新冠肺炎疫情期间大流行病债券及其融资机制的表现及其反思

文/王博

2020年伊始，肆虐全球的新冠病毒给予全球经济以重创，也造成了难以计量的病情感染和死亡，在此情况下，由于国家层面的经济以及发展水平不一，从而应对疫情的措施和力度也会出现极大的差别，一些第三世界国家，因为经济以及医疗水平的滞后，其抗风险能力相当之弱，因此，笔者借此机会考察金融市场的金融产品——世界银行大流行病债券，从为期多个月的考察其表现以及最初的愿景进行比较分析，从而为大家展现一个真实的金融创新援助是否会真正起到效用。

2013年12月26日，地处偏远、人丁稀少的几内亚梅里安度村地处林区，只有31户人家，隶属盖凯杜行政区一个寻常的日子，一名男童开始出现疾病症状，特点是发烧、黑便和呕吐，两天后男童不幸死亡。但是当地医院尚未确认他的确切感染源，但很可能与接触野生动物有关。到2014年1月第二周，去世男童的几名直系亲属也出现了类似疾病症状并迅速死亡。同样这种情况也出现在曾对他们进行治疗的多名助产士、传统治疗师和盖凯杜市医院的工作人员身上。在之后的一周内，男童的大家庭中曾出席葬礼或照护患病家属的多名成员也感到不适并死亡。此时，病毒已通过扩大的传播链扩散到4个小区。一种无保护接触、更多病例和死亡、更多葬礼、更进一步传播的模式已经形成。 在此之后的2014至2016年间，埃博拉病毒在整个西非地区快速蔓延，据不完全数据统计，埃博拉病毒爆发期间共导致约一万人死伤，这场感染死亡率可达50%—90%的病毒灾难，无疑给西非带来的是巨大的经济损失以及人员伤亡。为此，各个国家政府以及国际联合组织纷纷展开行动进行救援活动，承诺向刚果民主共和国、塞拉利昂和几内亚等国家提供人道主义援助。

2017年，时值埃博拉病毒爆发过去一周年之际，国际红十字会披露，超过500万欧元援助非洲西部抵抗埃博拉疫情的捐款被贪污。贪污是在红十字会在当地的分支机构工作人员的合谋下完成的，贪污的款项都是2014至2016年间埃博拉肆虐时期国际红十字会提供的捐款。如此著名的国际人道主义组织，却出现了物资价格高估、虚假海关账单等问题，消息一出立即引发了不小的震动。其实，类似的问题此前在海地、也门、塞拉利昂等地也都出现过。而即便没有这些人为阻碍，受制于制度限制，有时物资也无法及时到达受灾地区。比如2016年埃博拉病毒肆虐期间，一笔资金居然是在申请了三个月之后才到达了申请地点，而这种援助对于传染病爆发等紧急情况来说根本无法发挥作用。为了解决上述此件事情再次发生，减少拨款资金的延迟速度以及防止贪污腐败事情的滋生，世界银行为此专门开拓全新的金融机制，大流行病紧急融资方案机制。

图示模型化的机制在笔者眼里，他们被当作一个公式里的数字一样去对待，首先我们从最左边开始说起，最左边的意思其实是代表着两个国家群体，一个是捐赠国家，一个是国际开发协会认证的世界上77个最贫穷的可受理援助的国家。中间的绿色大椭圆，便是大流行病债券，左右两边代表着市场与国家的应对措施和保障。底部的代表的是资金容器的角色，而且是两层包裹的，第一层是世界的银行，第二层是保险公司慕尼黑再保险公司与瑞士再保险公司的再保险承保。那么最后解释一下最右边的，最右边分别代表了投资者序列：捐赠基金、养老基金与对冲基金)。现在可以正式解释一下整个的运作机制了，首先捐赠国家捐赠的钱涵盖了向投资者支付的利息（如果未来三年内无大流行病都没有发生并且满足公式的情况下），以及代替那77个贫困国家交了保险机制的保费。这些钱开始正式融入体系当中，在这就是市场端的基金经理们以及投资者们，他们通过认购债券，对大流行债券体系进行融资，右端两行绿色字体的解释是三年的开始之初，投资者序列进行支付本金，三年之后，将利息与本金一起还给投资者们。然后底下相当于一个资金保障池，来自世界银行部门的资金补充，以及来自两家全球性的保险公司再保险（他们吸收了来自捐赠国的保金，这里要提及一下）。这种债券的性质我们一般定义为巨灾债券，巨灾债券实际上的性质就可以解释下为什么会有两家保险公司参与承保：保险连接债券。换言之，就是将资本风险转嫁给资本市场。

其实整个的融资体系，分为三个，一个是捐款，来自于现金窗口，债券融资以掉期交换衍生品。在这里再解释一下关于掉期的概述，掉期也可以称作为掉期合同，是一种互换协议，规定了合同的双方在一定时间段内交换一系列现金流的的协议。

我们从前面可以获知的就是大流行紧急融资机制的捐赠国其实只是承包了一定程度上的保险本金和给投资者的利息，真正的市场大头钱，还是要靠着资本市场来解决的。大流行病债券的存在，其实是向资本市场端转移金融风险。首先是债券类型，总共分为两种：A类和B类债券，发行机构（都为国际复兴开发银行，发起人则是世界银行。交易日与结算日分别是2017年的6月28日与7月7日。到期日是2020年的7月15日，可实现全部或部分的债券延期，最多不超过预定日期后的12个月。发行价格为面值的100%。A类发行的规模为2.25亿美元，覆盖群体为流感与冠状病毒；B类发行的规模为0.95亿美元，覆盖群体为丝状病毒，冠状病毒，拉萨热，刚果出血热，裂谷热。利率分别达到了惊人的6.5%与11%。

关于债券触发机制时候的比例，其实也是不尽相同的。对于A类债券来说，如果是满足了流感的触发机制的话，则会100%的本金遭到损失，如果是冠状病毒满足触发机制，则会失去16.67%的本金，当然，如果是这样子的情况，本属于投资者的利息金额，也不会进行支付了。对于B类债券的评定触发，其实则更为复杂，由死亡人数与区域性人数感染情况（2-7个国家）以及全球性感染情况（8个国家及其以上），就会视情况进行拨款救助。

大流行债券以及其衍生品进入市场后，受到了超额认购，甚至高达200%的超额，通过保险连接债券的转移，PEF机制总共将4.25亿美元的风险转移给了资本市场。这其中除了A类与B类，还有前面所提到的风险连接互换所贡献了1.05亿美元。下面的统计图给出了各个国家的以及投资人序列的占比：

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目前，PEF共有四个申请表格对应不同的申请对象，一个现金窗口，三个保险窗口。现金窗口只有一个申请表，针对IDA认证的77个贫穷国家进行申请援助发放。三个保险窗口，则各自对应不同的申请对象：

现金窗口

对于国家主导的干预措施的保险窗口

对于响应机构进行全球和地区干预的保险窗口

相应机构对于贫瘠国家进行干预的保险窗口

针对不同的地区以及主要申请对象，世界银行分别设立的这四个表格对于响应的通道进行的设计其实是加以考量的。这一点值得肯定。

一段来自于波隆伯格新闻媒体与哈佛大学公共卫生学院高级研究员的对话所阐述的观点让我觉得非常深刻：流行病债券其实是被市场化的一种疾病保险产品，感染人数作为一个个数字被带入触发机制中的模型，这在人道主义角度上来说，其实是有损害的。模型中存在着太多的不确定性因素，现实生活中的感染案例，很多情况其实触发不了模型，但是对于国家的伤害其实可以说是巨大的。如果说其中类型的一种热病在一个孤立国家肆虐而其他地方感染为0时，这种是不会触发响应机制的，彷佛是一个冷冰冰的金融机器，其实本质上就是如此而已。并且哈佛大学公共卫生学院针对这种事件将新闻挂在了官网上。

这种跨度从2019年8月一直到了2020年3月。可见权威高等院校的对此的质疑，也并未停止。

根据其网站援引的彭博社文章，我们找到了一组公式：例如，一项针对埃博拉病毒爆发的9500万美元的部分保险每月向投资者支付超过100万美元。为了使资金流向刚果，该病必须在指定的时间范围内在至少一个其他国家中造成至少20人死亡。在此期间，死亡人数也必须以最小的速度增加，如以下公式所示：

尽管埃博拉病毒继续蔓延，但在邻国仅确认了三例感染，所有感染都可追溯到刚果。牛津大学经济学家安德鲁·法洛表示，这个例子表明，债券的条件使得保险基金不可能尽早发挥作用，而保险基金将发挥最大作用。大流行病紧急融资机制成立之初，其作用就在于快速响应贫困国家与地区的大流行病早期融资困难问题，但事实自2017年发行一来，他们似乎一直被一系列的触发公式牢牢锁定住这一切。其实响应程序以及援助资金的到达，对于国家来说，既要达到一定的速度也要达到一定的人数，甚至是要跨越多个国家与地区的高数量，这其实对于名字本身的定义无可厚非，但是我觉得非常遗憾的一点就是它的启动以及评审时间，实在是过于漫长，需要从疫情爆发开始，满足84天的爆发也就是12周，最早的窗口期是3月23日，在这之后，还需要约和14—20天的疫情分布评估时间（收集疫情增长率和确诊率数据），进行确认，在进行为期2天的最终计算，按照预期，最早在4月9日达到触发标准。但是，已经到了4月16日的日子，全球确诊破207万，多个以上国家确诊破十万的情况下，PEF依然坚挺。

世界银行被认为是“创新性发展融资”的最前沿。但这其实并不意味着孤单前行：联合国自2009年一直在促进金融创新，而洛克菲勒基金会一直在大力推动“创新金融革命”。“通过创新的惊人力量来推进普遍发展目标”是已经在一些国际发展和人道主义援助圈子中扎根的概念。美琳达与比尔盖茨和克林顿基金会从2010年左右开始就倡导金融创新。无论在富裕的国家还是贫穷的国度，在富国和穷国，都需要采取一些措施来弥补1980年代引入的新自由主义紧缩示意图所导致的健康，教育和社会福利方面的税收收入不足。

市场补救措施已成为规定性的解决办法，也就迎来了所谓的“影响力投资”的当前时代。如果投资者愿意冒着损失钱财的风险冒险冒险的话，那么逻辑就是当之无愧。根据这种观点，应该为公共利益承担财务风险。“为成功而付出”已经成为影响力投资的口头禅，被称为社会影响力债券和发展影响力债券的金融工具的数量激增。

社会影响力债券始于一个不稳定的起点，始于2010年在英格兰发行的首个社会影响力债券。这个社会影响力债券监狱未能实现其减少累犯的目标，但由于该担保工具被认为是成功的金融案例，因此它开创了金融先例。这引发了对影响债券逻辑的深刻思考与批判：如果债券工具能够为投资者带来财务回报，则无需完全实现社会目标。

美国发行的第一批社会影响力债券于2012年发布，目的是减少在释放后的12个月内返回纽约市监狱的16至18岁的青少年人数。目的是通过简短的认知行为疗法干预来降低累犯率。高盛既是银行又是投资者，既投入了720万美元，又达到了预定的基准，则赚了50万至200万美元。该治疗计划失败，高盛损失了部分资金（720万美元的损失通过彭博慈善基金会提供的600万美元备用保证金减少为120万美元）。在的倡导者，批评家和跨界人士中，债券未能达到其目标是众所周知的。但是为了让其进行正常的具有效应运转，模型就诞生了。自那时以来，SIB的数量不断增长：截至2018年，在二十四个国家中有108个SIB，但是大多数尚未成熟。

随后是发展影响力债券，将SIB原则应用于国际发展。第一个是“教育女孩发展影响力债券”（该债券为期三年，筹集了270,000美元，用于改善印度拉贾斯坦邦的女孩的教育成果），于2015年发行，并于2018年6月到期。即使结果不理想，也可以赚钱。预测是这样子的，如果完全达到教育目标，投资者将收回其270,000美元的本金投资和89,085美元的投资。即使结果仅达到预期业绩的86%，投资者也将获得额外的36,657美元，即13%的投资回报率。利息付款由儿童投资基金基金会支付，该基金会是由前对冲基金经理创建的一家慈善机构，该基金会可以对冲掉已支付的利息，作为税收减免。根据国外网站公开资料统计的世界卫生组织应急准备基金会（2015年创建)以及联合国中央应急基金（2005年创建）以及世界银行的的融资事件的投入参与度以及资金救援数目，可以总结出两方基金所承担的数目以及项目都已经让这项融资机制，没有任何的存在意义。

对于这项融资机制的初心，我觉得它并未达到，但是对于资本市场端的投资者来说，他确实成为了值得“信任”的投资工具，但是所对应的保障，其实不是冰冷的死亡与感染数字，而是人类的生命，从人道主义角度来说。PB的发行，在一定程度上在实践角度，违背了它所被赋予的意义和人们对于它的期望。

在这个夏天，第一批债券即将到期，希望后期的融资机制，可以走出模型化的束缚，可以多从本次疫情爆发中吸取教训。影响力债券的存在，并不是只是满足金融的本质而存在的。希望它可以为后续的金融产品，带来些许的反思。