阶段开展工作。二是区分证券公司总部和营业部开展投资者教育工作的侧重点。营业部的期权业务人员直接面对投资者，是投资者和总部之间的桥梁。上述人员应该侧重于洞察投资者的需求，针对投资者感兴趣的内容和话题开展投资者教育，而不是把投资者教育变成投资者被动接受的过程。证券公司总部层面的投资者教育应该侧重于传授营业部期权业务人员讲解股票期权知识的方式方法，用通俗易懂的语言和生动形象的案例将理论与实际相结合。三是股票期权投资者教育需要趣味性和多样性。除了传统的讲座模式，还可以通过海报、宣传折页、动画视频等形式;投资者教育的内容也可以包括制度解读、操作规范、知识解答等，扩大投资者教育主题的覆盖面。

（五）加大金融科技的投入

一是将系统的前端控制功能运用到适当性管理中，提升“双录”、身份识别、资产数据读取、交易经历确认等环节的效率和准确性，降低人力成本。二是将能通过系统前端控制验证、不涉及交易权限或风险评估等级改变的业务线上化，让投资者可以通过交易软件或者APP在线办理，免去临柜办理现场排队等候的烦恼。三是对交易软件和APP进行优化。伴随着投资者交易经验的丰富，对交易软件和APP功能模块的全面性和便捷美观程度也提出了更高的要求。证券公司不仅要从功能模块上避免与其他证券公司软件的同质化，贴合投资者反馈的要求和建议，对诸如历史数据查询和导出、自定义策略的损益图和盈亏区间展示、快捷下单等功能不断升级，形成自己的亮点，还要重视交易界面是否美观、常用功能的展示是否直观等细节。

注释：

①数据来源：上海证券交易所。

参考文献：

[1]上海证券交易所.期权交易策略十讲[M].上海：格致出版社，2016.

[2]肖钢.增强衍生品市场抵御经济下行风险的能力[J].中国期货，2019（6）.

[3]盛积良，冯玉兰.上证50ETF期权推出对现货市场质量的影响——基于STAR模型和GARCH模型的实证分析[J].金融与经济，2018（7）.

[4]刘逖.上海证券交易所ETF期权市场探索与展望[J].中国期货，2020（1）.

[5]宋艳锴，经纬.证券公司财富管理业务的概况、定位与方向[J].金融纵横，2016（9）.

[6]张兴旭，宋琳琳.证券公司转型财富管理关键要素探析[J].改革与开放，2019（13）.

作者单位：南京证券股份有限公司