政治关联与民营企业债务融资——基于债务融资规模、结构、成本视角

●罗斌元 王 豪 梁丽娟

一、引言

在社会进步、经济发展的过程中，民营经济的表现越来越突出①，越来越成为人们关注的焦点。而在迅猛发展的同时，民营企业面临的问题也日益凸显。其中，存在最普遍的便是融资约束问题。从企业的融资渠道来说，一般有两种：股权融资和债券融资。由于《证券法》《公司法》的规定，企业进行股权融资受到许多条件的限制。对于资金短缺的企业而言，在短时间内很难满足规定，获得急需的资金。此外，增发新股会对企业原有的股东造成影响，因而也会遭到他们的反对。所以，更多的时候，企业并不会采取股权融资的方式，而是会选择债务融资的方式来筹集资金。但与有着政府背景的国有企业相比，民营企业在债务融资市场上似乎不占任何优势，所以在进行融资时不容易获得投资者的好感。民营企业虽然与国企承担同样的税负，却没有政府背景带来的好处。数据显示，截至2018年9月末，银行业金融机构对民营企业的贷款占整个贷款的比例近四分之一②。单单从绝对数上来说，这一比例的贷款额已经很可观了。但对于占中国企业总数超过90%的民营企业而言却是 “杯水车薪”。大量的贷款（3/4）提供给了占中国企业总数不足10%的国有企业。因而在看到民营企业为中国经济高速发展所作出的贡献时，必须承认，制约民营企业发展的重要因素之一就是融资困难。

面对这样的社会状况，国内外学者也展开了广泛研究，希望从不同角度为民营企业的发展提供一些有益的建议。其研究成果可分为以下两个方面：一方面，从外部环境来看，Diamond早在1984年就已经提出金融市场的发展将有助于缓解企业融资约束。如金融发展水平（Rajan，1998； 唐建新等，2009； 饶华春，2009）、 融 资 渠 道 的 拓 展 （Love，2006；Gorodnichenko，2013）、 金 融 自 由 化（Ghosh，2006；Chan 等，2012）、 金融体系的完善（Baum C F，2011）等，都对缓解企业融资约束发挥着各自的作用。除了金融市场的发展，学者们还发现一些其他因素也同样影响着企业融资，如公司合并（Isil Erel等，2015）、机构投资者的参与（Womack，1996；张纯 等，2007）、政 企关系（Johnson 等，2003；罗党论等，2008）、金融关联或银企关系 （Shen等，2005；Kirschenmann，2011）。 另一方面，从企业自身的内部环境来看。信贷记录（Pagano等，1998）、经营业绩（Cull等，2004）、商业信用 （石晓军等，2010）、内部交易（Ataullah 等，2015）等，从各个方面对企业融资产生着或多或少的影响。

在上述众多研究角度中，关于政企关系的研究由来已久，并取得了丰硕的成果，主要集中在以下几个方面：第一，融资规模会因政企关系而得到改善，即有政企关系的企业普遍比没有政企关系的企业获得更多的银行贷款（罗党论等，2009；李四海等，2012）；第二，政企关系可以减少企业获得银行借款的借款成本（张敦力等，2011； 张圣利等，2018）；第三，不同层次的政企关系对企业贷款的影响效果是不同的，相比更高级别的政府背景，地方政府的背景更有利于企业获得贷款（Khwaja，2005；郝项超等，2011）。这些成果确实对企业改善融资状况有着很大的启示意义。但上述研究在阐述政企关系对企业贷款规模、贷款成本的影响时，主要针对的是企业可以获得的贷款总规模和贷款总成本（利息和手续费）。但是企业从银行获得的借款，按照贷款条件可以划分为担保贷款和信用贷款，贷款成本也可以进一步细分为利息和手续费。那么，政企关系对企业融资规模的影响究竟体现在贷款结构的哪个方面，是担保贷款还是信用借款？其次，政企关系对企业融资成本的影响是在利息支出上还是在手续费等其他费用的支出上？以往的研究并没有对这些问题给出解释，这也正是本文的研究主题。

本文通过沪深上市企业的高管背景来识别企业的政企关系，通过2000-2017年的财务数据，对企业的债务融资规模、债务融资结构、债务融资成本进行分析。主要分析包含三方面内容：一是在债务融资规模的分析中，笔者进一步考查了企业的总融资规模和长期借款融资规模。研究表明，政企关系确实可以增加企业的融资规模。二是在债务融资结构的分析中，笔者进一步考察了企业的贷款结构。研究表明，担保贷款（质押、抵押、保证）与信用贷款的显著性有着明显的差别，即信用贷款与政企关系显著性明显强于担保贷款；三是在债务融资成本的分析中，笔者主要从企业长期贷款的利率出发。研究表明，无论是担保贷款还是信用贷款的利率水平，与政企关系均不显著。

本文的贡献在于，笔者在已有研究的基础上，将企业债务融资规模、结构、成本区分得更细致，从而更深入研究问题，主要表现在以下几个方面：一方面，企业建立政企关系是要付出成本的，如何才能让政企关系发挥最大价值，即应该在哪种借款上动用政企关系以获得更多贷款。本文的研究结论将为企业在作出这方面决策时提供有价值的参考；另一方面，债务融资成本主要体现在借款利率和手续费上。政企关系的另一个重要作用就是可以改善借款成本。那么借款成本的变化是贷款利率降低了还是其他费用减少了？本文的研究结论将在这方面给企业提供一些参考。

二、理论分析与假设检验

关于政企关系的讨论已经不是一个新兴话题了，最早的可以追溯到上世纪90年代，一些西方学者对这一领域的研究已经取得了一些成果，如Roberts（1990）和Kroszner（2000）的研究等。但当时的研究多采用案例分析法，对某个具体事件的发生进行分析，研究还不够深入，结论不具有普适性。进入二十一世纪后，Faccio一系列研究成果的发表，向人们揭示了政治关系可以对企业的股价、经营绩效、税率、资产负债率、市场占有率等多方面产生着不同程度的影响。

那么，如何界定企业是否存在政治关系呢？在国内，学者们普遍采用两个标准对其进行判断：第一，企业所有者或高层管理人员是地方或全国的人大代表或政协委员；第二，企业聘请现任或离任的政府官员、人大代表或政协委员就职于该企业 （罗党论等，2009；杜兴强等，2009；罗党论等，2009）。这一划分标准已得到学界的普遍认可。但对于这两个标准，存在以下问题——到底是什么因素最终使企业的融资约束有所缓解呢？

第一种政企关系，企业所有者或高层管理人员当选为人大代表或政协委员。即使在信息化高度发达的社会，金融机构也很难全面了解一个企业。而企业所有者或高层管理人员当选为人大代表或政协委员本质上就已经反映了一个事实——这类企业的经营绩效优于其他企业，或这类企业比其他企业承担了更多的社会责任。因而从信息不对称的角度来看，这就是企业向融资市场释放的一个信号，表明这类企业有着优于其他企业的地方。故而其所有者或高层管理者当选为人大代表或政协委员的企业更容易在融资市场上的众多企业中脱颖而出，引起投资者的注意，享有比普通企业更加显著的优势。因而，本文认为这类政治关系可以缓解企业融资约束主要是信息不对称理论在发挥作用。

第二种政企关系，企业聘请现任或离任的人大代表、政协委员或政府官员任企业的管理人员、独立董事或顾问等职务。聘任是一个双向选择的过程。企业热衷于聘请有政府背景的人就职于本企业，必然会选择他们认为最能为自己带来“收益”的人选。但这些有政府背景的人也不只是被动地接受，他们也会对企业作出选择。故而，最终达成共识的，也是各方面实力较强的企业，从而使企业更容易获得银行等金融机构的贷款。这类政治关系可以缓解企业融资约束主要也是信息不对称理论的作用。

政企关系就是一种契约关系 （Ham JC等，2002）。政府官员等凭借自己的背景优势，可以为其所任职的企业谋求制度上、资源上、信息上的优势，必然也会对企业有所期望。企业为了获得这些特殊资源，也会满足政府官员的期望。政企关系之所以能够长期存在，也是基于这种互惠方式（李四海等，2012）。

此外，以往的大量研究均表明，政企关系对企业融资规模的改善作用更多表现在长期借款的借款规模上，而在短期借款的借款规模上表现得并不是十分明显（余明桂等，2008；张敏等，2010；李建等，2018）。 政企关系为何会产生这样的效果呢？社会交换理论能够提供一个很好的解释。银行等金融机构或非银行金融机构在审核、发放长期贷款时，面临的风险越高，所要求的回报率也会跟着水涨船高，此时贷款单位为获取该笔贷款将会付出更多的贷款费用。此外，企业在短期内出现重大变化的可能性较小，发放贷款的机构承担的风险就会减少，企业获得贷款的成本也会降低（Diamond 等，1991；Rajan R G.，2012；黎凯等，2007；余明桂等，2008）。因此，基于社会交换理论的理性原则，企业倾向于利用政企关系来获得更多的长期借款（李建等，2018），而不愿意过多使用政企关系来获得短期借款。

基于以上分析，笔者给出以下假设：

H1：政企关系对企业的总贷款规模和长期借款规模有明显的改善作用。

按照企业获得贷款的方式来分，贷款可以分为担保贷款和信用贷款。其中，担保贷款是以人的担保（保证贷款）或物的担保（质押贷款、抵押贷款）为条件的。而信用贷款完全是以贷款人的信用和声誉为贷款条件。关系和声誉机制在维系一种合作并使其以某种方式长期存在中有着不可忽视的作用 （Porta R L等，1997），更有甚者将其视为正式制度的替代形式（Allen F等，2005）。企业利用它使自己获得一些正常情况下无法获得的优势，从而在债务融资市场上获得更多的资金。在中国这种表现也十分突出。不可否认，企业为了获得更多的有利条件而建立的政企关系正是企业社会关系的重要组成部分。此外，企业经过长期发展才获得的良好社会口碑、维持的良好信用记录等，都是企业重要的无形资产。尤其是在当今提倡诚信、加快建立社会诚信体系的社会环境下，企业更不会轻易破坏自己在社会公众及贷款机构中的形象。所以金融机构认为，将贷款发放给这类企业是可以按期收回本金及利息的（孙铮等，2005）。因为这类企业违反合同约定将会付出很大的成本，对企业而言是得不偿失的。因此，政企关系不仅是一种隐性的信用机制（黄琼宇等，2008），还是企业向融资市场发出的一种信号，无疑会起到缓解企业债务融资约束的作用。信用贷款，相对于建立在担保人或担保物上的担保贷款而言，更加注重企业的信用和声誉。因此，笔者认为政企关系对企业信用借款的贷款规模有着更显著的影响作用。

基于以上分析，笔者给出以下假设：

H2：政企关系与信用贷款的显著性要强于与保证贷款的显著性。

企业在进行贷款时，首先要考虑的就是贷款的成本。所有企业都希望获得贷款的成本越小越好。最能直接反映贷款成本的就是贷款利率，其次是贷款产生的其他费用。企业寻求政治联系也是希望能在贷款成本上获得更多的优惠。张敦力等（2011）研究认为社会信任对企业获得银行贷款、获得更长的贷款期限、降低贷款成本有着重要影响。而且指出社会信任与政企关系对企业的银行贷款存在替代关系。因此笔者认为，政企关系对企业的贷款成本也有着重要的影响作用。但这种贷款成本的降低是表现在贷款利率上，还是更多表现在贷款的手续费等其他费用上，目前还没有明确的研究结果指出这一点。另外，对于担保贷款和信用贷款，政企关系对其影响程度是否一样，这方面目前也没有明确的结论。

正如前文指出的那样，担保贷款是以人或物或两者兼有的担保为条件而获得的贷款。因此，银行承担的风险会相对较低，即使贷款企业由于种种原因无法到期还本付息，银行有权要求担保人按照合同约定偿还贷款或通过处置担保物尽可能地挽回贷款损失。因而这类贷款的利率应该是正常利率水平。信用贷款则完全不同，它是完全建立在企业的信用基础上的。正如黄琼宇等（2008）指出的那样，政治关系从某种程度上来说也是一种信用机制。傅樵等（2018）也持有相同观点。因此，笔者认为这种完全建立在企业信用和声誉上的信用贷款成本可能要高于正常的利率水平。

基于以上分析，笔者给出以下假设：

H3：政企关系没有降低信用借款和保证借款利率的作用。

三、样本来源与模型建立

（一）样本来源

本文主要采用沪深上市企业2000-2017年的财务数据，其中长期借款的贷款条件、利率、期限通过查阅企业年度财务报告获得。为了保证结论的稳健性，对数据做了如下处理：一是去除财务状况或其他状况出现异常（如ST、PT）的企业；二是去除金融类的企业，只保留非金融类企业；三是去除数据缺失严重的企业；四是对主要连续变量进行缩尾处理（WINSOR），以避免离群值或异常值对回归结果的稳健性造成影响。本文所使用的样本数据主要来源于两个渠道：WIND数据库和人工查阅年度财务报告。最后，使用STATA15.0对数据进行处理、分析。

（二）变量定义

1、被解释变量。模型中的被解释变量主要包括以下三类：

债务融资规模。关于债务融资规模，笔者首先考察了企业的贷款总额（Loan）是否会受政企关系的影响。其次，笔者进一步重点考察了长期借款（Long）的规模是否会受政企关系的影响。之所以不对短期借款重点考察，原因正如之前提到的那样，短期借款期限短，当年年度内发生的贷款难以计量。更为重要的是，正如前文已经指出的那样，政企关系对企业融资的影响主要体现在长期借款而不是短期借款。这主要是基于社会交换理论。与长期借款相比，银行等金融机构面临更小的风险，金融机构所要求的回报率也会相对较低，因此，企业更希望动用政企关系来影响长期借款。

债务融资结构。笔者通过财务报表附注对长期借款的借款条件进行了区分，产生保证借款（Long_1）、信用借款（Long_2）、抵押借款（Long_3）等长期借款的明细分类，并对其占长期借款的比例逐个进行回归分析，探讨这些借款类别的融资结构是怎么样随政企关系变化而变化的。

债务融资成本。笔者主要是通过单项贷款的利率产生贷款成本（Ins），作为直接的成本支出，这样比以往研究中以总体利息支出或财务费用等作为成本更具有说服性。

2、解释变量。本文主要的解释变量——政企关系（Gov）虚拟变量，若该企业在考察期内有政企关系，则赋值为1，否则为0。此外，按照研究经验，笔者将对民营企业的政府背景进行分类，具体包括以下两种类型：省级政府及其以上的政企关系（Gov_1）、省级政府以下的政企关系（Gov_2）。

3、控制变量。借鉴前人的研究成果，如Scott D F等（1975）、Titman S 等（1988）、罗党论等（2008）、郝项超等（2011）、张敦力等（2011）、张圣利等（2018），笔者选择了一些传统的能影响企业融资的变量，如公司规模（Size）、销售净利率（Nsr）、首次发行上市（IPO）、资产负债率（Lev）等。具体的变量说明见表1。

表1 变量说明表

（三）模型构造

根据以上分析，笔者构造以下模型用以回归分析：

该模型用于检验假设H1、假设H2、假设H3。Yi代表融资规模、融资结构和融资成本，回归时分别取贷款总规模 （Loan）、长期贷款规模 （Long）、保证贷款结构（Long_1）、信用贷款结构（Long_2）、保证借款的融资成本（Ins_1）和信用借款的融资成本（Ins_2）。

四、实证分析

（一）描述性统计

表2列示了主要变量的基本统计量。从表中可以看出，贷款总规模（Loan）、长期贷款规模（Long）的标准差均比较大，且最大值与最小值的差异显著。这表明，我国企业间的贷款能力有着显著不同。长期借款中的保证借款（Long_1）和信用借款（Long_2）的最大值均为1。主要原因在于，在笔者的考察年度内，样本企业只发生了一笔相同条件的长期借款。贷款成本——利率（Ins）的最大值（0.688）与最小值（0）存在显著差异，即贷款成本明显不同。此外，利率为0的贷款都是信用借款，但在笔者的样本中只有3笔。其余变量如公司规模（Size）、销售净利率（Nsr）、首次发行上市（IPO）、资产负债率（Lev）等的描述性统计结果与前人研究基本相符，不存在明显的差别，在此不再过度说明。

表2 描述性统计表

（二）相关性分析

表3列示了主要变量的相关性检验结果。鉴于本文只设置了一个总回归模型，控制变量并未发生变化，所以文中只给出了融资总规模（Loan）模型的相关性检验结果③。

从表3中可以看出，政企关系的代理变量（Gov、Gov_1、Gov_2）与融资总规模（Loan）在两种相关性检验中，均在1%的水平上显著正相关，这表明政企关系确实对企业的融资规模有着显著的改善作用。可初步判断，本文的假设H1是正确的。个别变量的相关性检验的系数较大，如融资总规模和公司规模（Size）的两种相关性检验结果系数分别为 0.626、0.598。从计量经济学的意义上来看，这一水平的检验系数表明这两者之间存在弱相关性（0.3-0.8），这一水平不会对回归结果产生实质性的影响。究竟结果如何，有待于稳健性检验进一步证明。检验系数较高的变量还有政企关系及其分类变量，但这三个解释变量是分别加入模型中进行回归分析的，并不会同时出现在一个模型中，所以也不对回归结果产生影响。

资产负债率（Lev）与融资总规模显著正相关，这与资本结构理论的结论是相符的。公司规模、销售净利率（Nsr）、首次发行上市（IPO）与融资总规模均显著，这表明有必要在多元回归模型中加入这些变量，以更好地研究政企关系与企业融资的关系。此外，主要变量之间的检验系数普遍都在0.31以下，故笔者初步认定，模型的回归结果是可信的。

（三）回归结果及分析

1、债务融资规模与政企关系。表4呈现的是债务融资规模与政企关系的回归结果，其中模型（1）-（4）为债务融资总规模（Loan）的回归结果，模型（5）-（8）为债务借款中长期借款融资规模（Long）的回归结果。从表中可以看出，当笔者控制年度效应、行业效应和其他变量以后，政企关系（Gov）与融资总规模和长期借款融资规模分别在10%和1%的水平上显著正相关。这证明了本文的假设H1是正确的。

当笔者进一步将政企关系进行分类后，发现省级及以上的政企关系（Gov_1）与贷款总规模的回归结果在1%的水平上正相关，回归系数为0.603。而省级以下的政企关系（Gov_2）与贷款总规模并没有呈现出显著地相关性。虽然这一结果与以往的研究有所不同，但笔者认为是合理的。首先，虽然我国已经进行了经济体制、金融体制的改革，但政府部门仍然在一定程度上控制着银行的贷款发放，尤其是四大国有银行的放款。其次，一般来说，职位越高，权力越大，就会影响到下级权力机关的决策。第三，正如Vanhonacker（2000）和巫景飞等（2008）指出的那样，中国自古以来就重视关系，这已经成为一种文化传统。而且人们往往将关系视为事情成功的关键因素之一。即使是西方企业在中国也懂得“走后门”。在中国的体制内，职位越高人脉就越丰富，说出的话就越有影响力。因此，高级别的政企关系会比低级别的政企关系有更为显著的影响。

表3 主要变量相关性检验

资产负债率（Lev）与债务融资总规模和长期借款融资规模均在1%的水平上显著正相关，即资本结构越合理越容易获得贷款。公司规模（Size）与债务融资总规模和长期借款融资规模均在1%的水平上显著正相关，即公司规模越大抗风险能力也会相对较强，也就容易获得银行贷款。销售净利率（Nsr）与债务融资总规模和长期借款融资规模均在1%的水平上显著正相关，即盈利能力是判断企业偿债能力的重要因素之一，盈利能力强的企业偿债能力就相对较强，更容易获得银行贷款。首次发行上市（IPO）与债务融资总规模和长期借款融资规模的显著性较差。这些结论与财务理论和前人的研究结论是基本相符的。

2、债务融资结构与政企关系。表5列示了企业债务融资结构的回归结果。在表中（1）-（3）为长期借款中保证借款（Long_1）的回归结果，（4）-（6）为长期借款中信用借款（Long_2）的回归结果。从表中可以看出，政企关系（Gov）与保证借款的回归结果并不显著。政企关系与信用借款的回归系数为-48.056，t值为-6.39，即从统计学的意义上看两者在1%的水平上显著负相关。这一结果值得笔者关注，这表明有政企关系的企业反而不容易获得信用贷款。其主要原因在于，有政企关系的企业的债务借款更容易出现违约行为，即拖延还款期限或到期拒不还款（张敦力等，2011）。这一结论似乎还可以指明另外一个问题，即企业的债务借款违约行为更有可能出现在信用借款方面，而不是保证借款方面。因为信用借款没有担保人和担保物，即使企业违约，银行鉴于其政府背景也很难有所作为。综上，政企关系的影响更多表现在信用借款方面，而不是保证借款方面，即假设H2是正确的。

表4 债务融资规模回归结果

进一步考虑省级以上的政企关系（Gov_1）和省级以下的政企关系（Gov_2）。从表5中的回归结果可以发现无论是Gov_1还是Gov_2与保证借款（Long_1）均不显著。关于保证借款的回归结果，基于上文的分析，笔者认为是合理的。

从信用借款（Long_2）的回归结果可以看出，Gov_1和Gov_2与Long_2均在1%的水平上显著相关。但有趣的是，两者回归系数的符号却恰恰是相反的。Gov_1与Long_2的回归系数是正的，即Gov_1可以改善企业的信用借款。出现这种状况，笔者认为其主要原因在于，政府背景越高，越会重视自己的信用问题。尤其是在党中央从严治党的背景下，高级别政府人员越会减少负面消息对自己的不利影响。所以，他们会重视自己所在的企业是否会出现违约行为，对自己带来负面消息。Gov_2与Long_2的回归系数是负的，即Gov_2不仅不能改善企业的信用借款，反而会造成信用借款的结构进一步恶化。其主要原因在于，企业贷款主要是在当地的银行。而当地的银行机构对地方的政府官员更为了解，他们在发放信用贷款时，知道哪些企业容易出现违约行为，从而减少信用借款的发放以减少不必要的损失，进一步造成信用借款在长期借款中的结构出现恶化的问题。

表5 债务融资结构回归结果

3、债务融资成本与政企关系。表6呈现的是债务融资成本的回归结果。在表中（1）-（3）为长期借款中保证借款成本（Ins_1）的回归结果，（4）-（6）为长期借款中信用借款成本（Ins_2）的回归结果。从表中可以看出，政企关系（Gov）与Ins_1和Ins_2的回归结果都是不显著的。这也证实了笔者的假设H3是正确的，即政企关系并不能显著改善企业的贷款利率。

值得注意的是，由于政企关系的介入，信用借款的贷款成本并没有呈现出笔者普遍认为的下降趋势。这是什么原因造成的呢？首先，有研究表明政企关系是促使企业出现拖延还款期限，甚至不还款等违约行为的关键因素之一（张敦力等，2011）。其次，某些政企关系不仅不能改善企业的经营业绩，反而会造成事与愿违的结果——恶化企业的经营业绩（杜兴强等，2009；杜兴强等，2009；胡永平等，2009），对企业造成一些不利的影响。所以，借款利率并没有出现显著性的下降趋势。

表6 债务融资成本回归结果

（四）稳健性检验

为了检验上述的结论是否可靠，笔者做了以下稳健性检验。第一，借鉴王艺明等（2018）的研究方法，使用借款资产率（企业借款总额/总资产）检验债务借款总额的稳健性。借鉴这一思路，用长期借款总额/总资产来检验长期借款的稳健性。第二，长期借款融资结构的稳健性检验。笔者将上文中保证贷款的代理变量换成质押借款重新进行回归。此外借鉴蔡吉普（2013）的研究方法，笔者用企业的商业信用替代企业的信用借款重新进行分析，来检验信用借款。第三，利用质押借款的利率检验保证借款利率的稳健性。最后，将信用借款利率按照是否高于当期的担保借款利率分组，若高于当期担保借款利率则记为1，若低于当期担保借款利率则记为0。重新进行回归分析之后的结果呈现在表7中。为便于查看解释变量的结果，不再呈现除政企关系（Gov）以外的其他控制变量。从结果可以看出，除了个别变量的显著性发生一些变化之外，其余变量并无实质性变化。据此笔者认为，上述结论是稳健的。

五、结论与展望

（一）结论及建议

经济的飞速发展，使得企业间的竞争愈演愈烈，这不再是传统意义上的原材料来源、产品销售市场等方面的角逐，归根结底制约企业长远发展的还是能否在需要时获得充裕的资金。但是在企业的成长过程中，无论是国企还是民企都难免会出现临时性的资金不足，这已经成为一种常态。即使在经济制度、法律制度、金融体制发展较为完善的国家和地区，企业从金融市场上获得资金也不是绝对公平的。面对这样的现状，企业为了获得更多便利而寻求非正式关系——政企关系的“保护”已经是一个非常普遍的现象。尤其在西方国家，大财团也参与总统选举，以期获得更多利益的现象已经屡见不鲜。在中国，政企关系也普遍存在。因此深入分析企业与政府的关系是十分有必要的。

表7 稳健性检验

本文采用沪深两市2000-2017年的财务数据，并通过财务报表附注中的记载，在前人分析的基础上，立足于政企关系，从三个角度——债务融资规模、债务融资结构、债务融资成本更加深入、更加细致地研究了它们之间的关系，得出以下研究结论：一是政企关系对改善企业的贷款总规模和长期贷款规模有着重要的作用；二是政企关系对债务融资结构的影响主要表现在企业的信用借款，而不是有条件的保证贷款和质押贷款等担保借款上；三是政企关系不会对贷款成本——利率产生显著的改善效果，即政企关系不会降低企业的贷款利率。

基于上文结论，笔者可以得到以下启示：第一，研究结论为笔者改善民营企业债务融资规模提供了一种很好的思路。在市场竞争中，一方面民营企业往往由于无法和国有企业相比，而难以在贷款申请上获得一视同仁的待遇。另一方面，中国民营企业发展迅速，竞争十分激烈，各方面都达到银行放款要求的企业更是凤毛麟角。鉴于这种情况，企业不妨另辟蹊径，在不违反规定的前提下建立一种稳定的政企关系，以改善融资难问题；第二，研究结论为笔者更有效地利用政企关系提供了一种有益的借鉴。政企关系确实对企业改善融资规模有着重要的作用，但这种作用的发挥在不同层面上有着不同表现。在企业申请保证借款时，企业要做的是提供的担保人或担保物达到银行要求，这样就有可能获得借款。在申请信用借款时，政企关系将发挥其真正的价值。但这时银行青睐的是更高级别的政企关系，如果企业错误选择了市级及其以下的政企关系可能会起到相反的作用，反而无法获得信用借款；第三，研究结论为正确看待政企关系对贷款成本的影响指明了方向。政企关系对贷款成本的降低作用并没有显著表现在借款利率上。因而，企业也没有必要在这方面支出过多的成本。第四，研究结论为企业完善经营、提高声誉提供了理论依据。政企关系的建立无论采用哪种形式，其关键因素在于企业的综合实力。综合实力差的企业也很难建立起更高水平的政企关系。从笔者的分析也可以看出，不同级别的政企关系对企业的影响作用差别巨大，有些甚至是完全相反的。这必须引起企业的重视。

（二）展望

从本文的研究来看，需要进一步深化研究的包括以下方面：第一，以往对短期借款的研究和长期借款一样，对借款内部结构和利率的研究还不足，但这主要是由于财务报表中数据的缺失，对短期借款的研究还需要进一步补充；第二，既然政企关系对借款利率没有降低作用，那么借款成本的下降是否是由借款费用的降低造成的呢？这还有待进一步研究。■

注释：

①据统计，民营企业对我国的国民生产总值（GDP）的贡献率已超过60%，提供城镇就业岗位80%左右，解决农村转移人口的就业达到70%，全年新增就业人数的90%来自民营企业，同时民营企业还创造了全国税收收入的50%以上。

②经济日报记者2018年11月7日采访了中国人民银行党委书记、中国银保监会主席郭树清。

③其他模型的相关性检验结果并没有出现相关性检验系数过高的问题，有兴趣的读者可以向作者索取其他模型的相关性检验呈现结果。