延迟退休年龄对职工养老金财富的作用研究*——基于个体生命周期精算视角

韩冰洁 周志凯，2

(1 对外经济贸易大学保险学院，北京，100029；2 克莱姆森大学中国研究中心，美国，29631)

一、研究背景和文献回顾

由于我国人口预期寿命的延长、人口老龄化的不断加剧等因素，延迟法定退休年龄成为大势所趋。有鉴于此，2013年，中共十八届三中全会通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》正式提出“研究制定渐进式延迟退休年龄政策”的指导性意见，标志着争论多年的延迟退休进入实质性制度设计阶段，并引发了社会各界的高度关注。政府曾多次提出推进延迟退休的制度设计，2018年初，人力资源和社会保障部部长尹蔚民在《人民日报》撰文指出，“针对人口老龄化加速发展的趋势，适时研究出台渐进式延迟退休年龄等应对措施”。[1]近年来，围绕着延迟退休是否一定会降低职工的养老保障水平，以及怎样的制度安排才能避免降低退休人员的养老保障水平等问题，学术界展开了广泛的讨论。在此背景下，全面测度延迟退休对职工养老保障水平的影响，准确刻画职工个人的养老保障水平随退休年龄的变动轨迹，对于保障职工退休利益和推动延迟退休政策的顺利实施都具有重要的理论和现实意义。

如何度量职工的养老保障水平是一个非常重要的问题，需要选择合适的指标进行度量。国际上，养老金财富是度量养老保障水平的重要指标。Feldstein首次提出“养老金财富”(Social Security Wealth)概念及其估算方法，并在生命周期模型中加入养老金财富来考察职工退休决策与储蓄问题，研究发现，养老金财富具有引致退休效应。[2]Burkhauser对养老金财富现值模型进行改进，发现预期获得更多的养老金财富会导致延迟个人退休决策。[3]Gustman & Steinmeier发现养老金财富是影响延迟退休的关键变量。[4]Samwick研究发现，如果延迟退休获得的养老金财富增加，则个人更倾向于选择延迟退休，因而主张通过增加养老金财富鼓励延迟退休。[5]然而，Fanti利用新古典增长模型研究发现，延迟退休会减少未来获得的养老金财富。[6]

国内学术界一直关注使用养老金财富这一指标测度延迟退休的影响。丁仁船和张薇利用精算模型测算出使养老金财富最大化的最优退休年龄早于60岁。[7]彭浩然通过测算养老金替代率和边际隐性税率，认为现行的养老保险制度普遍存在延迟退休负激励。[8]刘万利用养老金财富模型分析了延迟退休对职工利益的影响，并得出了该影响取决于养老金参数的不同组合的结论，并据此提出了一系列政策建议。[9]申曙光、孟醒基于微观数据，研究了养老金财富激励与延迟退休行为的关系，发现基本养老保险制度存在负向的财富激励。[10]余桔云通过建立养老金损益模型定量考察延迟退休对养老金财富的影响，认为在可能的参数组合下，养老金财富都存在一定的上升区间。[11]阳义南、曾艳、瞿婷婷将死亡率分布和退保价值引入精算模型，认为个人养老金财富是关于退休年龄的“倒U”型曲线。[12]郑苏晋、王文鼎同时将中人和新人纳入考察范围，通过精算方法研究了延迟退休对养老金财富的影响，得出了养老金财富会随延迟退休而增加的结论。[13]封进基于异质性个体，使用养老金财富、总财富和福利三种指标测度了延迟退休的影响，认为延迟退休会使养老金财富下降。[14]综上所述，国内相关研究目前呈现出不同的结果导向，有的认为延迟退休会降低职工的养老金财富(丁仁船和张薇、申曙光等)，有的认为延迟退休对养老金财富有一定的增益作用(余桔云、郑苏晋、王文鼎等)或受参数影响(刘万等)。究其原因，一方面，不同的研究对于养老金财富的定义不同，另一方面，也是因为参数的设定以及数据的来源等也各不相同。

但是，国内的相关研究在研究延迟退休对养老金财富的影响时，均未将企业年金和职业年金纳入养老金财富计算的范畴。早在1993年，中共十四届三中全会就提出建设以基本养老保险、企业补充养老保险和个人储蓄性养老保险为支柱的多层次养老保障体系的改革方针。2004年国务院颁布的《企业年金试行办法》标志着我国正式建立企业年金制度，2011年国务院又颁布《企业年金基金管理办法》，对企业年金的基金管理做出了明确的规定。同时，2015年，国务院重启机关事业单位养老保险改革，颁布《关于机关事业单位工作人员养老保险制度改革的决定》，开始了养老金并轨。2015年4月，国务院又印发了《国务院办公厅关于印发机关事业单位职业年金办法的通知》，开始在机关事业单位建立职业年金制度。根据人力资源和社会保障部公布的《2016 年度人力资源和社会保障事业发展统计公报》，截至2016年底，全国有 7.63 万户企业建立了企业年金，参加职工人数为 2325 万人，企业年金基金累计结存已达 11075 亿元。尽管目前我国企业/职业年金的发展与“第二支柱”的定位依然有一定差距，但就我国多层次养老保障体系建设的总体目标而言，企业/职业年金始终是中国多层次养老保障制度的重要组成部分，并将在未来中国养老保障体系建设中发挥更加重要的作用。鉴于此，在分析延迟退休对养老金财富的作用时，充分考虑企业/职业年金的作用对于更加全面的分析该问题，尤其是对于分析未来延迟退休的影响有重要的意义。

综上所述，本文旨在将基本养老保险和企业/职业年金纳入同一框架内，测度延迟退休年龄对职工基本养老保险养老金财富以及企业/职业年金养老金财富的作用。本文要研究的主要问题是：延迟退休年龄会对职工的基本养老保险养老金财富产生怎样的作用？当将企业/职业年金纳入考察范围时，延迟退休对职工养老金财富的作用会发生怎样的变化？个人账户投资收益率、基本养老保险待遇调整机制等因素对上述作用会产生怎样的影响？

二、模型构建与参数假设

本文参照Feldstein关于养老金财富的定义，将“养老金财富”定义为：职工死亡前领取的养老金精算现值扣除养老金缴费精算现值后的余额，即养老金精算净现值。[15]这样处理的一个重要的原因在于，延迟退休对养老金财富的影响本质上就是更长时间的缴费和更多的养老金收益之间的权衡。同时，参照阳义南、曾艳、瞿婷婷的做法，将死亡率分布纳入养老金财富的计算，把职工在退休前身故的情况也纳入考察范围，以尽量符合现实情况。[16]基本养老保险养老金财富的测算依据是2005年印发的《国务院关于完善企业职工基本养老保险制度的决定》，企业年金养老金财富的计算依据是2017年12月人力资源和社会保障部、财政部联合印发的《企业年金办法》，*2004年，当时的劳动和社会保障部颁布《企业年金试行办法》，并在此后长期成为指导企业年金建设和管理的指导性文件。2017年12月，为贯彻落实党中央、国务院关于建立多层次社会保障体系、大力发展企业年金要求，人力资源和社会保障部联合印发《企业年金办法》，该办法是对2004年《企业年金试行办法》的修订和替代。机关事业单位职业年金养老金财富的计算依据是2015年印发的《国务院关于机关事业单位工作人员养老保险制度改革的决定》和《机关事业单位职业年金办法》。

本文将基本养老保险和企业/职业年金纳入同一框架内计算个人生命周期养老金财富净值。为方便计算和说明，企业年金和职业年金养老金财富的计算将采用同一精算模型。由于职业年金制度刚刚建立不久，因此，将只计算现有制度下“新人”的养老金财富，并假设现有制度在代表性个体退休前是可持续的。本文假设代表性个体在t岁初参加工作，并在t岁(年初)参加养老保险制度，参保第i年的基本养老保险缴费率为ci，参保第i年的企业/职业年金个人缴费率为di，参保第i年的企业/职业年金单位配比缴费率为ei，参保第i年的基本养老保险个人账户投资收益率为li，参保第i年的企业/职业年金投资收益率为ji，参保第i年的年利率(贴现率)为ri。同时，假设职工工作年限为N年，wi为参保第i年的个人工资，gi为参保第i年的个人工资增长率，个人工资的增长满足wi+1=wi×(1+gi)；Wi为参保第i年的社会平均工资，hi为参保第i年的社会平均工资增长率，社会平均工资的增长满足Wi+1=Wi×(1+hi)。最后，假设职工在t+N岁(年初)正式退休并开始领取养老金，对应的基本养老保险个人账户计发系数为M，退休后第i年的基本养老保险养老金待遇调整系改为si。

(一)基本养老保险养老金财富精算模型

1.职工退休后第i年的基本养老金

根据2005年《国务院关于完善企业职工基本养老保险制度的决定》，基本养老保险统筹账户的养老金计发方式是以参保人退休时上一年当地平均工资与本人指数化月工资的平均值为基数，按缴费年限每满一年发给1%.基本养老保险个人账户养老金计发方式是个人账户储蓄额除以国家规定的计发系数。由此，可以知道，职工退休后首年的养老金(当期值)为：

进一步，将基本养老保险养老金待遇调整系数纳入模型，可以得到职工退休后第i年的基本养老金(当期值)(设为PB,i)为：

2.引入死亡率分布的职工退休后第i年的基本养老金期望值

假设m岁的人在(m+j)岁仍活着的概率为um,m+j，m岁职工在一年内死亡的概率为vm，则职工退休后第i年的基本养老金期望值为：

EPB,i=PB,i×ut,t+N+i

3.引入贴现率的职工生命周期基本养老金期望现值

进一步，引入贴现率ri，则t+N岁退休的职工从退休到死亡前领取的基本养老金的期望现值可以表示为函数关系：

4.职工在退休前意外身故的退保金期望现值

1997年颁布的《职工基本养老保险个人账户管理暂行办法》规定：职工在职死亡或者离退休后死亡，其个人账户可以继承。职工在职期间死亡的，其继承额为其死亡时个人账户全部储存额中的个人缴费部分的本息。

参照阳义南、曾艳、瞿婷婷的做法，若职工在参保第z年死亡，其中 1≤z≤N-1，则在z时刻的个人账户缴费的期望现值是：[17]

则职工基本养老保险个人账户退保期望现值为：

5.职工生命周期基本养老保险缴费的期望现值

t+N岁退休的职工生命周期基本养老保险缴费的期望现值可以表示为如下的函数关系：

6.职工基本养老保险养老金财富

在t+N岁退休的职工基本养老保险财富可以表示为如下的函数关系：

SWB(t+N)=EPB(t+N)+EDPB-ECB(t+N)

7.职工延迟退休年龄情况下基本养老保险财富变动值

对于男性来说，由法定退休年龄延长x岁，退休的养老金财富变动值可以表示为如下的函数关系：

MNSWB(x)=SWB(60+x)-SWB(60)

对于女性来说，由法定退休年龄延长x岁，退休的养老金财富变动值可以表示为如下的函数关系：

WNSWB(x)=SWB(50+x)-SWB(50)

(二)企业/职业年金养老金财富精算模型

1.职工退休后的企业年金

根据2017年颁布的《企业年金办法》，职工可以选择企业年金一次性领取或按照计发系数按月领取。根据2015年颁布的《机关事业单位职业年金办法》，职工可以选择企业年金一次性领取或按照计发系数按月领取。为了方便计算，假设企业/职业年金的养老金收益一次性领取，那么职工在退休后第1年领取的企业年金就是所有的企业年金，由此，可以得到职工退休后的企业年金(当期值)为：

2.引入死亡率分布和贴现率的职工生命周期企业年金期望现值

进一步，引入死亡率分布和贴现率，同样假设m岁的人在(m+j)岁仍活着的概率为um,m+j，m岁职工在一年内死亡的概率为vm，同样假设贴现率为ri。参照在基本养老保险中的做法，则t+N岁退休的职工从退休到死亡前领取的企业年金的期望现值可以表示为函数关系：

3.职工在退休前意外身故的退保金期望现值

2017年颁布的《企业年金办法》规定：职工或者退休人员死亡后，其企业年金个人账户余额可以继承。参照阳义南、曾艳、瞿婷婷的做法，若职工在[z,z+1)内死亡，其中 1≤z≤N-1，则在z时刻的企业/职业年金0时刻的期望现值是：[18]

职工企业/职业年金账户退保现值为：

4.职工生命周期年金缴费的期望现值

在t+N岁退休的职工生命周期年金缴费的期望现值可以表示为如下的函数关系：

5.职工企业/职业年金养老金财富

t+N岁退休的职工企业/职业年金养老金财富可以表示为如下的函数关系：

SWE(t+N)=EPE(t+N)+EDPE-ECE(t+N)

6.职工延迟退休年龄情况下企业/职业年金养老金财富的变动值

对于男性来说，由法定退休年龄延长x岁，退休的养老金财富变动值可以表示为如下的函数关系：

MNSWE(x)=SWE(60+x)-SWE(60)

对于女性来说，由法定退休年龄延长x岁，退休的养老金财富变动值可以表示为如下的函数关系：

WNSWE(x)=SWE(50+x)-SWE(50)

(三)参数基本假设

本文假定男性和女性职工均在20岁参加劳动力市场，职业生涯的个人工资和社会平均工资同步增长，这意味着个人在整体收入分布中的位置是不变的。同时，由于我国基本养老保险个人账户计发系数的年龄上限是70岁，因此，将职工延迟退休的最后时限设定为70岁。将个人参加工作时的社会平均工资设定为国家统计局发布的2016年城镇非私营单位就业人员平均工资：67569元。将个人参加工作时的工资分为三种情况：当年社会平均工资的60%(代表低收入)、当年社会平均工资的100%(代表中等收入)、当年社会平均工资的300%(代表高收入)。将男性基准退休年龄设定为60岁，女性基准退休年龄设定为50岁。假设企业/职业年金在计发阶段均采取一次性领取的方式。

在估算未来的养老金财富时，还需要假定企业/职业年金缴费率、工资增长率、基本养老保险个人账户投资收益率、企业/职业年金投资收益率、养老金待遇调整系数和人口死亡率分布。2017年颁布的《企业年金办法》规定：企业缴费每年不超过本企业职工工资总额的8%，企业和职工个人缴费合计不超过本企业职工工资总额的12%，具体所需费用由企业和职工一方协商确定。本文假设企业年金全部按照上限缴费，即单位缴费率为8%，个人缴费率为4%。2015年国务院办公厅印发的《机关事业单位职业年金办法》规定：单位缴纳职业年金费用的比例为本单位工资总额的8%，个人缴费比例为本人缴费工资的4%，由单位代扣。因此，类似企业年金假设，本文设定职业年金的单位缴费率和个人缴费率也分别为8%和4%。根据国家统计局公布的历年城镇单位就业人员的平均工资，扣除通货膨胀率，将实际工资增长率设定为5%。考虑到基本养老保险个人账户长期空账运行和各地采用的记账利率的处理方式，参照中国人民银行历年公布的一年期存款利率，将个人账户投资收益率设定为3%。考虑到企业/职业年金的市场化运作方式，假定它们的真实收益率为5%。最后，鉴于基本养老保险待遇调整系数从2016年开始告别“10%时代”，并逐年下滑，依据2017年国务院公布的基本养老保险待遇标准，将基本养老保险待遇调整系数设定为5.5%。同时本文采用保监会于2016年发布的《中国人身保险业经验生命表(2010—2013)》中的养老类业务表，动态模拟职工在每一期的生存和死亡概率。

三、数值模拟结果分析

(一)基本养老保险养老金财富变动情况

根据构建的模型和设定的参数，我们利用科学计算和统计领域的Python语言测算了不同性别和不同收入水平的代表性个体延迟退休后基本养老保险养老金财富的变动趋势，图1和图2显示了不同收入假设下男性和女性的计算结果，更加详细的结果见图3。总的来看，仅考虑基本养老保险的情况，延迟退休在一定的时间段内将会增加职工的养老金财富，改善退休职工的养老保障水平，但对不同的性别和收入群体表现不同。

对男性而言(参见图1)，延迟退休年龄在一定的时间段(一般为退休后大约5～6年)内会增加其养老金财富，但随着退休年龄的不断延后，养老金财富的增加值呈现波动下降趋势，并最终变为负值，即养老金财富会下降。因此，从基本养老保险养老金财富的角度，61～65岁左右是男性相对合理的退休区间。男性的养老金财富增量之所以普遍在65岁或66岁之后出现下滑，主要取决于养老金财富的计算机理和男性职工自身特征。一方面，随着退休年龄的不断延长，基础养老金账户养老金财富的不断增加和养老金待遇调整机制的存在导致延迟退休的机会成本逐渐增加；另一方面，由于男性退休时间晚、养老金缴费时间长、预期寿命低于女性[详见《中国人身保险业经验生命表(2010—2013)》]、养老金领取年限少，这些因素的叠加作用最终导致了65岁之后退休的男性出现养老金财富的下滑。

图1 男性3种收入假设下的基本养老保险养老金财富变动 图2 女性3种收入假设下的基本养老保险养老金财富变动

对于女性而言(参见图2)，由于退休时间早、预期寿命比男性长等原因，延迟退休在50岁到70岁的区间内会显著增加其基本养老保险养老金财富，同时，女性的养老金财富增加值也往往高于男性。但随着退休年龄的不断延后，女性基本养老保险养老金财富的增加值也出现了不同程度的下滑。因此，从基本养老保险养老金财富的角度出发，女性的最优退休时点为67岁左右。男性和女性养老金财富变动轨迹之所以会出现较大差异，取决于多种因素：(1)男性和女性法定退休年龄不同，女性比男性早退休10年，这对女性而言意味着更少的养老金缴费；(2)由于基本养老保险待遇调整机制的存在，女性的养老金财富将享受更长时间的指数型增长；(3)根据《中国人身保险业经验生命表(2010—2013)》，女性平均预期寿命高于男性，进一步增加了养老金领取时长和待遇调整的年限。

从不同收入群体的角度分析，收入水平的提高具有鼓励延迟退休的激励性。从绝对数值的角度，收入水平的提高会增加养老金财富增量的数值。就男性低收入者而言，61岁时的养老金财富增量为31735.73元，到64岁时，增量下降为27257.75元；而男性高收入者在对应年龄的养老金财富分别为128079.3元和118402.9元。女性中等收入者51岁、55岁和60岁的养老金财富增量分别为：74155.37元、427195.5元和689479.5元，而高收入者在对应年龄的养老金财富增量分别为：134629.6元、874656.3元和1390367元，远远高于中等收入者。

总体而言，在基本参数假设下，基本养老保险养老金财富随延迟退休呈现出一定程度的增加趋势，女性的养老金财富在可以考察的最大范围内均出现增长，男性的养老金财富至少在延迟退休的前5年内也呈现增长态势。同时，随着收入水平的增加，延迟退休会增加养老金财富增量，因而具有鼓励延迟退休的激励性。

(二)加入企业/职业年金的总养老金财富变动情况

将企业/职业年金与基本养老保险放在同一框架内，计算养老金财富随延迟退休年龄的变动情况，因此，本部分的计算依然沿用为基本养老保险设立的参数。本文测算了中等收入水平下不同性别群体延迟退休后基本养老保险养老金财富、企业/职业年金养老金财富和总养老金财富的变动趋势。计算结果如图3、图4所示。

结果显示，就企业/职业年金来说，由于企业/职业年金具有基金积累的特性，因而企业/职业年金的养老金财富呈现出随着退休年龄的延后加速增长的趋势。就中等收入男性而言，62岁退休时企业/职业年金养老金财富的增量便达到182282.83元，65岁时的企业/职业养老金财富增量便达到485019.89元；就中等收入女性而言，企业/职业年金养老金财富在55岁退休时便可以增加达到292819.69元，60岁的企业/职业养老金财富增量更是可以达到670725.9元。

图3企业/职业年金中等收入男性养老金财富变动图4企业/职业年金中等收入女性养老金财富变动

就总养老金财富，即基本养老保险养老金财富和企业/职业年金养老金财富的总和而言，由于企业/职业年金明显的“补充”作用，男性和女性的总养老金财富也呈现不同程度的增加。尤其值得注意的是，男性基本养老保险养老金财富在65岁之后便开始负增长，但把企业/职业年金考虑在内，男性的总养老金财富也将在整个退休年龄区间内全部呈现增长态势。就中等收入男性而言，62岁退休时的总养老金财富的增量便达到209861.01元，远远高于基本养老保险养老金财富的27578.19元，而到65岁退休时，男性基本养老金财富增量已经降为-573元，但总养老金财富则进一步增长为484446.9元，并在此后一直增长；就中等收入女性而言，55岁退休时的基本养老保险养老金财富增量为427195.52元，但总养老金财富增量则因为企业/职业年金的加入而增加为720015.21元，60岁时的总养老金财富更是增加为1360205.4元，远远高于同期基本养老金财富增量。

总体而言，企业/职业年金能够显著增加延迟退休期间职工的养老金财富，能显著降低由延迟退休带来的职工养老金财富下降的风险。

四、制度敏感性分析

为了验证本文所提出模型的稳健性，也为了进一步分析制度因素的影响，下面将进一步细化，研究参数的敏感性，进而为制度建设和改革提供思路。由于企业年金参保率长期处在低水平，加之职业年金刚刚建立，发展时间很短，因此，制度敏感性分析将只分析制度参数对基本养老保险养老金财富的影响。

(一)基本养老保险个人账户投资收益率

目前个人账户的运作模式是依据2005年颁布的《国务院关于完善企业职工基本养老保险制度的决定》。十八届三中全会再次强调：坚持社会统筹和个人账户相结合的基本养老保险制度，完善个人账户制度。但在实际运作中，我国的个人账户空账问题依然严重，各地在实际运作中往往采用记账利率的方式计算个人账户投资收益率。同时考虑到个人账户未来的市场化运作，本文的敏感性分析将基本养老保险个人账户的投资收益率分别设置为1.5%、3%和5%，分别代表处在低水平的个人账户收益率、参数基本假设的投资收益率和全面市场化运作时较高的收益率。计算结果如图5、图6 所示：

结果显示，在个人账户投资收益率为1.5%的情况下：男性的基本养老保险养老金财富增量出现明显下滑，其基本养老金财富由增加转为减少的拐点提前至62岁左右。延迟退休到65岁时，中等收入男性职工的基本养老保险养老金财富相比投资收益率为3%时，将大幅减少43170.47元；对女性而言，虽然较低的个人账户投资收益率并没有导致其养老金财富出现负增长，但是其增量的绝对水平也出现了大幅下滑，延迟退休至55岁时的养老金财富增量由427195.5元(投资收益率为3%时)下降至398165.96元，延迟退休至60岁时的养老金财富增量则由689479.5元(投资收益率为3%时)下降至630474.7元。在个人账户投资收益率为5%时，相比投资收益率为1.5%和3%的情况，较高的个人账户投资收益率明显增加了基本养老保险养老金财富：男性的基本养老保险养老金财富因为个人账户投资收益率的增加而在全部可选择的退休时点均呈现出增加的趋势，延迟退休到65岁时，中等收入男性职工的基本养老保险养老金财富增量将由-572.99元(投资收益率为3%时)增加至122239.03元；对女性而言，延迟退休至55岁时的养老金财富增量由427195.5元(投资收益率为3%时)增加至497207.06元，延迟退休至60岁时的养老金财富增量则由689479.5元(投资收益率为3%时)增加至838176.86元。

图5中等收入男性的个人账户投资收益率敏感性分析 图6 中等收入女性的个人账户投资收益率敏感性分析

可以发现，基本养老保险个人账户投资收益率对职工在延迟退休状态下的养老金财富具有明显的正向作用，可以预想未来随着个人账户市场化运作的逐步落实，延迟退休导致的养老保障水平下降的风险将在一定程度上被降低。

(二)基本养老保险待遇调整机制

长期以来，我国的基本养老保险并没有建立起一套完善的待遇调整机制。自2005年至2015年，国务院每年都出台规定，全国企业基本养老保险增长10%；2016年，该数字降低为6.5%；2017年进一步降低为5.5%。基本养老保险待遇增长率的降低，体现了我国基本养老保险待遇调整方式由以往的指令型走向制度化。因此，本文的敏感性分析选取10%、5.5%和2.5%分别模拟2015年以前的基本养老保险待遇调整系数、2017年最新规定的待遇调整系数以及更低的待遇调整系数。结果如图7和图8所示：

图7 中等收入男性不同待遇调整系数的敏感性分析 图8 中等收入女性不同待遇调整系数的敏感性分析

结果显示，待遇调整系数与延迟退休情况下的养老金财富增量呈现出反向关系。当待遇调整系数按照2005—2017年的情况年增长10%时，男性和女性延迟退休后的养老金财富均出现负增长。延迟退休到65岁时，中等收入男性职工的基本养老保险养老金财富将大幅减少1073288.72元。对中等收入女性而言，尽管有着早退休和长寿的优势，但是养老金财富依然出现了负增长，延迟退休至60岁时的养老金财富由增长689479.5元(待遇增长系数为5%时)变为大幅下降2102927.3元。我国的养老金待遇调整系数曾长期处在“10%”时代，这也能够在一定程度上解释我国目前推行延迟退休面临的阻力。

与上述情况相反的是，在基本养老保险待遇调整系数为2.5%时，基本养老保险养老金财富普遍增加，并且延迟退休的时间越长，养老金增量比参数基本假设情况下增加得越多。男性的基本养老保险养老金财富因为养老金待遇调整系数的降低而在全部可选择的退休时点均呈现出增加的趋势，延迟退休到65岁时，中等收入男性职工的基本养老保险养老金财富增量将由-572.99元(待遇增长系数为5%时)增加至195067.92元。对女性而言，延迟退休至60岁时的养老金财富增量则由689479.5元(待遇增长系数为5%时)增加至786170.02元。

可以发现，之所以会出现待遇调整系数与延迟退休情况下的养老金财富呈反向关系，主要是因为养老金待遇调整系数代表着延迟退休的机会成本，延迟退休意味着领取养老金的年限在减少，因而享受养老金待遇调整的年限也在减少。因此，建立符合国情的基本养老保险待遇调整机制将有利于延迟退休的顺利推行。

(三)工资增长率

作为本文计算延迟退休情况下养老金财富增量的重要指标，工资增长率对计算的结果也将产生重要的影响。假设工资增长率为2.5%代表低工资增长率，工资增长率为5.5%代表参数基本假设下的工资增长率，工资增长率为7.5%代表高工资增长率。图9和图10 显示了计算的结果。

图9 男性不同工资增长率的敏感性分析 图10 女性不同工资增长率的敏感性分析

结果显示，工资增长率的提高会拉升延迟退休情况下的基本养老保险养老金财富。当工资增长率处在高位(7.5%)时：男性职工延迟退休到65岁时，基本养老保险养老金财富将增加715492.79元；对女性而言，延迟退休至55岁时的养老金财富增量由427195.5元(工资增长率为5.5%时)增加至1465670.21元，延迟退休至60岁时的养老金财富增量则由689479.5元(工资增长率为5.5%时)增加至2821480.13元。当工资增长率处在低位(2.5%)时：男性职工延迟退休到65岁时，基本养老保险养老金财富将锐减150974.02元；对女性而言，延迟退休至55岁时的养老金财富增量由增加427195.5元(工资增长率为5.5%时)变为减少63565.58元，延迟退休至60岁时的养老金财富则由增加689479.5元(工资增长率为5.5%时)变为减少197989.97元。

可以发现，工资增长率对延迟退休情况下养老金财富的变动有重要的影响，低水平的工资增长率会降低职工的养老金财富，因此，将工资增长率维持在合理的范围内有利于延迟退休的顺利推行。

(四)贴现率

作为本文计算延迟退休情况下养老金财富增量的重要指标，贴现率即真实利率，对计算的结果也将产生重要的影响。假设真实利率为1.5%代表低贴现率，真实利率为3%代表参数基本假设下的贴现率，真实利率为5.5%代表高贴现率。图11和图12 显示了计算的结果。

图11 男性不同贴现率的敏感性分析 图12 女性不同贴现率的敏感性分析

结果显示，贴现率与延迟退休情况下的基本养老保险养老金财富增量呈现反向关系。当贴现率处在高位(5.5%)时：男性职工延迟退休到65岁时，基本养老保险养老金财富将减少33954.81元；对女性而言，延迟退休至55岁时的养老金财富由增加427195.5元(贴现率为1.5%时)转变为减少14653.64元，延迟退休至60岁时的养老金财富由增加689479.5元(贴现率为1.5%时)转为减少40686.49元。

上述现象的出现是因为基本养老保险个人账户投资收益率大于贴现率时，延迟退休带来的个人账户养老金的增加值将大于增加的贴现时间带来的减项，准确地说，是个人账户投资收益率与贴现率的对比关系导致了上述现象。因此，贴现率指标的变动应该成为延迟退休政策推行过程中的一个重要的参照指标。

五、结论与启示

延迟退休事关每个人的切身利益，延迟退休是否有损退休利益的问题，始终是学术界和社会大众关注的重点。本文将基本养老保险和企业/职业年金纳入同一生命周期精算框架，测度了延迟退休年龄对职工养老金财富的作用。结果显示，“男性延迟至65岁退休以及女性延迟至60岁退休”这一发达国家(例如美国、英国、意大利和德国等)普遍采用的退休年龄措施，都会带来养老金财富不同程度的增加。同时，立足于我国建立多层次养老保障体系的目标，本文将企业/职业年金纳入考察范围，测算了职工在同时拥有基本养老保险和企业/职业年金的情况下，养老金财富随延迟退休年龄的变动情况。结果显示：在仅考虑基本养老保险的情况下，在一定的年龄范围内，养老金财富会因延迟退休而增加，但不同性别和收入群体表现不同；将企业/职业年金考虑在内后，养老金财富会得到较大程度的提升。

从进一步改革制度的角度出发，养老金个人账户投资收益率、养老金待遇调整机制和工资等因素都对延迟退休情况下职工的养老金财富变动产生重要的影响和作用。低水平的养老金个人账户投资收益率、较高的养老金待遇调整系数、低水平工资增长率等都会增加职工养老金财富下降的风险。

基于以上结论，本文得到以下启示：(1)应进一步推进养老保险基金市场化运作，以提高养老保险基金投资收益率。目前，我国基本养老保险和企业/职业年金都有相对应的投资管理办法，但在实践中，城镇职工基本养老保险个人账户空账问题依然严重，要加快推进基本养老保险全国统筹，逐步落实做实个人账户。(2)尽快建立符合国情的基本养老金待遇调整机制。应该进一步制定相关规则，在考虑各地实际状况的前提下尽快建立常态化的养老金待遇调整机制，加速推进制度落地。(3)加快建设多层次养老保障体系，尤其是发展企业年金制度。发展企业年金制度，重点在于“扩面”，可通过发展中小企业集合年金、推行税收优惠等方式提高企业年金的覆盖率。

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