投资组合理论在企业新设合并中的运用

李兴平 稂世圣

【摘要】现代证券投资组合理论研究的不仅仅是基于股票、债券等金融工具或其衍生品下的收益与风险测度问题，而且在不明晰的市场条件下达到自身效用最佳也有着重大突破。投资组合理论是投资者参与市场竞争的理论基石，而对其展开的有效研究，则是投资人参与市场竞争的必要途径。针对企业创新与重组的多方面应用现实，本文将投资组合理论与企业新设合并理论有效的结合，延伸了理论在实际中的运用局限，将该理论向会计领域拓展，将合并主体视为投资者，通过新设合并寻求最大的效用集合，以此解释投资理论中效用最大化的问题。

【关键词】投资组合理論；新设合并；资本成本

【中图分类号】F830.59；F830.9

证券投资组合理论基于古典西方经济学的基础而建立，早在15世纪，意大利就出现了证券交易的萌芽，而到了20世纪初期，资本主义市场竞争格局由原来的自由竞争演变成了向垄断竞争。在经历了1929～1933的经济危机之后，证券市场受到重创，直到第二次世界大战结束后，世界经济的恢复与发展才促进了证券交易市场的繁荣，并由此产生了许多著名的理论。

一、投资组合理论的兴起及延续

1952年，马科维茨发表了《投资组合：高效风险分散的方法》，此书至今都被认为是投资组合理论以及风险收益理论的先贤。他利用均值对投资收益进行测度，利用方差对投资风险进行衡量，从而为投资组合模型的建立开创了先河，即均值-方差投资组合模型。马科维茨巧妙的利用数理统计模型，使得证券投资理论得到了升华，使得投资决策者可以在投资决策中实现风险和收益的平衡，使得决策更加趋于投资者的喜好，并从原来的定性评价领域逐渐向定量演绎领域过渡。因此对证券投资战略问题的研究，逐渐演变到了利用统计计量以及模型构建的阶段。

基于对马科维茨均值-方差模型不断探索以及改进的过程中，夏普在1963年提出了一个回归线性模型，即单指数模型。夏普的单指数模型的核心思想是当市场股价指数攀升时，股价会随之呈正向变动。相反，当市场的股价指数跌落时，则股票价格下挫。因此，根据该模型的假设，任意股票的收益都能够被分解成宏观市场因素收益、微观不可预测因素以及个别股份剩余收益。这种所谓的市场因素将大盘综合指数收益率视为可行的有效替代指标，而除宏观市场因素之外的其他影响因素被认为是不可预测条件，对整个经济的影响是微不足道的，只影响极个别的股票，再者这些影响还能通过构建投资组合的方式来进行分散。单指数模型是通过证券收益率和股价指数收益率相互作用而得出的，其克服了马科维茨均值-方差模型需要估计较多的输入变量的缺点，大大减少了计算量，其操作性只需估算出股票收益与股市指数的相关程度，对于不同种类股票收益率之间存在着何种相关程度不需要过多考虑。

由于投资组合理论分析的只是市场股票的收益率以及风险的一种相关关系，夏普对使用资产组合可以适当降低风险提出了疑问-能不能用具体的数据来衡量风险与收益之间的关系呢？基于这个问题的思考，夏普提出了资本资产定价模型（CAPM）。该模型提出回报率和投资风险之间有着某种直接定量的关系：在充满竞争的市场环境下，期望风险增溢与系统风险呈正比关系，一切投资者都在CML曲线上寻求最佳证券，而他们所确定的最佳组合即为投资者效用函数与CML曲线的切点，并且在市场中存在一种风险对其为零效用的资产，在一定条件下任何投资者都持相同预期。该理论揭示出了单一证券投资组合的期望收益率和相对风险程度之间的关系，体现在任何资产的期望收益率一定是建立在无风险利率加上一个风险调整之后所得出来的。

企业合并是通过将两个或者两个以上的单独主体合并成一个报告主体的交易或事项。随着市场规模的不断扩大，企业机制体制的不断健全，有序的竞争格局不断完善，企业之间的并购行为也逐渐由过去的简单和浅显过渡到现在的复杂和纵深。企业之间的并购能够使各企业的资源得以整合，充分发挥产业集群和管理统筹的作用。

二、企业新设合并的概念

（一）企业合并的形式

企业之间的并购主要有吸收合并、控股合并和新设合并。控股合并是指合并方通过企业合并交易事项，进而取得被合并方的控制权，对其生产经营决策活动产生主导作用，而被并购企业则作为子公司继续存续；吸收合并则是指通过支付各种合并对价的形式取得被合并方的资产负债，被合并方则被注销法人资格；新设合并与前两种合并方式有着显著的区别，吸收合并和控股合并都能够明确的区分主并方和被并方，而新设合并则不然，新设合并完成后，不存在任何一个参与合并的参与方主体能够以一个独立的会计报告主体延续。所以，新设合并后的主体变成了一个拥有新的资产负债组合的会计主体，一个建立在全新计量基础之上的新主体。新设合并不仅使一个新的经济实体破壳而出，而且正因为其注销了参与合并的各个关联方，所以导致了原有的可持续经营基础就此解体。因此，我们可以将该合并视为两个合并主体的净资产重新组合，并依托他们共同建立的一个新主体。

（二）企业合并的账务处理规范

企业合并的账务处理方法也根据不同的合并形式而不同，首先是权益结合法，在该方法下，企业合并的本质不是购买，而是权益的结合。双方通过一系列的股权交换，使当事双方的资产、负债融为一个单独主体。参与合并的双方不区分合并方与被并方。因此权益结合法下不存在对原资产进行清算。购买法则区别于权益结合法，它将企业的合并看作是一项交易行为，对企业的净资产通过购买的形式来承担企业的资产负债组合。因此购买法则需要通过公允价值进行持续计量，通过反映双方对净资产所享有权利。对于新设合并的会计处理，要独立于传统的购买法和权益结合法，于是新主体法应运而生。新主体法的宗旨是，在重组日时，参与合并的各方原计价基础得以摒弃，采用新成立主体的计量方式进行持续经营，而参与合并的各方资产、负债组合都以重组日时的公允价值作为计量基础计量。而对于合并之后商誉的界定，新设合并不适用于购买法商誉的确定规则，新设合并的商誉是以原合并方的自创商誉为基础进行确认。

2015年中国南车、北车合并为中国中车就是新设合并的具体体现，在合并过程中，中国南车向中国北车的全体A股和H股换股股东发行股票，中国北车的A股和H股相应注销，合并结束后，中国中车承接了原中国南车和中国北车的所有资产负债组合以及所有权利与义务，合并后中車股票代码延续原南车股票代码，由此可以确定该合并为新设合并。

三、投资组合模型的构建

（一）投资组合模型

公式中：D为公司的负债总额；E为公司的所有者权益总额；A为公司资产总额；kd是公司的负债资本成本；ke是权益资本成本；I是指所得税税率。WACC可以作为企业取舍项目投资机会的一种基础，只有投资机会的预期收益率超过资本成本，此时才能选择。在将WACC运用于企业新设合并中，合并前不同公司就相当于公司的投资管理人，通过不同的投资组合构建出最优机会集。

四、结束语

本文通过对投资组合理论以及公司资本成本结构结合会计所涉及到的企业合并中的新设合并，论证公司投资组合理论在企业新设合并中的应用，加强两者之间的紧密联系。通过论证，我们可以得出结论，企业投资者可以通过新设合并的方式作为一种投资渠道，利用投资组合理论，评价出最优的投资方式，优化资源的合理配置，达到公司的既定期望目标。但是该方法也存在着一定的局限性，首先是投资组合理论的应用领域还只停留在传统的证券投资领域，在企业合并方面不能够很好地得出合理性的解释，本文所得结论是通过依赖于各种假设以及传统模型的构建，在现实的市场规律中，这些数据以及信息不能完全充分的运用。其次是我国现行的《企业会计准则》对并购的处理规定主要是从“同一控制”和“非同一控制”两方面着手，并未对具体的合并方式作出明确说明，导致企业在对新设合并的确认以及计量上存在很大的自主操纵空间，影响会计的可靠性和真实性。不过随着我国的市场进程不断发展，会计法规的不断完善，交易形式不断规范，相信企业投资组合理论能够更好运用于企业管理，同样也期待着该方面的研究有实质性的突破，在未来能够为我国行业发展提出更明确的科学理论支持。

主要参考文献：

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[2]谢获宝，林欣.企业新设合并和新主体法的运用[J].财务与会计，2014（09）.

[3]杨卿成.我国企业合并会计处理方法研究[D].吉林财经大学，2017.

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