社会资本对企业价值的影响研究——以家族企业为例

杨世杰

(南京财经大学经济学院，江苏南京210023)

一、 引言

家族企业是一种历史悠久的企业组织形式。 目前，家族企业仍然是世界上最具有普遍意义的企业组织形式，有着举足轻重的地位，但是研究者们对于家族企业研究的重视程度与家族企业对于经济的贡献大小并不匹配。 我国家族企业社会关系的理论研究仍处于起步阶段，关于企业的社会联系对于企业行为和企业绩效的实证研究则更为鲜见。

在现代人的印象中，家族企业可能是一种落后的企业形式，相应的用家族的规则去管理企业也是落后的管理方法。但是，家族企业在世界各个国家都顽强地生存和发展着。 据克林·盖尔西克等人的研究，最保守的估计也认为由家庭所有或经营的企业在全世界企业中占65% ～80%。 世界500 强企业中有40%由家庭所有或经营。 在欧洲，家庭公司支配着中小规模的公司，并在一些国家里占较大公司的大多数。 在亚洲各国，家族企业大都居主导地位。 在拉美，由家族建立和控制的大型企业在绝大多数产业部门中都占主导地位。著名管理学家德鲁克也指出:大部分企业都是由家族控制和管理的。 进而，德鲁克还指出了一个奇怪的现象:有关管理的书籍和课程却几乎完全是针对公共的和专业管理的企业，它们难得提到家族经营的企业。 显而易见，家族企业在现代经济中是不可或缺的，但是对于家族企业的研究还远远不够。

我国学者对于家族企业概念的理解和认识也是基于西方已有的研究文献。 黄光国从家族企业的发展阶段和组织形式角度，提出了分类学的定义:①只有亲属进行经营的纯粹的家族企业；②由家族成员掌握企业管理权的企业；③从人治过渡到法治的家族企业，规章制度起到重要的作用；④所有权和控制权分离，家族成员拥有全部或者多数所有权，但经营权则由非家族成员掌握。 叶银华认为，不应把家族企业看成一个固定的模式。 具备以下三个条件就可以认定为家族企业:①家族的持股比例大于临界持股比例；②家族成员或二代以内亲属担任董事长或总经理；③家族成员或三代以内亲属担任公司董事席位超过公司全部董事席位的一半以上。

企业在经济领域的联系种类繁多，从社会资本理论的角度，可将这种联系概括为三类，即企业的纵向联系、横向联系和社会联系。 目前有关社会资本对企业价值的影响，一个主要的观点是企业的政治关联有助于提高企业价值。 因为政府掌握了部分资源的配置权，企业是否获取相应资源及产量配额主要取决于与政府当权者的关系(Szelenyi，1983)，是否获取该资源又影响着企业是否可以在较低的成本下运作或在较大的规模上进行生产。

不过值得注意的是，企业不仅是经济活动的主体，是经济行为者，同时也是与经济领域的各个方面发生种种联系的企业网络上的纽带。 不仅应关注企业的政治关联对企业价值的影响，还要考虑到横向联系和社会联系是否对企业价值产生了影响。 而企业的横向联系指的是企业与其他企业的联系，但是由于企业之间的横向联系错综复杂，难以得到有效数据，文章仅从企业的社会联系对企业价值的影响方面进行探讨。

二、 现象与理论假设

(一)企业学术背景与海外背景对家族上市公司的影响

文章选择以下指标测量企业的学术背景:企业的实际控制人在2008～2016 年期间是否曾在或正在高校任教，或在科研机构或协会从事研究。 对于企业的海外背景，文章则以企业的实际控制人在2008 ～2016 年期间是否曾在海外任职或海外求学进行衡量。 家族上市公司的实际控制人的学术背景与海外背景分析结果如表1 所示。

表1 家族上市公司的学术背景与海外背景

从表1 的检验结果可以看出，家族上市公司的学术背景、海外背景等方面存在显著的差异。 ①从海外背景的角度来看，均值为0.07，远大于学术背景的构建，但是25% ～75%的实际控制人均没有选择海外求学或者海外任职；②学术背景均值较大接近0.3，且50%～75%的实际控制人选择相关学术研究。

(二)理论与假设

1. 家族上市公司的学术背景

企业要想做大做强，提高知名度和社会地位是必不可少的。 中国是一个深受儒家思想影响的国家，“万般皆下品，唯有读书高”的思想影响着一代又一代的人。 当今，一个人的学历越高，文化底蕴越深厚，越受人尊敬。 同样的，一个企业的实际控制人的文化水平越高，学术背景越浓厚，一定程度上会给企业内部员工留下较好的印象，相应的，也会对企业外的消费人群形成一定的公信力。 然而，实际控制人拥有一定的学术背景，必然会耗费大量的时间和精力在学术方面，相应地就会减少在家族企业的时间和精力。 该部分学术背景对于实际控制人控制企业究竟是利是弊有待验证。 但是作为一名企业的实际控制人，获取该学术背景对于企业来说，付出的成本远远大于直接雇佣高校教授或其他研究机构的人员。 基于此，本文提出如下假设:

H1:对于家族上市公司，实际控制人缺乏学术背景，可能有助于企业价值提升。

2. 家族上市公司的海外背景

一般的，相较于国内，海外拥有更多的顶级的院校，相应的教育资源更加丰富，海外的公司也更具备国际化视野。 海外的学习固然可以开阔一个实际控制人的视野，学习到更加前沿的知识，拥有更加开阔的视野，但是国内和海外的情况不是完全相同的。 实践是检验真理的唯一标准，即使拥有海外背景的实际控制人可以更好地把握前沿，但是不一定适合经济转型中的中国。 海外的背景越浓厚，相应的对国内的情况的掌控会更加薄弱，且与国内的企业文化隔阂越严重。 具有高度认同感的管理者合作性、利他性、不求回报的特征更明显(Relly ＆ Chatman，1986)，会积极克服困难，帮助公司实现目标(Gong et al.，2009)。 管家理论(stewarship theory)也认为，管理者要想成为“管家”，对组织的高度认同感是一个有积极作用的因素(Davis et al.，1997)。 但是作为一名合格的实际控制人，对于经济发展潮流的敏感度的需求要远远高于管家对企业的认同感。 企业的发展需要一个合格的掌舵者而不仅仅是一个忠诚的管家。 基于此，本文提出如下假设:

H2:实际控制人自身拥有海外背景，有助于拓宽视野，提高企业市场价值。

三、 数据来源

(一)样本选择

文章以CSMAR 民营上市公司数据库为起点，整理2008～2016 年的 A 股上市家族企业。 对家族企业的界定参考Andersen ＆ Reeb(2003)、Miller 等(2007)的研究:实际控制人可追溯至创始人家族，有多个家族成员持股或参与管理。 同时在排除2008～2016 年期间数据缺失过多的样本。

通过分类准确率评估不同的特征提取方法与2种分类器组合时得到的结果，分类准确率为对警觉度状态能进行正确分类所占的百分比。本文将不同信号的3种特征向量的不同组合分别代入到ELM和SVM分类器中进行比较，得到的不同特征、不同信号组合下的ELM与SVM分类准确率如表1和图5所示。

(二)变量测量

1. 因变量

文章的被解释变量为企业价值(Tobin Q)。 借鉴其他学者的方法，将企业市值与资产总计的比值计为企业价值。 具体的操作是:利用企业的总股份与境内上市的外资股B 股的差值与今收盘价A 股的当期值相乘，再利用境内上市的外资股B 股乘以B 股今收盘价当期值再乘以当期汇率，两者之和计为企业市值，再将市值与企业总资产相除即可得到企业价值(Tobin Q)。

2. 自变量

①文章的解释变量为海外背景(overseasback)。 借鉴其他学者的方法，对实际控制人在2008～2016 年在海外求学或海外任职进行统计。 如果某实际控制人有过相应经历则计为1，否则计为0。 ②学术背景(academicback)，同样的对实际控制人在2008～2016 年期间是否曾在或正在高校任教，科研机构或协会从事研究进行统计，若是，计为1，否则计为0。

3. 控制变量

文章包括以下控制变量。 企业成立年限(establishment)；企业规模(size)，以资产总额进行测量并在模型中取对数处理；资产负债率(LEV)，采取总负债与总资产比值；未来成长性，利用资本支出与总资产之比；股利分配率(distribution)；两权背离率(separationrate)；实际控制人平均年龄(age)；实际控制人性别(sex)，若实际控制人为男性则计为1，否则计为0；实际控制人拥有上市公司所有权比例(ownershipproportionl)；另外，文章还控制了企业所处的区域、年份。

四、 检验结果与讨论

在正式检验前，文章对主要连续变量在1%水平上进行了缩尾处理；对所有进入模型的解释变量和控制变量进行方差膨胀因子(VIF)诊断。 此外，文章的数据是时间跨度小而横截面观察点很多的面板数据，所以在对面板数据模型进行估计时，均就标准误差进行了企业层面的群聚调整。

(一)学术背景对企业价值的检验结果

实际控制人的学术背景对企业价值检验的目的是检验学术背景是否会对企业价值产生负面影响。 检验的结果表明，实际控制人的学术背景对企业价值有负面影响，且在5%上显著，这一结论和我们设想的相同，有很大可能是因为雇佣科研人员的成本远远小于培养一个拥有学术背景的实际控制人。 但是利用分位数回归却得到了学术背景对企业价值拥有正的效应。 这可能是由于没有控制年份和企业所在的地区造成结果相反。 所以，假设1 不成立，表明实际控制人的学术背景对企业价值的影响是显著的负相关。

(二)海外背景对企业价值的检验结果

海外背景对企业价值的检验，是为了检验实际控制人海外背景是否会对企业价值产生正面影响。 检验的结果表明，实际控制人的海外背景对企业价值有积极影响，且在10%的水平下显著。 在不同的分位数下也取得了一致的结果，充分证明了海外背景带来的效益远远大于做一位单纯的管家。基于此，假设2 成立，表明实际控制人的海外背景开阔了视野，有助于实际控制人更好地引领企业发展。

综上所述，海外背景对大多数企业来说都对企业价值有促进作用，学术背景的构建得不偿失。 实际控制人的社会关系网究竟会对企业价值带来怎样的影响，应该如何构建，取决于实际控制人的不同背景，且与企业所在年份企业所在地区可能相关联。 实际控制人的社会关系网不是越密越繁才好，要从企业地区发展以及现行的政策出发，构建合理的社会关系网才能对企业价值产生积极影响。

五、 结语

实际控制人的社会关系网对家族上市企业的企业价值究竟是起促进作用还是抑制作用，这是一个仍旧没有解决的问题。 文章认为，实际控制人的社会关系网同时具有双重作用，既有可能促进企业价值提升，也可能造成企业价值的下降，但这种功能的发挥取决于实际控制人的背景特征，因为不同实际控制人背景下的企业在构建社会关系网的动机、培育的成本与紧密性等方面存在显著差异。 家族上市企业发展社会关系网的主要目的是为了获得各种资源，家族上市企业构建社会关系网的过程是一个由圈外到圈内的过程，需要投入大量的精力与成本才有可能得到认同；同时家族上市企业的社会关系网具有脆弱性、不确定性，很可能由于金融高管调离、自身职位的调动等原因而断裂。

文章对我国家族上市企业的社会关系网的本质及其功能差异性进行了理论分析，并基于中国家族上市企业的数据进行了实证检验，主要得到了以下几个方面的结论:①实际控制人的学术背景对企业的价值起到了显著的抑制作用，造成了企业价值的下降，这有助于我们思考对于家族企业对于学术背景的需求是一个倒U 型还是一个直线下降的过程。家族企业实际控制人是否需要学术背景，从事学术研究多长时间是一个比较合理的数值。 同时企业所在的地区和年份同样对企业价值变动有所影响。 ②实际控制人的海外背景对企业价值的提升表现出显著的正相关，且混合回归与分位数回归得到的结果一致。 说明对于家族上市公司来说，无论在何时何地，实际控制人的海外背景对于企业价值的提升具有普遍意义。

研究结论进一步表明，从家族上市公司实际控制人的社会关系网角度去探讨对企业价值的影响有助于我们更为深刻地了解家族企业的性质，但这一领域的其他许多问题，如家族上市公司实际控制人的政治背景对社会关系网的影响仍值得进一步思考和探索。