关于新常态下国企资本运营模式选择的思考

2014年起，国内经济的高速增长态势，受到当时全球政治、经济复杂化、2008年经济危机等因素的影响，从平均10%的增速逐步降低到平均6-7%的增速水平。经济增长趋势将放缓是国内经济的新常态，标志着我国经济发展进入到一个全新阶段，经济发展方式正面临着根本性的变革。本文主要是立足于经济新常态的特点，从企业资本运作的相关理念入手，探讨了新常态下国企资本运作面临的机遇和挑战。结合国企的特点，提出了新常态下国企选择资本运营模式的几点建议，以帮助企业理清资本运营的方向，找到资本运作的最佳途径。

一、新常态和资本运作概述

（一）经济新常态的内涵和特征。新常态是习近平总书记在2014年5月于河南考察时提出的重要论述。当时，习总书记从我国经济发展的阶段特点出发，提出要增强发展信心，抓住国内经济发展的战略时机，积极适应经济新常态。经济新常态是对比过去的经济运行状态提出的全新论述，是指导我国经济发展的重要科学化指南。从字面上看，新常态的新，是比较过去传统的经济运行状态而言，常态是指一种经济发展的运行状态。新常态的主要内涵是，在这种崭新的经济环境、运行状态确立后，会在相当长的一段时间内稳定运行，直到经济发展环境和条件再次出现新的变化，导致经济运行状态出现巨变。经济新常态是我国经济长期高速发展、加入全球化经济运行之后的必然趋势，是以变革推动国内经济从量变向质变转化的过程，是通过全面持续深化改革来实现经济结构优化调整和转型升级的重要时期。

经济新常态的主要特征表现如下：第一，国内经济增速将逐步放缓，在中高速水平发展，这是新常态最根本的特征之一。第二，经济结构的优化升级改造势在必行。这主要是因为全球性的消费需求萎缩，导致供给大于需求；加上国内居民收入的增加带动消费能力提高，对高质量的消费需求反推着国内传统产业必须改变靠规模、靠人力资源红利取胜的法宝，产业结构逐步从低端向高端发展和升级。第三，创新驱动将替代要素驱动和资源驱动推动经济发展。改革开放以来，国内经济发展主要是依靠能源消耗、环境污染等代价换来，在目前环境承载能力越来越弱的情况下，推动环境保护和经济发展的相融互促，以创新驱动才能实现绿色生态发展、全面可持续发展。

（二）资本运作的内涵和方式。资本运作的本质是一种科学的、高级的经营管理模式，是企业以市场环境变化为导向，对资产或者资本通过科学管理策略，实现创造价值、提升效益的企业发展目标。资本运作主要是企业综合统筹、科学利用内外部资源，通过优化配置实现企业良好的利润，实现财务绩效目标，促进企业发展。目前企业资本运作的方式主要有两种：第一是扩张型。这是在资本、资源交易双方具有相似结构的情况下，为扩大规模，形成规模效应而进行的产权交易。企业扩张资本能通过提高管理效率和协同效应，降低交易成本，获取市场上的战略发展机遇，以企业的联盟实现共赢。第二是收缩型。这是一种以退为进的资本扩张模式，通过运用剥离资产、分设子公司等资本运作方式，将一些市场前景不好的业务进行清理和剥离，虽然会造成公司规模减小，但是更有助于企业优化资源配置，提高运营效率和综合价值。

二、新常态下国企扩张并购存在的财务风险分析

国企是国家经济建设的主力部队。在新世纪初国内经济增长处于高速发展时期，宏观经济环境向好，宽松货币政策给国企带来了发展契机，很多国企都选择采用扩张并购的资本运行方式扩大企业规模，增强市场竞争力和话语权，通过多元化经营打开更多获利渠道，为企业创造了更大的利润。但随着经济新常态的到来，扩张并购带来的各种风险在内外环境叠加影响下也变得更加突出，主要表现为：

（一）并购估值中的财务风险。企业并购的首先程序就是对并购企业进行合理估值。这是对目标企业的现有资产价值，未来的盈利能力的全面综合评估。但是在实际并购中，因为目标企业的财务数据不够真实、不够全面和不够准确等因素的影响，导致估值容易产生偏差。特别是新常态下，对经济大环境黑天鹅事件的难以预计，导致对未来盈利能力的评估不够准确。比如今年突发的新冠疫情，就对很多产业的发展带来难以预料的阻碍。

（二）融资中的财务风险。大多数企业在并购中需要巨大的资金支持。很多企业的自有资金往往不够，会采取融资的方式来解决资金上的缺口。在利用自有资金进行企业并购时，会导致占用流动性，导致企业增加流动性风险、经营风险。在利用外部资金进行融资并购时，很多企业会采用杠杆并购的模式，这是一种以小博大，以少赚多，高利用率的资金使用模式，但是风险也非常巨大。一旦资金链条上某个环节出现状况都会带来系统性的崩塌危险，安全性比较差。

（三）支付中的财务风险。企业并购中无论采用现金、股权还是混合型支付方式，都会带来财务风险。现金支付数额过大，会导致企业出现流动性风险，股权支付会出现股权被稀释的风险。就算是采用混合性支付，也会让财务风险被转嫁到股东之后，对企业发展带来不确定性的影响。

（四）整合中的财务风险。企业完成并购之后，企业需要对目标企业资源进行整合。但在整合过程中因行业环境的复杂性和不确定性，如果出现对资源的估值不准，难以实现资源互补，就会出现规模不经济的现象，甚至还会被整合企业拖累，产生巨大的财务损失。严重的很可能会导致企业重组失败、破产清算。

（五）其他不确定风险。如政府干预或者是新政策出台导致出现行业发展前景不乐观的财务风险；企业并购后人力资源管理中员工安置引发的财务风险；并购中内部交易、虚假报表等带来的欺诈性财务风险等。

新常态下，国内外经济发展形势更加复杂多变，地缘政治等各种不确定因素增加，这都说明国企继续采用扩张并购的资本运作方式，难以保证企业的持续稳定发展。国企和其他企业不同，在肩负经济责任的同时还肩负着社会责任，因此国企在发展中不能盲目为获得利润而进行扩张并购，而是要适应新常态的发展变化进行资本运营模式的选择。

三、新常态下国企资本运营模式的选择建议

目前，还有很多人片面地认为，经济新常态就是经济发展速度降低、放缓。这虽然是经济新常态最基本的表现形式，但是经济新常态，也倒逼着企业眼睛向内，深挖潜力、优化资源、调整结构，以企业发展的质量来赢得新常态下的持续发展空间。国企在新常态下选择资本运营模式要从以下方面进行基本思考。

（一）正确认识收缩型和扩张型资本运营模式的关系。扩张并购和收缩重组都是企业对经济资源进行优化配置的手段，并没有优劣之分。扩张并购是通过不同企业之间的重新组合，来实现对生产要素的重新配置；收缩重组是面向企业内部的资本、资源的调整行为，两者都是推动企业以提高资源使用率来创造更大的价值。收缩型和扩张型资本运营模式的运行动机都是为实现企业利益的最大化。虽然两者实现的过程不一样，如扩张并购是通过企业之间的重组，实现“1+1>2”的企业发展效应。而收缩重组是通过企业内部的优化重组、合并，乃至于业务清理等手段，在规模缩小的情况下，减轻运营成本，提高利润产出率。要辨证地认识企业的收缩和扩张，认识到收缩本质上是一种战略上的调整，以暂时的收缩，寻求企业更长久的发展；是在以退为进，通过剥离不符合发展需要的业务，轻装上阵，推动核心业务的长足发展。

（二） 深入思考新常态下企业主业和辅业的关系。新常态另一个突出的特点就是，面临更多不可预测、不可控制的突发状况。国企经过多年的发展，主业不精、包袱过重、辅业不强等已经成为拖累企业发展的主要问题。很多企业在房地产、金融服务、医疗服务等和主业无关的项目上投入了大量的资金和人力，但是资本的回报并不高，并导致企业的财务经营风险增加。在国家提出房子是用来住的导向后，2019年以来，有些试点省份的相当一部分非房地产国企，纷纷向内部房地产业务开刀，通过大刀阔斧地改革、改制、重组、剥离等资本运行方法，加速退出房地产市场。这样，一方面减轻了企业资金在房地产项目的过度占用，降低了流动性风险，也让企业能集中资金和资源在自己的主业领域深耕细作，以管理创新、技术创新赢得企业未来持续稳定的发展空间，这种做法是值得我们大力提倡和推广的。

（三）以国有企业做大做强做优为方向，不断创新资本运营模式。新常态下，国家积极适应内外部环境的变化，对中国社会主义市场经济体制进行完善，推动社会经济的转型升级。国企应该抓住机遇，认真贯彻落实国家陆续出台的关于深化国有企业改革的相关精神，以做大做强做优国企为目标，进一步破除体制机制上的不足，防止国有资产流失，实现国有资产的保值增值，让国有企业真正成为独立的市场主体。近五年来，在国家新一轮国企改革政策的指引下，国企合并改革不断深入，国家监管的央企总数已经由112家减少为96家。国家要求在2020年十三五规划的收官之年，在国企改革领域取得关键性、决定性成果。通过促调整、转方式、引民资等方式，通过清退、重组、创新发展等资本运营方式，以资本市场来推动国企获得更广阔的市场，更稳定地向前发展。可以探索基金、期权、风险投资等有效的形式来实现企业资源的合理利用，不仅提高资本的利用效率，也让国企的运营更加公开透明；还可以利用多种渠道来聚集资本，缓解国企发展中的资金等方面压力，促进企业经济实力的提升和核心市场竞争力的增强。

从以上研究可以看到：经济新常态下，只有高质量的企业才会有生存发展的机会。国企管理层在进行企业战略规划和顶层设计中，一定要从市场、成本、行为等各方面进行深入分析研究，既立足当前发展需要，又具有长远发展眼光，正确认识收缩型和扩张型资本运营方法的关系，以新理念、新思维、新方法来更有效地使用资本运营手段，推进国有资本结构的优化升级，提高企业的美誉度和市场竞争力，让国有资产保值增值，为社会主义市场经济发展创造更大的价值。