试论货币政策调控、流动性管理与宏观经济稳定

张胜宣

（天津大学管理与经济学部，天津300072）

引言

货币政策主要指的是中央银行为了让既定目标得以实现，利用一定工具对货币供应量进行调节的方法，来让市场利率得到调整，进而对民间资本投资造成影响，对市场总需求造成影响，确保宏观经济得到平稳发展的措施。而流动性主要指的是资产可以凭借合理价格顺利变现的能力，是投资价格尺度与时间尺度之间的关系。

一、建立动态随机一般均衡框架

在垄断竞争市场、理性预期以及工资与价格存在黏性假设下，新凯恩斯理论认为经济波动的主要来源是供给方面的原因，对于产出来说，宏观经济政策可以对其造成一定影响。因为存在货币政策传导成本渠道，而信贷市场与工资价格之间具有粘性，因此，利用货币市场利率，金融市场摩擦不完全传递贷款利率会对货币政策传导造成影响，通货膨胀会因为成本渠道而让货币政策冲击响应持久性增强。在经济周期中，价格决定行为以及货币政策冲击具有核心作用。

基于DSGE（基于动态随机的一般均衡）模型认为，我国经济波动的主要因素是货币政策冲击与实际货币余额冲击，借鉴Ben,Bernanke，Mark·Certler等人所研究的相关模型，可以对其进行改进，建立多种DSGE模型，并对理性预期偏差、货币政策规则这两种因素进行引进，设介于0—1之间贴现因子是β，家庭消费是C1，消费惯性因子是h，且可以体现当前效用受到过去消费Ct-1的影响，劳动供给是N1，持有的实际货币余额是Mt/Pt，劳动供给对于实际工资的弹性倒数是η，持有实际货币余额相对于利率的弹性系数是γ，风险规避系数是σ。那么，代表性家庭的效用函数为：

设价格总水平是Pt，名义工资是Wt，佳通获得的零售商净利润是Dt，向政府交纳的一次性总税收是Tt，存款额是Bt，名义利率是Rn，t，名义资本回报率是Rk，t，投资规模是It，t期的资本积累是Kt。那么，预算约束是：

在第t期之内，家庭会选择最优的储蓄、消费以及最优的劳动供给和实际货币持有余额。

设技术水平是At，资本存量是Kt，名义工资是Wt，劳动需求是Lt，中间品名义价格是Pw，t，资本品相对总体价格的价格为Qt，总体价格是Pt劳动产出弹性是α，折旧率是δ，实际资本收益率是Rk，t，代表性的中间品生产者生产函数Yt=，那么利润函数可以表示为：

引用Blanchard and Kiyotaki等人的相关文献可以得出零售商的利润函数、线性化最优工资演进动态方程，考虑到我国现阶段的货币政策调控，对其进行模拟时可以采用麦科勒姆规则形式的货币政策机制。最后，需要考虑到货币政策冲击、技术的冲击以及预期偏差冲击的影响，之后需要对以上模型的对数线性化和均衡条件进行求解。关于此类模型设计我国已经有很多学者对其进行研究，其具体模型设计参考张金城的研究结果[1]，本文不做赘述。

二、模型参数估计和脉冲响应函数模拟

（一）贝叶斯估计

将贝叶斯估计与参数校准对模型系统中的各个参数进行识别，β取值为0.984.结合相关数据可以对模型一定参数做出贝叶斯估计，进而得出相应的估计结果（如下表所示）。

在DSGE模型结构参数的贝叶斯估计中，其参数包含了消费惯性因子、风险规避系数、劳动投入的产出弹性、每期工资调整概率、零售商价格不调整概率、家庭劳动供给之间替代弹性、不同劳动服务者的替代弹性、零售产品的替代弹性以及技术进步外生冲击等。事后均值、事后区间分为M0、M1、M2三个层面。在模型系统中，外生冲击变量共有3个，即2001年第一季度至2012年第二季度GDPP、货币供给以及通货膨胀为主要的三组数据。在对其进行处理时，首先，对GDP进行季节调整，将其和同期定基比CPI的比值作为实际GDP；之后，利用HP滤波可以让实际GDP的趋势成分分析出来，实际GDP和实际GDP的差值再除以实际GDP可以得出实际长处的缺口，月度同比CPI和100的差值为通货膨胀，实际货币供给为季节调整后货币供给M2和基期定基比CPI的比值，最后可以让货币供给增长率得以计算。

贝叶斯估计结果部分数据表

（二）脉冲响应函数分析

根据贝叶斯的估计结果进行分析，可以发现，基于此种三层面的货币供给模型参数结果的接近程度相对较高，其脉冲响应变化趋势也呈现出基本一致的情况，可以得出货币政策调控、流动性管理与宏观经济稳定之间的关系。

1.产出与通货膨胀受到技术冲击的影响。在1%技术进步的情况下，实际产出会得到快速增长，通货膨胀会呈现出下降趋势，之后会稳步提升，最后为稳定状态，在技术进步时，宏观经济为低通胀、高增长态势。也就是说，技术进步会积极影响到宏观经济的稳定与经济的长期增长。与技术进步、货币政策冲击效应进行结合，可以发现需求层面冲击可以对实际产出起到提升效果，可是在对通货膨胀的影响上与供给层面是相反的，为高通胀、高增长。在需求层面，政策作用会让社会福利损失增加，在长期社会福利效应上，技术进步的影响要大于货币政策的影响。因此，为了让经济可以得到稳定且长期的增长，不能单单凭借政策上的调控手段，政策调控只能创造出短期需求波动，需要将经济结构的优化与技术进步给予同样重视。

2.宏观经济产出和通货膨胀受到货币政策的影响。在货币政策扩张的条件下，如果有1%单位正向货币供给出现，那么通货膨胀与实际产出会呈现出上升趋势。在该检验中，当到达第三季度时，会达到峰值点，可能会出现通货膨胀。也就是说，对于宏观经济来说，货币政策的调控可以对其稳定性有一定影响。扩张型的货币政策会让市场流动性更为宽裕，会让利率与资本收益率下降，进而对企业投资行为、个人消费行为起到促进作用，对产出的提升起到积极影响，市场流动性的提升会让通货膨胀上行压力增大。所以，扩张型货币政策可能会让通货膨胀风险加大[2]。

（三）相关建议

1.关注金融稳定。各国政府对宏观经济进行干预与调节时，货币政策是最为重要的一项工具。现阶段，我国货币政策的操作方式为主辅相依的方式，主要利用货币数量进行调控，利用利率调控对其进行辅助。流动性为内生变量，本身存在顺周期性的特点，在市场运行中，我国宏观经济具有周期性波动的特点，货币政策可以对价格稳定性予以维持，可以对金融失衡现象予以主动应对。在对货币政策进行制定时，需要对经济增长、物价稳定和金融稳定给予关注。需要对未来价格稳定目标、经济稳定目标受到未来金融失衡释放的影响予以充分考虑，在货币政策框架中，纳入未来金融失衡现象包含的宏观经济信息。同时，还应该将监管政策、货币政策透明度予以提升，对公众预期进行引导，对于金融监管与货币政策运行状况进行定期公开，让社会监督作用得以充分发挥，进而让货币政策预期受到的金融市场震动得以减小，让金融市场的运行稳定性得到有效保障。

2.货币政策调控要具有前瞻性。为对国内的通胀预期与流动性进行管理，在制定货币政策、调控货币政策时应具有前瞻性，中央银行需要经过科学评估对经济增长与低通胀之间的关系进行把握，找到平衡点，让流动性受到货币政策的管理需要主导作用。同时，需要让价格型工具对于总体流动性的导向功能得到发挥，需要让数量型政策工具对流动性的调节作用得到发挥。对此，可以将结构性政策工具进行积极引入，让价格型政策工具与数量型政策工具得到有效补充[3]。

结语

综上所述，宏观经济通货膨胀和产出会受到货币政策的影响，宏观经济稳定会受到货币政策调控的影响，市场流动性会因为扩张型货币政策而变得充裕，可以让产出得到提升，而市场流动性的提升会让通货膨胀上行压力增大。通货膨胀高企风险会因为流动性增加、货币政策扩张而提升，因此需要关注金融稳定，在利用货币政策调控时需要具有前瞻性，并构建审慎监管框架，以促进我国经济的平稳发展。

[1]张金城.货币政策调控、流动性管理与宏观经济稳定[J].国际金融研究，2014，(3):7-20.

[2]陆磊，杨骏.流动性、一般均衡与金融稳定的“不可能三角”[J].金融研究，2016，(1):1-13.

[3]孙丹，李宏瑾.新常态下的中国货币供应机制及货币调控面临的挑战[J].南方金融，2015，(4):15-22.