澳大利亚矿产技术评价与估值公开报告准则VALMIN CODE介绍及应用实例分析

刘 魏

(1.中国地质大学(武汉)地球科学学院，湖北 武汉 430074；2.广东省广晟资产经营有限公司，广东 广州 510623)

VALMIN CODE(简称“VALMIN准则”)是由澳大拉西亚矿业与冶金学会(AusIMM)和澳大利亚地球科学家学会(AIG)共同组建的VALMIN委员会，以及澳大利亚矿产行业顾问协会(MCA)参与共同编著发布的一项技术准则。该准则为公开披露矿产技术评价和估值报告提供了一组基本的原则和要求，其全称“AUSTRALASIAN CODE FOR PUBLIC REPORTING OF TECHNICAL ASSESSMENTS AND VALUATIONS OF MINERAL ASSETS”意为：澳大拉西亚矿产技术评价与估值公开报告准则。该准则最早发布于1995年，历经多次修订，目前最新版本发布于2015年，并于2016年6月30日起生效[1]。作为国际上最早发布的同类准则，VALMIN准则已被澳大利亚证券交易所和美国、新西兰、中国香港、新加坡、巴布亚新几内亚等国家和地区的金融中心、证券交易所认可，是目前国际上被认可范围最广泛的同类准则之一[2]。

近年来，中资企业积极参与了“一带一路”沿线国家矿产资源项目的投资开发，其中有很多项目的公开技术评价或估值报告都是按照VALMIN准则编制的，其格式和内容都与我国的相关报告存在着一定的差异，容易给中方从业人员造成一定的阅读和理解障碍。深入理解VALMIN准则，对于掌握这些矿产项目的真实情况，做出正确的投资决策具有至关重要的意义。另一方面，中资企业参与投资开发的矿产项目要想获得国际金融机构、证券市场或者产业投资者的认可，也可以按照VALMIN准则编写技术评价或估值报告，从而获取更多的境外融资机会。

VALMIN准则面世以来，业内人士对其进行了研究分析，史业新等[3]对VALMIN准则2005版进行了中文翻译介绍；陈义政等[4]对包括VALMIN准则在内的一些国际矿产评估准则进行了对比。2015版VALMIN准则相对以前的版本在结构上做了较大的重组，但是主要原则变化不大[5]，主要区别在于：①对报告人员的独立性不再做强制性要求；②对技术评价报告和估值报告做了区别对待；③各种词汇和定义与JORC准则[6]、澳大利亚证券与投资委员会(ASIC)以及国际评估标准委员会(IVSC)的定义更加一致；④对澳大利亚公司法、ASIC以及澳大利亚证券交易所(ASX)的相关要求做了基本的指引；⑤准则可以用于对石油资产评估，但不强制执行。

本文结合两份“一带一路”沿线国家矿产项目的公开报告，对矿产项目如何按照VALMIN准则准备公开的技术评价与估值报告进行说明，并与我国的相关技术准则进行对比分析。文中所引用的报告虽然均发布于2015年之前，但引用的内容与VALMIN准则最新版的要求不存在冲突。

1 准则适用范围和基本原则

1.1 适用范围

VALMIN准则是为了符合包括澳大利亚公司法、ASIC的相关条款，以及ASX上市规则在内的各项澳大利亚相关法规而设计的一项易于操作的矿产技术评价和估值准则，适用于对金属、非金属以及油气资源在内的所有已知自然矿产资源类资产进行技术评价或估值。与另外一项由AusIMM和AIG共同发布的矿业项目准则——JORC准则相比，JORC准则适用于对矿产资源项目的勘探结果和资源量/储量进行公开报告；而VALMIN准则适用于对相应的矿产进行技术经济性评价与估值，按JORC准则编制的资源/储量报告和勘探报告可以用作VALMIN报告的基础材料。

按VALMIN准则公开发布的报告主要包括但不限于以下几种形式：①技术评价报告，对可能影响矿产经济效益的某些因素进行技术评价；②估值报告，对某一矿产的货币价值表达意见，但不对相关公司的证券价值进行评价；③独立专家报告/专业人士报告，按照澳大利亚公司法或证券交易所的要求，委托方聘请独立专家或独立专业人士完成的报告；④公司陈述；⑤与前面4种报告相关的更新。

本文仅对①技术评价报告和②估值报告进行介绍和分析。

1.2 基本原则

在VALMIN准则中既有建议性的条款，也有强制性执行的条款。所有的强制性要求均以黑体加粗的“必须(must)”字样标出，按照VALMIN准则准备公开报告时，对这些必须遵守的条款或要求，要予以特别注意。

VALMIN准则最基本的原则是：胜任、实质、透明。简单来说：①公开报告要由胜任者根据胜任者的工作来编写，并为报告内容负责；②公开报告的内容应该包含投资者所需要的全部信息，对于非公开的机密信息也应该以适当的方式予以反映；③公开报告应该为读者提供足够的信息，使其能够清晰地理解报告，不会被某些信息误导，或因某些信息的缺失而被误导。

一份符合VALMIN准则的公开报告要由符合该准则要求的“从业人员”编写，“从业人员”可以是：①具有足够的相关行业(例如地质、采矿、选冶)专业能力、经验和声誉，能够编写公开报告并为之负责的“专业人士”；②具有证券价值评估的专业能力、经验和声誉，能够编写公开报告并为之负责的“证券专家”；③某法人实体提名的“专业人士代表”，该代表应该是监督该公开报告准备工作的“专业人士”，并且代表该法人实体对报告负责。

“专业人士”必须满足以下要求：①在相关矿产行业至少拥有5年胜任的工作经验；②至少5年相关矿产的技术评价工作经验，如要准备估值报告，还应该额外拥有5年的相关经验(累计10年)；③是某个有强制性职业道德准则的“专业组织”的成员，并理解一旦违背了VALMIN准则，可能会被其所在“专业组织”按照相关规则进行调查；④熟悉JORC准则和VALMIN准则，以及公司法、ASIC和ASX的相关条款。“证券专家”则必须拥有合适的金融执照，按照澳大利亚公司法的要求即为澳大利亚金融服务牌照(AFSL)。

VALMIN准则没有对“专业组织”给出明确的定义，但是考虑到该准则与JORC准则的通常一致性，一般认为其是指澳大拉西亚矿业与冶金学会(AusIMM)和澳大利亚地球科学家学会(AIG)，以及其他JORC与ASX网站公布的“认可专业机构”。

有关公司证券价值的评估工作只能由“证券专家”执行。本文主要介绍的技术评价报告和估值报告，应由“专业人士”为主对相关技术内容进行编写。只要满足相关条件，某“从业人员”可以同时具备“专业人士”和“证券专家”的身份。

在基本原则上，VALMIN准则与我国现行的矿业权评估准则主要有以下区别。

1) 《中国矿业权评估准则》[7]所涉及的业务有矿业权价值评估业务和矿业权价值咨询业务，二者均是对探矿权或采矿权等矿业资产的货币价值的估算，相应的工作都由获得官方认可资格的矿业权评估师执行；VALMIN准则所涉及的业务范围相对更广，既可以对某矿产进行技术评价，也可以对矿业资产进行货币价值的估值，还可以对拥有该矿业资产的公司证券价值进行估值。

2) 《中国矿业权评估准则》规定相应的评估工作由矿业权评估机构和注册矿业权评估师执行，后者需要通过国家统一考试取得执业资格；VALMIN准则所认可的“专业人士”并不是由政府官方机构颁发的资质证书所认定的，而是由报告编写者根据相关规则自我认定。相对来说，VALMIN准则对报告编写者资格的要求比较宽松，但其报告质量不仅受监管机构相关条款的约束，也要接受同行业专业人员和投资者的充分检查与评价，报告编写者所承担的个人声誉和法律方面的责任等更加明确，这也使得该准则具有了明显的市场化特征。投资者在阅读或需要准备VALMIN报告时，除了关注报告本身的信息之外，也往往需要对报告编写人员或机构的行业声誉和背景情况有所了解。

2 公开报告的编写及示例

2.1 公开报告的委托

当准备公开报告的从业人员不是报告委托方的雇员时，双方必须事先签署书面的委托协议。委托协议应该包括但不限于以下内容：报告的目的、从业人员的姓名与资质、从业人员的独立性和胜任能力、委托生效日期等。为了确保公开报告结论的公正性，准则还规定：委托方为准备该公开报告而支付给从业人员的费用不能与报告的结论相关联。与此相对应，我国的矿业权评估准则中也有“矿业权评估业务约定书规范”对业务委托关系的确立方式进行约束，其大致要求基本相近。区别在于：我国的矿业权评估准则对报告编写人员和机构的独立性都有明确的要求；而新版的VALMIN准则取消了对“从业人员”独立性的强制要求，由报告使用者根据相关国家和地区的法律法规及自身的需求进行约束，例如虽然新的准则没有限制矿产持有者(公司)的雇员为该矿产出具公开报告，但是澳大利亚公司法和ASIC均明确规定“为某一特定交易准备公开报告的从业人员必须是独立的”。投资者在阅读按照VALMIN准则编写的公开报告时，应该对报告的委托关系予以关注，留意其是否有明确的“独立性”声明，从而帮助判断该报告是仅提供最低限度满足相关要求的公开数据，还是可以直接为某潜在交易提供第三方支持。

2.2 报告的主要内容

VALMIN准则要求公开报告应该包含但不限于以下信息：①执行摘要，应包含关键数据、重要假设条件和结论；②报告编写人员概要信息；③报告生效日期；④估值货币；⑤矿产的位置、场地、设备、基础设施和产权关系；⑥有关该矿产的历史；⑦公正地阐述从业人员对该资产的结论意见，使读者理解其优点和风险；⑧数据来源；⑨有关报告编写方式的足够信息，使其他从业人员能够据此重现报告结果；⑩其他对公开报告有实质意义的事项；有关第三方个人和/或声明人的可信度；列出报告中有哪些地方与VALMIN准则的要求不一致，及其可能对报告的实质性产生什么影响。

与我国的矿业权评估准则相比，二者对报告内容的要求主要区别有：①VALMIN准则对公开报告的内容要求更加简洁，没有逐条详细罗列各项内容应该如何编写，而是要求报告作者确保提供的信息真实、准确、充分，从而保障其他从业人员能够根据报告的内容推演得出一致的结论，体现出明显的“为市场服务，受市场检验”的性质；②我国的评估准则要求报告中要有两名注册矿业权评估师以及评估机构法定代表人签字，并加盖评估机构公章；而VALMIN准则只要求“从业人员”在公开报告中对自己能够胜任该报告的有关信息进行披露，并签字使报告生效。

2.3 技术评价与估值

2.3.1 技术评价方式与实例

技术评价报告是对矿产的资源/储量或开采、选冶指标等技术条件进行评述，给出明确的评价意见和看法，对有关技术工作的质量、成果、可信度进行独立评价，供投资者参考。根据该矿产的开发状态，报告可以全部或者部分涵盖以下内容：产权、地质、矿化特征、勘探和生产历史、资源/储量或勘探结果、采选方法、回收率、基础设施、资本成本、运营成本、实际或预测产量、环境社会影响、产品价格和收入因素等。下面结合实例进行简要说明。

2012年12月，SRK顾问(中国)公司受中国有色矿业集团有限公司委托，对其在非洲赞比亚的4个子公司运营项目的相关技术问题进行独立评价，为该资产在香港交易及结算所(HKEx)主板上市计划准备公开报告[8]。该报告既有对运营项目的评价，也有对在建项目的评价。报告各章节分别对各项目的地质、资源/储量、采矿、选矿、人工、健康与安全、生产运营、资本开支、基础设施、承包商、环境与社会、风险等情况进行了陈述和评价。

例如“地质和矿物存量评价”一章，就是对各子项目的地质、矿体、矿物特征、勘探、取样、分析、质量控制、资源/储量等情况的描述和评价。由于委托方是一家中资企业，它所持有的Chambishi铜矿项目当时的资源/储量是按照中国的固体矿产资源/储量分类标准报告的，与VALMIN准则“对矿产资源、矿石储量、勘探目标的定义与JORC准则一致”的要求不一致，SRK在本章中对该项目的相关历史工作进行了检查后，按照JORC准则重新估算了资源/储量，给出了符合JORC准则的资源/储量估算结果。另一个子项目Mwambashi铜矿项目已经按照南非SAMREC准则估算了资源量，而SAMREC准则与JORC准则的要求有着很强的相似性，SRK对该项目历史工作进行了审查，给出评价结论认为其资源量估算结果符合JORC准则要求。

报告的其他章节分别对项目实际运营或建设情况进行了描述，对各项技术指标和参数进行检查，对相关数据的可靠性给出了意见和看法，对可能存在的问题以及应该采取的优化措施提出建议。整个报告并不形成整体结论，仅在执行摘要中对各章的评价进行概要性汇总。

对比上述报告可知，我国大陆地区目前暂无与此类似的矿产技术评价标准或规范文件，只有1991年出版的《矿床技术经济评价方法与参数》[9]一书可供参考。这主要是由于我国地质勘探工作成果报告是由地勘单位编写，提交政府机构评审或备案之后生效，通过评审的勘探报告即具备了法定的权威性和官方认可的公正合理性，也可以被用于商业用途，一般不再需要由第三方机构进行独立的技术评价。而2015年新版VALMIN准则专门将对技术评价报告的要求编写成了新的章节，表明此类报告在澳大利亚矿业投资市场中的重要性正在上升，尤其是一些目前难以估值的早期勘探项目，或者没有按JORC准则出具资源/储量报告的项目，可以通过出具符合VALMIN准则的技术评价报告来获得公开市场和投资者的关注。

2.3.2 资产估值方式与实例

VALMIN准则中的“估值”是指对矿产的“技术价值”或“市场价值”进行估算。技术价值是指在从业人员认为最合理的一系列假设条件(不包括市场溢价或折扣因素)下，在估值基准日对某矿产的未来纯经济收益进行评价，与IVSC的“投资价值”概念相似；市场价值是指如果某意向买方和卖方都对某矿产有充分的了解，并在估值当天进行理性且不受强迫的公平交易时，估算会发生的交易金额(或其他现金等价物)。矿产的技术价值与市场价值可能会有所不同，估值报告必需说明其估算的是哪种价值。

2015年新版VALMIN准则对不同估值方法的应用范围进行了大致指引(表1)，一般推荐使用市场法、收益法和成本法，但也可以使用其他方法。公开报告应至少采用两种以上估值方法，并对估值结果进行对比，对最终推荐的估值结果要说明理由。从业人员必需对估值方法做出合理的选择，方法的选择必需不受委托方或第三方的影响。

表1 不同项目的适用估值方法(2015年VALMIN准则)Table 1 A general guide to the applicability of each valuation approach,VALMIN CODE 2015 edition

以MA公司受Grant Thornton公司委托，对蒙古国境内某勘探项目所做的估值报告为例[10]：因Xanadu公司有意从绿松石山资源公司收购Oyut Ulaan公司90%的权益，Grant Thornton公司接受Xanadu公司聘请对Oyut Ulaan公司出具独立专家报告，就该潜在交易是否公允合理向Xanadu公司股东提供建议。Grant Thornton公司则委托MA公司对Oyut Ulaan公司100%拥有的Kharmagtai勘探项目提供估值报告，该估值报告是Grant Thornton公司独立专家报告的组成部分，其目的是对该勘探项目的市场价值进行估值。

MA公司的估值报告中使用了三种估值方法，分别是市场可比交易法、成本法和地质要素法。由于该项目没有符合JORC准则的“测定级”资源量或任何级别的储量，因此没有采用收益法进行估值。该报告的估值步骤大致如下所述。

1) 按照市场可比交易法，对过去5年中市场上公开交易的，矿化类型相同，开发阶段、政治和地质环境都与本项目相近的7个斑岩铜矿项目进行了研究对比，参考这几个项目的平均交易价格，和折算平均每吨含铜金属量的交易价格，估算该项目的市场价值首选估值为1 500万美元。

2) 按照成本法，对项目历年的勘探成本进行了统计，其中探获了资源的“有效”成本为1 362万美元；包含未探获资源的工作在内的总勘探成本为2 875万美元。综合其他历史成本因素，成本法估值结果在1 400万美元至3 000万美元之间。

3) 地质要素法由于没有充分考虑已估算出的资源量，以及项目已经完成的工作情况，MA公司利用该方法得出的估值结果仅有150万美元，认为该估值结果无法公正地反映项目的真实价值，因此在估值结论中没有对这一结果予以考虑。

4) 最终MA公司认为该勘探项目的市场价值首选值为：根据市场法估算的1 500万美元。而成本法估值区间的下限值也对该估值结果起到了良好的支持作用。

在本案例中所用的两种主要估值方法分别与我国的“市场途径评估”和“成本途径评估”方法基本相近，主要不同之处在于：VALMIN准则更加重视估值过程中各种不确定性和各种假设条件的变动影响，因此MA公司给出的估值结果是一个数值范围和一个首选值；而我国的矿业权评估报告则更强调估值结果的准确性，一般不以区间范围为估值结果。

2.4 收益法估值及其财务模型

对于在开发和在产矿业项目，以及已经完成可行性研究或预可行性研究，已经证实有经济意义，勘探程度达到类似我国详查级别的待开发项目，一般采用收益法——净现值(NPV)估值。按照VALMIN准则，所有的矿石储量均可以用于收益法估值，其他级别的资源要纳入计算则必需经过合理的测试：①符合ASX上市规则和JORC准则要求；②未转换为生产目标的勘探靶区不能参与估值；③该资源已被列入开采计划，将在证实的储量和可信的储量之后得到开采；④“专业人士”要对相关参数的合适性进行确认；⑤对存在不确定性的资源量要进行折扣。这与我国现行矿业权评估准则的相关要求有很强的相似性，我们的国家规定：对于探明的或控制的内蕴经济资源量(331)和(332)，全部参与评估计算；推断的内蕴经济资源量(333)可参考(预)可行性研究、矿山设计、矿产资源开发利用方案或设计规范的规定等取值；334资源量原则上不参与评估。

按照VALMIN准则，收益法估值模型的具体构建办法可以参考AusIMM发布的《矿业项目技术经济评估指南》，该指南是《AusIMM矿山管理人员手册手册》[11]的一部分，它对目前市场上最广为使用的折现现金流量法，以及如何用EXCEL软件制作电子表格财务模型等问题都做了详细的介绍。由于该模型的具体构建方法不是VALMIN准则的重点内容，本文不就此详细讨论。

2.5 其他要求

公开报告应该对矿产的有关风险进行评估，对某些可能影响技术评价与估值结果的假设条件中所蕴含的不确定性应该进行分析，考虑的风险因素与我国的准则基本相近，包括地质、资源、经济可行性、贫化损失、设备型号、“三废”处理、闭矿、气候、施工进程、资金成本、完工日期、商品价格、汇率、通涨、产品质量、价格、生产成本、社会、政治、文化、环境、安全等多方面的内容。不同之处在于：在VALMIN准则中，因为风险的存在可能会对资产的货币价值产生不利的影响，公开报告应该对估值结果给出一个合理范围，再推荐一个最有可能的数值；而我国的评估准则要求估值结果应该是一个确定的数值，然后才用敏感性分析体现其不确定性。两种要求虽然看似差别不大，实际上体现的是：VALMIN准则更强调估值结果的不确定性，具体采纳何种估值结果主要由市场和投资者决定；我国的准则更强调估值结果的客观准确。

此外，从业人员应在何种情形下对矿产现场进行实地检查，对相关资料和信息的来源如何核实，形成报告的相关文档应当如何保存，中澳两国的准则都有相应的规定，双方没有明显的实质性差别，其出发点均是为了尽可能确保评价或评估结果的可靠性。

3 结 论

VALMIN准则在全球矿业市场上广受投资者的认可，虽然估值方式总体来说与我国矿业权评估准则的要求基本相近，技术评价报告也与我国矿产行业中许多技术报告所关注的问题相去不远，但是编写报告的基础原则和编写方式却与我国存在明显不同，大致可以总结为以下三点。

1) 写什么报告。VALMIN准则既适用于矿产估值报告，也适用于矿产技术评价报告，特别是技术评价报告这种报告类型对我国大多数矿产从业者来说可能还较为陌生，此类报告主要是对矿产项目基本技术信息的公开披露，是对项目经济价值进行进一步分析的基础。

2) 谁写报告。在VALMIN准则下，不存在官方认定的具有编写公开报告资格的人或机构；接受委托方聘请编写报告的“从业人员”要根据准则的要求自我评价是否具有编写报告的资格和能力，并对报告内容完全负责。

3) 报告怎么写。VALMIN准则更重视报告的“实质性”“透明性”，它对报告的编写方式没有过多的约束，而是要求“胜任”的“从业人员”对他认为投资者所关心的信息进行充分、透明的披露，以便公众和市场都能对矿产的价值和技术问题进行判断。

总体来说，VALMIN准则是一个高度为市场服务的矿产技术评价与估值准则，它的基本原则要求报告编写者对报告的内容完全负责，并采取了很多措施避免报告的结论受到委托方的影响，这在很大程度上降低了报告内容失真的可能性；另一方面它对报告内容的编排方式也给予了编写者较大的弹性，如何不依赖官方机构的评审来判断报告的内容是否实质与透明，以及被报告的矿产具有何种投资价值，这实际上是给予了公众市场和潜在投资者自行判断的权力与机会，它同时对报告编写者和市场参与者都提出了更高的专业要求。