股权结构与经营绩效相关性的文献研究

陈瑶

一、国外相关文献研究

自Berle和Means（1932）首次提出现代公司的特征是所有权和控制权分离的命题以来，已解决代理问题为目的的公司治理研究就成为管理学领域研究的热点。公司治理的核心思想就是致力于对契约性公司组织提供一种制度维护机制，减少契约各方利益侵害，并使得公司各项决策合理科学。而作为公司治理机制重要基础的股权结构问题，则自然成为了国外学者热衷的实证研究对象。不同学者选取的股权结构、公司绩效指标以及建立的计量回归模型各不相同，得到的结论也大相径庭。

（一）大股东持股比例与公司经营绩效的相关性研究

Shleifer和Vishny（1986）利用实证模型验证，在分散的小股东无法从成本昂贵的的监督中获益的情况下，大股东的存在可以有效发挥监督管理者的职能，实现公司增值的目的。在其他条件不变的前提下，大股东持股比例对公司经营绩效存在显著的正效应。此后，Morck、Nakamur和Shivdasani（2000）通过实证研究也证明了，大股东持股比例与公司绩效显著正相关。

当然，也有部分学者得出了不同的研究结论。Demsetz（2001）在考虑内生性影响的情况下，对股权结构与公司经营绩效的相关性进行了研究，并提出股权结构是个人或机构投资者在股票市场上进行股票交易而形成的自然结果，股权结构（包括大股东持股比例）与公司绩效之间不应该存在系统性对应关系，实际上也没有明确的证据显示股权结构与公司绩效之间有什么系统性对应关系。

（二）股权制衡度与公司经营绩效的相关性研究

和大股东持股比例相对应的，国外针对股权制衡度与公司经营绩效的相关性研究也存在着争论和不一致的情形。

XU和Wang（1999）通过实证研究发现，股权制衡度与公司经营绩效呈显著的负相关关系，这主要是因为股东对管理层的监督活动是类似于“公共品”，在股权制衡度较高的公司里，各名股东之间存在着搭便车的动机，最终造成监督不力，而一股独大在解决此类问题时可能更有效。因此他们所强调股权集中在公司治理中的积极作用。

Bloch和Hege （2001）通过研究指出，股权权衡存在着“有利”和“不利”两种经济后果。当公司存在过度投资倾向并且有很高的融资需求时，股权制衡能够有效地发挥对大股东和管理者的监督作用，这种情况下则可能提高公司绩效；但当大股东之间产生搭便车问题，从而降低了监督水平，再加上由于谈判形成一致意见的难度增加，使得一些具有正净现值的投资项目被放弃，此时则可能降低公司绩效水平。

（三）机构投资者持股与公司经营绩效的相关性研究

Bushee（1998）发现机构投资者持股比例越高，公司的研发费用越多。其认为机构投资者的积极参与可以缓解管理层追求短期利益的行为，促使从公司长期利益角度来加强研发力量的投入。

Gillian和Stuart （2000）从1995年开始，针对62家有机构投资者大量持股的公司5年中的公司绩效做了研究，发现其公司绩效水平高出市场平均水平30%左右，这个结论印证并支持了有效监督假说，即作为大股东之一的机构投资者对目标。

二、国内相关文献研究

立足于我国的特殊国情，国内学者采用计量经济学的方法对我国上市公司股权结构与经营绩效之间的关系进行了大量的实证研究，并且也取得了比较丰富的研究成果和结论，为我国上市公司完善内部治理机制提供了参考和依据。

（一）大股东持股比例与公司经营绩效的相关性研究

孙永祥和黄祖辉（1999）较早地对大股东持股比例与公司经营绩效之间的关系进行了实证研究。他们选择1993年底在沪深两市上市的174家上市公司进行考察，发现第一大股东的持股比例和公司业绩呈现倒U型的曲线关系。这一结果与MeConnell和Servaes的研究结果相近。

陈小悦、徐晓东（2001）實证研究发现，由于公司治理对外部投资人利益缺乏保护，因此在非保护性行业第一大股东持股比例与企业业绩正相关，而国有股比例、法人股比例与企业业绩之间的相关关系并不显著。该研究表明了，上市公司第一大股东的所有权性质不同，对公司业绩的影戏就会不同。当第一大股东为非国家股股东时，高级管理层会面临较多的来自企业内部及市场的监督和激励，因此公司有着较高的企业价值和盈利能力，公司治理的效力也更高。公司治理发挥了有效的监督，并促进了公司绩效的改善。

（二）股权制衡度与公司经营绩效的相关性研究

赵景文和于增彪（2005）利用沪深A股上市公司1992～2001年的数据，从经营业绩方面比较了股权制衡公司与“一股独大”公司，发现前者显著差于后者。因此他们提出，“一股独大”并非坏事，用股权制衡来替代“一股独大”以改善“一股独大”公司的经营业绩的思路未必奏效。但是，白重恩等（2005）的研究结论却是第一大股东持股比例与公司价值负相关而且二者是呈U型而不是倒U型关系，同时，股权制衡对公司价值有正向影响。

而陈德萍和陈永圣（2011）在考察2007～2009年中小板块企业股权制衡度与公司绩效关系时发现，股权制衡程度高的公司具有更高的经营绩效。这证明了，我国中小企业上市公司的外部大股东发挥了向控股股东和管理层提供有效监督进而改善公司经营绩效的职能。

三、文献研究总结

综上所述，国外学者有关股权结构与企业经营绩效关系的研究既有理论性的规范研究也有检验性的实证研究，并最终提出了一些理论观点和研究假说。而国内学者则主要采用实证研究的形式来考察股权结构与企业绩效的关系，主要目的就是为了验证这些理论和假说是否在我国特殊国情的基础上也能够成立，且可以发挥对我国上市公司内部治理优化的指导作用。而不管是国外学者还是国内学者，各自都通过研究证实了股权结构确实能够对经营绩效产生影响，只是研究结果和观点并不一致甚至是出现了相互对立的情况。既然国内外学者的研究成果都存在着争议和局限，那么今后也就有必要继续丰富和完善股权结构与企业经营绩效相关性的研究。

参考文献：

[1]Bemard，V.L.，T.L.Stober，1989，The Nature Andamount of Information Incash Flows and Accmals[J]，The Accounting Review.，（October）：624-652.

[2]陈德萍，陈永圣.股权集中度、股权制衡度与公司绩效关系研究——2007-2009年中小企业板块的实证研究.会计研究[J].2011，1：38-43.