福建省森林游憩价值资本化的风险管理建议

杨小丽 ，潘长风

（1.闽江学院 a.海西财政与金融发展研究中心；b.新华都商学院，福建 福州 350121；2.福建江夏学院 金融学院，福建 福州 350108）

一、福建省森林游憩价值概况

本文中的游憩资源指的是自然环境、人文环境或是组合了自然和人文环境，可以满足游憩者的需求，可以提供游憩活动机会的场所，包括所有游憩地的服务和设施。

森林游憩资源价值应包括两部分：一是对所获得的游憩资源价值的利用，指游客通过游憩资源获得收益，可分为直接使用价值和间接使用价值。[1]其中，直接使用价值是生态旅游区直接提供的服务价值，包括景观、娱乐休闲等的门票收入，此外，还包括研究独特珍贵的自然资源产生的巨大社会效益。间接使用价值是森林旅游区间接提供的服务价值，主要是指可以为人们的游憩活动提供相应的支持功能，如调节气候、涵养水源、维护生态系统等，并可无偿使用。另一部分是游憩资源的非使用价值，是森林资源中不能直接为人们所利用或不能为当前人们所利用，而是供未来或子孙后代利用的价值，也就是游客为保护自然景观和资源不被提前开发而为子孙后代使用所愿意支付的费用。

福建省位于祖国的东南部、东海之滨，与宝岛台湾隔海相望，属亚热带气候，省内多丘陵山地。随着立体交通网络的成熟和完善，“清新福建”品牌受到广泛青睐，丰富多样的旅游资源与产品得以推广。福建有武夷山、太姥山等19个国家级风景名胜区，森林覆盖率达65.95%，连续38年位居全国第一，是中国空气质量好和水质资源优的绿色省份。2016年，福建省旅游人次达到3.15亿人次，同比增长18.1%，旅游总收入近4 000亿元（3 935.16亿元），同比增长25.3%，比去年同期增长9.3%。2016年，福建接待入境游客6.807 9亿人次，比上年增长15.1%。全省游客满意度为76.61分，比上年提高0.11分，实现了“十三五”规划的良好开局。[2]

福建省森林游憩资源景观独特、品位高。可以结合福建省的自然景观、历史渊源和特殊的地理位置，开发风景特色休闲、宗教遗址体验游憩、以民俗以及民族风情为特色的民间娱乐游憩等，扩大吸引力和影响力。随着旅游经济的发展，福建省对森林游憩资源开发越来越重视，经济效益持续增长。

同时，在一定的发展阶段，不同生活支出水平下，人们对森林游憩价值的支付意愿会有明显差别，居民对于森林游憩价值的认识和重视程度，也会随着地区经济发展和生活水平提高，从而不断提高。[3]

游憩价值资本化运营的前提是要实现生态资本的运作。要形成生态资本的认知，应先了解其带来的效用。人们对森林游憩的使用价值的判断和对其稀缺性的认识会制约生态资本的投入。应明确生态游憩资本的产权，确定资本权属与权益关系，通过生态产品或服务的市场交换，实现生态资本价值。因此，促进生态游憩价值资本化市场的形成，保障生态资本价值实现[4]，最关键的一点是建立和完善游憩价值资本化的定价机制，促成生态游憩资本合理均衡价格的形成。在此基础上，将森林游憩效益的一部分，再通过实物、技术、资本和劳动力的形式，投资到区域生态环境保护和建设中，使生态资本存量不断增加，从而实现游憩价值资本化运营的良性循环。[5]（参见图1）

二、福建省森林游憩价值资本化模式

2014年《国务院关于促进旅游业改革发展的若干意见》[6]和2015年《国务院办公厅关于进一步促进旅游投资和消费的若干意见》[7]中相继提出“发展旅游项目资产证券化产品”与“推进旅游项目产权与经营权交易平台建设”。旅游资源资本化研究有利于推动制度落地。福建省森林游憩价值资源与周边省份森林游憩产品有较高的相似度，这明显影响了福建省森林游憩的发展。探索福建省森林游憩资源资本化模式，分析其资本化过程中的风险，对福建省森林游憩资源的开发具有重要意义。

（一）森林游憩资源经营权流转模式

我国大部分生态游憩资源的所有权是国有的。在资源保护与利用的双重责任下，福建省的森林游憩资源也存在开发资金不足或开发水平不高的问题。在此背景下，经营权转让已被证明是符合我国现状的一种有效的市场运作方式。[8]然而，在我国相关法律中并没有旅游资源经营权这样的提法，尚未成为一项法定权利，森林游憩资源经营权的流转被限制和阻碍。

国内学者关于旅游资源（资产）资本化的实现过程的研究，大致可分为两种较认可的观点：第一，旅游资源市场化后真正转化为资本[9，10]；其次，旅游资源资本化过程是旅游资源产权（经营权）转移的过程[11，12]。进一步分析表明，通过经营权的市场化配置，如出租、抵押、转让或者入股等方式，市场化程度更高，远远高于经营权人自主使用模式。经营权质押模式的典型例子是七彩丹霞景区将经营权质押，与兰州银行张掖分行签订1亿元贷款协议[13]。再就是旅游资源经营权转让模式。旅游资源管理权的转让，是指转让人在转让期限内依法将旅游资源管理权转让给受让人，一般在平等主体（企业）之间进行，国家把旅游资源有偿转让给受让人。在国内景区旅游资源经营权流转过程中，经营权的流转与其说是一种转让，不如说是一种出让。2012年，福建福清市公开挂牌，将东壁岛沿海旅游资源40年经营权“合并出让”，一起出让还包括相关范围内的建设。[14]此外，将经营权作价出资，以旅游资源经营权入股形式，依法将其转移给股份公司，这种模式也是国内景区经营权流转的典型模式。[15]如2004年，四川青城山风景区和都江堰风景区管理权形成的无形资产折价入股都江堰兴投资有限公司（国有独资公司）。

图1 森林游憩价值资本化运营示意图

（二）森林游憩资源资产证券化模式

目前，游憩资源资产证券化模式仅适用于人工游憩资源，具有用益物权性质的旅游资源经营权可以依法转让。首先，具有债权性质的旅游资源经营权只能按照国家政策进行质押，以避免过多的旅游资源被商业化。[16]其次，以合同债权形式，将具有旅游资源的性质的土地转让，这相当于开发商在开发旅游资源过程中，免费使用了一部分旅游资源，这是国有旅游资源资产流失的根本原因。第三，避免旅游资源管理权高估而导致开发商为了获取高额利润过度开发旅游资源，破坏旅游生态环境。同时，应避免对旅游资源经营权估价过低，以免开发商严重挤占地方政府和社区居民的合法权益。

国内游憩资源资产证券化实例有2012年12月设立的“欢乐谷主题公园人园凭证专项资产管理计划”[17]和2014年8月设立的“广州长隆主题公园人园凭证专项资产管理计划”。两大专项计划的原始利益相关者和发起人（母公司）都是旅游行业的龙头企业，基础资产现金流稳定上升。此外，二者都设置了提前终止机制：如果主题公园被抵押土地使用权被处置，导致业务中断，则专项计划提前终止。在游憩资源证券化过程中，门票收入与土地使用权是密不可分的。最后，担保人应向原股权持有人提供不可撤销的连带责任担保。因此，游憩资产证券化模式不仅可以拓宽景区的融资渠道，还可以保证资金的安全，提高资产的利用效率，提高游憩资源的资本化收益。

三、福建省森林游憩价值资本化过程中的风险探析

（一）基础资产质量风险

所谓基础资产质量风险，主要是指基础资产根据自身性质影响现金流稳定性的风险。什么样的基础资产可以证券化，即基础资产的性质和范围的界定是资产证券化法律风险防范的首要问题。只有能够产生可预测的、稳定的、可持续的现金流的基本资产，才能支持资产支持证券，才能充分保障投资者的权益。[18]对于防范基础资产本身的质量风险，目前各国的普遍做法是通过立法界定可以证券化资产的范围。我国证监会在2014年11月颁布的相关规定中指出，拟证券化的基础资产必须满足“权属清晰”“独立、可预测的现金流”和“可特定化”等条件，同时，采取进一步的措施进行明确，如“负面清单”方式，负面清单的确定需要资产管理人及其聘请的信用评级机构、审计机构、律师事务所等中介机构完成全面和仔细的核查。

在森林游憩价值资产证券化过程中，对森林游憩价值的经营权、门票收益、质押权属等的确定以及对相关品牌和附属产品开发价值的确定，需要政府、企业、专家及相关部门配合，全面评估，并进行有效监督和管理。

（二）信用风险

信用风险又称违约风险，是指资产证券化参与者对其承诺的各种合同违约可能造成的损失。从简单意义上讲，信用风险表明证券化资产产生的现金流无法支持本金和利息的及时支付。在整个资产证券化交易过程中，投资者最依赖的两方是资产支持证券承销商（投资银行）和代表投资者管理和控制业务的受托人，因为每一方的作用都是至关重要的，合同到期或在一个可接受的替代方接管前，任何一方放弃合同规定的义务都将给投资者带来风险。

人造旅游资源目前可以用作森林游憩资源资产证券化，而且旅游资源经营权可以流转的必须是具有用益物权性质的游憩资源，如果旅游资源经营权属于债权性质的仅能依据国家政策进行权利质押，以避免过多的旅游资源被商业化运作。由于旅游经营资源的不合理开发或是经营不善，资产证券化的收益难以为继，投资者可能会面临参与者不按合约交易的风险。

（三）利率风险

森林游憩资源投资利率除了受到金融利率的影响外，还会受到森林旅游业自身因素的影响，如森林旅游市场条件下森林旅游产品的价格、入境旅游业的政策和对森林资源的破坏[19]。在开放的资本市场，资本自由流动，资本投资者通常基于当前市场利率尤其是国债利率、预期的通货膨胀率和投资风险水平，估计和判别资本投资方向或行业。投资率本质上由三部分组成，即安全利率、通货膨胀率和利率风险。森林旅游投资率的应用，可以用以下公式估算：森林旅游投资利率=安全利率+通货膨胀率+森林旅游风险利率。

投资者可以通过森林旅游投资利率的变化来分析判断该行业的投资风险和预期收益，这是投资决策的重要依据。

投资利率是经济评价和资产评价中的一个重要参数，对评价结果有重要影响，特别是在长周期的情况下，而森林生长恰好是一个长周期过程。投资利率的任何微小变化都会导致评估结果的巨大差异。因此，随着法律和制度的逐步完善，利率的选择应该在相关法律和政策的范围内进行。例如，在森林资源资产评估技术规范中，选择的评估利率范围在4.5%-6%之间。

四、福建省森林游憩价值资本化过程中的风险管理建议

（一）完善森林游憩价值资本化运营市场

1.优化游憩资源经营权价值评估机制

对于旅游资源分类、调查评价、土地利用现状分类、风景名胜区规划规范等，政府相关部门应推进相关标准的规范和修订，分析旅游资源经营权价值形成机制。考虑资源本体质量等级、预期收益资本化率、景区资源权利转让数量，景区开发条件、实际影响因素（如市场需求），优化收益还原法和实物期权法资产评估方法评估旅游资源的价值管理业务流程和计量经济学模型，建立用益物权和债权价值多维层次评估的旅游资源管理体系，促进旅游资源经营权交易尽快市场化。

2.构建游憩资源经营权交易市场

实现旅游资源的产权流转，进而实现资本化，这是游憩资源经营权交易市场的主要功能。交易市场可分为一级市场和二级市场。一级市场为游憩资源管理权转让提供了交易平台，该交易往往发生在游憩资源所有权方与游憩资源管理权受让方之间。二级市场的作用是促进用益物权的游憩资源管理权流转，通过充分的竞争实现旅游资源资产的保值增值，通过市场机制减少交易噪声干扰，合理调节游憩资源开发空间。此外，监管当局应当建立一个确认注册和验证正确的游憩资源的管理制度，监督权利的行使和义务的履行，管理游憩资源，建立游憩信息网络的管理资源，积极引导民间资本市场的旅游资源管理权利,促进游憩资源经营权市场的有序发展。

3.明晰生态游憩价值资本化相关权责关系

生态资产资本化的良性运行是经济绿色转型的客观要求。只有把社会主体、生态对象、市场平台、科技力量和政策保障等有机结合起来，才能实现生态资产资本化的良性发展[20]。森林游憩资源资本化过程中，在权责关系创新上，可尝试将生态产权界定与森林碳汇项目结合实施。尊重当地的习惯和历史，与林地产权、林木产权相关联，将森林游憩价值和效益核算到各级政府。建立包括森林资源生态效益在内的生态效益产权制度，生态价值核算可具体到县一级，并且将生态价值核算进一步明细，森林资源生态产权所有者和对生态效益的贡献者皆在核算之列；并建立森林游憩资源评估、监管、监测、保险、林权纠纷解决机制等制度保障。

（二）构建森林游憩价值资本化运营激励机制

由于生态资产资本化目标是增殖和利润,但在生态资产资本化的过程中可能会出现忽视生态效益而片面追求经济利益的行为，与保护生态环境的初衷相悖，还会引起过度资本化，破坏自然景观，耗损生态平衡，因此，在生态资产资本化过程中，应注重科学规划和合理利用，营造良好的安全经营环境，消除生态资本运营风险。生态资本的运行机制需要立法、激励政策、补偿标准、地方政府的积极配合以及相关配套措施。应进一步加强理论研究和实践探索，创新体制机制，平衡区域生态利益和经济利益关系。[21]

生态资本运营由于其效益回收周期长，因此需要建立相应的激励机制。当然，这种激励效应是经济社会绿色发展过程中“驱动力”与“阻滞力”相互作用的结果。在森林游憩价值资本运作过程中，需要政府、企业和公众共同参与，这三方是生态资本运作的主体和客体。在生态资本运营过程中，政府起着引擎作用，企业资本和民间资本在生态游憩价值维护和可持续发展中主动投入不足。游憩价值资本化运营需要政府政策的支持，有效监督和推动企业和社会公众绿色生态意识的提高，并权衡游憩价值资本化过程中的经济利益。游憩价值资本化过程中，相关激励措施可推动信息的流动、价值流转，进而实现资本流动。

（三）完善森林游憩价值资本化运营的金融监管制度

逐步建立和完善资产证券化配套法律法规。森林游憩价值的资本化过程涉及诸多方面，如法律、会计、税务等，并与融资、评估和资金保障等密切相关。因此，我国需要建立一套完善的法律和政策。应制定合理的税收政策以减少融资成本,利用财税政策杠杆大力支持新能源产业的发展，促进区域低碳发展,确保森林游憩价值资本化和环境保护的长期可持续发展。

对游憩价值的综合、系统的监管亟待加强，该过程涉及到基础资产的选择评估、资产池的有效评估以及游憩价值资本化的全过程监督，这需要适当披露相关信息，保证信息的对称和透明。而合法有效的外部监管，能够督促和保障投资者的利益不受损害。此外，加强当前行业的中观监管，这对于资本的深化发展、产品结构创新和拓宽将益处良多。政府部门应有效加强外部金融监管，密切关注游憩价值资本化的进展。在资本化过程中，建立政府企业和公众三者之间系统的利益协调和对话沟通机制，发挥外部监管机构的引擎优势,实现资产证券化过程中每个环节的有效监管，提高资产证券化市场运营中各风险安排的透明度，促进森林游憩价值资本化的平稳快速发展。

（四）建立和完善森林游憩资源生态补偿制度

首先是配套法律法规的建立与完善。制定国家生态补偿法律法规，明确界定生态补偿的对象和范围，可以以清单形式列出相应的生态补偿形式和标准。做到权责明确，分工到位，梳理环境保护的法律法规，体现和贯彻“谁受益、谁补偿”的原则，保证法律的一致性。此外，生态补偿会涉及跨区域补偿问题，可以在相关区域内建立跨区域生态补偿和管理制度。其次是充分发挥市场机制作用。政府在生态补偿中起着引领作用，但不可过度依赖政府，要真正实现生态补偿机制的良性运转，需激励企业、公众等社会各类主体积极参与生态补偿。真正培育起以供需为基础的生态游憩资源交易市场，可通过严格管理入门门槛，实行颁发许可证形式，实现生态游憩价值资本化有序健康进行；在自然保护主义者和生态游憩价值受益者之间实现价值流动和合理补偿。再次是健全投融资机制。游憩资源资本化要依靠和引导社会各方资金参与，但由于其效益回收周期时间长，利润率低，具有社会公益性质，这种项目往往需要政府主导，对生态补偿的投入要以政府公共财政为引擎，积极引导社会各方参与。为了保护自然保护主义的积极性和生态游憩资源的可持续发展，则需要提高生态补偿标准作为激励。实现生态补偿渠道、形式和路径的创新，形成生态补偿多元化投融资格局。[22]最后，在意识形态领域，加强对生态补偿促进教育和培训。宣传生态补偿制度，形成良好的生态环境保护氛围。提高各方参与生态补偿实践的自觉性，发挥民间环保组织和环保主义者的民间引导作用，将政府部门的生态补偿制度与民间环保组织的环保规章相结合，拓宽生态补偿渠道。

明确生态补偿机制的相关责任，以生态利益为中心，以生态公平和生态正义为准绳。补偿应当考虑到当地人民和后代的生态利益，促进代内公平、代际公平和自然公平。其次，要明确补偿主体和客体。法律是处理生态补偿事件的基本依据，利益相关者需要依靠法律来明确自己的身份、地位、权利和责任。因此，需要进一步完善相关法律制度，明确利益相关者的身份、地位、权利和责任。第三，应根据不同的赔偿方式区分赔偿责任。在国家补偿与利益相关者补偿之间，强调利益相关者的补偿责任。第四，完善生态资本产权制度。通过对产权的界定，确定利益相关者的补偿责任和被补偿权利。[21]

提升福建省森林游憩价值，要增强观赏性，提高森林游憩体验的感官愉悦性、文化品位和技术含量，更重要的是培育森林游憩价值资本化经营的市场，促进资源和价值的交易，完善相关的法律法规，强调生态补偿机制[23]。从构建市场、合理供需、政府引导、各方参与等方面着手，以期福建省的森林游憩在激烈的游憩市场竞争中实现持续稳定和健康发展。