发展大学捐赠基金的实证研究

王振齐 王广在

[摘 要] 目前我国正处于大众创业的热潮之中，然而一些具有成长性的大学生初创企业缺乏资金，如早期的“美团”，“ofo”等。这本可以由大学进行私募投资，从而获得收益，然而我国大学未能像美国顶尖大学那样设立相关投资基金。研究发现美国大学排名与捐赠基金规模存在显著的正相关关系。研究结论对我国试点大学捐赠基金有所启示。建议在我国私募投资热点地区（“两校一市”）设立若干大学捐赠基金，这将有利于新时代下我国高校推进双一流建设。

[关键词] 私募；大学捐赠基金；双一流

[中图分类号] F832 [文献标识码] A [文章编号] 1009-6043（2018）07-0173-03

一、引言

2000年，孙正义投资阿里巴巴、2005年，雷军向YY投资，二者在公司上市时获得了数百倍的收益。这些案例表明，私募股权投资（PE）推动了初创企业的发展，同时投资者获取了高额回报。初创企业风险较大而成长性高，适合引入股权投资[1]。众多形式的资本为创业企业提供了不同的资金支持[2]，而不少中小企业仍然存在着融资困难。近年来私募投资机构表现更加积极。2018年全国两会提出进一步加大股权融资力度。随着大学生就业压力的不断增大以及自主创业意识的不断增强，创业教育得到了蓬勃发展[3]。大学生创业企业不断涌现。这些股权投资机构使得当年的大学生初创企业（美团、ofo等）迅速成长起来。2010年，王兴在华清嘉园（临近清华大学东门）创办美团；2014年，北京大学在校硕士研究生戴维创办ofo共享单车。这些成立在大学校内或周边的企业成了资本巨头热捧的对象，他们因此获利颇丰，而近在咫尺的学校却未能分得一杯羹。究其原因，虽然我国多数大学设立了大学生创业基金，然而其资助金额对大多数初创企业来说犹如杯水车薪。我国大学捐赠及大学基金会基本上停留在教育本身这一基础层次。相关研究基本围绕慈善活动义务履行[4]。

对比国外，哈佛、耶鲁等国际顶尖大学的大学捐赠基金每年进行的私募投资高达数十亿元美元，这些投资带来了高额回报。Lerner等研究了常春藤联盟领导的最大捐赠基金和平均捐赠基金之间的规模差距，发现大学基金规模的增长主要是由高投资回报推动的[5]。Neff研究了1993年至2008年宾夕法尼亚大学大学捐赠基金，发现多元化的投资模式使得基金规模增加了十倍[6]。Reuteman论述了科罗拉多州立大学的股权基金进行的一项投资，推动了锂离子电池纳米技术的市场应用[7]。Mustapha研究了2005年至2016年耶鲁大学捐赠基金的多元化投资配置，其中私募投资等方式为其带来了长期回报[8]。这些基金除进行私募投资以外，还重仓持有中国优质企业股票。Wind数据显示，2017年，多家美国大学捐赠基金现身格力电器、中国国贸、美的电器等A股企业，耶鲁大学基金会是格力电器的第五大股东。我们能够允许外国机构参与我国股权投资，而压制我国大学基金会进行私募投资，这一现状应当改变。

2017年教育部发布《统筹推进世界一流大学和一流学科建设实施办法（暂行）》，明确提出高校要提高基金收入等对大学的支持。他山之石，可以攻玉。美国顶尖大学捐赠基金的运作模式可以为我国开展试点提供借鉴。下面通过对近年来中美私募投资热点和美国大学捐赠基金发展状况进行分析，然后为发展我国大学捐赠基金提出设想和建议。

二、中美私募投资现状

（一）我国私募投资热点行业

2016年，我国PE投资行业信息情况，如图1所示。受“互联网+”等热点推动，互联网行业是最大的投资热点，在投资案例数和投资规模方面均保持第一。受大数据、虚拟现实、人工智能等热点推动，IT行业投资案例数位居第二。受国内电影票房不断创新高、网络直播等热点推动，娱乐传媒行业的投资案例数位居第三，说明我国的娱乐传媒行业具有投资前景。此外生物技术、金融、电信、机械制造、房地产五个行业投资金额颇高。

（二）2016年中美私募有限合伙人类型（LP）

2016年，我国PE投资LP类型，如图2所示。富有家族及个人占据49%，其次是企业投资者占据15%。而养老金、大学及基金会等占比很低。

在美国LP类型中，占比最高的富有家族及企业投资者约为三成。而其它机构投资者比例较高。美国大学捐赠基金在LP中占比也远超国内。

（三）美国顶级大学捐赠基金现状

美国大学捐赠基金作为成熟的PE出资者，每年的投资收益和新增社会捐助资金贡献了大学30%-40%的运营资金，如耶鲁大学和哈佛大学。这些巨额资金，加上顶尖的师资力量，造就了美国顶级大学。非营利性私立高校的投资收益占整体经费来源的较大份额[9]。研究发现大学捐赠基金规模与大学排名具有正相关性，如图3所示。

由图3可知，捐赠基金规模越大，世界大学排名越靠前。需要指出的是，早在2006年，斯坦福大学等捐赠基金会成为中国合格境外机构投资者。2017年，耶鲁大学基金会是格力电器的第五大股东。我国政府允许外国大学基金会投资中国企业，参与我国企业私募投资，却未能设立我国大学基金会进行投资，这一现状应当改变。

三、发展我国大学捐赠基金

（一）我国大学捐赠情况

社会捐赠和校友捐赠是欧美世界一流大学的办学经费的重要来源，是哈佛大学和耶鲁大学等世界一流大学彰显其教育教学质量和国际影响力的核心指标之一。截至2016年底，我国高校接收大额捐赠达230亿元。研究发现，大学排名和捐赠金额存在正相关性，如图4所示。2017年5月，浙江大学接受校友企业上海遂真投资管理有限公司捐赠，获得11亿元捐款，被称为是“史上最大校友捐款”。這些广泛的捐赠推动了中国教育慈善事业发展，促进了我国大学教育质量的不断提高。

（二）试点大学

2016年，北京地区PE案例数及金额均名列第一，上海第二，深圳案例位居第三，浙江投资金额位居第三，如图5所示。

考虑到北京、上海、深圳、浙江四个地区私募投资的热度，及ofo、美团等企业初创阶段在大学校内或周边的情况，结合十八届三中全会后关于“两校一市”教育改革试点的情况，可以选取北京大学（含北京大学深圳学院）、清华大学（含清华大学深圳学院）、复旦大学、上海交通大学、浙江大学作为大学捐赠基金试点。

（三）资金来源及管理运行

根据部属大学公布的2015年度决算情况，位列前五的清华大学、浙江大学、北京大学、上海交通大学、复旦大学的最大收入来源是事业收入，其次是财政拨款收入，最后才是其他收入。五所高校2016年捐赠资金平均为20亿元，与欧美顶尖大学捐赠基金规模相比相差甚远。

因此结合实际情况，建议通过两年的时间统筹，共1000亿元，五所大学各200亿元，于2020年左右逐步到位。资金情况如下：

1.自筹资金占比10%，各20亿元

一方面从大学下属事业单位抽取部分资金，另一方面政府应为企业承担慈善责任营造良好的氛围[10]。应该出台相应税收政策，鼓励成校友经常性捐款。此外我们建议大学捐赠基金与投资的初创企业签订协议，要求初创企业成熟以后额外分享一定年限的净利润给大学捐赠基金，从而不断充实壮大大学捐赠基金。

2.全国社保基金占比30%，各60亿元

全国社保基金2004年开始进行PE投资。2016年底，社保基金会资产约为20427亿元，获批的PE投资上限约为2042亿元，实际投资偏低。据全国老龄工作委员会办公室预测，2030年中国人口老龄化达到高峰。大学捐赠基金经过十多年的运营，按照10%的收益率，届时抽走全国社保基金当年出资额后，大学捐赠基金资金总额仍高于初期金额。

3.政府引導基金占比50%，各100亿元

2016年，我国私募投资LP类型中政府引导基金占比3%，2016年底，我国政府引导基金的规模为53316亿元，其中股权类投资基金32227亿元。既然有万亿元规模，可以考虑按地区拨款100亿元归大学捐赠基金管理。

4.保险资金占比10%，各20亿元

2016年，保险公司总资产超过15万亿元，仅四大国有保险公司净利润合计约985亿元。可以考虑在两到三年内拨款100亿元归大学捐赠基金管理。

目前社保基金是运作最成熟、知名度最高的PE投资机构。鉴于我国大学管理层（校长和书记）缺乏投资经验，并且保险资金在PE上进行投资还不到两年时间。因此可以从社保基金中选出捐赠基金管理人。管理人员薪酬体系的设计应遵从市场化金融机构的一般规律[11]。

（四）保障机制

1.大学捐赠基金的退出渠道

风险投资的活力就是资金的循环流动，其核心机制就是退出机制。私募投资属于风险投资，进入就是为了退出。没有良好的退资通道，就会窒息风险投资的生命[12]。2016年约六成机构在PE市场存续7-8年；约29%的机构的存续期为5-6年。新三板是私募投资退出的最多渠道。IPO是私募投资退出的最有利渠道，提供了相对更高的回报。

2.大学捐赠基金的应急手段

2008年，美国金融危机爆发。哈佛大学捐赠基金、耶鲁大学基金均亏损20%以上。如果按照固定比例拨款会影响到当年科研等工作，为此普遍的做法是加大拨款比例以应对难关。

四、结论与建议

通过对近年来我国私募投资热点行业和地区进行分析，发现一些案例发生在大学校内及周边。国内资本巨头通过对美团、人人网、ofo等缺乏资金但具有成长性的大学生创业企业进行私募投资，获利颇丰。而在国外，尤其是美国的一些顶尖大学目前已经形成十分成熟的大学捐赠基金，这些大学捐赠基金通过私募投资，获得了巨大回报，为学校运作提供了高额资金。研究发现美国大学捐赠基金规模与大学排名存在较高的正相关性。这对我国大学建立捐赠基金有所启示。首先，在我国私募投资的四大热点地区（北京、上海、深圳、浙江）设立大学捐赠基金会。可以在“两校一市”的基础上选取北京大学（含北京大学深圳学院）、清华大学（含清华大学深圳学院）、复旦大学、上海交通大学、浙江大学作为大学捐赠基金试点。其次，由于试点高校捐赠资金与美国大学捐赠基金规模相比相差甚远，建议通过两年的时间统筹，有偿或无偿划拨部分全国社保基金、政府引导基金、国有保险资金归大学捐赠基金管理。五所大学资金各200亿元，于2020年左右逐步到位。鉴于我国大学管理层（校长和书记）缺乏投资经验，建议从全国社保基金理事会等国有投资机构中选出基金管理人。鉴于私募投资风险和收益波动较大，而大学有着较为稳定的资金需求，建议大学捐赠基金所参与的私募投资通过新三板等渠道择机退出，以保障对大学相对稳定的资金供应。

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[责任编辑：纪晨光]