银行控股券商子公司可先行试点

刘辉

近日有媒体报道称，中国证监会计划向商业银行发放券商牌照，并透露出可能的方案，即先选取不少于两家大型商业银行进行试点，而后再向其他商业银行推广。尽管证监会新闻发言人6月28日对该消息进行了否认，但其依然表示发展高质量投资银行将是中国金融改革的重要努力方向。就银行跨业经营证券业务而言，鉴于目前的四大国有商业银行中，中国银行已经通过控股中银国际证券的方式涉足证券业，农业银行受制于某些特定的历史局限性难以向证券业进军，公众的目光自然聚焦到了工商银行和建设银行上。一时间，中国金融业经营与监管的模式选择问题再次成为学界和业界热议的话题。

三种“银证兼营”典型模式

银行兼营证券业务有三种典型的业务模式。

以德国为代表的“全能银行”模式

“全能银行”也被称为“综合银行”，是指银行可以在其内部直接设立证券等其他金融业务部门而直接实行金融混业经营。在该模式下，无须单设证券公司等不同的其他金融业务机构即可开展“银证兼营”，因此，其最大的优势表现为，可以实现银行参与证券业务的“最经济”经营。从风险控制的角度来说，该模式具有“一家银行、多个牌照”的典型特征，在“全能银行”之下，虽然银行也会设立证券等专门的业务部门，但金融监管部门一般并不强制要求该“全能银行”设立风险隔离机制，即所谓的“中国城”（或称为“中国墙”）制度，因而“全能银行”通常充分暴露于其跨业经营的证券业务的风险之下，这种跨金融行业的风险传递可能为系统性金融风险的治理带来极大的挑战。与此同时，从证券业务本身的发展来说，“全能银行”模式可能成为其发展壮大的掣肘，因为在“全能银行”之下，银行业务与证券业务在某种程度上会存在一定的利益冲突，而居于主导地位的银行可能利用其强势地位挤压证券业务的发展，这从德国相对滞后的证券市场发展中可见一斑。

以英国为代表的“银行控股子公司”模式

“银行控股子公司”模式是指金融法律允许商业银行通过设立独立于自身的子公司的形式参与非银行金融业务的混业经营模式。在该模式下，银行一般设立（或收购）证券公司作为其子公司开展证券业务。银行既可以获得证券子公司因为营利带来的权益，在经营风险的分担方面，其也仅仅承受投资额度范围内的有限责任。并且从金融监管的角度来说，由于母子公司之间是两个独立的法人机构，监管部门通过监控母子公司之间的关联交易，也能适度抑制金融风险从证券业向银行业蔓延，尤其是防止存款保障机制保障范围的不当扩大和滥用等问题。当然，“银行控股子公司”模式下，银行往往在证券子公司发生财务危机的情况下对其实施超级救助，这可能对银行业造成一定的风险传递。在金融商事法律实践中，当银行对证券子公司实施不公平交易行为时，法院可依据深石原则使其承担劣后于其他债权人或者优先股股东受偿的法律责任，也可依据“刺破公司面纱”制度使其承担特定情形下的无限责任。为此，在“银行控股子公司”模式下，金融法律一般设立两道防火墙制度：一是限制银行与证券子公司之间信息流动的防火墙制度;二是限制银行与证券子公司之间信用交易的防火墙制度。不可否认的是，“银行控股子公司”模式必然带来比“全能银行”模式更高的经营成本。

以美国为代表的“金融控股子公司”模式

美国《1933年银行法》，即《格拉斯—斯蒂格尔法》，确立了分业经营和分业监管的模式，该模式被1999年《金融服务现代化法》彻底改变，后者放开了对金融分业经营的严格限制，确立了“金融控股子公司”的跨业经营模式，即金融法律允许通过设立一家金融控股公司，由该金融控股公司作为母体，以股权控制的形式对其下属的银行子公司和证券子公司进行控制和统一管理，进而在母体的层面实现银行业与证券业的跨业经营。显然，这是一种“母体混业、子公司分业”的金融发展模式。母体本身并不从事金融业务，而主要处理战略层面的协调与管理问题，银行或者证券子公司之间的经营相对自由，并且设立严格的防火墙制度，防止金融风险的跨业传播。总体来说，“金融控股子公司”模式是一种风险隔离最为有力，金融经营管理整合效应最为成熟的混业经营模式，但其经营成本也最为高昂。

先行试点“银行控股子公司”

分业经营抑或混业经营到底孰优孰劣向来众说纷纭、莫衷一是，不可否认的是，在中国经济步入三期叠加的改革深水区的当下，金融经营与监管模式的厘定必须充分考虑金融风险的有效治理和金融可持续发展的大局。具体来讲，混业经营是金融业发展的大趋势，但对于商业银行跨业经营证券业务的模式选择与监管安排必须审慎为之，对包括其在内的整个金融业的改革，都必须符合金融供给侧结构性改革的政策要求，既服务于系统性金融风险的治理，又增强金融服务实体经济的能力，实现金融改革的“戴维斯双击”。

金融供给侧结构性改革与金融禀赋结构理论一脉相承，具有内在的理论契合性。以中國目前的金融结构来说，林毅夫教授曾总结，主要存在“三个层次的七大金融结构性矛盾”：第一个层次的金融结构矛盾是直接融资与间接融资之间的结构矛盾;第二个层次的金融结构矛盾是间接融资内部的结构矛盾以及直接融资内部的结构矛盾;第三个层次的金融结构矛盾是小微企业升级与中小银行之间的结构矛盾，产业升级与金融产品之间的结构矛盾，产业升级与债券市场之间的结构矛盾，产业升级与股票市场之间的结构矛盾。

总之，就直接融资和间接融资这一最为重要的金融结构性矛盾而言，中国一直是以间接融资为主的、以大型国有商业银行为中心的金融体系，要改变这种金融结构，通过对银行发放证券牌照兼营证券业务是一种重要的监管选择。笔者认为，给银行发放证券牌照具有现实必要性。目前，我国已有商业银行控制了信托、保险等牌照，如果监管部门再授予银行券商业务牌照，则可以完成综合金融业务经营的完美闭环。

而在具体模式的选定上，可考虑以“银行控股子公司”的模式先行试点，包括允许银行收购券商并给券商注资等方式。因为在“全能银行”模式下，证券业务通常与银行业务在利益冲突的过程中受到挤压，不利于投行业务的扩张，与金融供给侧结构性改革的基本要求相悖。与此同时，在风险隔离方面，由于两种金融业务并不能很好地实现风险隔离，存在金融风险跨业传播的隐患。在“金融控股子公司”模式下，尽管证券业的经营自由权大大提高，风险隔离也相对完善，但其高企的经营成本可能让大多数银行望而却步。总之，给银行发放证券牌照是推进和扩大直接融资的重要手段，是金融供给侧结构性改革的重要举措，也是金融禀赋结构理论的必然要求。

相反，给券商发放银行业务牌照没有必要。因为券商在中国金融体系中并不具有网点优势，而既有的银行金融体系已经基本成型，向券商发放银行牌照也不能有效改变中国金融结构，对金融供给侧结构性改革来说并没有实质意义。当然，在银行获得证券业务牌照的背景下，中小券商会面临更加激励的竞争。中小券商必须不断优化公司治理结构，提升自身的软实力，才能增强对风险的抵抗能力。

作者系湖南大学法学院副教授