Duy Nguyen：2020年分散投资将日趋重要

Duy Nguyen

全球经济增长正迅速放缓，我们预计全球所有主要地区和国家在未来几个季度的增长均低于长期趋势，有关情况至少持续至2020年上半年。

根据我们团队专设的领先经济指标，大部分地区的经济在过去六个月急剧下跌，因此我们的宏观趋势框架显示全球商业周期正进入“收缩”状态（指增长低于长期趋势并正在放缓）。

全球经济会否在2020年陷入衰退？虽然我们认为可能性不大，但部分地区有可能经历衰退。

综观主要经济体，我们认为欧洲的周期动力最弱，且当前面临的经济衰退风险最高。鉴于欧洲深受全球贸易风险的影响，加上面临英国脱欧的不确定性及区内负利率状况，因此其对抗经济冲击的空间有限。

相反，虽然美国一直是表现最强韧的主要经济体，但开始有迹象显示全球经济放缓的影响蔓延至美洲，这与2015至2016年间的情况相近，当时世界其他地区的经济首先放缓，接着才到美国。

由于美国受贸易风险的影响较低，受内需的影响较高，因此在现阶段预计美国经济在2020年陷入衰退，似乎言之过早。

新兴市场方面，继过去两年增长稳步放缓后，中国经济开始展现企稳迹象，主要由工业订单增长带动。这些周期性指标出现变化，显然是深受贸易摩擦持续发展的影响，但中国决策当局基本上已成功推动经济转型。

根据我们的指标，目前要判断经济是否处于转折点仍言之过早，因为除中国以外的其他新兴市场经济仍在放缓，包括亚洲、拉丁美洲、欧洲、中东和非洲。

这次商业周期的一个大特点是缺乏通脹压力，因而容许央行通过降息和重启资产购买计划（即量化宽松），积极放宽政策。

虽然企业盈利增长显著放缓，但全球债券收益率大幅下跌，为股票市场提供重要支持。我们对全球市场信心的分析显示，货币政策促使全球风险偏好企稳，而根据我们的研究，此现象一般在全球商业周期经历转折点之前几个月出现，这为当前环境带来一些端倪，预示全球经济增长有可能在未来几个季度回稳。

2020年的投资启示

短期来说，我们预计不同资产类别的表现差距将会收窄，虽然收益率偏低，但预计政府债券和投资级别企业债券等较优质资产的回报将与风险资产相似，风险调整后回报更可能高于后者。

我们认为信贷市场的资本增值潜力有限，但考虑到借贷标准宽松和政策环境带来支持，预计市场环境稳定将有利于利差策略。

由于另类收益资产的收益率高于传统资产，而且与信贷和股票市场的相关性低，因此我们认为另类收益资产在经济周期后段显得特别具有吸引力。

虽然我们认为美国以外的发达市场股票估值比美股具吸引力，长期预期回报也较可观，但欧洲宏观经济疲弱，市场仍欠缺带动相对表现的周期性动力。因此，我们依然预计美股将在未来几个季度领先其他发达市场，最少持续至欧洲经济数据不再恶化为止。

另一方面，我们认为新兴经济体展现周期逆转的初步迹象，令新兴市场股票在中期有望领先发达市场股票，符合市场对前者长期回报较佳的预期。

近日，全球市场信心改善，利好规模和价值等顺周期因子，估值便宜也为这些因子提供支持。

综观宏观框架，虽然美元估值昂贵，但我们在短期对美元持中性观点。我们认为美国以外地区的经济增长必须取得周期性反弹，刺激私人资本由美国大幅回流至世界其他地区，美元贬值周期才会持续。就货币市场而言，鉴于市场环境稳定促进风险偏好，我们预计价值与利差因子将表现理想，在新兴市场更是如此。

长期策略资产配置启示

除上述短期观点外，景顺投资方案团队也制定资本市场假设（Capital Market Assumptions），以便估计全球主要资产类别的长期走势。有关假设是以十年投资期为基础，旨在提供策略性资产类别配置指引。长远来看，我们认为未来十年显然将与过去十年截然不同。

在过去十年：

美股及股票相关信贷策略备受青睐，与之前十年完全相反。

波幅偏低利好股票与固定收益市场的风险资产，蒙受亏损或出现市场抛售的情况寥寥可数。

另类投资方案的低相关性和低流动性溢价在期内的市场环境下未能获利，因而表现落后。

被动型策略的回报最强劲，因此指标难以取得领先表现。基本上，投资者因分散投资而蒙受损失。

我们认为未来十年的形势将与过去十年迥异。经历全球金融危机后的跌势并在2018年初触底后，市场波幅开始上升至我们认为已正常化的水平。如果波幅维持目前走势，我们认为投资者将面临实现回报目标的挑战，因此分散投资将变得十分重要。

因此，依靠传统60/40资产配置的投资者，日后的回报经验有可能大相径庭。我们预计在未来十年，以60%标准普尔500指数和40%彭博巴克莱美国综合债券指数组成的投资组合，其回报率将比过去十年减半，但承受的风险更高。预计全球股票和固定收益市场也会出现类似情况，但程度可能较轻微。

既然如此，制胜投资关键是什么？我们相信分散投资有助于投资组合抵御市场阴霾，并让投资者物色传统资产以外的机遇。

鉴于美国以外的股市估值较具吸引力，收益水平较高，我们认为有关股市在未来十年的回报潜力较佳，但波幅水平略高于美股。

我们认为另类投资方案可在预期低回报目标的资产以外带来分散投资的潜力，并提供有望高于固定收益市场的收益率，以帮助应对未来波幅加剧的挑战。

从风险调整后回报的角度来看，我们认为美国大型股比小型股更具吸引力；但从绝对回报的角度而言，我们偏好小型股。

我们认为英国和亚太股票拥有具吸引力的特点，但预计波幅高于平均水平。

固定收益市场方面，我们青睐久期较短和信贷风险较低的投资。我们明白久期具潜在效益，但随着全球收益率曲线平坦、呈负斜率或倒挂，我们认为久期投资的长远前景较不具吸引力。

（Duy Nguyen系景顺Invesco投资方案投资总监）