我国同业拆借市场的有效性研究

(中央财经大学 北京 10081)

同业拆借市场是我国货币市场的重要组成部分。而同业拆借市场能否真正解决金融机构之间的流动性问题，及时准确地反应短期资金的供求状况，并培育SHIBOR成为基准利率，则取决于同业拆借市场是否有效。因此，在当前我国同业拆借市场发展和人民币利率市场化的背景下，研究同业拆借市场的有效性就变得至关重要了。

一、同业拆借市场的有效性界定

同业拆借市场的有效性是指同业拆借市场能否及时准确地反映货币的供求关系，形成合理高效的资产价格，且与其他货币子市场保持一定的相关性。不同的金融市场从不同的维度反映货币的供求关系，如果同业拆借市场达到弱式有效程度，则应该与其他货币子市场反映的货币供求关系趋于一致，即货币子市场之间资金价格在短期互相影响，长期存在均衡关系。因此，同业拆借市场的有效性应该从内部和外部两个方面来论证。在理论分析层面，对影响同业拆借市场的有效性因素进行分析是研究市场是够有效的重要途径。在分析影响同业拆借市场的有效性因素是否具备时，应着重于分析拆借资金价格对于信息冲击的反映灵敏程度，这就需要分析同业拆借市场内部建设以及外部监管情况。其中内部因素主要包括市场参与者、市场交易机制、市场定价机制等，外部因素一般为市场的监管体系。

二、我国同业拆借市场的有效性分析

在市场参与主体方面，我国的同业拆借市场资金的需求者以全国股份制商业银行为主体，券商、基金公司为辅，供给者主要是那些有多余超额准备金的金融机构，中介机构包括专业从事中介业务的经纪机构和非专业从事拆借业务的机构。以市场参与主体的竞争程度来分析市场有效性，如产品同质性、进退自由度、信息对称程度等。首先，我国同业拆借市场产品以资金为主，本身具有同质性，其次，不能随意进退同业拆借市场，致使参与主体较少。另外，在信息对称方面，由于参与主体都是机构，市场并不完全开放，各类机构的信息优势不同，垄断因素存在，使得信息存在一定的不对称。可以看出，在参与主体层面，我国同业拆借市场的有效性还很低。

在市场交易机制方面，金融机构在同业拆借市场选择的交易方式很大程度上影响该市场的运行效率。根据国外相关文献以及实证分析得出：在同业拆借市场发展初始阶段，参与交易的金融机构偏好选择于直接的交易方式，交易双方询价谈判逐笔成交，而拆借市场的成熟发展到一定阶段，市场主体分工更加细致，大部分交易更趋向于以经纪商为中介来完成资金拆借交易。目前，我国同业拆借市场的直接交易方式比重较大，经纪人交易刚刚起步，而且业务以非人民币拆借为主，对于同业拆借市场每天几十亿的资金流动而言是杯水车薪。其次，我国代理行制度还不够发达，代理行业务在大型商业银行业务中所占比非常小，致使许多中小金融机构不能通过代理行进入同业拆借市场，从而造成发展的非常不平衡。因此，从经纪商制度的角度来看，我国同业拆借市场还不够有效。

在市场定价机制方面，我国有意培育上海同业拆借利率作为基准利率，大力完善相关的制度建设，使得其发展成为较为科学，市场化程度最高的代表性利率，形成科学合理的利率期限结构，但是目前SHIBOR还存在一定的定价问题，作为基准利率的报价机制并不完善。首先，我国SHIBOR报价行性质单一，多以银行为主体，但是市场参与者还包括银行以外的金融机构，所以报价行选取范围过窄；其次，SHIBOR是以16家银行根据自身资金头寸的运营情况进行的虚盘报价得到的，不是依据实际交易操作所形成的交易量的权重计算得出的，因而会经常出现报价利率与市场成交利率存在较大的偏差；最后，报价行报价缺乏统一、科学、合理的报价流程，报价品种较少，没有形成完善的“利率走廊”，从而没有合理的利率期限结构。上述SHIBOR定价机制存在的问题影响了我国同业拆借市场的有效性的发挥。

在市场外部监管方面，同业拆借市场是一个交易对象无担保的市场，交易主体的信用是交易成功的基础。对同业拆借市场的监管完善需要中央银行、中介组织与交易成员的三方面配合。而目前针对于我国同业拆借市场的监管体制还不够完善：首先，监管主体缺位，由中央银行单独承担，“三会”并没有介入进来，造成监管漏洞，而中介组织监管、市场成员自律性监管处于起步阶段，中介组织的监管职能有待明确，市场成员自我约束观念不强；其次，法律制度不健全，对于拆借资金的来源和用途没有明文的约束规定、同业存放和同业拆借的界限模糊等等法律空缺和不足使得中央银行监管起来无法可依，从而给投机者留下套利机会，影响同业拆借市场的健康发展。所以，对我国同业拆借市场的外部约束还有待加强，市场的有效性还不能充分发挥。

三、提高我国同业拆借市场有效性的建议

针对我国同业拆借市场的有效性不足的问题，我们将从内部和外部两个方面提出一定的建议。

在市场内部优化方面，首先，我们应该积极扩大市场交易主体的范围。市场参与主体越广泛，行为越规范，市场运行效率就越高，因此要降低市场的准入门槛，由事前审批转向事中事后的监督；其次，应该发展货币经纪公司，完善规范中介操作。鼓励专业中介机构参与同业拆借市场，形成以经纪商交易为主要交易方式的市场交易机制，另外，还可以进一步健全代理行制度，可以利用大型商业银行的各项优势，开展代理业务，帮助大量中小金融机构进入市场，提高交易的活跃性。第三，要完善同业拆借利率定价机制，扩大报价金融机构的范围，分别选取不同符合标准的金融机构，强化报价质量，及时调整报价与实际的偏差，使得不同机构公布的报价利率更加全面科学的反应资金供给需求状况，从而实现有效的基准利率.

在外部监管深化方面，首先，我们应该明确同业拆借和同业存放的监管要求，完善相关法律界定，进一步明确两者管理权责，重点突出银行在同业拆借与同业存放进行的会计化处理流程以及监管同业账户资金流动情况；其次，建立金融机构现场检查与远程数据非现场检查的制度结合，央行与银监会、证监会、保监会进行密切的合作，弥补监管漏洞，提高监管效率，加强信息披露监管；第三，还应该加强风险管控能力，不仅把握前期风险的控制，还要对后续的拆借资金使用情况以及到期履约情况进行全程监管，防止期限错配，减少过度投机行为的发生。最后，应该提升专业监督水平，对监管人员配备全面的培训，提高监管人员现场监督与远程数据监测的能力，制定相应完善的监管流程，循环性地进行合规性检查与整改，保证机构之间拆借合法合规，并加强机构的自我约束，使得监管当局监管和行业自律相结合，最大程度地减少市场风险的发生，从外部提高市场的有效性。