财务困境下公司治理规模与公司绩效的实证研究

摘 要：陷入财务困境后，能不能渡过难关，怎么渡过难关，主要看公司高管层的高效运作，董事会作为公司治理的核心，其专有特征会影响到其职能的发挥，进而影响公司的绩效。

关键词：财务困境;公司治理;公司绩效

国内证券市场不断完善，越来越多的公司选择上市。这就造成了对外竞争激烈、对内管理混乱等问题，而且诸多问题越来越突出，尤其是财务困境。陷入财务困境会损伤公司声誉，波及公司经济利益，造成各利益相关者的巨大损失。怎么尽快摆脱财务困境，考验公司高管的高效运作能力。公司高管的高效运作需要相对数量的高管支撑，然而在法律规定的董事会人数范围内，怎样的董事会规模更有利于改善公司治理效率、提升公司绩效，仍是理论界和实务界普遍关注的问题之一。

关于公司治理规模与财务困境的关系，有学者认为，董事会规模越大，越不容易陷入财务困境。Chaganti，R S.，V.Mahajan 等（1985） 实证分析陷入财务窘境的零售行业公司，最终发现：董事会的人数明显影响了公司破产的概率。董事会规模越大，越不容易破产，因为人数和规模越大，知识面就会更广，从而使决策明智并且精准，董事会办事效率高了，破产概率也就小了。但也有学者认为，当董事会规模超过最佳人数时，对公司的绩效产生的消极作用也会越大。Lipton.M.J.and Lorsch.（1992）认为，董事会合理的人数是8-9人，人多监督能力就强，但人多也会给管理带来困难，增加成员间的沟通和协调难度。

尽管关于董事会规模与公司绩效的关系没有一个明确的定论，但在董事会规模与公司绩效具有一定的相关性方面却是相同的。就一定规模的企业而言，董事会规模较大可能产生会正、负两方面影响。因此，提出对立假设：

H1a：在财务困境公司中，董事会规模与公司经营绩效正相关。

H1b：在财务困境公司中，董事会规模与公司经营绩效负相关。

以2014-2016年深沪两市A股市场上的ST公司为研究样本。在样本的选取过程中作了如下剔除：（1）金融类公司;（2） 同发B股和H股的公司;（3）财务数据缺失的公司。

本文样本数据均来自CSMAR数据库。捜集到数据后，先经过EXCEL进行整理，再通过STATA12.0进行实证分析。

一、变量选择

（一）解释变量

BOARDS（董事会规模）。本文用年末董事会成员数量来度量董事会规模。即在财务困境公司的年末，董事会成员的总人数。

（二）被解释变量

ROA（资产收益率）。体现公司绩效的财务业绩指标有很多，包括净资产收益率ROE、资产收益率ROA、每股收益EPS等，本文选取反映公司盈利能力的资产收益率ROA作为衡量样本公司绩效的财务业绩指标。

（三）控制变量

考虑到影响公司绩效的因素众多，本文引入SIZE（公司规模）、AGE（公司年龄）、Q（公司价值）、YEAR等作为控制变量。

二、模型设计

本文设计了模型（1）来检验上述假设：

ROAi，t=α0+α1BOARDSi，t+α2SIZEi，t+α3AGEi，t+α4YEAR+ε  （1）

其中ROA代表公司的经营绩效，BOARDS代表董事会人数，SIZE代表公司规模，AGE代表公司年龄，Q代表公司价值。

三、研究结果

（一）描述性统计

对本文样本数据进行分析，从董事会规模的变量描述性结果可看出，在财务困境公司中，董事会人数的均值为8.31，标准差为1.66。其中董事会人数最少的为5人，人数最多的是13人。这说明在不同的财务困境上市公司中，关于董事会人数的设置有较大的差距。

公司绩效以ROA来衡量，通过对ROA的描述性统计分析来看，财务困境上市公司的ROA为-0.266，平均水平为负数;ROA的标准差为3.261，其中ROA最大的为7.445077，ROA最小的为-48.316，说明虽然处于财务困境的上市公司均处于亏损的状态，但这些的公司的亏损差距仍然很大。

（二）实证结果

在对模型（1）的回归结果中，BOARDS与ROA在5%的水平上正相关。即财务困境公司的董事会规模越大，公司的经营绩效越高。公司脱离财务困境的可能性越高。所以，假设H1a得到了证实。

在财务困境公司中，当以ROA来衡量公司绩效时，董事会规模與公司绩效之间显著正相关，即董事会规模越大，人数越多，公司的绩效的提升就会越明显。

基于我国财务困境公司的实际情况，结合实证分析的结果，从完善公司治理结构的角度提出以下几项建议：

第一，设置合理的董事会结构。合理的董事会结构，既要有内部董事，也要有外部独立董事。外部董事独立性高，与公司管理层相互独立。相对于内部董事，外部独董更能保护所有者的利益，因此董事会必须引入适量的外部董事。随着董事人数的增加，董事会的监督能力一般也增强。但当董事会规模过大时，其负面影响就会超过监督能力增强的正面影响。所以，规模的设置要合理。

第二，增强独立董事的独立性。目前我国独立董事普遍存在依赖内部董事的现象，独立董事对管理层缺乏监督的动力。独立董事缺乏独立性，表明了独立董事与管理层之间没有形成权力制衡。独立董事是有利于维持公司治理机制的健康运行，提高独立董事的独立性，有利于公司治理机制积极作用的发挥，降低上市公司发生财务困境的可能性。

第三，完善公司激励机制。公司激励机制，一是股权激励，二是薪酬机制。我国现有激励机制还不够完善，存在股权激励不够、及薪酬不合理的现象。妨碍了管理层对工作的积极性。通过提高薪酬水平，给予适当的股权激励，或将薪酬股权化能够避免高管的短期化行为，降低公司的代理成本。因此，上市公司应完善相关激励机制，提升公司绩效，减少陷入财务困境的可能性。

作者简介：

吴天倩（1987.6.3-），硕士研究生，助教（初级），研究方向：财务管理。