构建服务实体经济多层次资本市场的路径选择

2018-12-05

金融经济 2018年24期

作为有中国特色社会主义国家，国家经济需受微观调控(市场供需关系)、宏观调控(国家政策及相关规定)两方面影响，使我国资本市场改革之路困难重重，影响我国经济与国际接轨，为此当前我国经济以资本市场为改革方向，结合经济发展需求追加直接融资比重，为完善我国资本市场体系奠定基础。自“十九大”召开以来，围绕“两个一百年目标”，我国已经进入经济建设与发展新常态，构建多层次服务型资本市场，是实体经济融资需求的选择，是丰富居民投资渠道的必由之路，是提高企业融资成功几率的有效手段，旨在引领我国经济转型、优化与升级。基于此，如何构建服务实体经济多层次资本市场，怎样权衡市场与政府的关系，加强法制管理及监督效力，建设稳定、健康、透明的资本市场，引导资本市场为实体经济服务，成为时下研究的重要课题之一。

一、加强资本市场法制化建设力度

1.构建全面、科学、结构合理的法律规范体系。资本市场立法应适应满足发展及社会主义建设需求，在总结市场改革经验基础上，结合我国对资本市场多层次实体经济服务切实需求制定法律，针对尚未成熟的改革经验可授权试点，不符合资本市场建设要求的经验，则需继续改革、优化、创新，为相关法律体系建设与发展提供依据。我国需继续推行《期货法》、《证券法》、《私募基金监管条例》等成熟高效的法律法规，并将融资并购、产品业务、审慎监管、机构主体管理、市场监督、对外开放、投资者保护、市场交易及监管执法等相关法律法规，纳入资本市场法制化建设体系中用以充实法律体系。

2.违法必究、执法必严。为彰显法律权威，保障资本市场法制建设目标有效落实，营建和谐、稳定、健康、高效资本市场发展氛围，需执法部门严格遵守法律法规，在科学立法前提下有效执法，做好证券市场违法犯罪现象打击工作，在工作进程中完善定罪量刑标准、司法解释体系，提高审判效率，推行查审分离制度，使资本市场内所有成员在法律法规监管下开展经济活动，为构建良好的资本市场夯实法律基石[1]。

3.进一步完善信息披露制度，提高资本市场监管能力。信息不对称是造成投资者及融资方处于资本市场独立面的主要原因，为引导更多投资者进入资本市场，调动资本市场发展活力，需消除信息不对等现象，加大融资企业信息披露力度，旨在营建资本市场诚信环境，降低资本市场准入风险，为投资者提供更多完整、精准、真实的企业信息，使资本市场监管能力得以提升[2]。

二、推动资本市场市场化改革

推动股票发行向注册方向发展，加快资本市场化改革步伐。用注册制代替核准制，是实现资本市场化改革的重要一步，能有效提高VC/PE畅通程度及融资比率，继而追加创新型企业在上市公司中所占比重，有利于维护股市稳定，推动其健康发展。党在“十八届三中全会”上指出，需加快注册制股票发行机制建设步伐，以市场为主导，责任为基础，披露为主体，预测为手段，同时加大监管力度。

首先，切忌注册改革“一刀切”。股市瞬息万变，受市场供需关系影响，是资本市场风向标，为此用注册制代替核准制无法一蹴而就，需结合资本市场发展实况，循序渐进有效落实，适当颠覆现有监管、审核及定价管理制度并掌握节奏，通过施行新股供给政策，保障我国股票市场稳定[3]。

其次，将审核权下放至交易所。用注册制代替核准制并非放弃审核，而是将审核权下放，使审核行为更具市场导向性，削减我国行政管理部门对资本市场的影响，为推动资本市场市场化改革奠定基础。在未来证监会将全力负责审核申报文件效力，对其是否完备、合规进行审核，交易所负责上市公司实质性审核。

最后，完善相关制度。注册制改革需与事后监管、信息披露、追责机制、惩处机制共同发展，使注册制改革目标得以有效落实，其中监管层需将精力放在企业信息披露层面，确保挂牌企业拥有资本市场准入能力，并能为其提供多层次且极具针对性的服务。在完善管理制度同时，需通过优化资本市场退市制度推进资本市场化改革，在市场供需关系影响下，将不符合资本市场准入标准的企业清除出场，吸纳更多有实力的企业进入资本市场，促进资本市场良性循环，为优化配置资本市场资源，为更多实体企业服务夯实管理基石，构建多层次资本市场转板机制，提升资本市场服务性及流动性，引导企业自由转板，并推行“绿色转板通道”，凸显资本市场实体经济服务层次性[4]。

三、通过法制化、市场化改革构建为实体经济服务的多层次资本市场

1.发展、推广、完善新三板融资制度。市场经济受供需关系影响，企业发展形式不尽相同，产生差异性极大的发展需求，为此资本市场建设还需由“市场”主导，结合市场发展实况合理构建资本市场多层次服务体系，发挥三板融资制度效用。

首先，针对多样化企业推行新三板市场分层管理制度。依据市场层次，针对企业给予极具差异化的股票发行、信息披露及交易方式等服务，结合企业群体数量、性质、特点、需求，施行科学高效且极具针对性的服务，落实资本市场风险分层管理目标。例如，我国可借鉴美国资本市场分层管理经验，将处于资本市场内的企业分为资本市场、全球市场、全球精选市场三个层次，企业可依据其发展实况在以上三个层次中灵活穿梭，旨在得到最优且极具针对性的资本市场服务。在吸纳此经验基础上，我国可推行转板联通机制，使区域性质股权交易与场内市场关联在一起，例如处于资本市场较高层次的企业，可在其资金流动性强、资质尚佳优势加持下，率先享有转板挂牌权利[5]。

其次，立足实体经济切实需求，合理推行新三板制度。企业是构成实体经济最小“细胞”，其发展实况关乎资本市场构建走向，为此在推行新三板制度时，需在追求其流动性基础上，关注企业发展切实需求，将企业视为资本市场构建主体，优化协议转让制度，加强做市商制度施行力度，推进该制度扩容，结合以往市场经济发展经验，以及国家经济建设发展切实需求，得出科学高效的竞价交易方式，同时需不断优化该方式。适当调整做市业务要求，引导非劵商机构进入做市市场，达到拓展做市场主体的目的，使证券投资咨询机构、期货子公司、私募基金均可成为做市商主体，加强资本市场流动性，同时面对经营状况尚佳、流动性高的企业，推行竞价交易方式，激发资本市场竞争热情。

最后，持续优化新三板制度。新时期融资工具需不断丰富，为提高资本市场实体经济服务能力奠定基础，为此在新三板制度加持下，企业需发展优先股、债券、股票质押回购等业务形式，旨在不断丰富融资工具，拓展融资渠道，为企业创造更多准入资本市场的机会。为使企业在进入资本市场，提高自身融资能力同时，能在资本市场中良性发展，其需提高自身融资管理能力，为企业以更好姿态参与资本市场融资角逐奠定基础。例如，企业可结合自身发展实况推行资产证券化管理细则，帮助投资者规避资本市场投资风险，使企业资本市场融资行为透明、公开，避免出现企业在资本市场“暗箱操作”消极现象，维护资本市场稳定性、安全性，并体现其服务性。

2.引导资本市场稳健发展，明确股权交易法律地位。我国作为法治大国，任何事物的发展均需倚仗法律法规，在相关制度指引下，找到稳健发展方向，为区域性股权交易市场若想得以良性发挥，需在《证券法》中探寻其资本市场定位，将其视为企业综合融资平台，在相关法律指引下，转变交易所创变思维，将交易所承办重点放在服务层面，在服务基础上引导更多企业进入资本市场，为相关企业提供私募债务、股权质押、股权转让等融资服务，联合小贷公司、银行及股权众筹等机构，构建全面且具有影响力的金融服务平台，确保金融产品符合企业发展需求[6]。

为保障资本市场稳健发展，需建立统一、标准且极具导向性的金融市场监管标准，结合企业金融市场准入要求，制定交易制度、挂牌标准及信息披露等细则，用以充实现有监管体系，提高我国资本市场监管能力，降低地区间无序竞争、重复建设现象发生几率，达到有效控制资本市场风险的目的，同时相关监管单位还需秉持实事求是、与时俱进精神，关注资本市场发展实况，分析企业资本市场准入需求，不断更新、优化监管内容，为保障资本市场多层服务效力奠定基础。例如，我国于2015年由证监会颁布《区域性股权市场监督管理试行办法》，明确区域性股权市场运作规则、监管体制、功能作用及基本定位，为其指明未来发展方向，积极与新三板互动、连通，通过施行多层次服务，推动我国实体经济发展，为建设四板市场奠定基础。

3.大力发展股权众筹融资体系。为有扩充实体经济融资路径，可以加大股权众筹融资体系建设力度。针对实力较弱、起步较晚、初创期企业来讲，股权众筹能帮助企业渡过发展初期融资难关，能调动企业发展积极性，推动企业良性发展，其众筹可面向企业内部，也可面向社会，吸引更多投资者关注发展起步阶段，具有极大发展实力的企业，在吸纳社会闲散资金同时，带动市场经济蓬勃发展。作为金融创新重要领域，股权众筹是资本市场落实多层次服务的重要路径，是助力我国践行“大众创业、万众创新”的补充措施，其重要性可见一斑。为使股权众筹融资体系健康稳定，相关融资平台需避免自融，通过互联网公开融资进程，引导投资者监督融资平台，降低资本市场投资风险。