女性董事提高了董事会监督效用吗？——基于中国上市公司的经验证据

石晓飞 牛伟娜 白云鹏

（河北经贸大学, 工商管理学院, 石家庄 050061）

董事会是控制和监督管理者机会主义行为的一种最重要的内部治理机制, 女性董事作为上市公司董事会的重要组成部分, 以其自身特征对董事会监督职能的发挥起着举足轻重的作用。近来很多学者研究发现在上市公司董事会中, 女性董事的身影逐渐活跃起来, 《中国企业家》杂志发布的中国上市公司女性高管2010年度报告显示, 拥有女性董事上市公司所占比例达到上市公司总数的59.65%, 聘任女性独立董事和非独立董事的人数分别为718和814。此外, 党和政府相关文件也要求充分调动和发挥女性参与经济建设的积极性, 2011年7月30日国务院印发的《中国妇女发展纲要（2010-2020）》进一步要求“企业董事会、监事会成员及管理层中的女性比例逐步提高”; 十八大报告更是将男女平等纳入基本国策, 体现了国家宏观层面对于女性地位和话语权的充分重视。随着女性董事在董事会中的比例的提升, 性别多元化对董事监督效应的影响也渐成为众多研究者研究的重点。

1 文献回顾

国内外关于女性董事对董事会监督效用影响的研究虽已有进展, 但目前整体还处于起步阶段。本研究将前人研究的成果从前因和后果两个层次来进行阐述, 从前因层面来讲, 由于女性董事的加入可以提高董事会会议效率, 从而导致了董事会监督效用的提高。Huse和Solberg（2006）指出, 女性董事基于较强的责任感在参加董事会会议时比男性董事准备更为充分; 她们更为重视作为董事的职责和责任, 因而促使她们投入了更多的时间和精力履行她们的工作职责（Fondas & Sassalos, 2000）。同时, 由于“玻璃天花板现象”, 女性为了进入公司高管层和董事会, 她们需要表现出过人的胜任能力（Eagly & Carli, 2003）。此外,Adams和Ferreira（2009）利用美国上市公司的数据研究发现, 女性董事出席董事会会议的情况要好于男性董事,而且当董事会中存在女性董事时, 男性董事缺席董事会会议的情况也会得到抑制。并且, 女性董事通常倾向于向董事会提出质疑, 而不会被男性董事的意见所左右, 这有可能降低CEO对董事会的控制, 有利于提高董事会的独立性（黎文靖, 岑永嗣和胡玉明, 2014）, 还能增加会议讨论质量; 也有研究者发现, 女性董事基于“权利分享”的领导风格, 有利于降低CEO的支配性（吕英, 王正斌和安世民, 2014）。因此, 由于女性董事的强责任心、高胜任力、工作勤勉和独立性, 性别多元化能够提高董事会会议效率,促进董事会监督效用的发挥。

从后果层面来讲，女性董事通过有效调动董事会监督的积极性，从而能进一步影响公司治理效率。有国外研究者发现, 女性董事与公司价值显著正相关, 究其原因是源于女性董事更倾向于通过提高董事会的独立性, 发挥董事会监督职能来保护投资者的利益（Carter, 2003）。同时国内研究者胡茂莉（2012）也指出董事会中应有合适数量的女性, 以利于从多个角度来决策公司事务, 而且董事会中女性成员可以监督男性, 促进公司高效治理。相似地, 张横峰（2014）也指出董事会中女性成员的多少与公司对市场信息的把握有明显的正向关系, 与公司的违规现象有负向关系, 保持合适数量的女性董事可以促进信息交流, 降低公司违法的风险。具体到监督的各个层次, 首先在审计风险方面, Brown和Anastasopoulos（2002）在一份“加拿大女性董事报告”中指出, 存在女性董事的董事会更为关注审计风险监督和控制。Peni和Vähämaa（2010）利用丹麦、芬兰和瑞典的上市公司样本数据研究发现, 由于女性较男性更为保守和规避风险, 女性董事、女性CFO和女性审计师对财务报告、内部审计和内部控制具有显著的正向影响; 况学文和陈俊（2011）也发现董事会性别多元化促进上市公司产生高质量的审计需求。其次在企业投资方面, 祝继高, 叶康涛, 严冬（2012）研究了女性董事对企业投资行为的影响, 发现在面临不确定性情况下女性董事具有抑制过度投资行为的作用。最后在CEO变更方面,黄志忠, 薛清梅和宿黎（2015）发现上市公司如果聘请了女性董事, CEO变更的频率显著增大, 随着CEO的变更,公司业绩得到显著提升, 说明女性的加入确实有促进董事会监督效率提高的作用, 而且当董事会的监督效率得到提高时, 女性董事才会有提高公司业绩的效用。因此, 存在女性董事的董事会发挥更有效的监督效用, 从而对公司治理效率产生积极的影响。

2 研究假设

2.1 女性董事的人力资本对董事会行为强度的影响

大多数文献以董事会会议次数来衡量董事会行为强度, 也有学者指出董事会会议次数是衡量董事会监督职能与有效性的一个重要指标, 并且会影响到公司治理和公司业绩水平（Lipton & Lorsch, 1992; Jensen & Meckling,1993）。性别多元化是董事会人口特征多元化层面的核心内容, 女性董事的人力资本可看作是公司的一种关键资源,一方面, 女性董事的参与提供不同的沟通、公关、资源和建议渠道, 从而为董事会的决策提供了多元化视角, 提升了团队决策质量（Shrader et al, 1997）; 另一方面, 女性董事的参与能促进整个团队的创造力和创新性, 避免了决策个体的认知局限性, 增加了董事们在董事会上发表意见的可能性（Bednar, 2005）。因此从资源依赖视角来看, 女性董事的人力资本资源可以拓宽整个团队决策的思路, 董事们会通过增加开会次数来协调和完善多元化的意见和建议, 提升董事会的监督效用。

综上提出如下假设:

H1: 女性董事参与度和董事会会议频率正相关。

2.2 女性董事的责任感对董事会勤勉度的影响

我国《治理准则》明确要求, 董事应根据公司和全体股东的最大利益勤勉地履行职责。其中独立董事一般是经济、法律、会计等方面的专家, 在董事会中的影响力可以影响董事会的决策（向锐和冯建, 2008）。目前在我国上市公司的治理过程中, 独立董事缺席会议的情况时有发生,当独立董事出席率高时, 意味着他们能够更加勤勉、认真地履行其职责, 站在广大投资者的角度发表权威意见, 保证董事会监督作用的有效发挥。女性董事相比于男性董事更加具有责任感, 对作为董事的责任和职责也更为重视（Fondas & Sassalos, 2000）, 在董事会会议召开前准备也会更加充分。因此女性董事的这种积极行为能够带动整个董事会的积极性, 改善独立董事的缺勤现象, 从而使得董事会的监督积极性得到提高。

综上提出如下假设:

H2: 女性董事参与度和独立董事出勤率正相关。

2.3 女性董事的保守性对董事会形式的影响

董事会会议表决的方式多样化, 目前通讯会议的形式越来越为上市公司所青睐, 相比于现场会议, 通讯会议具有方便、快捷、参会成本较低的优势, 然而也有学者指出,通讯方式组织的董事会会议不利于董事之间的交流与讨论, 信息的优先性会影响到董事参与决策的质量。如果频繁采用通讯会议形式召开董事会会议, 特别是对一些重大事项做出决策时, 董事发表意见的审慎性可能难以得到有效的保证（马连福和石晓飞, 2014）。女性董事的保守性使得其倾向于规避风险, 在面临公司治理决策时, 面对面的现场会议方式能使所有参会董事在第一时间准确地接收到各方的观点信息, 避免由于外界设施条件造成的信息不对称, 并且对于意见各方情绪的表达有直观清晰的感受,可以就意见冲突更有效地进行沟通协调, 最终提高董事会决策质量。因此女性董事的保守性和规避风险性使其更加倾向于选择现场会议来确保董事会会议的沟通质量, 保证董事会的监督效用得到有效发挥。

综上提出如下假设:

H3: 女性董事参与的董事会倾向于选择现场会议形式。

图1 研究框架图

2.4 女性董事对董事会监督效用的影响

从内部治理的角度来看, 女性董事的参与可能倾向于选取沟通质量较好的现场会议, 善于带动其他董事参与会议的积极性, 并且可以提高董事会会沟通次数。从总体上来看, 女性董事在董事会会议决策过程中利用本身特征协调各方面利益, 有利于董事会成员之间得到更充分和更高效的交流时间以及交流方式, 从而提高董事会会议的整体决策质量, 因此女性董事的参与对董事会的监督效用发挥着积极的作用。李维安, 李晓琳和张耀伟（2017）从董事会监督职能有效性发挥的角度出发, 实证研究了当董事会社会独立性越高, 违规公司的CEO越容易发生变更行为。上市公司董事会监督效用发挥的一个重要方面就是对于CEO的监管控制, 当公司的运营出现重大问题时, 董事会应及时有效地进行CEO的更换, 这也是董事会监督作用的重要体现。因此本研究选取了CEO变更作为衡量董事会监督效果的指标。

综上提出如下假设:

H4: 有女性董事参与的情况下, 公司CEO变更行为发生的概率会更高。

3 研究设计

3.1 样本选择

本研究选取了2008至2014年中国沪深两市A股上市公司作为研究样本, 本研究的数据来源于国泰安数据库（CSMAR）和CCER数据库。董事会会议的相关数据来自于CSMAR的中国上市公司治理结构研究数据库和CCER数据库; 女性董事的比例及参与情况的相关数据以CSMAR数据库原始资料为主, 以相关搜索网站的资料为辅, 通过手工整理而来。为了保证数据质量, 本研究对所研究的样本进行了预处理, 剔除以下样本: （1）剔除ST、*ST等特殊交易状态的上市公司样本; （2）剔除数据不完整和异常的上市公司样本, 最终得到13038个有效样本观测值。数据分析采用Stata11.0操作软件。

3.2 变量定义

（1）因变量

董事会行为强度（MEET）, 用年度内董事会会议举行的次数来表示。

董事会勤勉度（ATTEND）, 借鉴向锐和冯建（2008）的指标选取方法, 用独立董事亲自出席董事会的比率即董事会出勤率来表示。

董事会沟通度（OSMT）, 用董事会现场会议比例表示,采用现场会议意味着董事会沟通良好。

董事会监督效用（TURNOVER）, 用CEO变更的虚拟变量表示, 若公司发生CEO变更, 则TURNOVER取1,否则为0。

（2）自变量

女性董事参与度（FE）的变量主要有以下三个: FED为虚拟变量, 若公司包含女性董事, 则FED为1, 否则为0;FEN为虚拟变量, 即董事会中两名及以上女性董事的数量,是为了避免公司任命女性董事仅仅是为了装点门面或“象征主义”导致女性难以董事会的决策产生影响, 若符合上述情况, 则FEN为1, 否则为0; 比例变量FER, 即董事会中女性董事数量与董事会董事总数量的比值。

（3）控制变量

参考前期的文献, 并结合本研究的研究需要, 选取了以下控制变量: （1）公司财务特征变量: 企业规模（SIZE）,采用年末总资产取对数来表示; 财务杠杆（LEV）, 即期末资产负债率; 盈利能力（ROA）, 即总资产报酬率。（2）公司治理变量: 董事会规模（BSIZE）, 用董事会人数表示;董事会的独立性（INDR）, 用董事会中独立董事的比例来表示。此外还引入了行业控制变量（INDUSTRY）和年度控制变量（YEAR）。如表1所示。

表1 变量描述

3.3 模型设计

为了检验假设1, 即女性董事参与度对董事会行为强度的影响, 采用如下模型:

为了检验假设2, 即女性董事参与度对董事会勤勉度的影响, 采用如下模型:

为了检验假设3, 即女性董事参与度对董事会沟通度的影响, 采用如下模型:

为了检验假设4, 即女性董事参与度对CEO变更的影响, 采用如下模型:

其中, FE包括女性董事虚拟变量（FED）, 两名及以上女性董事虚拟变量（FEN）和女性董事比例变量（FER）。

表2 女性董事的参与情况

表3 拥有女性董事的公司与无女性董事的公司特征比较

4 实证分析

4.1 描述性统计分析

本研究对2008-2014年上市公司女性董事参与情况进行了统计分析, 并从统计结果（见表2）可以看出, 随着年份的增长, 拥有女性董事的公司比例在不断增长, 这与国家相关鼓励政策和女性董事社会地位不断提高有关。截至2014年, 拥有女性董事参与的上市公司数量占全部样本公司的近70%。

表3的描述性统计结果表明, 拥有女性董事的公司相比于没有女性董事的公司具有如下特征: 公司规模较小,董事会规模较大, 负债率较低, 此外, 盈利能力较大, 但两类公司差别并不是特别明显。在本研究涉及研究的因变量方面, 可以明显看出, 拥有女性董事的公司比没有女性董事公司的董事会议次数较多, 这是由于性别多元化的董事会带来女性董事这一特殊的人力资本资源; 拥有女性董事的公司倾向于召开现场会议, 这与女性董事的保守和规避风险的特性有关; 并且女性董事参与之后独立董事的出勤率也得到相应提高, 这与女性董事较高的责任感有紧密的联系。综上可以看出初步的统计分析结果与本研究的预期假设相符。

表4 女性董事与董事会行为强度

表5 女性董事和董事会勤勉度

4.2 回归结果分析

（1）女性董事与董事会行为强度: 假设1的检验

表4报告了女性董事参与度和董事会行为强度的OLS的回归结果, 结果整体显著。如模型（1）所示, FED与MEET在1%水平上显著正相关（系数=0.424,t值=6.01）, 说明当董事会中拥有女性董事时, 会增加董事会会议的次数。进一步地, 模型（2）和模型（3）的回归结果揭示, FEN、FER与MEET分别在1%（系数=0.254,t值=3.49）和1%（系数=1.349,t值=4.93）水平上显著正相关, 说明女性董事人数越多、比例越高, 董事会会议频数越高。这一结果表明, 女性董事参与董事会所带来的人力资本资源可以拓宽会议决策的视角和增加团队创新性和创造力, 从而增加了董事会会议频数, 最终提高了董事会的监督作用。上述结果联合支持了本研究的假设1。

（2）女性董事与董事会勤勉度: 假设2的检验

表5报告了女性董事参与度和董事会勤勉度的OLS的回归结果, 结果整体显著。如模型（4）所示, FED与ATTEND在1%水平上显著正相关（系数=0.011,t值=4.13）, 说明当董事会中拥有女性董事时, 会增加独立董事的出勤率。进一步地, 模型（5）和模型（6）的回归结果揭示, FEN与ATTEND正相关, 但并不显著; FER与ATTEND在5%（系数=0.028,t值=2.66）水平上显著正相关, 说明女性董事人数越多、比例越高, 独立董事出勤率越高。这一结果表明, 女性董事较高的责任感带来的积极效应可以提高独立董事的勤勉性, 通过更加认真履职的工作态度来实现董事会更有效的监督作用。上述结果联合支持了本研究的假设2。

（3）女性董事与董事会沟通度: 假设3的检验

表6报告了女性董事与董事会沟通度的OLS的回归结果。如模型（9）所示, FER与OSMT在10%水平上显著正相关（系数=0.052,t值=2.34）, 说明当董事会中女性董事比例越高, 越倾向于选择现场会议。然而, 模型（7）和模型（8）的回归结果揭示, FED与FEN分别与OSMT呈正相关关系, 但是并不显著, 可见在女性董事所占比例逐步提升的影响下, 这种选择效应才越显著。这一结果表明, 女性董事保守和风险规避的性格特点倾向于选择面对面的现场会议来确保董事会会议的沟通质量, 保证董事会的监督作用得到有效发挥。上述结果联合支持了本研究的假设3。

（4）女性董事与董事会监督效应: 假设4的检验

表7报告了女性董事与CEO是否发生变更的OLS的回归结果。如模型（12）所示, FER与TURNOVER在5%水平上显著正相关（系数=0.0867,t值=2.61）, 说明当董事会中女性董事比例越高, CEO越容易发生变更。然而,模型（10）和模型（11）的回归结果揭示, FED与FEN分别与TURNOVER呈正相关关系,但是并不显著, 与上一检验类似的结果，本研究认为在董事会中女性董事所占比例逐步提升的影响下, 这种选择效应才越显著。这一结果表明, 在女性董事各种特征的综合作用下, 女性董事存在的公司中作为董事会监督效应的替代变量CEO更替行为更多的出现, 从而进一步印证了上述3个假设的科学性和正确性, 也证实了女性董事参与董事会确实提升了董事会的监督效应, 这一结果与黄志忠等（2015）的实证结论相同。上述结果支持了本研究的假设4。

4.3 稳健性分析

为了保证实证结果的稳健性, 本研究将样本分为国营企业和民营企业, 分别检验了女性董事参与度和董事会行为强度、勤勉度与沟通度的关系, 结果如表8。从结果可以看到, 国有企业与民营企业存在差异, 但整体结果支持以上检验。

表6 女性董事与董事会沟通度

表7 女性董事与董事会监督效应

5 结论及启示

5.1 结论

基于上述分析, 本研究以2008-2014年间中国资本市场A股上市公司作为研究样本, 选择董事会会议频数、独立董事出勤率和董事会会议形式以及CEO变更作为董事会监督效应的指标, 结合管理学和心理学的相关理论考察女性董事对董事会监督效用的影响。研究发现, 女性董事的参与与董事会会议频数显著正相关, 对于独立董事出勤率也有积极的正向影响, 并且董事会更加倾向于选择沟通更加充分的现场会议, 文章最终还选择了CEO变更作为董事会监督效应的整体衡量指标, 发现董事会拥有女性董事会时, CEO的变更几率会增加。结果表明, 女性董事特殊的人力资本通过为董事会会议提供多元化的决策思路带动了董事会会议次数的增加; 女性董事的责任感可以带动董事会成员履职的积极性, 提高董事会出勤率; 女性董事的保守性使得其为规避风险而倾向于采取现场会议来确保董事会决策过程的沟通质量, 综上可以看出, 女性董事凭借其自身特征可以对董事会监督效用带来积极的影响。

本研究的结论意味着上市公司女性董事可以提高董事会的监督效用, 从董事会行为强度、勤勉度和沟通度三方面入手解释了女性董事对董事会监督效应的影响路径, 女性董事的参与可以增加董事会会议频数, 提高独立董事出勤率以及使得会议沟通更加充分, 从而整体上提高了董事会的监督效应, 因此, 本研究的结论具有较强的理论和实践意义。从理论上来讲, 这表明在研究女性董事与董事会监督效应时, 需要多方面考虑女性董事的个人特征和董事会监督效应的衡量指标; 从实践上来讲, 完善董事会的人员结构, 适时、适度地发挥女性董事的作用, 对提高董事会监督作用, 保证公司有效治理有着重要的意义。从有关女性董事的研究也可以看到, 女性董事的人力资本、责任感和保守性等特征与女性董事的学历、社会背景和持股比例等也有着紧密的联系, 这也是未来深入探究女性董事参与董事会治理的一个研究方向。

表8 国有企业中女性董事与董事会监督效应

5.2 启示

女性董事对董事会监督效应具有积极的作用, 然而基于本国国情和文化底蕴的特殊性, 国内上市公司女性董事的参与度还有待进一步提高。

（1）确保女性董事真正话语权

企业中引入女性董事后要根据女性董事属性特征, 构建女性董事治理行为和董事会监督效应之间的运行机制,促使女性董事在董事会行为强度、勤勉度和沟通度方面拥有发挥作用的沃土, 逐步优化女性董事的选拔任命机制,尊重女性、重视女性、充分考虑女性董事对公司治理的建议和观点, 发挥女性董事在中国上市公司董事会的监督作用。此外, 也应该加强女性董事对董事会运作的考核和评价, 保证女性董事的监督参与程度, 实现董事会会议的有效运行, 促进上市公司经营绩效的提高。

（2）确保董事会中女性董事的质量

从以上的实证数据可知, 女性董事的比例一直呈小幅上升趋势, 说明国内上市公司越来越重视女性董事发挥的作用, 因此应该继续制定适合本国国情的激励或约束机制来提高女性董事比例。然而, 从以上的分析过程可知女性董事发挥的积极作用与女性董事本身的特征密切相关, 因此不能单纯地强调提高女性董事的数量, 应该把重心放在女性董事的质量上, 着重培养女性董事履行相关职能所需要的能力, 营造良好的公司培养氛围, 不断提高女性董事的自身素质和决策水平, 进而促进董事会监督效应的提高。