“一带一路”背景下神州高铁财务状况研究

李昆鹏，陈 梦，朱亦蕙 （厦门大学嘉庚学院，福建 漳州 363105）

LI Kunpeng, CHEN Meng, ZHU Yihui (Xiamen University Tan Kah Kee College, Zhangzhou 363105, China)

0 引 言

中国铁路企业按照“一带一路”六大经济走廊构建高效畅通的国际骨干运输通道，为建设“丝绸之路经济带”发挥支撑作用。近15 年中国轨道交通产业的大规模发展模式和经验，完全可以为全球不同发展阶段的国家提供一个城市发展的“有效的公共产品”。然而，当前我国部分轨道交通企业在国际市场上份额低，不具备竞争力，而且还存在铁路装备出口的市场标准不统一等问题，依然面临着巨大的挑战。

有关轨道交通企业发展前景方面，专家认为“一带一路”对轨道交通行业发展有着巨大的推动作用。贺正楚（2019） 认为中国先进轨道交通产业已经具备国际化发展的条件，未来要进一步开拓国际市场，加快产业国际化的发展进程[1]；黄玲（2018）认为未来的轨道交通系统会更高效快捷、更安全可靠、更舒适便捷、更绿色环保、更智能自主[2]；徐素敏（2018） 认为，城轨行业正如我国高铁一样，将会在世界大中小城市到处看到“中国制造”的城铁，将看到更加安全、可靠、节能和环保的城铁系统[3]。陈茗芳（2017） 认为，当前我国铁路装备出口仍存在高端技术水平较低、专利技术水平落后、出口市场标准不统一、国际市场竞争力低等问题, 在国际市场上依然面临着巨大的挑战[4]。

1 “一带一路”倡议下神州高铁现状分析

1.1 宏观分析

神州高铁由2015 年的宝利来公司更名而来，致力于提供智能化的轨道交通运营维护全产业链装备系统，主营机车车辆运营维护、轨交信号系统、工务维护、供电系统运营维护四大产品线，公司各项业务毛利率始终维持在40%以上。作为轨道交通后市场的领军企业，神州高铁抓住了国家实施“一带一路”战略的巨大机遇，其业务版图已经覆盖到20 个海外市场，产品遍及28 个国家和地区。

2015 年，神州高铁抓住“一带一路”国家战略部署时机，预见未来海外市场将成为战略高地，其主业由酒店旅游业转向轨道交通安全运维行业，积极开拓海外轨道交通市场。就此在2015 年出现拐点（图1a），公司的盈利能力连续3 年逐渐增强，主营业务获利水平上升并趋于稳定，公司运转能力稳定并呈现向好趋势。

神州高铁的估值水平、公司规模和市场表现分别占轨道交通行业所有上市公司平均比例为9/56、17/56 和36/56（图1b），居同行业上市公司群体的中上水平。神州高铁与同行业企业如“中国铁建”、“中国交建”深入合作，借船出海，与马来西亚、印度等国家的当地代理展开深度合作。

图1a 神州高铁相关比率

图1b 神州高铁行业平均排名

1.2 同行业财务比较

以2017 年为例，高铁行业总体总资产周转率整体低于标准水平0.8（图2a）。就图表来看，神州高铁2017 年总资产周转率与应收账款周转率均低于同行业平均水平，一方面反应神州高铁前些年投资应收账款集聚，建设资金不及时到位，存在缺口；另一方面也体现出神州高铁营运能力优势明显小于同行业平均水平，资金流转速度过慢，过度依赖基础融资，潜在风险水平较高 （图 2b）。

图2a 总资产周转率比较

图2b 应收账款周转率比较

“一带一路”为公司拓宽海外市场提供了广阔的市场，在沿线20 多个国家地区的销售市场进行国际产能合作和装备制造方面的经济和技术交流。神州高铁在此契机下具有强劲的发展势头，2017 年销售净利率远高于同行业平均水平（图3a），公司当年自身子公司的股权转让交易，以及海内外销售业务为公司当年赚取利润，利用企业自身竞争力把中国轨道交通控制技术输出海外（图3b）。

图3a 销售净利率比较

图3b 净资产收益率比较

2 “一带一路”背景下神州高铁财务分析

2.1 财务风险评估

在对神州高铁技术股份有限公司的风险评估上，主要采用爱德华·阿特曼的Z-score 多元线性评价模型。多元线性评价模型是由判定函数值Z和X1-X5组成算式Z=1.2X1+1.4X2+3.3X3+0.6X4+0.999X5，通过Z值所处区间，判断企业财务风险大小以及企业破产概率。Z-score 多元线性评价如表1 所示：

表1 Z-score 多元线性评价

从Z-score 多元线性评价模型来看，神州高铁三年Z值均大于2.99 安全值，神州高铁在“一带一路”倡议的带动下获得了业绩的支撑，使企业整体水平始终保持在安全区域，但2016～2018 年风险水平逐渐加大。即便神州高铁有着“一带一路”倡议和国家“大通道”铁路战略规划作为基础和导向，但由于轨道交通行业的独特的采购和结算模式影响，应收账款始终占据着高份额，因此需适当注重企业应收款项和负债的变化，提升技术资质和整线运作能力的同时关注资产的利用效率和短期偿债的能力。

虽然Z-score 多元线性评价模型用来判定企业财务风险的程度，但是单从计算自变量X和因变量Z值来判定企业财务状况难免失真，因此仍需综合其他财务指标并且结合企业内部战略优化、外部市场环境来评价，以更加全面地了解企业财务风险，并多方面应对财务危机。

2.2 现金流量分析

2.2.1 流量构成分析

图4a 流入结构

图4b 流出结构

由图4a 中数据可知，企业经营活动现金流入可能存在资金紧张、流动性低的问题。2016 年公司主营转至轨道交通行业，资产重组为公司集中了众多优势资源，因此筹资活动现金流入势头较强劲。2017 年开始减少，其中包含在一季度完成对两家公司的重大资产重组受非公开募集资金所致。投资活动后两年份额最大，原因来自相关理财投资收入所得，筹资活动现金流入占比后两年严重缩水。

由图4b 中数据可知，神州高铁的现金流出主要以投资活动的现金流出为主。公司从2016 年起战略规划的明确，以及取得新加坡车辆段项目所耗投资支出，以及2017 年“一带一路”建设促使企业对内对外项目的延伸，与众多国家代理商展开深度合作，投资所需资金数量大。筹资活动占比偏低，受2018 年新增支付股东股利以及偿还相关债务影响比重减少，资金压力暂时得以缓解，短期财务风险减小。

表2 神州高铁现金净流量构成 单位：元

2.2.2 现金净流量构成分析

2016～2018 年经营活动现金流量净额日趋恶化，且出现先增后跌的趋势，经营活动现金流量净额三年持续为负值与轨道交通业应收账款回收慢特点相符，而2017 年应收账款增加则是因购买华高世纪以及销售业务所致。2018 年增加采购以及归还子公司保证金加剧了经营活动现金流出，短期偿债能力变差。

从投资活动现金流量净额来看三年来呈现逐年上升的趋势，2017 年增长65.46%却仍处于负值，前两年净额的负值反应出企业正处于扩张投入阶段，2018 年以253.88%的高增长率顺利使投资活动现金流量净额摆脱窘困由负转正，差额主要来自本期购买理财产品减少导致，投资回报大于投资收入。

筹资活动现金流量净额变化与投资活动变化趋势正好相反，2017 年净额减少主要由于受到上年度重大资产重组非公开募集资金导致，2018 年跌损165.46%则是归还短期借款以及回购限制性股票的原因。

2.2.3 现金流量质量分析

从经营活动来看，企业缺乏足够的流通资金，但近三年的净利润都为正值，变化趋势与经营活动现金净流量相同，总体仍具获利能力。年末经营活动产生的现金流量净额的不确定性，建设时长不固定也造成2016 年存货积压，2017 年才得到释放，2018 年除了存货进一步减少以外，在财务费用里的汇兑损失也相应减少较为明显。

从投资活动来看，前两年企业加大基础建设投资，除此之外还包括购买理财产品增加了投资活动现金流的流入增加，2018年7 月的并购案被叫停，处置了原有固定资产，获得了大量的资产处置损益以缓解资金短缺问题。

从筹资活动来看，企业在2016 年所生产的产品正处于初创阶段，此时主要以举债、筹资为主，因此神州高铁在2016 年起一两年内的筹资活动现金流量净额较大。而2016～2018 年净额反应出当时相应的市场正在萎缩，神州高铁面临市场占有率降低的现状，因此以回购限制性股票的措施来稳定企业现状。

从现金及现金等价物净增加值来看，2017 年由正转负，2018 年回升至正值水平，但仍低于2016 年同期。而三年流动比率分别为2.25，1.89，2.03，也都符合2017 年扩大投资规模以及收购导致现金净增加值大幅下跌的特点。

3 神州高铁发展建议

第一，根据以上分析，不难看出神州高铁由于生产性质的问题面临应收账款回收慢，短期现金回流较为紧张的问题，这可能导致境外铁路项目建设由于时间和资金的延迟，引发债务危机加剧海外建设的难度，项目面临临时取消的风险。况且公司随着战略规划的深入，需要大量的资金用于技术改造以及规模扩大化，容易造成短期偿债压力大，需适当调整投资活动现金流比重，提高经营活动现金收支差额，更好调动企业经营活动现金流通性，才能使企业运作更加灵活，提高行业竞争力。

第二，迅速反应与应对外部风险，谨慎选择相关建设项目。如若目标国经济形势可能不景气，或存在通货膨胀风险、汇率风险和外汇管制风险等不利情况，应提前做好预案，及时应对。及时发现企业外部的相关财务风险，如业主支付风险、汇率风险和成本上涨等风险，并及时做出恰当的反应。

第三，加强企业内部控制。做到事前预算、事中监控、事后评价全链条成本管理。将成本与战略结合起来，在战略执行体系中应用战略地图与平衡记分卡；引入风险管理系统来管理战略和外部风险，充分调动员工积极性。成本控制与企业的基础管理工作紧紧相联，控制好设计、采购、质量和销售成本。建立规范完善的成本核算与管理机制，运用大数据和最新技术作为辅助。