企业对外直接投资的国家风险研究述评

高连和

（1.浙江师范大学 经济与管理学院，浙江 金华 321004；2.浙江师范大学 中非国际商学院，浙江 金华 321004）

改革开放40年后的今天，我国已成为全球瞩目的对外直接投资第二大国，对外直接投资已是我国国家利益的重要组成部分，在我国经济中占据越来越重要的位置，对全世界经济的发展也产生越来越重要的影响。在对外直接投资中，投资者不仅要关心东道国所在的投资环境，还需注意预测和防控东道国未来可能发生的风险事件。尤其在国际投资经营环境复杂多变、自身投资经验缺乏的情况下，企业“走出去”投资面临较大的国家风险。因此，对近些年国家风险与对外直接投资关系的相关研究成果进行梳理，理清国家风险的内涵演变、国家风险的种类、国家风险对FDI直接投资的影响、国家风险的防范措施等问题的研究现状和趋势，具有较大的学术价值和现实意义。

一、国家风险的多种释义

国家风险（Country Risk）涉及政治、经济、社会、文化、自然以及国际关系等复杂因素，因此其概念难以达成共识。又由于不同时期的国际政治经济活动背景不同，其内涵和外延也一直处于变化当中。国家风险的内涵经历了重商主义下的贸易限制风险、殖民地扩张下的战争与政治暴乱风险、跨国借贷加速兴起过程中的金融风险、大规模海外直接投资下的以政治风险为主的国家风险理论、间接投资迅猛发展下的主权信用风险（王稳等，2003）。

在国际银行的跨境业务背景下，Nagy（1978）把国家风险定义为跨边界贷款中导致损失的风险，强调该风险是由某个特定国家发生的事件所引起，而与企业或个人无关。1983年日本大藏省把国家风险定义扩大到跨国贷款以外的经营活动，认为国家风险是与商业风险相对应的概念，是指在对外投资、贷款和贸易活动中，投资东道国本身的危险程度（王巍等，2007）。之后，国家风险内涵进一步扩大到与企业跨国经营相关的种种风险，被定义为当商业交易跨越国家边界时所引起的所有额外风险，包括因经济结构、政策、社会政治机构、地理和货币方面的各种国家差异而产生的风险（Meldrum，2000），强调在企业母国境外开展业务的风险。Bouchet等（2003）也类似地将国家风险定义为相对国内交易而言在国际商业活动中面临的各种风险。更为宽泛地，国家风险被定义为由于一国的宏观经济或政治事件而造成的潜在损失（Calverley，1985）。

李福胜（2006）认为国家风险是指因为国家的某种特定政治、社会、经济、金融、自然环境和突发事件等因素引致的经济利益损失的可能性。王巍等（2007）认为国家风险是基于国家主权行为及一切不受当事人控制的全球经济因素导致国际商务契约无法完成的风险。张金杰（2008）认为国家风险是指在对外投资、贷款和贸易活动中，外国资产在东道国所面临的危险程度，是源于因国别政治或经济形势变化而导致的外国暴露价值的变化。王稳等（2017）将国家风险定义为东道国特定的国家层面事件通过直接或间接的方式，导致国际经济活动偏离预期结果造成的损失和可能性。

二、国家风险的不同分类

国家风险的种类划分基本大同小异，且不同风险类别间也并不是完全独立，而是彼此有传染和叠加。依据风险来源即根据引致风险产生的事件类别划分，国家风险既有来自政府主权行为的因素，也有来自社会民众组织、行业协会的因素；既有经济因素，也有政治、宗教等因素；既有人为因素，也有自然因素（王巍等，2007）。根据经济合作与发展组织（OECD，2004）的观点，国家风险包含五个基本要素：由债务人的政府或政府机构发出的停止付款的命令；由经济事件引起的贷款被制止转移或延迟转移；法律导致的资金不能兑换成国际通用货币或兑换后不足以达到还款日应该有的金额；任何其他来自外国政府的阻止还款措施；包括战争、没收、地震、瘟疫和洪水等方面的不可抗拒力。

Meldrum（2000）将国家风险分为经济风险、转移风险、汇率风险、地域或邻国风险、主权风险和政治风险。Bouchet等（2003）和王巍等（2007）将国家风险分为三类，即社会政治风险、经济风险和自然风险，并进一步将社会政治风险又分为社会风险、政府政策（决策）风险、政治风险。李福胜（2006）类似地将国家风险分为政治与社会风险、经济与金融风险和自然灾害与突发事件风险。在国际国别风险指南（ICRG，1984至今）中，国家风险被分为社会政治风险、经济风险和金融风险。

这些分类都是从较大视角出发的，还可把政治风险、经济风险、社会风险和自然风险再进一步细分。政治风险是国家风险中最重要的风险，是学者的重点研究内容。政治风险是东道国政治环境或与其他国家的政治关系发生的变化对企业造成不利影响的可能性。Busse（2005）将政府稳定、社会经济条件、投资概况、内部和外部冲突、腐败、军事政治、宗教紧张、法律和秩序、种族紧张、民主问责和官僚主义的质量作为衡量政治风险的指标。ICRG将政治风险分解为政府稳定性、社会经济状况、投资环境、内部冲突、外部冲突、腐败、政治中的军事、政治中的宗教、法律和秩序、民族紧张关系、民主的可信度、官僚阶层的素质。

经济风险是东道国经济环境、经济结构等重大改变导致投资回报不确定性增加。其往往与某些政治风险相联系，比如源于财政、货币和产业等基本经济政策目标变化的风险。王海军（2012）首次提出了国家经济风险的概念（Country Economic Risk，CER），即国家经济风险是与国家（政府）层面相联系的、由东道国（或母国）的宏观经济、财政金融等经济因素变化引起的外商直接投资损失的可能性，这种界定是从国家风险概念中剔除政治成分后的经济金融风险。张金杰（2017）认为海外投资面临的经济风险包括汇率风险、宏观经济政策风险和市场风险等。

社会风险是源自东道国非政府组织，如工会、环保组织和民族主义者等，并对外国企业产生不利影响的社会行为。社会因素与政治因素在国家风险中不是截然可分的，小的政治因素可以被认为是社会风险因素，大的政治因素便上升成为政治风险因素，恐怖主义、社会状况与民族关系和价值观等是社会风险的主要来源（李福胜，2006）。孙海泳（2016）分析中国在投资海外基础设施类项目时，认为社会风险是对象国环保、原住民权益、劳工权益等问题产生的社会组织风险。

自然风险是指可能对投资产生负面影响的自然现象，如地震、洪灾等。自然风险并不是国家风险研究的重点。有关文献较少。

国内有些学者还着重就中国对外直接投资的国家风险进行了归类。高勇强（2007）认为，中国企业对外直接投资面临政府干预风险、法律风险、文化风险、政府变动风险、战争与内乱风险、转移风险、国有化风险、违约风险、延迟支付风险、人身安全风险和第三国干预风险等11种风险。刘宏等（2010）将中国海外直接投资面临的主要外部风险分政治风险、主权风险、安全风险、法律风险、文化风险、工会及利益相关者风险和环保风险等7类，并概括了每一种风险的主要内容。姚凯等（2012）把中国企业对外投资面临的政治风险概括为没收、征用和国有化、腐败和政府效能低下、政府违约、歧视性干预和政策变动风险、外汇管制、战争、恐怖袭击和骚乱等。

三、国家风险对FDI的影响

关于国家风险的影响，学者们主要是通过实证分析得出不同风险类别对FDI的影响。

（1）政治风险的影响。总体上政治风险对外国直接投资流入存在负面影响（Hayakawa等，2013；赵青等，2016；Azzimonti，2018）。Vadlamannati（2012）基于美国对发展中国家的投资数据发现，政治风险越低持有51%及以上股权的美国公司越多，固定资产的比例越高，投资回报也越多。国家风险对外国直接投资的抑制作用还受到其他因素的影响。经济快速增长和要素成本降低等因素促使跨国公司大幅增加对高风险国家的外国直接投资（Feinberg等，2009）。全球FDI的增加可以减弱外国直接投资对东道国政治敏感性（Méon等，2012）。陈伟等（2016）发现，从整体上看，东道国国家风险对FDI流入量有负向影响，但影响不显著；从国别差异上看，国家风险对FDI流入量的影响方向和显著性在东道国不全一致。

学者们还具体研究了政治风险的某些构成要素的影响。在腐败研究方面，学者们有着截然相反的结论。Wei（2000）认为腐败减少FDI。郑磊等（2017）采用中国省级动态面板数据进行经验检验，也发现东道国腐败对外商直接投资流入存在显著的摩擦效应。也有观点认为腐败有利于规避监管和行政限制，易产生寻租行为，对外资流入有促进作用（Egger，2005）。但若东道国控制腐败，会对海外投资吸引力产生显著的抑制作用（唐礼智等，2017）。

在没收、征用研究方面。Maliar等（2008）从主权风险对从富国向穷国资本流动影响的角度研究发现，如果外部性很大，发展中国家永远不会征收外国资产，且表现为完全保护外国人的财产权；如果没有外部性，发展中国家总是征收外国资产。Asiedu等（2009）研究表明征用的威胁导致投资不足，且随着征收风险的增加，最优外国直接投资水平下降。Akhtaruzzaman等（2017）实证得到制度因素可能使外国资本突然且完全损失，从而成为影响期望回报率的主要因素，其中征收风险又最为重要。

（2）经济风险的影响。王海军（2012）认为国家经济风险中的经济风险和金融风险对OFDI都产生了显著影响，相对于金融风险，OFDI对于经济风险的反应更为敏感。陈伟等（2016）发现东道国国内市场规模、经济开放度、汇率和进出口总额对东道国FDI流入量呈显著正向影响；而东道国通货膨胀率和借贷利率对东道国FDI流入量是负向影响但不显著。余官胜（2017）认为经济风险在增加经营不确定性的同时也伴随着高收益的可能性，东道国经济风险可能会对不同动机的企业对外直接投资产生不同的影响，并通过实证研究发现，中国企业对外直接投资在集约增长维度属于风险规避类型，但在扩张增长维度属于风险偏好类型。

（3）社会风险的影响。邱立成等（2012）发现中国对高收入国家直接投资极易遭受潜在的法律制度风险和环保制度风险。孙海泳（2016）发现源于东道国国内政治、环保、原住民权益、外部介入和自身等因素的社会组织风险导致中国海外基础设施投资项目夭折、搁浅和亏损等负面现象。张元钊（2017）利用“中国全球投资追踪”数据库数据，研究表明东道国人类发展指数对中国企业对外投资有正的显著影响。

（4）自然风险的影响。自然风险虽然会对FDI投资效益产生较大影响，但是其往往突发。Escaleras等（2011）采用1984年至2004年间94个国家的外国直接投资与袭击这些国家的灾害数量之间的关系，发现自然灾害与一个国家的外国直接投资呈负相关和统计显著相关。

（5）制度风险的影响。邱立成等（2012）发现中国对高收入国家直接投资极易遭受潜在的法律制度风险和环保制度风险，而对中低等及低等收入国家则需注意政治制度风险。Hayakawa等（2013）发现在政治和金融风险中，只有政治风险与外国直接投资流入有反向关系，而低金融风险不会吸引外国直接投资流入，特别是对发展中国家而言；在政治风险的各个组成部分中，仅发展中国家的内部冲突、腐败、政治军事和官僚主义质量与外国直接投资流入成反比。潘镇等（2015）分析发现中国对外投资趋于进入制度风险较高的国家，对发展中国家的投资有着制度接近特征，流向发达国家的投资对东道国的制度风险不敏感。蒋冠宏（2015）认为中国对外直接投资与高收入国家的制度差异和中国企业风险呈现“倒U”型趋势，而与中低收入国家的制度差异和中国企业风险呈现“U”型趋势。

四、国家风险的防控措施

对于国家风险的防控，学者们主要从国家和企业两个层面进行了研究，提出了降低和抑制国家风险的对策措施。

（1）国家举措。双边投资协定（Bilateral Investment Treaties，BIT）通过法律承诺确保公平合理地对待外国投资者，降低了投资风险从而吸引外国投资者。实证发现BIT确实促进了签约国之间的对外直接投资（Busse等，2010；宗芳宇等，2012）。Colen等（2016）进一步发现征收风险较大的经济部门、沉没成本较高且企业特定技术水平相对较低的部门及对外国所有权敏感的部门，BIT最有效。不过，BIT的作用与东道国的制度环境息息相关，在东道国制度环境较差时，BIT的签订有显著的促进作用（易波等，2012；王培志等，2018），当东道国的制度质量跨越门槛值之后，BIT的促进作用变得不显著，即存在显著的东道国制度环境的门槛效应（邓新明等，2015）。这也在中国对外投资中得到验证，即BIT对中国对发达国家投资的影响不显著，对中国对发展中国家的投资有着显著的积极影响，这是由于BIT在一定程度上可以替代东道国的制度缺位（杨宏恩等，2016；李江等，2017）。

援助与对外直接投资的联系日趋紧密。Asiedu等（2009）认为援助可以减轻（但无法消除）征收风险对外国直接投资的不利影响。胡兵等（2015）认为中国对非洲国家的发展援助，有利于促进中国的对外直接投资，尤其是当中国投资进入规模较小的东道国时，援助对企业开展海外直接投资的促进效应更为明显。Lee（2017）认为反恐援助可以减轻恐怖主义对外国直接投资的负面影响。周经等（2018）发现在非洲自然资源丰富的国家投资时，经济援助可以有效降低投资风险。但也有学者发现援助和FDI关系并非完全如此。王 等（2013）基于17个OECD国家对华援助和FDI数据，运用扩展的Solow模型发现，在短期对华发展援助挤出了这些国家对中国的FDI，但在中长期促进了对中国的FDI，且时间越长，促进效应越强。Lu等（2017）发现在资源丰富的非洲国家，中国援助对政治风险与对外直接投资之间的关系具有积极的调节作用，但是从整个非洲国家来看是消极的。

良好的双边关系作为一种替代性的制度安排，对在低制度质量的东道国的投资具有促进作用（潘镇等，2015；武立东等，2016）。刘晓光等（2016）和杨连星等（2016）基于2005-2014年中国企业对外直接投资数据，也证实友好的双边政治关系对东道国制度质量有补充效应，有助于促进企业对外投资规模，而双边政治冲突则对企业投资有显著的抑制效应。正是由于良好的双边关系减弱社会政治风险对企业投资的负面影响，在友好国家投资时，企业并不关注东道国政治风险（孟醒等，2015）。

海外投资保险作为一种政策性金融形式，已成为各国对外经济政策和金融体系的重要组成部分，对保证母国对外投资安全和利益具有重要作用。海外投资保险制度主要有三种模式：与东道国双边立法的“美国模式”、国内单边立法的“日本模式”和混合立法的“德国模式”（张金杰，2017）。

外汇托管委员会可以通过消除外国投资者在投资支出中的汇率风险来刺激发展中经济体的外国直接投资（Yip，2006）。

建立有利的国际秩序并采取外交、政治、经济、法律甚至军事等手段，可以保护本国企业在海外的经济利益（甄炳禧，2009）。

（2）企业对策。构建国家风险防范机制方面，陈立泰（2008）认为对外投资企业须树立国家风险意识，培育全员风险管理文化，构建国家风险防范体系，将风险管理渗透到跨国投资经营的各个环节和领域，形成良好的风险控制环境。聂名华等（2008）构建了企业境外直接投资集成风险管理系统的框架。张鹏（2011）提出了境外直接投资风险管理与决策的两阶段评价框架。

在国家风险防控技术方面，刘红霞（2006）认为构建境外投资风险预警系统是防范境外投资风险的有效措施，通过风险预警系统的有效运行，可以对境外投资风险进行跟踪、监控，及早地发现投资风险信号。现有的国家风险预警主要采用线性判别分析法（如Zeta模型）、模糊层次分析法、概率回归模型法、人工神经网络法等。陈菲琼等（2012）认为通过分析国家风险，估计风险概率、损失幅度，从而能综合衡量所有风险因素对企业战略目标实现的影响程度。

从战略风险管理角度，Miller（1992）全面归纳了五种投资风险管理措施：规避即通过未进入则推迟进入、已进入则退出方式规避高度不确定市场；控制即通过政治活动、市场支配力等方式控制外部突发事件；合作即通过多边协议等协调方式进行的不确定性管理；效仿即通过效仿同业公司的战略应对不确定性；灵活即通过产品、市场分散化和经营灵活性来应对不确定。

在企业选择市场经营策略上，Feinberg等（2009）提出跨国公司在建立控股或全资业务后，可通过增加其公司内部销售的范围来应对国家风险。Jiménez等（2014）发现企业投资地区更加多样性可应对政治风险。綦建红等（2015）发现企业会根据其他企业（特别是同行业企业）的投资经验进行序贯性的市场选择与跟随，从而降低其进入成本和风险。

在与政府关系中，一些企业的政治风险经历可以积累处理政治风险的经验，使企业能够更好地实施一系列政治行动，如谈判进入条件、游说、诉讼、竞选捐款和联盟形成，从而获得优惠条件、降低环境不确定性、降低交易成本并增加公司的存在时间（Jiménez等，2014）。在与社会组织关系中，企业需强化对生态和人文等考量，重视与当地社会组织的沟通，利用媒体等当地社会资源（孙海泳，2016）。

五、国家风险的研究展望

通过系统地分析现有的研究成果，笔者认为未来可以从以下几个方面深入开展国家风险的研究：

第一，把母国、第三方国家（组织）也作为国家风险来源，扩大研究范围，从母国、东道国和第三方国家（组织）多角度综合研究国家风险。现有研究大都关注东道国国家风险，忽视了母国和第三方国家（组织）也会成为国家风险来源，比如母国对外投资政策变动、第三方国家（组织）对东道国制裁和东道国周边地缘政治等因素引起的国家风险。

第二，加强国家风险与对外直接投资间的内在理论联系的研究。现有文献以经验、实证研究为主，理论研究很少。FDI与国家风险的实证研究，仅把国家风险当作外生变量来对待，研究结果浅显，只说明是正负方向，而未对二者关系的深入研究。深入的理论研究将能深刻揭示两者之间的影响机理。

第三，不同国家风险之间的关系和作用机理需要具体研究。研究国家风险影响，不能仅仅直接以政治风险、经济风险等大指标研究，也不能仅仅研究单一因素。以大指标研究，会掩盖不同因素之间的关系，而单一因素可能不能真实反映实际情况。复杂交织的现实更需要对不同国家风险之间的关系和作用机理进行具体研究。

第四，细化研究国家风险来源和国家风险受体。不同国家风险在不同类别国家或地区、在不同行业的影响程度有差异。首先世界各国各地区政治、经济发展存在较大差距，其国家风险大小和类别也就存在差异；其次不同类型的FDI如市场导向型、资源导向型和技术导向型，有不同的国家风险容忍度；再次处在不同行业的企业、不同性质的企业（如国有企业和非国有企业），受国家风险的影响也存在差异。因此，需要对对外直接投资的投资主体、产业类别、投资方式和地域分布等与国家风险的关系进行系统分析研究。

第五，突出国家风险防控的针对性操作方案研究。尽管已有一些防范国家风险的具体方法，但现有研究结论主要还是给出国家风险防范整体性框架。可以进一步根据国家风险类别，深入具体研究国家风险的防控方法、技术和手段。