银行股板块为何得了“差评”

杨为乔

案例1：“面值退市”群体扩大的隐忧

近来，“面值退市”正在成为A股上市公司“新晋”的主要退市渠道。继中弘股份、雏鹰农牧之后，*ST华信也将注定成为第三家“面值退市”上市公司。据报道，截至8月14日，*ST华信连续第18个交易日股价低于面值，即使在接下来的几个交易日连续涨停也无法重回1元股价大关，而1元就是*ST华信每股面值。

【微评】上市公司一旦终止上市，即丧失上市公司资格，其股票将退出二级市场交易，既不利于上市公司融资，更不利于投资者权益保护。按照现行《证券法》第五十六条关于上市公司股票终止上市的规则，在法律层面所确定的上市公司股票终止上市情形包括五种：（一）公司股本总额、股权分布等发生变化不再具备上市条件，在证券交易所规定的期限内仍不能达到上市条件;（二）公司不按照规定公开其财务状况，或者对财务会计报告作虚假记载，且拒绝纠正;（三）公司最近三年连续亏损，在其后一个年度内未能恢复盈利;（四）公司解散或者被宣告破产;（五）证券交易所上市规则规定的其他情形。

近期出现的所谓“面值退市”规则是对《证券法》较为宽泛温柔的退市规则的一次细化和明确。“面值退市”就是当上市公司股价连续20个交易日不足面值一元而被交易所强制终止股票上市交易的一种退市情形。它似乎与现有五种情形并不一一匹配;但凡存在“面值退市”风险的上市公司股票大多具有“不值钱”“风险大”和“没面子”的特点。在A股市场垃圾股泛滥，整个市场面临下滑风险的时候，或许“乱世重典”以及“壮士断腕”般的自我救赎尤为必要。

案例2：方正集团30多起重大诉讼令人堪忧

9月2日，方正集团公布半年报显示，报告期内，集团实现营业收入596.70亿元，同比增长14.71%;扣非净利润-20.74亿元，同比下降123.65%。实现归母净利润-17.69亿元，同比下降12.11%，亏损幅度进一步扩大。不过，有观点认为，即便方正集团连续出现亏损，但方正集团整体抗风险能力极强，方正集团在多元化产业布局与产业链整合、细分行业地位、高新技术研发与应用、品牌效应与控股股东支持等方面具有显著的综合优势，整体资产规模持续增长，资本结构与相关风险受到有效管控，金融证券板块盈利水平较高。

【微评】单纯从上市公司的角度去判断整个企业集团的盈利状况与盈利能力显然不够全面、准确。在某些情况下，企业集团（尤其是跨国公司）是可以通过特定安排，来实现企业集团整体利益最大化与盈亏分布，从而达到诸如避税等特定的经营目的。但近年来方正集团盈利能力持续下降是不争的事实，在此背景下，即使拥有安排盈亏的可能，但其中的腾挪空间势必大大减弱。同时，集团下属企业所面临的多达30多起重大诉讼，更压榨了集团进行资本、业务运作的空间。这些尚未尘埃落定的未决案件，不仅将占用集团的资金资源，那些或确定的、或遥遥无期的诉讼期限，更减少了时间资源。从某种意义上来看，企业集团本部的存在不仅是“灰色”的管理机构，更是一个巨大的风险蓄积地。

案例3：23只银行股破净何解？

2019年上半年，已有23只银行股市净率低于1，占到34只银行股的67.65%。截至9月4日收盘，银行板块的市净率为0.81倍，即每股净资产被打了八折。目前，市净率最低的华夏银行仅为0.58倍;倒数第二的民生银行为0.61倍，倒数第三的交通银行为0.62倍。北京银行、中信银行、中国银行市净率也低于0.7倍。农行的市净率为0.73倍，工商银行为0.84倍，建行则为0.89倍。

【微评】显然这是一个有趣的现象：一方面，银行业在赚钱，无论是营业收入，还是净利润等指标均位列各行业前茅;另一方面，资本市场却给了银行股板块一个差评：67.65%的银行股出现大面积破净。虽然“破净”并非上市公司的现实负债，不代表上市公司负有其他法律上的清偿责任;但长期低估公司价值，不仅不利于上市公司形象，也不利于投资者权益的实现，减损整个资本市场的融资效率和能力。

破净的原因有两方面：一是上市公司业绩不佳、经营能力孱弱、企业未来发展不确定等自身原因;二是市场估值机制出现了某种偏差，进而影响到投资者对其投资价值的负面判断。根据市场人士判断，造成此轮银行股破净的原因，更多的是市场估值机制出现了问题。具体来讲，市场悲观预期、投资者短期投资偏好甚至监管当局对银行业的严格监管倾向等，都是造成银行股板块被低估的重要原因。不过，依我看，造成此轮商业银行破净潮发生的原因，或许远比以往的经验来的复杂、多元和冲击力巨大。那种认为：“十余年来看，银行板块估值中枢实际上长期处于不断下移的状态，目前银行板块总体市净率已经跌回了历史底部区域……”并期待一波对应的“估值修复”行情即将到来的看法，未免显得过于乐观。

案例4：同兴达缘何增收不增利？

据报道，同兴达公布上半年报显示，报告期内公司实现营业收入22.92亿元，同比增长46.85%;净利润2775.48万元，同比下降61.46%;若剔除政府补助3977.88万元等非经常性损益，公司扣非净利润亏损656.32万元，同比下降111.74%。公司增收不增利的现象十分明显。

【微评】现金流，通常是指某一公司企业在一定時期的现金和现金等价物的流入和流出的数量总和。如果流入的现金多于流出的现金，为剩余;反之，则为赤字。“现金流”这一概念不仅能够动态、实时反映公司企业当下的经营运作情况和经营能力，具体包括企业的偿债能力、支付能力与资金运营能力等，同时与公司的未来经营密切相关。这是因为，在作为现实财富的现金流背后，还蕴涵着一种叫做“货币的时间价值”（Time Value of Money）的东西。简言之，现金流在时间上的不同分布，使得它在一定程度上具有了某种类似期权的性质。假如，将这一理念带入同兴达现金流不断流出的情形来看，现金流的不断流出不仅使得同兴达失去了对现实财富的有效控制，更为未来付出着巨大时间代价。同时，在现金流不断流出的背景下，能够产生的现金流的资产也在相对减少，而“现金流量越早产生的资产，其价值越大”的红利，也将不再存在。