风险投资与高管薪酬契约有效性

(广州商学院 广东 广州 510000)

现代企业在发展过程中必须关注的一个问题就是高管薪酬契约设计的科学性与合理性。结合我国实际情况来看，我国在2009年推出创业板，创业板上市企业普遍存在经营风险高的特点。在这种环境下，企业高管会为了自身的利益，通过提高自己的薪酬或者将持有的股权变现，导致企业高管的薪酬与企业业绩脱节，两者之间关联度不够，产生严重的委托代理问题，损害股东的权益，因此创业板企业的高管薪酬契约，是一个值得研究的现实问题。创业板企业还有一个重要的特点就是大多数都有风险投资企业的参与，风险投资在对企业进行投资时，也会积极地参与到企业的经营管理中，提供专业的服务，提高被投资公司的治理水平与公司业绩，从而更好地获得资本增值所带来的收益。因此研究风险投资对创业板企业高管薪酬契约有效性的影响，具有重要意义。

一、风险投资与高管薪酬契约有效性

现代企业所有权与经营权分离，股东与管理层关注的焦点就是薪酬制度，因为薪酬制度同时关系到双方的利益，因此关于薪酬契约理论，站在股东与管理层两个不同的视角，有两种不同的观点。从股东的角度看，与管理层之间存在许多的信任风险，对公司的管理层进行必要的激励是非常必要的，股东设立合理有效的薪酬契约，可以降低信任风险，对于管理层不顾公司业绩的冒险行为也会有一定的约束，有利于公司的长远发展，也有利于自己利益的实现。综上所述，从股东角度看，薪酬契约是用一种非常划算而且效率很高的方式来缓解委托代理问题带来的风险，它将两者利益统一，对于公司来说，就是最优契约论。同样，站在公司管理层的角度来看，薪酬是自己工作的直接价值体现，而且也不具有公司的所有权，因此管理层很有可能会通过自己在公司的权力去影响薪酬契约的制定，使薪酬契约制定对自己有利，从中得到额外的利益，这也就是人们常说的寻租观。

不完全契约理论就是把企业看作一个集合，这个集合由企业内部各个利益相关者签订的契约组成，这是在企业日常经营活动越来越复杂、企业的组织关系也越来越复杂的背景下提出的。随着经济的发展，企业设立一套完全契约论没有可行性，因为企业的利益相关者目的不一样，他们不会达成一致，并不能对所有出现的情况进行准确的评估，所以完全契约论不存在，不完全契约理论才是最符合企业实际发展情况的。风险投资属于后者，因此风险投资会站在自己的角度考虑，订立符合自己利益的契约，例如，为了自身利益不受损害，积极地参与被投资企业的经营管理。风险投资的监督理论是指风险投资在投资企业以后，对被投资企业有监督方面的作用。对被投资企业管理层的行为进行监督，采取各种方式，例如，派驻人员进入董事会等，这会对被投资企业产生积极的影响。本文的假设1就是基于这些理论提出的。

最优契约论与寻租观在公司的治理方面存在着矛盾，最优契约论希望股东与管理层的利益达成一致，也就是要将高管薪酬与业绩紧密相联。这样也能激励管理层更有效地为企业的业绩奋斗，最终有利于股东利益的实现，但是基于寻租观，高管会有动机去破坏企业的最优薪酬契约，谋取私利，例如，追求短期利益而不顾公司的长远发展，损害股东利益，公司如果有了风险投资机构的投资，因为不完全契约理论的影响，风险投资会主动参与企业管理，帮助被投资企业改善公司治理方面存在的问题，减少企业高管寻租对企业长远发展的影响，确保薪酬契约的合理有效，这样风险投资机构也会获得更大的收益，这种情况下，保证了股东、高管以及风险投资机构三方利益的实现。基于上述理论分析，本文认为，风险投资参与会增强企业的高管薪酬契约有效性，对企业业绩产生良好影响。

二、风险投资持股比例与高管薪酬契约有效性

风险投资对于被投资企业的影响力也存在差别，风险投资持股比例与被投企业的影响力正相关，持股比例越大，对被投资企业施加的影响力越大，这是被投资企业话语权增大而导致的结果，风险投资为了获得资本增值，增大投资回报，在投资企业以后，会积极主动地参与被投资企业的经营管理，随着持股比例的增大，对被投资企业的参与程度也随之加深。例如，派驻专业人士在被投资公司担任董事等，直接进入管理层，更直接地参与公司决策，相应地，薪酬对于业绩的激励作用也会更强，被投资企业的高管薪酬契约也会更为有效。基于上述理论分析，本文认为，风险投资持股比例越大，被投资企业的高管薪酬契约有效性越好，企业的业绩越好。

三、市场化程度、风险投资与高管薪酬契约有效性

新制度经济学观点认为，企业内部的契约关系与企业外部的发展环境之间存在着一定的相关关系，企业外部环境的变化也会让企业内部的契约关系产生变化。企业在发展过程中不仅会面临内部存在的财务风险、经营风险等，受外部环境的影响也非常大，都会促进或者制约企业的发展，宏观环境如财政政策、货币政策等都对企业的发展有不同的影响，结合我国具有中国特色的社会主义经济体制，需要考虑市场环境对企业的影响。就我国的实际情况而言，各个地区的市场化进程存在明显差异，借鉴樊刚对我国市场化程度的研究，上海、浙江、江苏市场化程度排在我国的前三位，西藏的市场化程度最低。比较省份的市场化指数，市场化程度最高的上海是西藏的9倍，差距还是比较明显的。考虑到这种情况，学者开始研究市场化程度对地区经济发展以及公司内部治理的影响。研究结论表明，由于市场化程度的不同，各个地区的经济发展水平以及公司的内部治理水平也会存在很大的差异。如李艳辉(2011)研究市场化程度对于地区经济发展的影响，研究表明，市场化程度越高，该地区的经济越发达，而且与市场化程度低的地区相比，两个地区的政府管制水平、各方面制度的完善、信息的传递速度都存在着明显差异，各方面条件都相对更好。陈修德(2015)从经理人的角度来考虑市场化程度对高管薪酬契约有效性的影响，市场化程度越高的地区，经理人这个职业的发展程度也就越高，这会很好地约束高管因为个人利益忽视企业业绩的行为，因为高管不仅会在乎自己获得的薪酬，也会关注自己在经理人市场中的定位以及定价。所以说，市场化程度越高，高管薪酬契约相对而言更有效。而市场化程度低的地区，由于政府干预程度较强，市场所起的作用很有限，经理人制度的发展也不完善，高管薪酬契约有效性不强，也就是高管与股东的利益没有联系在一起，这样对于公司的长远发展是不利的，而且也会损害风险投资者的利益。在这种情况下，风险投资更会主动参与企业管理，帮助被投资企业改善公司治理方面存在的问题，确保薪酬契约的合理有效。基于上述理论分析，本文认为相对而言，市场化程度越低的地区，风险投资参与越能提高被投资企业的高管薪酬契约有效性。