我国上市公司的股利政策行为金融分析

(河北金融学院 河北 保定 071051)

一、引言

上市公司的股利政策的研究主要从股利分配的形式、支付率和程序以及具体的股利政策等方面来展开。总体来讲，股利政策在公司财务管理中具有着非常重要的地位，对公司利润进行再投资或向股东分配都有重大影响。企业为了未来持续获得良好的发展，这就要求制定合理的公司股利政策来满足企业发展的资金需求，从而能在股票市场上树立的口碑而筹集到大量的资金。

我国的股票市场始于20世纪末，截止2018年底，上市公司数量增长了253倍，总市值增长了521倍。目前，我国证券市场上的股利政策还非常的不成熟，例如公司长年不分红、股利政策经常变化等。专家学者不断意识到，股利政策的研究还需要不断深入。本文从行为公司金融的视角以更现实的角度来分析证券市场上公司相关股利政策。

二、股利政策和行为金融的相关理论

(一) 股利政策的相关理论。在现实生活中，许多专家学者深入研究了公司股利政策，进发展了现代股利政策理论体系，主要有几下重要理论：1.追随者效应理论。追随者效应是从对股息政策供求不一致引发价格变动的角度来解释股息政策对股票价格影响的理论。不同投资者对股息政策的偏好不同，当市场上偏好某种股息政策的投资者数量与采取该种股息政策的公司数量不一致时，公司的股票价格会由于这种供求的差异而变动；2.代理成本理论。公司管理者往往追求的是自身效益最大化而不是股东效益最大化，所以管理者就有可能通过挥霍公司内部现金来满足个人利益。公司大股东与中小股东之间的也存在着利益冲突。大股东对公司的财务决策有着显著的影响，所以大股东就有可能通过资金转移的方式来抢占中小股东的利益；3.股利信号传递理论。股利信号传递理论认为，现实资本市场是信息的不对称的市场。公司管理者参与公司的日常经营活动，对公司各个方面的情况都比较了解。而广大中小投资者很难获取到公司内部的相关经营信息，处于信息弱势地位。如果股利政策波动大，这就说明公司内部不稳定，未来面对着较大的经营风险，这样就不利于投资者对公司的进一步投资。

(二) 行为公司金融的相关理论。从资本市场的配置效率和管理者是否理性的角度，行为公司金融把各种行为金融方面的研究应用于公司金融的研究中，其理论体系如下：1.自我控制理论。认为人们总是本能地消费掉自己所能利用的现金，而这种过度的消费行为往往会在事后给消费者带来痛苦，而现金股利定期的发放可以使投资者获得一个比较合理稳定的现金流，这样就能够控制投资者过度的消费行为，所以说投资者选择发放现金股利的股票是对自己可能存在的过度消费行为的一种自我控制；2.股利迎合理论。公司同时发放现金股利和股票股利，两者对投资者来说在价值上没有差异。投资者在选择股票时对股利有着特定的偏好。有些投资者追求资本利得而不关注该股票是否发放股利，就会给予不发放现金股利的股票高估值；而另外一些投资者厌恶股票价格波动所带来的风险，就偏好于能稳定发放现金股利的股票，从而给予该类股票高溢价。当管理者了解到投资者的这种偏好时，就会制定相应的股利政策来满足投资者的需求；3.市场驱动并购理论。该理论是建立在资本市场的非有效基础上，学者们认为并购的产生往往来源于并购公司与被并购公司的股票市场价值。如果股票的真正市场价值被高估，管理者通常会用股票互换或者采用收购其他公司的方式来降低被并购的风险，而市场价值被低估的公司很大可能会被并购，该理论还给出了公司偏好操纵公司的利润的动因。

三、股利政策的行为金融学解释

各种心理学研究表明，人们的实际行为选择会系统性偏离理性决策，受自身主观非理性因素影响较大。行为公司金融是行为金融学的一个分支，其主要是研究市场参与者非理性行为对公司财务决策的影响。

(一)投资者非理性。投资者是证券市场的重要参与者，投资者在资本市场上的非理性行为导致的公司股票价格偏离其内在价值的一种市场现象。当股市下跌时，投资者希望获得稳定的收益，进而选择发放现金股利的股票。此时，公司管理层会为了实现企业价值最大化而采用满足投资者的股利政策，最终获得额外利益。

(二)公司管理者非理性。管理者会因为高估所拥有信息的准确性和可靠性，从而导致管理者忽视了由决策所带来的未来可能存在的风险。而实证研究表明，高管往往表现出比一般大众更加普遍的过度自信倾向。而且管理者有为了自己利益的最大化制定股利政策的目的，而不是为了企业利益最大化。在以往的事件中，心理过度乐观的非理性管理者会影响到公司股利政策，很有可能会导致公司股利发放过量。

四、对我国上市公司股利政策的建议

证券市场以及上市公司的长期健康发展必须要有合理的股利政策，但是我国目前金融市场的发展还不完善。

(一)提高投资者素质并改善投资者结构。目前我国广大中小投资者自身关于金融市场和股票市场的知识水平较低，证券市场中的“羊群效应”现象十分严重。因此，证券监管部门应该加强对广大中小投资者的宣传教育，灌输正确的投资理念，使得投资者真正能够将股票作为一种投资选择，而不是投机工具。相较于散户投资者，机构投资者的投资就更具理性。而且，对于散户投资者的非理性投资行为对证券市场的影响，机构投资者的套利行为会使得市场的波动性降低，使得股票价格向其内在价值回归。

(二)上市公司的管理者提高股利政策的制定水平。为了减少管理者过度自信给公司现金股利政策带来的消极影响，应该加强公司内、外部治理机制，加大其他部门对管理层的制衡。首先应该明确董事会、监事会和股东大会各自的权力和职能，充分发挥董事会和监事会的监督职能，尽量减少管理者的非理性决策行为。其次，应该加强外部投资人和相关专业媒体对公司管理层的监管力度，使得其决策在阳光、透明中进行管理层在制定股利政策时还要以股东财富最大化为目标。

(三) 监管部门对股利政策的制定和信息发布进行规范。相较于证券市场的发展速度，我国证券市场信息披露制度的建设相当滞后，上市公司披露的信息不完善、不准确。他们只能从不合理的渠道获得真假难辨的消息，并以此为依据来进行交易。这也是散户投资者非理性状态严重的一个原因。进一步完善信息披露制度，使得投资者都能获得相关的数据，这些应是监管部门的工作重点。