当前金融环境下A股的一种选股新思路

◎文/刘心怡 刘元根

当前金融环境下，证券行业面临新的历史机遇，同时也必将承受新的考验。现在投资者的选股方法也开始出现了新变化，用更为理性、专业的角度去研究和分析公司基本面，更加注重长期持有带来的收益。这种现象的产生是由以下几个方面决定的：

1、证券行业快速发展及A股国际化程度不断提高

近期A股对外开放步伐明显提速，国际化程度不断提高，先有沪港通、深港通，后有A股纳入MSCI、富时罗素等国际指数。A股市场快速发展将加速A股融入国际市场，同时引入更多境外成熟投资者参与境内投资。在此趋势下，要求境内投资者具有国际化的专业投资思路及眼光。

2、投资者结构变化

中国股市发展20多年，国内投资者经过几轮牛熊周期，逐步变得更为理性专业，不再跟风听消息，散户和短线交易者交易比例逐步下降，国内外机构投资者、公募私募基金投资者比例逐步提高。专业理性的投资者对市场具有更加积极的引导作用。

3、证券监管制度逐步完善

以前的A股市场投机氛围非常浓重，市场严重缺乏规范性约束和监管，投资者多依靠不对称信息和投机方式盈利。2016年下半年起，A股市场正在发生深刻地变化，依法、从严、全面的监管理念得到贯彻，正迎来真正的价值投资时代。

一、背景

1990年12月起，上海证券交易所、深圳证券交易所相继宣布开业，拉开了中国股票交易的序幕。投资者从最初的消息面选股、跟庄选股、到后来的技术分析选股、软件选股，再到现在的价值投资，即基本面选股。

与基本面选股相比，技术分析选股的方法见效快、周期短，但对长远的股价趋势难以进行有效的判断。消息面选股的缺点在于消息来源的可靠性及准确性无法准确判断，即使能有准确的消息也会涉嫌内幕信息交易，此方法不可取。跟庄选股难度在于识别庄家有难度，另外因为庄家凭借雄厚的资金实力与信息优势，是完全可以操纵股价走势的，投资者很容易跌入庄家的陷阱。软件选股，机械的指标及参数，容易犯经验主义错误，准确率并不高。

二、现状

2016年2月以来，A股市场已经出现了显著的变化，在指数几乎没有太大波动的背后，个股股价却发生了巨大的分化。从2016年2月17日到2018年9月28日止，3500多只A股中，剔除新股因素，上涨的大约有486只，下跌的有2238只。上涨和下跌个股数量比例是1：4.60。差异的背后是企业的基本面，上市公司的涨跌和基本面的关联度越来越大。

三、选股新思路及假设前提

基本面选股则通过分析公司所在的行业及特点、核心产品及技术、主营业务、高管背景及财务状况等综合因素，筛选出具有长期投资价值的上市公司。基本面选股注重的是上市公司的综合因素，综合因素好的上市公司能吸引更多的买入者，从而推动公司二级市场股价上升，给投资者（股东）带来良好的回报。

基本面分析的假设前提是：剔除政治、战争、自然灾害等不可抗力因素，长期来看，上市公司股票价格是由其内在价值决定的，股票价格受公司本身所处的行业及特点，自身的产品核心竞争力，经营情况、管理水平、技术能力、市场规模等一系列因素的影响而不断变动，很难与价值完全一致，但总是围绕价值上下波动。

X1：代表公司所处行业状况；

X2；代表公司核心竞争力；

X3：代表公司财务状况；

四、选股分析方法

1、分析模型

X4：代表公司发展模式；

X5：代表公司经营的合法合规性；

X6：代表公司董事、高管等核心人员的情况；

X7：代表大股东股权质押情况；

2、基本面选股要素分值分布：

假设上市公司处于完美状态下，分值为100分，主要对公司以下七个要素进行分析，分值分布情况如下：

?

当公司分值处于80-100分之间时，优先选择进行投资；当分值处于50-80分之间时，进入备选库并观察公司后续运营情况后，适时进行投资；当分值低于50分时，一定时期内不考虑投资。

3、具体分析

（1）公司财务状况：

了解上市公司的财务情况主要是通过查阅公司公告的财务报告，反映公司过往的财务状况、经营成果及现金流量，我们通过几个方面进行量化，包括净利率、毛利率、经营活动现金流量占净利润的比重、净资产收益率、会计师事务所对财务报表及内部控制的审计意见、资产负债率、股利分配率等，如下表：

?

对于财务比率的分析，需要注意以下情况：

①毛利率、资产负债率与公司所属的行业相关：如医药行业的毛利率普遍较高，同时销售费用也较高，因此需要考虑公司所属行业，并结合净利率综合分析；同样考虑资产负债率时，也要考虑公司所属行业。

②分析股利分配率时通常需要考虑公司的发展阶段，快速增长的公司一般需要大量的资金支持，因此股利分配率较低，或不予分配现金股利，适当考虑股票股利；同样，快速增长的公司往往需要大量备货，流动资金紧张，经营活动现金流占净利润的比例较小。

（2）公司所处行业基本面情况

我们简单地将上市公司归类为传统行业与新兴行业。传统行业是一个历史相对概念，至今没有见到对传统行业的标准定义，它是相对于信息产业、新材料产业等新兴行业而言的，主要指劳动力密集型的、以制造加工为主的行业，包括钢铁、煤炭、电力、建筑、汽车、纺织、轻工、造船等工业。

新兴行业是指建立在重大前沿科技突破基础上，代表未来科技和产业发展新方向，体现当今世界知识经济、循环经济、低碳经济发展潮流，尚处于成长初期、未来发展潜力巨大，对经济社会具有全局带动和重大引领作用的产业，主要包括生物医药、新能源、新材料、人工智能、高端装备制造、新一代信息技术、节能环保、养老产业、5G、半导体及元件等。

依据公司所处行业并参照产业结构调整指导目录给出公司相应的分值：

?

在具体分析公司所处行业时，应关注以下两点：

①选定基本的行业分类后，再参照最新的产业结构调整指导目录，将传统行业分为限制发展行业、不限制也不鼓励行业、鼓励或扶持行业；由于新兴行业本身是国家鼓励的产业，国家给予相应的产业优惠政策扶持其发展，因此不适用“限制行业”“不限制/不鼓励产业”的选项。

②上表中，每个单元格给出了分值区间，主要是由于大部分的公司并非经营一种业务或产品，且部分企业传统的行业也在寻求业务创新、技术突破，可以根据公司的具体情况给出具体的分值。

（3）公司业务的核心竞争力

由于各个行业的差异较大，需要通过具体分析公司在行业中的地位及市值排名、业务的成长性及市场占有率、产品所属的生命周期、研发费用占营业收入占比、回款率、公司是否拥有核心技术及储备等多方面综合考虑，所以公司的核心竞争力难以精确量化。考虑到本模型的数据完整性，故抽取部分关键要素进行量化考核：

?

（4）公司发展模式

公司的发展模式包括内生性增长模式与外延式扩张模式，内生性增长是依靠公司自身的发展不断壮大，而外延式扩张模式主要依靠的并购、重组行为发展壮大。一般情况下，通过内生性增长模式较外延性扩张模式成长壮大的企业更具有发展潜力。A股上市公司的并购重组行为往往存在标的公司估值过高，形成大额商誉的情况。在业绩承诺完成时，不存在对商誉的减值；在业绩承诺无法完成及业绩承诺期结束后，通常会形成对商誉的减值，从而导致上市公司当年业绩大幅波动，给上市公司带来巨大潜在风险。因此，在考虑公司发展模式时，应当区别看待，具体如下表：

?

（5）公司经营的合法合规性

随着我国法制社会的逐步完善，人们法律意识逐步增强，公司的合法合规经营变得愈加重要，尤其是作为公众公司的A股上市公司，违法违规行为将给公司带来负面影响、投资者带来直接损失。

此处，公司经营的合法合规性主要体现在最近3年内是否存在违法违规，被包括证监会在内的行政机关进行处罚或被证券交易所公开谴责的情形：

?

上表中关注的年限为3年，投资者可以根据公司过往的运营情况，并考虑违法违规的严重程度，适当延长关注的年限。另外，需要考虑违法违规行为发生后，公司的态度、后续问题的处理情况、以及违法违规的危害程度，给出适当的分值；情况严重的，扣除3-5分；极端情况下，对该上市公司股票予以一票否决，如“长生生物”。

（6）公司董事、高管等核心人员的情况

公司董事、高管等核心人员为上市公司的实际经营管理人员，其经营行为的合法合规性在一定程度上对公司的发展起着决定性的作用。投资者可以参考公司披露年报及其他公告信息，关注公司董事、高管等核心人员的学历与从业背景，关注公司的董事、高管等核心人员经营行为的合法合规性：

?

（7）大股东质押情况

股权质押贷款作为上市公司股东的一种融资方式，但大股东高比例股权质押存在较大风险，当公司股价下行时，可能造成爆仓风险，从而导致上市公司股价非理性下跌，甚至造成上市公司控制权的变更，因而需要在此重点关注：

?

五、验证

剔除新股发行因素的影响，我们对2016年2月17日之后的个股表现进行分析验证，包括上涨幅度较大的与下跌幅度较大的，具体如下：

涨幅较大的个股：

?

跌幅较大的个股：

?

六、结论

自1990年沪深股市开立以来，国家从摸着石头过河到大力发展证券市场，中间也经历了“赌场论”等一系列争议，实践证明，股市在资源配置、资金支持等方面为国家经济发展起到了十分重要的作用。正因为20多年证券市场的大力发展，才有像格力电器、招商银行、贵州茅台、长江电力、平安保险、恒瑞医药等一批具有国际竞争力的民族企业。

经过我们对最近几年的A股走势统计及分析，模型中的几个主要要素对股价均有十分重要的影响。选择一个好的标的进行投资，其所处的行业和核心产品十分重要，只有行业发展具备足够的发展空间且其核心产品短期别人无可替代，通过内生式发展，适当配合外延式并购，合法合规经营，这种公司才值得长期拥有。一个公司的发展，归根到底离不开人，一个为员工、股东和社会负责任的经营团队和实际控制人，才是公司发展的基础。最近由于美国贸易战及国家降杠杆的战略等影响，股市深幅度调整，一方面是由于贸易战导致出口型外贸企业利润下降的预期及由于国家整体降杠杆的战略需要等因素引起的企业贷款难、股市资金紧张等造成上市公司股价大幅下跌，另一方面是由于上市公司高管或实际控制人合法合规意识淡薄导致股东用脚投票，如长生生物等；第三就是随着我国股市发展的逐步成熟及机构投资者的逐步增多，国际化进程逐步加快，增持具有增长潜力蓝筹股而抛弃绩差股的风气正在形成。

当然选股的方法有很多种，借助的工具各不相同，效果也千差万别，本分析模型只考虑上市公司本身的基本面情况，可作为入选股票池的工具，因未包括股价因素，故个股买卖的具体操作还要考虑二级市场因素。对于普通投资者而言，获得的信息和数据有限，股票的价格围绕价值，随供求关系等因素上下波动，收益与风险并存，通过以上模型及例证可以看出，尽管投资股票风险很大，但在一定环境下（剔除政治、战争、自然灾害、大规模质押盘强制平仓等不可抗力因素），还是有一定规律可循，以上模型及验证结果给出了可信的实证。