郭主席提示股市与实体经济背离

胡语文

郭树清主席无疑是中国最有影響力的宏观分析师！笔者至今仍对他在2012年2月份谈及“中国蓝筹股显示出罕见的投资价值”的观点印象深刻。当时他的分析逻辑是，“沪深300等蓝筹股的静态市盈率不足13倍，动态市盈率为11.2倍，显示出罕见的投资价值，这意味即时投资的年收益率平均可以达到8%左右。”

今天，当郭主席再次谈论股市的时候，却敲响了警钟。2020年6月18日，他在参加某论坛时说，金融体系富有韧性通常是经济强健的表现，但是当实体经济尚未重启，股票市场却高歌猛进，这种情况很难让人理解。市场与实体经济背道而驰，这样的扭曲空前显著。

有人认为郭主席这里特指美股风险。不可否认，美股当下风险的确很大，泡沫随时可能破裂。美国金融资产占GDP的比重已经创出了历史新高，达到446%，不仅从横向比较看是全球最高水平，纵向比较下也是历史上的最高水平。

但也不容忽视A股市场的结构性风险。A股的结构性风险在于，部分绩优公司和所谓的科技股已经被资金推高到了价格极大高估的程度，另外一部分周期股却跌落谷底，无人问津。这种估值差异的出现其实也与实体经济背离。

当然，中国大类资产当中，风险最大的仍是房市，这从中国非金融资产配置比重就可以知道。中国家庭配置非金融资产占GDP的比重已经快接近1990年的日本了，达到377%的水平，也属于历史上全球次高水平了。

如果美股暴跌，全球股市也不能幸免。尤其是那些被资金抱团推高的所谓核心资产和科技股，最终亦将面临熊市最后补跌的风险。同样，若中国房地产市场出现调整，A股亦难逃一劫。

首先，银行股的估值可能要重估。2019年整个中国银行业的净利润2万亿元，如果真的考虑将1.5万亿元让利给实体经济，那就意味着整个银行业未来也就0.5万亿元的净利润，如果按照上限来算，全部算作上市银行的净利润，则以目前10万亿的市值计算，银行板块的整体市盈率应该会在20倍左右。这个时候，你还会认为银行估值便宜吗？

当然，我们认为，银行让利给实体经济是一种价值回归。肯定是有利于实体经济的发展的，至少利息成本降低了1.5万亿。现金流增加了1.5万亿。

这种利润的再平衡对实体经济来说是一种系统性的利好，当然，我们也可以想象一下，银行股估值提高的同时，非银实体行业也会出现估值下降。由于只是利润在不同行业的比例调整，所以，A股整体估值水平不会发生重大变化。但一些估值过高的科技股、消费股和医药股可能需要谨慎对待。

我们可以看到，目前医药、电子元件、酿酒行业的市值已经位居A股前4名（银行排名第一）;如果将电子元件、电子信息、软件服务均归为科技股的话，那么A股科技股的整体市值已经超过8万亿了，已经是A股市值排名第二的行业了。其整体市盈率应该位居60-80倍之间，未来业绩能否持续提升呢？或者如郭主席所言，股市上涨已经脱离经济基本面呢？只能等到市场来揭晓了！