我国私人银行业进入大类资产配置时代

摘要：随着中国人民财富水平的快速提高，如何实现财富的保值和增值正在日益成为中国高净值人群关心的话题。私人银行作为服务于高净值人群的专业财富管理机构，在英美等西方发达国家已经有长达数百年的发展历史。文章通过总结中美财富管理行业的发展历史，并分析高净值人群需要大类资产配置的原因，认为随着资本市场的快速发展以及投资者理财观念的逐渐成熟，大类资产配置将成为我国未来财富管理行业的一大重要发展趋势，国内私人银行机构需要在相关方面进行提前准备和布局。

关键词：私人银行；财富管理；商业银行；大类资产配置

一、 引言

改革开放以来，伴随着我国国内经济和资本市场的飞速发展，人民整体财富水平也正在快速提升。其中，高净值人群不管在绝对数量上，还是占总人口的相对比例上，都出现了快速增长的趋势。根据兴业银行私人银行部和波士顿咨询公司（BCG）的统计数据，在经历了过去长达二十多年年均增速20%左右的高速增长后，目前中国已经成为全球第二大财富管理市场，高净值家庭约210万户，资产管理总规模超过120万亿元人民币，其个人可投资资产约占总资产约43%。

在个人和家庭财富的有了一定积累后，如何实现财富的保值升值日益成为中国高净值人群关心的话题。私人银行作为服务于高净值人群的专业机构，在英美等西方发达国家已经有长达数百年的发展历史，在服务高净值人群上有着丰富的经验。目前来看，随着经济全球化和国际金融市场的快速发展，以及高净值人群投资理念的逐渐成熟，大类资产配置的投资理念正在全球范围内成为高端财富管理行业的一大发展趋势，而如何抓住这一趋势并将其应用于业务实践，将在很大程度上决定我国私人银行部门在财富管理上的竞争力。

本文第二部分简要介绍了我国私人银行业的发展现状，第三部分通过总结中美财富管理行业的发展历史，认为随着资本市场的快速发展以及投资者理财观念的逐渐成熟，大类资产配置将成为我国未来财富管理行业的一大重要发展趋势，第四部分从多个角度分析了大类资产配置在管理高净值人群财富上的优势，第五部分是总结。

二、 我国私人银行业的发展现状

虽然不同地区和机构就私人银行客户的财富准入上存在不同标准，但总体来看，只有极少部分满足特定要求的人群才能称为私人银行客户。根据中国银监会《商业银行理财业务监督管理办法》的规定，中国大陆地区私人银行客户是指个人金融净资产达到或超过600万人民币的客户，其标准明显高于一般的高净值客户。目前私人银行业的服务对象已经从单个自然人扩展至其所在的家庭、家族甚至其所控制的企业等。

中国大陆地区的私人银行业务虽然起步较晚，但发展速度十分迅速。美国国际集团（AIG）旗下的私人银行附属公司——瑞士友邦银行——2005年9月在上海设立代表处，成为了首家获得我国银监会牌照的外资私人银行，标志着中国大陆私人银行的诞生。2007年3月28日，中国银行与苏格兰皇家银行在中国大陆首次面向高净值零售银行客户推出了私人银行服务。此后的10年内，在中国宏观经济快速发展的大背景下，私人银行业务随之经历了快速的发展。截至2016年12月末，大部分大中型中资银行（共计12家）已经在国内开展私人银行业务，其客户数超过50万，管理的客户资产总规模（AUM）约8万亿元人民币。其中，部分中资私人银行的资产管理规模已经开始能够比肩欧美老牌私行机构。根据权威财富管理咨询机构Scorpio Partnership在2017年8月7日公布的排名显示，有3家中国本土私人银行排名上升且进入了全球规模最大的25家私人银行。其中，招商银行全球排名第15位，中国工商银行名列第22位，中国银行则升至第24位，首次进入25强排名。

三、 中美财富管理行业的发展历史

就财富管理（Wealth Management）这一术语的定义来讲，广义的财富管理是指金融机构和其他相关机构受客户委托，帮助或代理客户进行资产负债管理，并在这一过程中向客户提供理财咨询、资产管理、财务规划、投资管理等一系列的金融和非金融增值服务，以满足客户不同阶段的财务需求；狭义的财富管理即“私人财富管理”（Private Wealth Management），主要是指为高资产净值的家庭或个人提供全方位的金融和非金融服務，主要服务包括但不限于资产组合管理、流动性管理、投融资服务、遗产传承筹划、信托服务、税务和法律规划和不动产管理等。而且随着金融创新的快速发展，私人财富管理的外延也随之加快拓展。私人银行属于财富管理的一大分支，虽然相对于一般的财富管理，其对于个人可投资资产的起点要求较高，财富管理机构提供的服务更加倾向于定制化和私密化，但其本质上行仍然属于一种高端财富管理。

最早的私人银行行业一般被认为起源于16世纪的瑞士日内瓦，属于服务于富人阶级的、私密性极强的金融服务。经过数百年的发展，凭借其多样化的业务模式与极高的私密性，私人银行业随着高净值人群财富的增长而不断发展壮大，目前已经形成了较为成熟的业务模式，并随着时代的发展与客户的需求而不断演化。

1. 美国财富管理行业的发展历史。一个国家或地区的财富管理发展状况与这个地区的人均收入水平密切相关。依托于高度发展的金融行业和人数众多的富裕阶层，美国一直以来都是全球财富管理行业中最领先的国家。不断创新的金融产品为多元化的资产配置提供了丰富的原料，从某种意义上说，美国财富管理行业的历史也是金融创新不断发展的历史。根据美国摩根士丹利（Morgan Stanley）公司对于个人投资者私产配置历史的划分，美国资产配置行业的发展历史大致可分为三大阶段：

第一阶段是从20世纪30年代～80年代。在这一阶段，由于投资标的和投资渠道有限，个人投资者的投资范围主要以传统的资产为主，一般直接在二级市场投资于标准化的股票和债券。虽然大多数投资者都已经直观地发现了多元化投资对于分散风险的意义。但由于缺少系统化的理论支持，这一时期的财富管理方法仍比较朴素，比较典型的投资方法就是“60-40法则”，即将60%的资产投资于股票，将剩余40%的资产投资于债券。在较新的版本中，将60%投资于股票，将30%投资于债券，将剩余的10%以现金的形式持有。

第二阶段是从20世纪80年代～20世纪末。在这一阶段，随着美国金融市场的快速发展，个人投资者能够投资的标的范围开始快速扩大，特别是部分在风险和收益特征上明显区别于传统股票和债券等标准化投资产品的另类投资产品，开始进入一般个人投资者的可投资范围，这也为多元化的大类资产配置提供了可能。在这一时期，部分高净值人群开始将房地产、风险投资基金、杠杆买断交易（LBO）、黄金、石油和天然气项目，以及国际和新兴市场股票及债券等非传统资产类别纳入投资范围。投资标的范围的扩展为投资者资产多元化配置提供了可能，部分与股票和债券等传统资产的收益风险特征差异较大的资产类别为投资者构建大类资产配置组合提供了对冲风险的工具，有助于提升资产组合的风险收益比。

第三阶段在时间上主要是进入21世纪以后，在投资标的多元化和金融衍生品创新的基础上，不同策略的对冲基金快速发展壮大。比如，金融衍生工具的快速发展为对冲基金种类繁多的策略投资提供了可能，主要种类包括多/空股票基金（Long/Short Equity Fund）、中性基金（Equity Market Neutral Fund）和全球宏观基金（Global Macro Fund）等；在固定收益市场，通过使用期货、期权、掉期和信用违约掉价（CDS）等金融衍生品工具，出现了固定收益套利基金（Fixed Income Arbitrage Fund）、违约债券基金（Default Investment Fund）和可转债套利基金（Convertible Arbitrage Fund）等投资策略。在这一阶段，投资标的进一步丰富，特别是多策略对冲基金的快速发展，进一步为大类资产配置丰富了投资范围。但另一方面，投资标的种类的进一步丰富和扩展也对投资者的专业性提出了更高的要求，投资者为了在一定范围内取得最优的风险收益比，需要深入研究如何科学地在不同投资标的之间进行合理分配和组合。此时，专业机构对于一般投资者的重要性日益增加。

2. 中国财富管理行业的发展历史。改革开放后近30年来国内经济的快速发展推动国内居民财富水平也水涨船高，高净值人群数量的不断扩充推动国内财富管理行业在2000年后进入快速发展阶段。与美国高净值人群投资的历史相类似地，中国财富管理行业的发展也是伴随着投资标的不断创新和多元化。中金公司财富研究部在《2016年私人财富资产配置策略》中将中国的私人财富管理大致分为三大阶段：

第一阶段是从2000年～2007年，限于国内资本市场发展水平有限，由于可投资的标的种类较少，这一阶段的市场以“产品单一和渠道单一化”为特点。在此阶段，国内高净值人群财富增长主要来源于宏观经济增长和实业，受外部市场环境和我国传统思想影响，其阶段高净值人群的投资方向则主要集中于房地产等实物资产，投资品种相对比较单一，系统化的投资理念比较缺失。

第二阶段是从2007年～2014年，随着我国资本市场的快速发展，以及国内金融监管的逐步放开，此阶段我国金融市场上的投资标的快速增多，这一阶段的市场以“产品驱动和渠道多元化”为特点。在此背景下，日渐丰富的投资标的种类为投资者提供了多元化选择，更加能够满足了客户的个性化需求。随着产品的丰富，人们的投资理念开始趋于成熟，但在总体上仍更加关注产品而非投资方法。

第三阶段大致开始于2015年以后，经过前期的发展，我国金融市场上的投资标的已经比较丰富，此时科学的投资方法开始日渐受到关注，这一阶段以“资产配置和渠道专业化”为特点。另外，随着高净值人群财富的积累，相对于财富的增值，越来越多的高净值人群开始关注财富的保值和传承。为了实现稳定的财富增长，科学化的大类资产配置方法由于其在分散和对冲风险上的优势，而开始受到高净值人群的关注。而随着投资理念的日渐成熟，人们开始关注投资的风险收益比，而非一味地追求绝对收益。

四、 大类资产配置的优势

从以上阶段划分看，虽然从时间跨度上看，当前国内私人财富管理已经进入了第三阶段。但在现实中，从当前国内金融机构针对大部分高净值人群提供的服务看，绝大部分金融机构对高净值客户的金融服务仍停留在第二阶段，这也在很大程度上导致了当前国内私人银行业存在的许多问题。从中美财富管理行业的发展历史来看，未来专业化的大类资产配置将取代以产品为主导的投资方式，而成為我国高净值人群的资产配置理念。而作为服务于高净值人群的资产管理部门，私人银行之所以要在充分了解客户需求的基础上对客户进行大类资产配置，主要包括以下几个主要原因：

1. 正如诺贝尔经济学奖获得者马科维茨（Harry M. Markowitz）曾经所说的，多元化的资产配置是唯一的“免费午餐”。大类资产配置简单来说，就是通过把鸡蛋放在不同的篮子里而分散风险，提高风险收益比。但是，关键在于选择如何将鸡蛋放在不同的篮子，即如何进行大类资产的多元化配置，这需要私人银行等代客资产配置机构针对资产配置理论和资产市场形势演变进行深入的研究。

比如，马科维茨提出的均值—方差资产配置模型的核心在于，分析多种大类资产之间的相关性，只有将相关性较小或者相反的资产类别进行合理分配和组合才能真正地获得分散化收益。而现代风险平衡理论则进一步地将资产配置深化至风险因子配置。虽然两者在配置方式上存在较大差异，但其主要目的仍都在于，在更加合理地分散风险的基础上，提高风险收益比。

2. 进行大类资产配置有助于缓解个人投资者在投资决策上的非理性因素。目前大部分经济和金融理论都建立在个人完全理性和完全信息的假设前提之上，但2008年席卷全球的金融危机等事实表明，这些过于理性化的假设在现实中并不成立。现代行为金融理论证明，个人投资者在投资决策时远非完全理性，往往存在“保守偏差”（Conservation Bias）、“代表性偏差”（Representativeness Bias）和“后市偏差”（Hindsight Bias）等非理性的行为偏差。比如，突发性事件常常导致市场风险偏好在短时间内发生剧烈变化，进而导致不同大类资产之间的相关性在短期趋于一致（Risk-On Risk-Off）。不同大类资产之间相关性的快速下降，由此导致的资产价格同步下跌进一步引发了市场恐慌情绪，导致市场风险明显增大，在流动性不佳时甚至会出现大规模挤兑。

对于私人银行部门来说，在充分了解客户需求的基础上，通过将客户的资产在大类资产之间进行合理的战略性大类资产配置，并在必要时进行再平衡操作，则可以在很大程度上避免以上諸多个人投资者非理性的主观行为偏差。进一步地，私人银行的投资研究团队通过及时跟踪并深入分析全球金融市场走势，在此基础上对大类资产走势做出前瞻性研判，并对投资者的资产配置比例进行战术性调整，从长期来看则有助于在一定程度上提升投资者的风险收益比，以真正实现客户资产保值和升值的最终目标。

3. 在明确了大类资产配置相对于传统资产配置方法的优越性后，私人银行客户作为个人投资者，在面对瞬息万变的金融市场和日益丰富的金融产品创新，难以独立处理如此巨量的信息。大部分高净值人群有其自己经营的事业或工作，大部分人都是各自领域的精英人群，在忙碌的工作生活之余没有精力，也不大可能再空出很多时间对自己的资产配置进行精细化管理。在当今金融创新层出不穷，金融科技和量化投资策略快速发展，金融衍生品和相关的金融投资策略日益丰富的大背景下，传统的、朴素的、仅凭感觉进行投资的理财方式不仅很可能错失很多投资机会，而且很可能使其辛苦积累的资产面对较大的市场风险或其他风险。

4. 当前中国的高净值人群资产配置比例不甚合理。我国长达将近20年的房地产牛市在造就一大批高净值人群的同时，也在很大程度上导致部分高净值人群在房地产上的投资比例过高。但目前来看，不管是在整体估值，还是从国际横向比较的角度，我国整体房地产价格存在一定程度的偏高。而随着中国人口结构的变化以及监管部门对金融去杠杆和资产泡沫问题日益重视，中短期来看中国未来房地产走势不确定性较大。对于大量投资房地产的中国高净值人群来说，存在一定风险资产集中度过高的风险。在此背景下，对于国内的高净值人群来说，为了降低整体资产配置的风险，有必要适当地减少在房地产市场上部分过于集中的风险敞口，并通过合理的大类资产配置方法，在其他大类资产之间进行合理的风险对冲和分散。

五、 结语

综上所述，从国内外财富管理行业的发展历史来看，多元化的大类资产配置将成为我国未来财富管理行业的一大重要发展趋势。作为高净值客户的专业资产管理机构，在提高自身专业化水平的基础上，私人银行部门通过将客户资金在不同大类资产之间进行科学的组合与配置，有利于缓解由于投资标的过于集中而过分放大的单一风险。长期来看，科学的投资方法有助于在分散风险的同时，提高客户所持有资产组合的整体投资效率，缓解个人投资者在投资决策上的非理性因素，实现客户财富的保值和增值。

而通过将自己的资产交由私人银行等专业投资机构打理，高净值客户可在不影响工作生活的同时，兼顾对于自身资产组合的精细化管理，提高投资的稳定性和风险收益比。随着我国经济的高速发展和居民财富的快速积累，我国财富管理行业未来将进一步与国际接轨，高净值人群的投资理念也将趋于成熟。鉴于大类资产配置方法在高净值人群财富管理上的优势，未来我国私人银行业发展前景仍然十分广阔。在激烈的市场竞争下，私人银行等财富管理机构本着“以客户为中心”的理念，在充分理解客户需求的基础上，如何将大类资产配置方法应用于业务实践，并在此基础上为客户提供专业化的投资建议，未来将成为其最核心的竞争力之一，因而需要提前进行布局和准备。

参考文献：

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[2] 中金财富：穿越迷雾，理性配置——2016年私人财富资产配置策略，2016.

[3] 薛瑞锋.私人银行与银行转型[J].中国金融，2016，（8）.

[4] 高远.跨境资产投资：私人银行业务资产配置新方向[J].中国银行业，2016，（7）.

作者简介：南洋（1986-），男，汉族，浙江省温州市人，中国社会科学院金融研究所博士后流动站和兴业银行博士后科研工作站金融学博士后，研究方向为大类资产配置、私人银行业和财富管理。

收稿日期：2018-02-12。