上市公司“高送转+大股东减持”分配模式的危害及管理策略’

吴珺娴 汪露莹 杨黎蓉

上市公司“高送转+大股东减持”概况

我国上市公司的股利分配存在现金股利支付率偏低、股利政策缺乏稳定以及送股和转增股支付与股价的波动相关性大等问题。在“高送转”实施后，大股东持有的流通股数会迅速增加，这样会使他们产生减持套现的想法。综上，上市公司很有可能在大股东减持前推出“高送转”，借此积极市场效应实现减持套现的目的。实证表明，上市公司“高送转”的比例越大，从而引起市场关注的关注度就会越大。

上市公司高送转动因与效应分析

（1）内部因素

1.证明公司前景良好

我们普遍认为，“高送转”不仅是公司经营业绩的良好表现，而且一般还表示公司的发展前景值得期待，所以“高送转”会给投资者传达对公司有利的信息，以此来增加其为公司投资的决心。所以公司的管理者或者股東都乐意使用这种对公司直接有利，对自己间接有利的信号传递方式，来向大众传递公司前景可期。

2.降低股票价格，吸引投资者购买

“高送转”股票最显而易见的就是股票价格会降低，这样就会吸引更多的人来购买股票，也加快了股票的流通速度，而低价股票的风险也大大低于高价股票。再者说，我们都知道创业板的限售股解禁之后对市场形成较大冲击，此时降低每股市价是最有效的缓解方式。不得不提，公司所吸引的投资者越多，就能使公司的股权更分散一些，从而降低恶意控制的可能性。

（2）外界因素

1.宏观环境和社会舆论的刺激

随着中国的经济环境越来越透明，再加上社会舆论的压力，利润分配得到关注。深圳证交所有关交易规则就规定：上市公司应当重视对投资者特别是中小投资者的合理投资回报，制定持续、稳定的利润分配政策。并且其他板块公司对“高送转”的“重用”，也增加了创业板上市公司对“高送转”的关注程度

2.限售股的推动

2010年10月30日后有首批解禁的原始股。统计显示，除了宝德股份延长限售期至12年10月30日，第一批创业板27家公司总共有11.94亿股限售股会被解禁，但是目前流通股股数仅只有10.2亿股，若实施“高送转”，那么股值将成为现在的两倍多。

上市公司高送转与大股东持股的影响

（1）“高送转”本身对公司和市场有着诸多方面的积极影响

1.通过“高送转”起到降低股价，提高流动性的目的

例如原本20元1股，通过10送5转5以后，现在20元可以买2股。这时，可以用相同的钱购得更多的股数，就可以利用投资者的投机心理，使投资者大量购买股票以待股价上涨后抛出，让股票在市场上的流动性明显增强。

2.为上市公司再融资服务，实现资本扩张的需要

上市公司通过“高送转”向公众传递公司经营良好处于快速成长期的积极信息，给投资者留下发展前景较好的印象，以吸引投资者投资。达到扩大股本规模，为银行贷款奠定基础，为再融资提供便利的目的。

3.比起现金分红，公司利用股票股利或以资本公积转增股票可以节约一大笔资金

这笔资金用来扩大公司规模和再生产，更有利于公司发展。公司管理者和股东都乐见其成。

（2）“高送转”的消极影响

近几年来，公司对“高送转”越来越青睐，但市场上也有不和谐的声音。他们普遍认为“高送转”与公司的生命周期不匹配，更多的“高送转”行为是管理层与大股东的内幕交易。有的上市公司在推出“高送转”方案后，紧接着“大股东减持”，就是典型的目的不纯。大股东作为公司内部人员，对公司的运行状况、发展前景显然比普通股民更加了解，急于脱手表示大股东对该公司表示担忧。当然有时也有可能是大股东急需资金。分两种情况，若是大股东减持后股票下跌，表示对公司没信心；若是股票上涨，表示公司有被收购这样的大动作。减持的根本就是为了套现，大股东减持一般规模比较大，持续性的大股东减持，数以亿计的资金源源不断的流入市场。中小投资者根本无力承担，最终崩溃。此时进场显然不是良好的投资时机。这时公司“高送转”就只是为了吸引投资者爆炒，为“大股东减持”的需要做准备，借机帮助大股东脱离市场。大股东利用现行市场火热的机会，直接在二级市场或大量交易，脱手现存股份。此时陆续进场的中小投资者，则可能面临着被套大幅亏损的风险。“高送转+大股东减持”这样的模式为公司高层和大股东牟取了利益，中小投资者却无奈成为了接盘侠。中小投资者面对这样的政策一定要擦亮眼睛，不要盲目投资，切勿跟风。

管理策略

通过本文的讨论和研究，从证券管理机构的角度分析，机构应在企业发布高送转预案时，合理分析股价是否发生异常波动，公司经营和绩效是否平稳增长。相关部门应尽职调查是否存在内部交易，并分析此次交易是否目的单纯。与此同时，投资者应理性看待高送转，高送转确实会为公司带来积极影响，但在投资者在投资前应做足功课，分析企业业绩情况，切勿盲目跟风，而应理性面对。从如何监管高送转行为和规范大股东减持现象的角度，我们提出以下两方面的建议。

（1）加强对“高送转+大股东减持”现象的审核力度

高送转本身是一把双刃剑，既可以帮助上市公司对外保持良好形象，又可适当提高上市公司股票的流动性，是公司盈利、绩效良好的表现。但是在二级市场上，有一些公上市司通过高送转行为刻意抬高股价，同时配合大股东减持，这种做法严重的损害了中小股东的利益，也使公司形象蒙尘。对此，证券管理机构应严格禁止亏损或微利企业高送转，以保护中小股东利益。根据会计相关法律法规，在提取法定盈余公积前，公司应先用本年盈利弥补以前亏损。若不能弥补亏损，则所谓的分红也就失去了其原本意义，高送转也成为了公司炒作的工具。相关部门应该进一步加强对高送转的审核力度，在上市公司推出高送转时，不仅要有充足的资本公积和未分配利润，还要考察上市公司的绩效和盈利能力。高送转会导致上市公司股本膨胀，如果绩效增长速度跟不上，那么会无形中会减少每股收益。加强高送转方案与公司成长匹配性的监管问询力度，可合理制定相关政策，使那些业绩亏损的上市公司将丧失高送转的资格，要求公司对高送转与披露的业绩预告匹配性进行详细论证，如此一来海润光伏的闹剧就不可能上演，同时也有利于保护中小投资者的利益。

（2）进一步规范大股东减持行为

根据研究显示，大股东倾向于在市场传来利好消息时进行减持，一方面证券管理机构应加强对大股东减持计划监管力度，对模糊披露情况予以监管，对于违反承诺减持的，应严格监管，对于违法行为严惩不贷；另一方面，可制定相关政策，即在上市公司公布高送转预案一定时间后，提议上市公司进行高送转的股东不可有减值行为，以此保护中小投资者的利益。

（重庆工商大学学生科技创新基金资助项目）