商誉减值的原因及对策分析

文/万准，湖北经济学院

1 引言

2018年底，在A股市场中，天神娱乐、游久游戏等16家游戏公司业绩亏损，超过10家上市公司计提了商誉减值，而影视动漫股中有10家业绩预亏，其中7家计提了商誉减值的影响。当然，最“耀眼”的当属天神娱乐公司，预计计提商誉减值49亿元。针对目前的商誉减值现象，中国证券监督管理委员会于2018年2月8日回应了政协提案“关于加强对并购商誉审查和披露监管的建议”。加强对并购的监管，一方面加强并购重组审查，形成监管威慑力度; 加强绩效薪酬监督，引导市场估值回归;另一方面，加强对收购业务信息的监管; 同时，加强事后监督，严厉打击承诺和不值得信赖的行为。上市公司的困境和商誉减值风险引起的股价波动已成为市场和学术界关注的焦点。

2 天神娱乐的并购历程

天神娱乐公司是一家以游戏和影视为主的公司，曾经风光无限。在2015年，以5.89亿元的总价并购妙趣横生95%的股权，形成5.04亿的商誉；同年，又以8.8亿元,6亿元的价格分别收购雷尚科技和爱普信息100%的股权，分别形成7.83亿元和4.93亿元的商誉；在2016年，以9.86亿元，5.96亿元分别收购一花科技和嘉兴乐玩100%和42%的股权，形成9.02亿元和4.36亿元的商誉； 在2017年以34.17亿元和7.42亿元的价格分别收购幻想悦游和合润传媒93.5417%和96.36%的股权，形成29.28亿元和5.2亿元的商誉，这几起并购共形成65.72亿元的商誉。但是随着市场环境的变化，游戏公司风光不在，高额的溢价并购为天神娱乐的巨额亏损埋下了一颗“定时炸弹”。

3 天神娱乐的财务状况及亏损原因分析

天神娱乐的2018年业绩快报显示，公司全年实现营业收入251，731.68万元，较去年同期下降18.83%，营业利润-575，043.42万元，较去年同期下降523.47%，利润总额-729，331.71万元，较去年同期下降647.39%，归属于上市公司股东的净利润-752，188.92万元，较去年同期下降837.67%，基本每股收益-8.3245元/股，较去年同期下降808.95%，加权平均净资产收益率-143.62%，较去年同期下降157.24%。对于该公司的业绩大幅下降，本文的分析如下：

3.1 一系列并购的“后遗症”显现

高溢价的收购通常伴随着业绩对赌协议，就是在一定期限内必须完成规定的目标利润，如果完成既定目标，则就有价值存在，但很多企业并没有完成那么多的目标利润，估值就会大量减值。比如，在2015年的雷尚科技收购案中，该公司业绩承诺为2015-2017年净利润不少于6300万、7875万、9844万，但是到了2018年上半年该公司净利润仅有1779万元。此外，幻想悦游亦是如此，公司承诺在2016-1018年净利润不低于2.5亿、3.25亿、4.06亿，但公司在2018年上半年仅完成1.2亿元的净利润；2016收购的一花科技承诺，2016-2019年的净利润不低于6000万元、7800万元、10140万、12675万。但随着一花科技的游戏产品被勒令下架，这份对赌协议想要完成恐怕是不太可能了。尽管这些并购可能为天神娱乐公司未来的业务发展带来机遇，但同时也在一定程度上扭曲了公司的股价。因此，其市场价格严重高于内在价值，成为这次巨额亏损的直接原因。

3.2 国家监管政策的加强

游戏行业在人口红利消失、行业增速下滑、市场竞争日趋激烈的背景下，经受了版号冻结、总量调控等监管政策调整带来的巨大压力；德州扑克类棋牌游戏成为相关部门的监管整顿重点，伴随着中国对游戏行业的监管越来越严格，游戏版号被冻结到去年年底才逐步放开。这也直接导致了不少收购标都出现了经营不善甚至被关停的局面，因此用户活跃度与游戏消费急剧下降；影视行业方面，监管从规范税收秩序、限制特定题材、治理艺人片酬、统一网台审核标准等多维度持续加强行业监管，受此影响，市场对于影视行业预期产生明显下调，业内影视制作项目减产、延期现象严重，影视内容制作产业陷入低谷期，这些都是天神娱乐业绩大幅下降的重要原因。

3.3 可能是为了公司“财务洗澡”

商誉减值是盈余管理的一种手段。如果一次性计提大额商誉减值，也有可能是上市公司借机进行的财务“洗大澡”。比如，很多公司在业绩比较差的一年就大额计提商誉减值，一方面是为了避免未来业绩持续受到拖累，另一方面是为第二年的业绩上涨埋下伏笔，而且有利于第二年业绩上涨来提升股价，从而给投资者一种发展向好的信号。

3.4 公司治理结构不完善，存在大股东“一支笔”现象

资料来源：上市公司年报数据整理，截至日期：2018-09-30

除了并购浪潮中流动性溢价等市场因素导致估值过高外，商誉泡沫的形成也与上市公司自身的治理因素密不可分。然而，天神娱乐公司董事会及其实际控制人朱晔仍然以高溢价收购了数家公司。可以看出，天神娱乐的内部治理结构和内部控制机制未能如期限制公司高级管理层的决策行为。

从中可以看出，缺乏对管理权力的有效制衡天神娱乐的巨大商业声誉的直接原因。良好的公司治理环境要求建立规范的公司治理结构和程序规则，明确责任和决策，执行，监督等方面的权力，形成科学有效的职责分工和制衡。天神娱乐公司内部治理环境薄弱，实际控制人垄断，董事会和监事会对朱晔的个人决策行为缺乏有效的监督机制。这在一定程度上造成了大股东代理的严重问题。 在没有权力制衡的情况下，兼并和收购已成为管理层或大股东盲目扩张，利益转移，甚至故意沽空上市公司的工具。 由此产生的商誉泡沫将对公司产生深远而持久的影响，投资者的利益将因此受到影响。一旦所并购的公司业绩承诺无法维系、商誉减值风险得到释放，天神娱乐公司的股价和业绩将遭受深重打击。

4 建议

第一、规范市场中并购的价值评估。由本文对天神娱乐公司系列并购中产生的高商誉分析可知，上市公司并购重组中的估值失真问题是导致商誉泛滥的直接原因，因此，中介机构在企业收购兼并的过程中应当起到一个正确引导的作用, 客观公正地进行项目评估, 给出一个双方都认可的、公平公正的评估结论, 减少高溢价收购情况的发生, 从根本上减少商誉资产, 降低未来商誉减值带来的风险。

第二、商誉地雷的引爆，客观上也要求我们须进一步强化上市公司并购重组的监管。重点监控高溢价企业同时加大惩罚力度。监管机构对上市公司的高额商誉要在初始确认和后续计量加以监督，加大对业绩承诺的监管，限制做出过大、不符合现实的业绩承诺，加大对没有达到业绩承诺标准却没有确认和计提商誉公司的惩罚力度。

第三、管理权限的丧失不仅会鼓励不合理的兼并和收购，还可能导致管理层干预商誉或后续计量的确认。对于上市公司高溢价并购因大幅计提商誉导致巨额亏损的，应追究当初董事会投赞成票的相关董事的责任，借以警示董事会成员在作出决策时更加谨慎。

第四、监管缺失是导致我国A股市场商誉居高不下的重要原因之一，针对这一问题，上市公司应尽快建立健全的治理结构，使股东大会，董事会和监事会能够真正相互制衡;进一步完善中国企业内部控制制度，树立企业内部控制的系统观和整体观。同时，外部监管部门如证监会，作为资本市场的监督管理者和投资者利益的保护者，应在企业并购重组监管问题中发挥核心作用。

[1]李新海.上市公司商誉演变“伤誉”的防范对策[J].商业经济, 2019(01):163-164.

[2]曹中铭. 频现商誉爆雷.上市公司还会热衷于并购？[N]. 金融投资报,2019-02-16(006).