浅析机构投资者

(云南民族大学 云南 昆明 650500)

一、背景和选题意义

(一)背景

股票市场是金融的重要组成部分，其作为金融资源配置的重要平台，在价格发现、风险分担、激励创新等方面具有独特优势。目前，境内上市公司近3500家，股票融资规模、并购重组金额均居全球前列，在促进转型升级、脱贫攻坚、创新驱动、绿色发展等方面起到重要的推动作用。2018年三月份时，多位接受采访的基金经理表示，A股市场的生态结构正在发生根本性变化，随着A股正式纳入MSCI新兴市场指数及主要对接“第三支柱”的养老目标基金启航，A股市场无论是资金端供给还是行情演绎都将发生深刻变化。他们认为，在各类长线资金崛起的大背景下，A股去散户化已是大势所趋，借鉴海外市场历史发展经验，机构力量最终将在资本市场中起到决定性作用。

(二)选题意义

因为机构投资者是营利为目的法人团体或组织，为更好的防范风险和获取更大的利润会对投资企业经营采取积极的监管措施，促使企业的稳步发展，最终提高股票的收益率；另一方面，机构投资者资金量庞大，拥有较强的专业知识和专业的投资团队，其对信息的挖掘能力和分析能力均强于个人投资者，因而能根据公司的特质信息快速，准确对股票价值进行定位，促使股票价格逐步回归股票价值，降低股票市场的波动。因此基本在所有的发达国家眼里，机构投资者具有稳定股票市场的作用。然而在中国股市中，存在不少学者对机构投资者是否具有熨平股票市场的作用，抱着怀疑的态度，特别是2015年股灾的发生之后。

本文试图通过从通过比较中国股市上的机构投资者和美国的机构投资者，来解释机构投资者对股票市场的作用，使人们能够更加清晰、准确的评估我国机构投资者在股票市场运行中所扮演的角色，希望能丰富和完善了公司证券学、投资学等学科的理论体系，能为未今后其他研究提供有价值的参考和借鉴。

二、机构投资者的发展历程

(一)中国机构投资者发展历程

我国证券市场经过自1990年至今，用短短几十年的时间完成了美国花费200年完成的事。在这几十年，我国的机构投资者经历了从零开始、逐步发展，并且经历快速发展到不断壮大的发展过程。回顾这个过程,可以大体分为三个阶段:

第一阶段:起步阶段(1990年——1997年)

1990年11月26日上海证券交易所和1990年12月1日深圳证券交易所的成立，标志着中国证券市场的形成。1998年3月上网定价发行的基金开元和基金金泰两支封闭式基金，封闭式基金的成立和运行，才可被认为自此中国证券市场上有了真正的机构投资者。在这一阶段，证券市场上起主导作用的时个人投资者，只有少数投资者是机构投资者。在这一阶段，不管是机构投资者还是个人投资者都缺乏相关的法律对其行为进行规范和约束，市场竞争处于不规范的阶段。

第二阶段:发展阶段(1999年――2004年)

1999年管理层宣布允许国有企业、国有资产控股公司及上市公司和保险公司入市。自中国证监会和中国保监会宣布允许保险公司可以通过买入投资证券的证券投资基金的基金份额间接参与证券市场的投资后，保险公司开始通过买入证券投资基金份额间接向证券市场投入大量的资金，证券市场中的保险公司的资金量有了指数型的增长，从15亿到209亿，只用了3年时间实现14倍的增长。2001年9月，中国开放式基金成立。

第三阶段：跨越式发展(2004年——至今)

2004年1月31日,国务院发布了《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》(以下简称“国九条”)。“国九条”为培育和发展机构投资者提出了政策,指明了方向,这政策的出台标志着我国机构投资者进入了一个加速发展的新阶段。同年10月，中国保监会、中国证监会宣布允许保险资金直接入市买卖股票。同年11月《关于企业年金基金证券投资有关问题的通知》的出台,为企业年金进入资本市场做出了重要的制度安排,这一通知的出台标志着企业年金即将开启入市阀门。自此中国机构投资者开始进入跨越式发展阶段，截止到2017年9月30日，A股散户持股比重为35.83%，机构持股比重为64.17%，与2004年12月31日机构持股占市值的9.78%相比，有了6.56倍增长。

(二)美国机构投资者发展历程

美国机构投资者从出现至今已有200多年的发展历史。在这期间，机构投资者经历了无到有,再到发展壮大。市场竞争也从一开始混乱不堪进步到现在的有序竞争。

第一阶段：起步阶段(19世纪末到20世纪30年代)

1792年5月17日，24个从事股票交易的经纪人在华尔街一棵树下集会，宣告了纽约股票交易所的诞生。但在1792年后100后，直至19世纪末，美国证券市场才出现第一批机构投资者。这批机构投资者是海外的机构投资者，是英国政府为了规避风险，获取更大的利益而建立的海外投资公司。1921年美国仿照英国的海外投资公司集合运作资本，规避风险的做法，成立国际证券信托基金，这标志美国资市场上出现第一个属于美国本国的机构投资者，在此之前美国国内并没有自己的机构投资者。这一阶段,美国机构投资者表现出如下特征:一是通过学习别人经验来发展机构投资者；二是此时机构投资者数量少,规模小，市值占比小，投资对象与领域匮乏，难以影响市场运行，无法熨平市场波动；三是由于有关法律体系不健全,市场机制不完善,市场上投机现象明显，市场波动大。

第二阶段：兴起阶段(20世纪30年代到70年代)

20世纪30年代美国机构投资者逐渐兴起。这一阶段,美国出现多种类型的机构投资者,他们在市场上选择以求长期稳定的投资策略,并进入了稳定的运营时期。为此,美国政府适时颁布了一系列法律法规，逐步完善的法律体系也为美国机构投资者的兴起建立一个良好的发展环境。这一阶段的机构投资者主要是以投资股票证券为特征，在这一阶段中小投资者为了降低风险，减少损失，越来越多个人投资者选择将自己的资金投入到各种机构投资者手中。不过,此时的机构投资者仍然有一个明显的缺陷，即为了吸引更多中小投资者加入并保证资金的高效运作,主要采取短线经营策略，因而市场上的长期投资者数量少,所占比重很小。另由于机构投资者实力不足,当被投资公司经营情况出现短暂的低迷或股价暂时性走弱时，大多机构投资者采取在股市上抛售股票，而不是采取“用手投票”策略，积极参与被投资公司的管理或者是在被投资公司处于低迷的时候仍然坚持持有股票，而会选择放弃企业控制权。

第三阶段：高速发展阶段(20世纪70年代至今)

在这一阶段，美国联邦储备发布的《联邦规划法案》限制非银行金融业的发展，促使机构投资者的扩张。在美国机构投资者的持有市值比重不断上升时，实行的养老金法案促使规模巨大的养老金把更多的资金投向长期固定收益证券。国际化和全球化的背景下，投资市场日益激烈的竞争一方面使得各类机构投资者不断实力，不断创新管理方式。各种各样的因素促使着投资市场上机构投资者占据越来越大的比重,专业化程度和资金规模迅速扩增。20世纪90年代初期,美国机构投资者持市值占比已达50%，就养老金、保险公司和投资公司的投资额就为9.5万亿美元。

三、中美机构投资者不同及原因

对比中美机构投投资者的发展历程发现——中国证券市场成立至今不到三十年，但其发展速度是让世界上极大多数国家望其项背的。从无到有，截止到2017年9月30日，A股散户持股比重为35.83%，机构持股比重为64.17%。不能否认中国证券市场发展速度快，中国的投资市场用短短三十年完成美国投资市场用了200年才完成的发展，这一成绩让我国所有国民值得骄傲。但所有人均得正确的认识到，发展到今天不是只有成就，其中的不足更是值得警惕，需深刻分析造成这些不足的原因。不足有：

一是中国机构投资者规模是得到跨越式的发展，但与之匹配的投资实力，风险防范能力并没有得到同步的发展。在这过去的三十年机构投资者的投资实力确实得到很大的进步，但是其投资实力提升速度赶不上其规模的扩大速度，因此出现2015年6月的股灾。在2015年6月，我国证券市场上机构投资者持有市值的比重已达到50%，但为什么仍然会没有发挥任何稳定股票市场运行，熨平股票市场波动的作用。究其原因有俩，一个是机构投资者在面对风险时的抗风险能力不足；另一个是价值投资或者说长期投资的投资理念并没有在机构投资者中得到广泛的应用。这样两个原因导致，当被投资公司经营情况出现短暂的低迷或股价暂时性走弱时，大多机构投资者采取在股市上抛售股票，而不是采取用手投票策略，积极参与被投资公司的管理或者是在被投资公司处于低迷的时候仍然坚持持有股票，而会选择放弃企业控制权。这样的结果就是机构投资者在股市走弱的时候，大量抛售股票，加剧股市的波动。最终造成今天部分学者对机构投资者抗风险的能力抱有怀疑，怀疑机构投资者是否有稳定股票市场的作用。其实机构投资者确实有稳定市场的作用，但目前在中国证券市场上机构投资者也确实是没有起到稳定市场的作用。

二是中国目前的评价机制和衡量标准并不完善。目前绝大部分的机构投资者处于一个误区，即为了吸引更多中小投资者加入并保证资金的高效运作，主要采取短线经营策略，因而市场上的长期投资者数量少,所占比重很小。对比美股市场和中国股市上的换手率能发现就整个股市而言A股的换手率差不多是美股的4倍，A股权益基金的换手率更是美股权益基金的11倍多。一般认为由于投资者的频繁交易，出现资金的快速进出，该股票的投资者的投机性较强，会导致股价起伏较大，风险也相对较大。一般而言，新兴市场的换手率要高于成熟市场的换手率。一个重要的原因是投资者的投资理念不强，投机性动机强，大部分中小投资者容易被短期的利润所吸引，对股市上的风险认识不足，这样就会促使机构投资者采取短线经营策略。

三是市场成立时间不够长。这一原因不能说是中国股市的不足，但其确实是造成机构投资者无法降低股票市场的一个原因。波动小的证券市场基本属于成熟的证券市场，一个成熟的证券市场需要同时具备竞争度高、有序性强、市场机制灵活、富有效率几大特征。而同时具备这些特征，不是仅仅依靠机构投资者就能做到的。除机构投资者之外，需要管理层建立健全的机制和体系、同时还需要证券市场的所有参与者具有正确的投资理念和规范的投资行为。这些都不是短时间内就可以完成的，需要一定的时间去发展和完善。而在新兴市场必然会出现大规模扩张，较多的新上市股票，投资者投资理念不强，制度不够健全。这样的环境中只靠机构投资者是不可能很好的降低A股的波动。另一方面目前A股市场并没有一个良好的环境让机构投资者去发挥其稳定市场的作用。同时由于我国投资市场不够成熟，投资者能够选择的投资产品不多，股市是他们为数不多能够理财的地方。现实环境迫使他们把大部分鸡蛋放在一个篮子里。由于大部分鸡蛋都在股市，因此当他们意识到股市风险来临时，他们会惊慌，会急忙抛售手中的股票。环境的原因，让投资者无法更好的分散风险，这也是A股波动大的一个原因。

四、建议

(一)有关部门应该大力发展压力抵抗型机构投资者。根据以往学者的实证检验和理论分析可以发现，目前中国的机构投资者的长期投资理念尚未成熟，个股间存在高度的同步性，机构投资者并没有像发达国家的机构投资者那样，发挥其稳定市场的作用。压力抵抗性机构投资者能有效传递长期投资理念，提高个股间的异质性，稳定股市，提高市场效率。

(二)有关法律部门应该加快完善与证券市场有关的法律法规。一个股市成熟的一个特征就是具有一个比较完善的，针对股市的法律体系。利用法律的强制性，加强对股市的监管，防止个别投资者对股价的操纵，保障合法投资者的权益。只有创造一个良好的外部环境，股市才能稳步发展。一个股市的稳健发展必定得有完善的法律体系作为强大的支撑。

(三)应该大力扶持优质的企业在境内上市，增加优质企业在A股的比例。统计2018年所有A股中共有87家上市企业被标上ST；频频爆出的企业亏损，卖掉不动产使得年报利润扭亏为盈；加上乐视网，假疫苗的长生生物等不良企业，能得出目前中国股市上的企业良莠不齐的结论。企业是股市的源头，只有增加优质的上市企业的数量才是提高股市效率的根本方法，源头不好，所有的政策都是治标不治本。

(四)企业应当加强要对产品、产业结构调整优化，提高企业经济增长的速度、质量与效益。一个华尔街的经理人曾经说过，他们对美国股市有很强的信心，是那种不动摇的相信。他说因为美国企业在不间断的创新，一旦一个行业或者一个产品出现全新的创新，或者颠覆性的改造后，其是会对整个社会经济产生巨大的推动，进而带来新的增长点，而过去几十年美国企业从来没有让他们失望过。回想过去微电子、航天、生物工程以及能源和材料等行业，美国均走在世界前列。就连这两年脍炙人口的3D打印也是，据此就能理解华尔街经理人的信心由哪儿来。再看中国民营企业巨头——华为，华为属于一个不断创新的企业，观看其发展史能发现和发展现状，我觉得因该没有人能否认华为是一个优秀的企业。虽然华为不是上市公司，但是若是在中国能多一些像华为这样的优秀企业，肯定对稳定股市具有不可忽略的作用。一方面这样的优秀企业有助于推动整个社会经济的发展，比如华为的5G技术，走在世界前列，让许多国家不得不买华为的5G服务，进而给整个华为带来巨大的市场利润，推动中国经济的发展。若是中国能多一些像华为这样的优秀企业，这些优秀企业的存在能向外界传递一个信息——中国的经济发展处于一个良好的状态，折射到股市，也会使得股市处于一个良好的状态。另一方面，优秀的企业在股市中是活的源头，能更好保障投资者的收益，投资者的收益得到保障，所谓的波动进而也能降低。企业应只有加强自身的经营管理，不断的产品和技术进行创新，才能成为股市中的优质企业。

(五)个人投资者应当强化与证券投资相关的专业知识。个人投资者是股市重要的组成部分，应当加强自身的专业素养才能在股市中立于不败之地。