浅析新证券法下核准制向注册制的改革

雷蕾

摘 要：新证券法的实施，主要变更的新条款涉及注册制的改变，本文简要分析核准制与注册制的差别，分析核准制向注册制发展改革的必要性与实用性，并且对核准制改革的发展历程进行详细介绍，旨在帮助了解注册制改革的重要性及其发展意义。

关键词：新证券法;核准制;注册制;证券法改革

一、核准制与注册制的区别

中国《证券法》于1999年7月1日开始正式实施，规定“公开发行股票，必须依照公司法规定的条件，报经国务院证券监督管理机构核准”的核准制制度。在核准制下，如果公司要申请上市需要向证监会发出申请，只有经过证监会的审批，才能准许企业上市。在我国的证券市场上，其A 股市场的主板、中小板、创业板都是实行核准制发行制度。核准制发行要求股票发行人在进行股票发行时，除满足证券发行规则外，证监会发审委需要对股票发行人是否满足上市条件进行实质性的审核。核准制的优势在于发审委的审核保障了即将上市股票的内在价值，保障了不同发行人处在公平的环境中，避免了财务造假的企业，或者存在重大风险和隐患的股票进入公开发行市场，可以有效地保护普通投资者的利益，建立有效保护制度，也维护了资本市场的稳定。与此同时，核准制下的股票的审核周期较长，审核的过会率也较低。很多公司从提交材料到最终过会短则两三年，长则四五年，漫长的审核周期会致使企业错过最佳的发展时期。

注册制实质是强制信息披露的财务制度。它是市场机制与证券监管机制在特定历史条件下博弈的结果，它的内涵既包括资源配置方式，又包括证券市场市场失灵时的纠错机制，以及公共执法与私人执法的效率问题。注册制发行是指股票发行人根据监管要求提交相关申请文件，充分履行企業信息披露的要求，监管机构只对发行人所提交的文件进行规范性的审核，而不对企业的本身进行实行实质性的审查。于核准相比，注册制大大地缩短了上市审核所需的时间，发行条件放宽，发行程序简化，监管事前“看门人”角色弱化甚至取消 ;提高了审核的效率，降低企业上市的成本。其特点在于准备发行证券的企业，只要按照信息披露的内容，特别是对于能够影响投资者的投资判断的因素，完整真实的进行充分披露，在交易所对信息披露材料的审核问询过后，交由证券监督机关，发挥中介机构在市场资源配置方面的作用，压实在信息披露方面的责任 ;证券监督机关只对上市发行企业信息披露的形式进行核查，只要信息披露的内容是真实有效的，另外上市公司符合市场的标准，那么就可以注册上市;并且严格事后监管，证券发行和交易违法违规成本大幅提高，强化投资者尤其是中小投资者保护，适时纠正市场失灵。

二、我国推行注册制改革的必要性

核准制是基于我国证券市场尚不成熟的历史背景下而实行的一种制度。证券市场发展的初期，市场环境还不成熟，需要政府干预，以弥补法律规定的不足，核准制下的实质性审查在很长一段时间是被认为符合国情的.但是，随着国家经济的发展，在证券市场对于企业的多元化需求以及投资者投资能力和风险意识的逐步提高的背景下，核准制下的实质性审查弊端逐渐显露，首先，核准制只是形式，上具有市场化特征，实际上发行决定权高度集中于监管部门，证券监管部门门兼具监管者和执行者的职能，责任难以界定。其次，股票发行上市异化为宏观调控手段，屡屡出现的IPO暂停和IPO重启打乱了市场节奏，其本质还是行政力量占据主导地位。第三，中介机构的角色定位不清晰。由“通道制”转变为“保荐制”主要是为了压实中介机构的责任，然而在发审委主导审核的情形下，中介机构主要还是起到“ 通道”作用，未能充分发挥其作用。市场对于股票的扩容需求愈加明显，为了应对以上情况，在新 《证券法》中，明确规定全面实行证券公开发行注册制。目前，世界各国都在或多或少地改革证券发行制度，吸收核准制和登记制的优点，优化证券市场。因此我国在证券市场逐步建立完全，投资者逐渐理性的情况下，将核准制改为注册制是完全必要的。因为这样不仅能提高我国证券市场的融资效率，还能对我国的经济发展起到助推作用。

三、新证券法下核准制向注册制改革政策的提出与运行

（1）核准制改革的提出

证券发行管理模式反映了资本市场中市场和政府的关系，同时也将对资本市场的发展产生深远影响。中国的《证券法》在 1998 年出台，2005 年有过一次比较大的修订，这是第二次全面修订。这一次修订应该说是大改，体现了进一步市场化、法治化、国际化的方向。其中，注册制改革既是本次修订的主线，也是公众关注的热点。本次修订对于控制市场风险，提高上市公司质量，维护投资者的合法权益，促进资本市场为实体经济服务，以及资本市场全面深化改革等方面，都具有重要的现实意义。本次《证券法》修订中一项非常重要的改革就是全面推行注册制。这是中国资本市场发展过程中对于发行制度的第三次改革，证券发行方式从最初的计划发行，到核准制（存在了相当长时间），再到注册制。这次《证券法》修订，就是在科创板实行注册制试点的基础上全面推行注册制。相比科创板的先行先试，作为《证券法》实施之后的首次改革，创业板注册制改革被认为是新《证券法》体系下中国资本市场改革的进一步深化，是完善资本市场基础制度、提升资本市场功能的重要安排。

（2）我国注册制改革推进路径的整体规划

按照渐进式变迁的改革思路，结合我国资本市场现状，我国证券发行的注册制改革进程可以划分设置为以下的三个阶段，即注册制改革的过渡期、即注册制改革的试验期和即注册制改革的全面实施期。

过渡期。注册制改革过渡期是指为了搞好注册制顶层设计，夯实注册制制度基础，完善注册制实施条件，而在注册制试验期和全面实施期之前设置改革准备期。在试验期和全面实施期之前设置改革过渡期，不仅是应当前立法修法进程、证券市场环境、证券制度基础、监管执法水平、投资者投资理念等实际情况，更是控制和降低改革风险，促进改革平稳实施的现实需要。设置过渡期主要是基于以下因素的考虑：一是实施注册制的基础仍然薄弱，需要在过渡期内加以夯实;二是设置过渡期可为管理层充分完善注册制顶层设计、统一改革认识提供有利时机;三是设置过渡期可为证券市场各参与方真正认识和适应注册制新模式提供一个必要的缓冲期。

试验期。设置改革试验期的必要性。设置注册制改革试验期的主要目的，是通过选择合适的证券市场板块，将过渡期拟定的注册制制度付之实践，以检验制度的可行性、可靠性及效果，并依据试验情况对有关制度做进一步调整和改良，以降低未来全面实施注册制的风险及成本。设置试验期主要是基于以下因素的考虑：一是采取先行先试的改革推进方式风险较低、成功率较高;二是在过渡期所拟定的注册制系列制度，需通过可行性测试及效果验证后，其可靠性和有效性才有保障;三是先行先试的改革方式可以增进市场参与方特别是广大投资者对注册制的认知和理解，消除市场“谈注册制色变”的不必要恐惧，增强参与注册制改革的信心，有效减少改革阻力。总体而言，开展注册制试验，对检验制度效率，察看改革风险，增强市场认知，减少改革阻力，促进改革取得最终成功具有重大现实意义。

全面实施期。经过过渡期的打基础和试验期的调整提升，注册制改革将进入全面实施期。重点关注注册制在主板市场的实施情况。尽管注册制在科创板和创业板进行了試验，但由于各板块市场存在较大差异，因此，在主板市场推行注册制仍然存在一定的变数和风险，对此应该清醒认识。在全面实施阶段特别是初期，应当密切关注注册制在主板市场的实施情况，适时做好制度的跟进调整与风险防控，以确保注册制能够在主板市场顺畅运转。不断完善注册制的法律法规及制度体系。协调好严管严治与成本效率的均衡关系。严管严治是注册制顺畅运转的生命线，从严要求、监管、从重打击，必然起到整肃市场和规范秩序的作用。

四、结语

注册制作为一个新的股票发行制度，在推动股票发行市场化、提升股票市场深度和广度、提升资本市场效率等方面具有重要的基础性作用。近年来，我国资本市场改革渐入佳境，停滞多年的注册制终于生根发芽，并茁壮成长。尽管注册制在国际上有充分的实践经验，但是在中国资本市场的实践才刚刚开始，仍然有很多经验需要总结，有很多不足需要补充和完善。继科创板成功试点注册制之后，创业板注册制改革也取得了初步成功。这既体现了科创板以增量改革带动存量改革的重要作用，同时也意味着我国资本市场注册制进入到2.0阶段。展望未来，在科创板和创业板成功实践的带动之下，注册制改革必将进一步推进到主板和中小板等存量板块。这必将为我国资本市场的全面深化改革打下坚实的基础，为我国经济的转型升级进一步发挥重要作用。

参考文献：

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（湖北经济学院专业硕士教育中心  湖北  武汉  430205）