环旭电子海外并购案例分析——基于事件分析法

刘 星 韩钰杰

(云南师范大学 云南 昆明 650000)

一、案例背景

环旭电子创始于1976年，主营业务是为品牌厂商提供通讯、存储等电子产品的研发、生产、维修等服务，全球EMS行业排名第8名。Asteelflash是欧洲第二大EMS厂商，主营业务与环旭电子相似，专注在汽车、物联网和数据处理等领域，全球EMS行业排名第20名。

2019年12月12日，环旭电子宣布拟约以4.5亿美金的价格对欧洲第二大电子制造服务(EMS)公司Asteelflash的控股子公司FAFG 100%的股权进行收购。本次收购FAFG公司，笔者认为环旭电子的动因有以下几点：第一，迅速增强生产据点的全球化布局，一举确立在欧洲的市场地位；第二，优化产品结构和客户结构，显著扩大EMS业务客户群；第三，扩充国际化的人才团队，优化公司内部结构；第四，丰富产品类别及客户数量，满足客户“小批量、多品种”和“低成本、规模化”制造的需求。

二、基于事件研究法的并购绩效分析

(一)确定事件期

2019年12月12日，环旭电子首次发布并购公告，故本文选取12月12日作为事件日，即第0天；窗口期为事件日的前后10天，即[-10,10]；估计期为公告前11日至公告前110日，即[-110,-11]，用于计算。

(二)计算预期收益率

E(R)=α+βRmt

其中：E(R)表示环旭电子的预期收益率，Rmt表示窗口期[-10,10]证券市场的实际收益率，α表示收益率无法解释的变化，β表示Rt和Rmt间的相关系数在确定α和β时，本文通过STATA软件对环旭电子及上证指数的实际收益率进行线性回归分析，根据E(R)=α+βRmt得出α=-0.000736，β=0.1382486，从而得出E(R)=-0.000736+0.1382486Rmt，计算结果如表1所示。

表1 环旭电子并购公告发布前后10日预期收益率E(R)

(三)计算异常收益率ARt和累进超额收益率CARt

图1 环旭电子并购公告发布前后10日异常收益率ARt和累进超额收益率CARt

通过上图我们可以发现，在环旭电子宣告并购FAFG公司的前后10日里，环旭电子的ARt值一直处于波动状态。在公布并购公告前，ARt值大多为正值，而在宣告并购后，ARt值先升后降，并维持在一个较低的水平，加之窗口期内上证指数的波动较小。因此，我们可以认为，市场对于环旭电子此次并购持消极态度。与此同时，环旭电子宣布并购FAFG公司前10日的CARt值均为正值，并在宣告后的第三日达到了高值，为20.01%，而在之后的两日内又断崖式下跌至-16.71%。与此同时，本文在计算环旭电子实际收益率时发现，在其宣告并购后的7日内，环旭电子的市值蒸发了108亿人民币。因此，我们可以认为市场对于此次并购持消极态度，与对ARt的分析结果一致。

(四)显著性检验

为了确定环旭电子CARt值的变动是由宣告并购这一事件引起的，还需要对CARt值进行单样本的显著性检验，本文运用STATA软件对以CARt值=0为标准，在95%的置信水平下对其进行了单样本T检验，结果如表2所示。

表2 对CARt值的T检验

根据检测结果，我们可以发现当Ha:mean!=0时，Pr(|T|>|t|)=0.0070，即P值<0.05，说明数据通过T检验。因此我们可以认为环旭电子的股价波动是由宣告并购而引起的。

三、结论

本文采用事件分析法，对环旭电子并购FAFG公司的市场反应进行了数据分析，得出超额收益率仅在宣告后的三日内保持在20%左右，而两日之后下跌至-16.71%，表明市场对此次并购持消极态度。

经笔者研究发现，之所以会出现如此大程度的市场反应，主要原因有二：第一，Asteelflash的第一大客户是美国知名电子烟企业JUUL，在面临2019年各国对电子烟销售监管政策收紧，JUUL的核心产品被机构审查的背景下，环旭电子的并购预案中并未设置业绩承诺，对风险的描述也只是一笔带过。第二，环旭电子此次并购出价约为标的公司2018年归母净利润的7倍左右，而在溢价并购的情况下，如果标的公司未来的经营状况不佳，可能会存在商誉减值的风险，进而影响公司未来的盈利水平，这也会给投资者一个不好的信号。因此，在今年新冠肺炎疫情蔓延，及溢价并购和JUUL业绩下跌的多重负面因素影响下，必然会导致Asteelflash经营业绩严重不及预期，环旭电子并购的目标绩效也会受到很大程度的影响，此次并购是否成功有待商榷。