浅谈现金流量分析在项目投资评价中的应用

李福涛

摘要：现金流量分析是投资前评价的一种技术，其在项目投资评价中有着及其重要的应用。在每次评价活动中，都有现金流出和现金流入，分析人员可以采用折现法或非折现法。非折现法与折现法的区别主要在于其未考虑各项目收益的时间安排以及与这些收益相关的风险因素。折现现金流量法可产生净现值（NPV）、内含报酬率（IRR）和现值指数（PI）等指标;而非折现评估法的典型例子是收益率（RR）和回收期（PP）模型。本研究表明，现金流量分析是确定预期项目吸引力或其他方面的基本前提。折现现金流技术并不能指导投资者该选择哪一种投资方案，而是能够提供非常有用的财务信息，使投资者能够据此作出投资决策。

Abstract： Cash flow analysis is a technique for pre-investment evaluation， which has very important applications in project investment evaluation. In each evaluation activity， there are cash outflows and cash inflows， and analysts can use discounted or non-discounted methods. The difference between the non-discount method and the discount method is that it does not consider the timing of the return of each project and the risk factors related to these returns. The discounted cash flow method can produce indicators such as net present value （NPV）， internal rate of return （IRR） and present value index （PI）; typical examples of non-discounted valuation methods are the rate of return （RR） and the payback period （ PP） model. This study shows that cash flow analysis is a basic prerequisite for determining the attractiveness or other aspects of expected projects. Discounted cash flow technology does not guide investors on which investment plan to choose， but can provide very useful financial information so that investors can make investment decisions based on this.

关键词：项目投资;现金流量;净现值;内含报酬率

Key words： project investment;cash flow;net present value;embedded rate of return

中图分类号：F275.1                                       文献标识码：A                                  文章编号：1006-4311（2020）11-0239-02

1  介绍

项目投资评价在任何一个项目的提出和实施中都是至关重要的，现金流量分析是投资前评价的一种技术，该方法有助于确定开发方案是否符合项目要求，即项目是否在特定的投资期间内获得一定的回报，这种分析方法要求使用适当的折现率，以反映特定投资方案固有的风险程度。它包括所有收入和支出的明确列表，并在必要时适当制定，以达到合理的价值。这项技术是根据时间调整的，因为其考虑了时间对货币价值的影响。

因此，本文的目的是探讨各种现金流分析技术在项目投资评价中的应用。

2  现金流量分析

现金流量分析是分析评估师通常用来就预期和正在进行的项目投资的可行性向谨慎的投资者提供建议的评估技术之一。有些学者将现金流视为与特定投资相关的现金流出（支出）或现金流入（收入）的分析，并确定了四类现金流，包括资本投资、营运资本、营运现金流和税收。有些研究者还列出了与投资评估相关的四个主要因素，即创意产生和投资建议、项目建议的评估、接受或拒绝标准的应用、以及持续的评估和监测。现金流分析有助于确定投资方案是否符合项目要求，即项目是否在特定的投资期间内获得一定的回报。在使用这些分析方法时，需要使用适当的折现率。折现率是调整后的资本成本，以反映特定投资方案固有的风险程度。资本成本是指為实现投资而筹集资金的利率，这个利率是利用资源的机会成本。在实践中，它是指为特定类别的投资提供可贷资金的比率。

如前所述，现金流主要有两种类型：现金流出和现金流入。现金流出包括用于开发或购买的初始资本支出、经营成本支出、税金支出及其他支出等。现金流入通常是指销售收入或租金收入。根据是否考虑现金流的时间价值，现金流分析技术可以分为非折现现金流量技术和折现现金流量技术两大类。

2.1 非折现现金流技术

非折现法不同于折现法，主要是其未考虑项目收益的时间安排以及与这些收益相关的风险因素。其中，收益率法（RR）和投资回收期法（PP）是非折现评价方法的典型代表。

2.1.1 收益率法  该方法衡量项目净利润与项目原始投资额之间的比率。净利润可以是项目全生命周期或特定时期的平均净利润。

2.1.2 投资回收期法  该方法是指投资引起的现金流入累计到与投资额相等所需要的时间，他代表收回投资所需要的年限。这一标准忽略了现金流的时间安排，因此没有充分说明货币的时间价值。该方法还忽略了投资回收期后的现金流，因为该方法的主要目的是确保项目在一定时间或一定时间之前产生足够的现金流，以满足资本成本。在此期间之后发生的任何事情都将被忽略。投资回收期的标准主要适用于短期投资项目，投资者主要关注短期盈利能力。

在运用投资回收期指标进行投资方案评价时，往往选择风险较低的项目，却摒弃了那些酝酿期较长、收益流较长的项目。而且，投资回收期法不应被严格视为盈利能力测试，特别是该方法在评估快速变化的项目时更有用，因为投资者的首要任务是收回投资。

2.2 折现现金流量技术

折现现金流量技术，又称为动态评价技术，是一种考虑了货币时间价值的分析评价方法。这类方法认为不同时期的现金流量具有不同的价值，从而不能直接相加减，应该通过一定的方法将不同时点上的现金流量折算到同一时点，即当前时点，才能进行比较、判断。折现现金流量技术是投资评价的常用方法，该技术可用于产生净现值（NPV）、内含报酬率（IRR）和现值指数（PI）等指标。

2.2.1 净现值（NPV）  在每一项投资中，现金流有两种方式：当投资产生时，资金向外流动;当投资开始产生收入时，资金向内流动。因此，任何投资的可行与否都可以通过比较资金流出总额和资金流入总额来衡量。投资者按照一定的折现率将现金流入和流出进行折现，这里的折现率是投资者的目标利率。目标利率是指投资者为了使投资有价值而要求的最低回报率，同时考虑到风险和所有其他相关因素。净现值是指投资项目未来现金流入总现值与现金流出总现值的差额，它反映了项目投资的新增价值额。净现值法将产生三种可能的结果，可能是正、负或零。

①净现值为正，表明现金流入的现值大于现金流出的现值。由于现金流按目标利率折现，正净现值意味着投资产生的回报率大于采用的目标利率，表明投资将产生利润。②净现值为负，表明现金流出的现值大于现金流入的现值，意味着投资收益率低于目标收益率，即表明投资将产生亏损。③净现值为零，意味着现金流出和现金流入的现值相等。如果净现值为零，则投资既不会出现盈利也不会出现亏损，这是投资收支平衡的另一种说法。

使用净现值指标进行投资决策时，要区分项目的性质：①对于独立项目而言，净现值大于零，说明投资收益可以弥补投资成本，则项目可行;反之，则项目不可行。②对于互斥项目，应选择净现值大于零中的最大者。

净现值作为投资分析评价指标考虑了货币的时间价值，也考虑可投资风险的影响，可以反映财富绝对值得增加，但是也有其不足之处：①不能直接显示各项投资项目本身可能达到的实际收益率;②未考虑投资规模的差异;③折现率，即目标利率很难确定，且采用不同的折现率，将会带来不用的结果。应用存在一定的局限性。

2.2.2 内含报酬率（IRR）  项目投资的内含报酬率（IRR）是指每一投资期内每一元投资所获得的收益百分比。它衡量每一投资期内未偿还的内部投资额的回报。关于内含报酬率，一个非常重要的观点是，它并不总是等于初始投资回报率。因此，未偿还的内部投资可以在持有期间增加或减少。

内含报酬率以比率作为计量手段，避免了净现值法的缺点。这种方法包括计算一个利率，即支出现值等于收益或收入现值（即净现值等于零的利率）。发生这种情况的利率称为内含报酬率（也称为DCF利率）。对于大多数投资来说，如果折现现金流的利率很高，那么流出的净现值将超过流入的净现值。另一方面，如果用于折现现金流的利率很低，则流入的现值超过流出的现值。流出的净现值和流入的净现值之间的平衡点显然位于非常高的利率和非常低的利率之间。这可以通过试错法找到，也就是说，通过使用各种试算折现率，直到IRR达到。

内含报酬率作为投资分析评价指标，需要一个基准的指标作为对比，例如政府债券利率、市场利率水平等，如果初始投资是通过借款方式取得，则应当与借款成本相比较，这里的基准指标即为项目投资确定的基准收益率。使用内含报酬率指标进行投资决策时，只要内含报酬率大于或等于基准收益率，则投资项目可行;反之，则项目不可行。在评价互斥项目时，通常选择内含报酬率较高的项目。内含报酬率是一种常用且重要的投资分析技术，它考虑了货币的时间价值和风险因素。能正确反映投资项目实际能达到的真实报酬率。但是运用这一方法所得出的结论，有时会产生歧义或错误，在此不予赘述。

2.2.3 现值指数（PI）  现值指数法，又称为获利指数法。现值指数是指投资项目未来现金流量的总现值与项目投资额的现值之比。它反映了项目的投资效率，即投入1元初始投资所获得的未来现金流的现值。

使用现值指数作为决策评价依据，与净现值法相同，分析时要视项目的性质而定。①对于独立项目，现值指数大于、等于1，表明未来现金流入的总现值超过、等于初始投资的现值，项目可行;反之，则项目不可行。②对于互斥项目，在同等投资规模下，现值指数越大，投资项目越有利，因此应该选择现值指数最大的项目。

现值指数法考虑了货币的时间价值和风险因素，能够真实的反映投资项目的盈亏程度，现值指数是一个相對数指标，其可以反映长期投资项目的投资效率。现值指数的不足之处在于其不能反映投资项目本身的收益水平，且不同规模的互斥项目的选择会产生误导性结果。

现金流折现本身并不是目的，它只是达到目的的一种手段。现金流折现不会告诉投资者投资哪一个计划，但它将为投资者提供非常有用的信息（财务性质的）作为其决策的基础。据此也不能反映所有财务、资金方面对投资者的吸引力，投资者可能必须根据其他非财务考虑做出最终决定。

与传统的收益率法一样，折现现金流量技术仅与它所依据的信息有关。如果折现现金流所依据的估计是错误的，折现现金流技术将不能避免投资者犯错误。

3  结论

在项目实施之前进行项目投资评价的重要性怎么强调也不过分。它有助于指导投资者做出决定，是否着手该项目。它为潜在投资者提供了在两个或多个项目之间进行选择的机会，对投资的多样化起着至关重要的作用。本文给出的评价方法有助于确定投资项目的价值。评价报告预测的准确性取决于评价人员的能力、报告的全面性以及为研究收集适当数据的能力。任何研究的不准确报告都会误导投资者，并可能导致项目失败和资源损失。

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