大力发展基础设施REITs的若干思考

吴慧德 刘永元

[摘 要]基础设施建设是国民经济基础性、先导性、战略性、引领性的产业，可以联动关联产业及要素的配置、集聚和裂变，具有“乘数效应”，是对冲新冠肺炎疫情冲击和维护“六稳”“六保”的重要工具。在地方政府财政收支两端承压，如何创新市场化以存量带增量的融资模式，盘活存量基础设施资产，又不加重地方政府债务负担，成为社会各界关注的热点问题。文章对全球基础设施REITs产品进行系统梳理和共性分析，并结合中国类/准REITs发展实践及国家最新政策，并提出相应政策建议。

[关键词]新冠肺炎;基础设施REITs;政策建议

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2020.36.027

1 前言

2020年是全面建成小康社会“十三五”规划的收官之年，是实现第一个百年奋斗目标的决胜之年。然而，突如其来的新冠肺炎疫情对我国经济社会发展带来前所未有的冲击。2020年一季度，全国GDP同比下降6.8%。在疫情防控常态化前提下，消费端和出口端都会受到较大冲击，稳投资成为扩大内需战略的重中之重。中央政治局会议多次强调，要加强传统基础设施和新型基础设施投资，对冲新冠肺炎疫情对实体经济的冲击。

从实践看，经济下行周期，受税基减少等因素的影响，中央和地方两级财政收支两端的平衡难度较大，而保居民就业、保基本民生、保市场主体、保粮食能源安全、保产业链供应链稳定、保基层运转所需的财政资金加大。如何通过基础设施融资模式创新，放大财政杠杆效应和金融杠杆效应，提高资金使用效率成为当前政府和学界关注的热点问题。从全球基础设施投融资经验看，不动产信托基金（REITs）是一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。通过发行公募基础设施REITs，将缺乏流动性的基础设施存量资产转化成流动性强的金融产品，经营方（发起人）回流资金后可立即投入新建项目，从而形成良性循环，基础设施资产的流动性和盈利能力都可得到提高。

2 全球基础设施REITs发展概况及共性特征

（1）美国基础设施REITs市场。2007年，美国国内税务局确认基础设施可以成为REITs的适格投资对象。REITs已成为美国基础设施建设的重要资金来源，标的涵盖光纤电缆、无线通信设施、能源输送管道、天然气储存及输送管线、固定储气罐等。目前，美国共有7只基础设施 REITs，总市值达 1300 亿美元，占美国上市 REITs 总市值约 11%，负债率为29%，利息覆盖倍数达4.03。

（2）澳大利亚基础设施REITs市场。澳大利亚共有58 只上市REITs，市值折合 900 亿美元。上市基础设施基金（以下简称LIF）投资于经营性基础设施资产，是一种类基础设施REITs的基金产品。目前，澳大利亚共有7只LIF，总市值约490 亿美元，底层资产包括收费公路、机场、铁路、码头等交通设施、通信设施、电力设施、油气管道等。LIF具备以下基本特征：①资产结构以基础设施等不动产资产为主，收入主要是类租金收入;②具有给予投资者长期稳定的分红的强制要求;③底层资产大多有政府特许经营权。

（3）印度市场基础设施REITs發展概况。印度证券交易委员会于2014年发布了《基础设施投资信托守则InvITs》。目前已有2家基础设施项目上市，分别为经营收费公路IndiGrid和经营电力的 IRB，总市值约为14 亿美元。印度 InvITs 与 REITs 两个守则内容大体上相同，主要条款为：①上市后发起人持有份额不低于 15%，锁定 3 年，投资不低于 25%;②投资者最少申购额 100 万卢比，最小交易单位 50 万卢比，门槛更高;③管理分为基金管理人和项目管理人两类，基金管理人需有子行业的专业人士配置。

（4）国际基础设施REITs市场的共性特征分析。①基础设施目标资产必须在本质上属于永久性构造物，其各个组成部分之间无论在物理上还是在功能上都是相互依存、不可分割的;②基础设施资产的用途只能是被动的运输或储存产品，并不涉及相关产品的生产或加工过程;③REITs一般只投资于已经投入使用的基础设施资产，出于维持较高分红比率的需要，很少涉及开发建设领域;④基础设施REITs投资标的涵盖交通运输、机场、港口、桥梁、通信、水利及城市供排水供气和供电设施等。

3 开展公募基础设施REITs的必要性和可行性

3.1 加快推进基础设施REITs的必要性

（1）政府层面。基础设施对一个国家和地区的经济增长具有短期和长期外溢效应。对政府而言，一是受新冠肺炎疫情及中美经贸等因素的冲击，深圳进出口额、PMI、社零、工业增加值等各项指标预计降至历史低点。发展基础设施REITs可盘活存量带动增量投资，助力政府实现“六稳”的政策目标;二是基础设施投资额通常占政府投资的一半以上，发展基础设施REITs可有效发挥财政撬动作用，吸引社会资本参与基础设施建设，挤出的财政又可投资到其他领域;三是依托规模化的REITs市场建设，有利于转移和分散系统性金融风险。

（2）企业层面。对企业而言，发展基础设施REITs是从债权融资向股权融资、从管资产向管资本的转型。一是推进公司型基础设施REITs是落实“国资国有企业改革试点”和 落实“上市公司+”战略的切实举措，能为全国地方政府融资平台市场化转型，降低政府隐形债务和化解存量金融风险探索经验。二是基础设施REITs可盘活企业运营期内存量经营性不动产提前回笼资金，缩短投资回报周期，回收资金可用以归还债务和投资新的项目。三是基础设施REITs是一种权益性金融产品，可优化发起人融资结构，提高直接融资比重，从而实现债务融资为主向权益融资与债务融资并重转化，有效降低资产负债率和企业风险，提高企业价值。四是有助于推进国资国有企业从“管资产”向“管资本”转型，做强做优做大国有企业，增强企业主体活力。

（3）投资者层面。一是基础设施公募REITs可解决社会资本方的退出路径问题。基础设施普遍采取PPP融资模式，投资金额大，资金占用时间长，社会资本方若通过PPP的方式获取资产，再结合REITs模式则可实现轻资产化运营的转变。二是丰富境内资本市场投资工具，公募REITs可向全民提供接近固定回报的收益率稳定、风险较小、流动性强集合普惠性投资工具，满足人民群众日益增长的权益性金融产品需求。三是基础设施REITs的底层资产普遍具有政府特许经营权，分红稳定，市场波动率小，流动性更高，可以推动公募基金、养老金、保险资金等投资优质基础资产。

3.2 加快推进公募基础设施REITs的可行性

（1）政策层面。近年来，国家相关部委已研究将公募REITs机制引入基础设施领域。2016年，国家发展改革委和证监会联合发布《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化相关工作的通知》提出要“推动不动产投资信托基金（REITs），进一步支持传统基础设施项目建设”。2019年11月，中国证监会副主席表示，“证监会正会同相关部委，研究推进国家政策重点支持领域的公募REITs试点工作”。2020年1月，深交所发布公告正在筹备公募REITs试点工作。

（2）实践层面。2003年7月，SARS过后经济疲软的背景下，我国香港和台湾相继出台了REITs相关条例，2019年年末香港REITs市值已突破2700亿港元。2005年，中国银监会曾提出组建“土地投资信托基金”的设想。2008年，美国次贷危机发生后，时任国务院总理温家宝提出要创新融资方式，通过并购贷款、REITs、股权投资基金和规范发展民间融资等多种形式拓宽企业融资渠道。2018年12月，人才安居集团发行国内首单公共租赁类人才公寓REITs产品，首期募集资金31亿元。2019年9月，国内首单基础设施类REITs产品沪杭甬徽杭高速资产在上交所挂牌，发行规模20.13亿元，利率3.7%。

（3）模式契合。国内基础设施建设普遍采用PPP模式，与REITs模式匹配度高。一是港口、铁路、高速公路等基础设施项目在物理上属于永久性构造物，且资产用途只能是被动的运输或储存产品，符合基础设施REITs标的物的选择标准。二是PPP项目公司通常为特殊目的公司（SPV），与控股股东形成财务、风险隔离，符合REITs上市发行条件。三是基础设施PPP项目普遍具有特许经营权，在运营期内可产生稳定现金流，并进行收益分配，可以通过修改公司章程约定较高的分红比例，从而与REITs的高分红比例特征相接近。四是成熟运营期的PPP项目风险因素类似于REITs的标的资产，即主要为不动产的运营风险，能为社会资本投资基础设施REITs时提供合理预期。

4 政策建议

第一，建议借鉴美国、新加坡、中国香港等地区的REITs的发展经验，尽快出台国内关于设立投资REITs的相关法律、法规，并进一步完善现有的《证券法》《基金法》，对REITs的设立条件、组织结构、从业人员资格、投资范围、利润分配等方面做出明确的规定。第二，要尽快挑选项目开展试点工作，建议要加快市场主体培育，培育具有基础设施项目管理经验和资金管理能力的市场主体，同时强化基础设施PPP项目的信息披露制度。第三，中國应探索在深圳证券交易所开立REITs板，在设计相关交易和制度框架时，应允许国外投资者投资购买国内发行的基础设施REITs。第四，要研究出台支持基础设施REITs的税收优惠政策，REITs 的主要优势和吸引力就是其在税收上的优惠待遇，如减免物业资产所有权发生转移时产生的增值税、所得税等。REITs 的企业所得税税基，为应税收入减去当期向投资人分配的股息。第五，基础设施REITs 90%以上资产需由进入运营期的基础设施项目组成，最高不超过10%可以购入新增开发项目，每年分配给股东的金额不低于REITs总收入的90%。

参考文献：

[1]于海东，冯长春.基于REITs模式的基础设施信托基金应用可行性分析——以高速公路为例[J].建筑经济，2011（4）：56-62.

[2]叶露，冯珂.PPP-REITs运作模式的设计与分析[J].建筑经济，2019（2）：30-35.

[3]郭上，镍登俊.积极探索PPP与REITs结合的创新融资模式[J].经济研究参考，2017（44）：21-24.

[4]李建军，李俊成.“一带一路”基础设施建设、经济发展与金融要素[J].国际金融研究，2018（2）：8-11.