企业并购问题研究

【摘 要】 近年来，随着我国经济的繁荣发展，企业数量增多的同时，市场活动也越来越活跃。随之而来地，企业并购甚至敌意并购问题也进一步增加。理论上说，企业并购能够使企业快速占领市场、提高利润，甚至实现转型和提升品牌的知名度，实现企业的目的。但另一方面敌意并购会激化双方矛盾，增加成本。本文运用案例法，选取宝能并购万科的真实案例作为研究对象，分析并购的成因，并对如何应对提出针对性的建议。

【关键词】 并购 反并购 案例分析 启示

一、引言

近年来，随着改革开放的深化，我国的经济快速发展，企业数量迅速增加。与此同时，企业并购活动更加频繁，并购交易金额和数量均有所增长。仅2015年上半年中国并购市场就公告交易1082起，披露金额达到2424亿美元，相比于2013年和2014年都有较大的增加。但伴随着企业并购数量增加的同时，相对应地，敌意收购的现象也变得更为普遍。所谓敌意收购，就是收购方在没有与目标企业达成合作的情况下强行采取的一种市场收购行为。一般来说，敌意收购相比于达成合作的收购来说，程序更复杂、风险也更大，不利于企业的管理，甚至还会对企业的利益造成冲击。因此，面对敌意收购，企业必须保持警惕，提前采取应对措施。

本文从宝能和万科股权之争这一事件入手，通过该事件的进展分析该事件下企业并购的成因，并从案例中得出启示，希望能为之后企业的并购活动提供建议和参考。

二、事件过程

2015年7月，我国资本市场上发生了规模巨大的并购事件，宝能大举增持万科股份，在连续多次举牌后超过华润集团成为万科的第一大股东，引发了宝万之争，一夕之间，万科和宝能引起了整个中国甚至世界资本市场的广泛关注。

从2015年7月开始，直到8月，一月之间，前海人寿及其一致行动人连续三次举牌，成为万科第一大股东。也拉开了宝万之争的序幕。随后，作为原万科大股东的华润迅速大量买入万科股票，展开反击，夺回大股东之位。11月27日之后一周内，宝能斥资5.49亿元再次买入万科股份，构成四度举牌。至此，并购方前海人寿和矩盛华持股比例达到20.008%，再一次成为万科最大股东。之后，矩盛华小幅度增持收购万科散股，持股比例继续缓慢上升。在比例达到24.26%时，万科再次做出应对，以准备重大资产重组为由停牌。之后，在证监会表明符合法律规定条件下不会干涉后，万科复牌，宝能少量增持，持股比例达到25.4%。

面对宝能的频繁举牌，以王石为首的的万科管理层积极采取应对措施，将深圳地铁集团旗下子公司前海国际全部股权给万科，若交易完成，则能继续保障万科的控股地位。经过无关联的10位董事投票，该重组预案暂时通过。然而，之前一直支持万科的华润强烈反对该重组预案，随后，宝能也表示不满，重组计划破产。2016年6月26日，大股东宝能提出罢免万科相关董事，使得这场股权之争的火药味越来越浓。

2016年7月19日，万科发布报告，向相关监管部门举报宝能在并购中资管计划的违法违规行为并要求惩处，监管机构对此做出回应，成立专门的检查小组对此相关事实进行核查。

2016年12月18日，万科与深圳地铁的合作宣告破裂，之前的重组计划也化为泡影，这使本来就处于相对劣势的万科局势更加雪上加霜。然而一个月之后，事情出现转机，迅速扭转了局面。2017年1月24日，华润、中润贸易和深圳地鐵达成协议，转让其他两方全部万科股份给深圳地铁，使其持股比例上升，达到15.31%，一跃成为万科的第二大股东，华润离席。另一方面，监管部门应万科要求所进行的核查也出现结果，对前海人寿在业务中存在的违规运用资金以及编制虚假材料等违法行为进行惩处，并给予董事长姚振华撤销任职资格并禁入保险业10年的处罚。随着此事的结束，万科与宝能之间的股权之争也落下了帷幕。

三、成因分析

（一）股权结构相对分散

总体来看，股权结构分散是万科成为被并购目标最主要的问题之一。正是因为股权不集中，使得收购其股份的门槛降低，其他企业较为容易从市场上购买和持有股票完成资本的积累，从而争夺企业的控股权。另外，万科不仅结构分散，而且大股东没有完全控股，截止2015年6月底，公司最大股东华润集团持股仅为14.89%，离公司法规定的30%仍有很大差距，更不说达到绝对控股的50%以上，这也为之后“宝万之争”控股权的争夺埋下了隐患。

（二）股价被持续低估

万科的股价被持续低估，一方面有市场因素的影响，2015年的股市持续低迷，6月份甚至发生了股灾，万科身在其中，自然难以不受影响；另一方面，万科近年来营业收入和利润一直非常可观，稳占房地产行业第一位，而它的股价却并没有大幅度的增长，这导致它的实际价值明显高于其股价，在收购者宝能眼里，收购万科变得有利可图，这也一定程度上促进了它的收购动机。

（三）宝能看中万科前景，希望通过并购实现转型

宝能并购万科，一方面是看重万科良好的品牌和充裕的资金流，更重要的是万科看好未来的的发展前景及市场地位。宝能想要更好的发展，需要更好的平台，而万科无疑是一个很好的选择，不仅知名度高、市场地位领先、资金充足，而且前景看好。宝能如果能够成功收购万科，就能借万科的市场优势帮助其自身业务转型，提高企业长期回报率，保障其长期的发展。

四、案例启示

万科与宝能之间的股权之争，经过一年多的发展演变以及多方角逐之后终于还是落下了帷幕。关于这次并购事件的发展和结局，不仅引起了社会各界的广泛关注，也从另一个侧面暴露了我国资本市场上关于企业并购方面存在的诸多问题。因此，从这个案例中，我们从不同的角度得出案例启示并提出相关建议，希望能对其他企业起到一定的借鉴作用。

（一）企业应增强反收购意识

宝万之争虽然已经结束，但是对于股权分散的公司来说这次事件是一个警示，它提醒上市企业一定要居安思危，要时刻保持警醒和对企业并购的敏锐度，及时采取合理措施，保证公司的控制权不发生转移。对于一个健康发展的企业，尤其是股权和资本结构较为分散，易被视为并购目标的企业，这种自我保护意识是必须的，公司董事会和管理层也应居安思危，防范风险、加强防御并努力提升企业核心价值。

（二）构建合理的股权结构

这次事件告诉我们，构建合理的股权结构对于降低并购风险，提高管理效率具有至关重要的作用。在我国的证券市场上，股权过于分散不仅不利于公司的治理，导致降低决策效率，加大管理成本；在公司股票价值小于实际价值，实际价值存在溢价的情形下，企业还容易被视为并购目标。解决这个问题的关键点就是要建立健全合理的公司股权结构，既要保持企业股权的相对集中性，不被其他企业所觊觎，又要防止一家独大，造成独裁，降低管理效率。同时，也要尽量保证企业股票价值与实际价值相符，这也能在一定程度上提升并购方成本，降低收购的动机。

（三）提高监管体系的有效性

任何市场的有效运行都离不开合理的监管机制，而对于现阶段我国并不完善和成熟的并购市场来说，监管的作用显得尤为重要。宝万之争的事件，在一定程度上暴露了我国市场监管机制的漏洞，相关部门的监管工作敲响了警钟。不可否认，在企业并购过程中，监管层处在一个非常重要的角色，保障企业的市场活动合法有序地进行是其职责所在。所以，对于敌意收购来说，监管方要承担更大的责任，提高监管有效性，保障并购活动的顺利进行。

具体来说，监管方要保持自身评判的中立性，迅速识别敌意收购的存在并且依据法规政策采取有效措施；另一方面，要健全相关规定并严格执行，对于不符合规定披露甚至披露虚假信息的企业给予严惩，从而给相关企业以震慑，维护法规权威，充分保障投资者的利益。最后，监管部门还应该同行业协会等联合起来，构建跨行业、全方位的监管体系，弥补监管漏洞和空白，提高监管效率。

四、總结

历时一年多的宝万之争落下了帷幕，在引起关注的同时，也暴露了我国企业以及资本市场存在的诸多问题。股权结构的分散、股价与实际价值的差异、市场监管的局限性等问题都加剧了敌意并购的风险，为众多的企业以及我国的监管部门敲响了警钟。因此，相对应的，要想降低被并购的风险，保持企业平稳健康发展，需要各方的共同努力。企业应提高防御意识、完善股权结构，加强内部控制；国家和社会也应健全监管体系、提高监管效率。相信随着各方的不断努力，我国的资本市场一定会有更加光明的未来。

【参考文献】

[1] Sundaramurthy C，Mahoney J.M，Mahoney J.T，Broad Structure Anti takeover Provisions Strategic [J].Management Journal，1996（17）：377-394

[2] 黄兴传，反向收购与目标公司的利益平衡探讨[J].商业会计，2013（23）：20-21

[3] 刘宝，从宝能系举牌万科股票谈上市公司的反收购策略[J].中国商论.2015（34）：74-76

作者简介：路平（1993.03），女，汉族，山西吕梁人，硕士研究生，天津财经大学。