互联网非公开股权融资的法律问题及完善措施

孙学津

华北理工大学人文法律学院，河北 唐山 063200

一、互联网非公开股权融资的基本理论

互联网非公开股权融资的定性主要从国家政策文件层面界定。《私募股权众筹融资管理办法(试行)(征求意见稿)》提出“私募股权众筹”即融资者通过互联网融资平台以非公开方式进行股权融资的活动。《关于对通过互联网展开股权众筹融资活动的机构进行专项检查的通知》，将股权众筹融资与私募股权众筹融资进行区分，当前市场上存在的融资活动以私募方式融资。《场外证券业务备案管理办法》将“私募股权众筹”修改为“互联网非公开股权融资”。互联网非公开股权融资是初创企业或者中小型企业通过互联网股权融资平台的方式向特定合格投资者进行的非公开股权融资活动。股权众筹融资是以“公开、小额、大众”的特点，主要以京东众筹、蚂蚁众筹、平安众筹试点，试点尚未试行。

二、互联网非公开股权融资的法律问题

(一)融资模式运行合法性问题

互联网非公开股权融资性质上属于“私募”的范畴，受到“非公开”和“特定对象200人数限制”因此其合法性在我国目前法律面临合法性障碍，其主要承担更多刑事风险，非法集资、非法吸收公众存款或变向吸收公众存款、非法发行证券等。互联网非公开股权融资主要是通过互联网方式展示融资项目，由于此种方式具有公开的特点，实践中通常以项目投资者限定在实名注册且通过平台评估的合格投资者的范围内，受特定对象的规避违法风险。同时受融资人数的限制，主要是通过“领头+跟投”的模式，通过成立有限公司或有限合伙企业，以其作为投资人进行融资，参与实际项目运行和公司治理活动，巧妙避免了合法性风险，全国首例众筹融资案中对人人投此种方法并未作出否定，间接上承认此方式的合法性。不难看出，互联网非公开股权融资模式在市场运行过程受到《刑法》、《公司法》、《证券法》等诸多限制，当前的融资平台受其规制下，保证其合法合规运营。

(二)融资平台法律定性不明

互联网非公开股权融资平台目前采用备案制进行管理，证券业协会通过核实备案。全国首例众筹融资案件中关于融资平台在三者间的法律地位进行分析，定性其与投资者与融资者属于居间合同关系，平台责任范围为信息审核、风险防控以及交易结构设计、交易过程监督，目的是促成交易。有观点认为，股权融资平台主要责任是帮助融资者与投资者之间建立联系，提供双方融资信息，法律咨询和信息披露等服务，融资成功后获取佣金，此种关系下更偏向委托合同关系，地位属于中介机构。另一种观点认为融资平台的法律定性属于特殊券商，将其定位为不同于传统券商的特殊券商，因其属于融资中介机构，通过平台发布项目信息，融资者获得融资款项，实现股权流通，不容忽视的是券商帮助上市公司承销股票，通过严格程序限制，相比较而言，融资平台项目融资具有极大的不确定性，融资者多为初创或中小企业，投资者资质要求更低。实践中融资平台具体的职责范围受公司自我制度约束，例如在项目投后管理、信息披露等义务、工商变更登记、财务核实职责，需实际分析平台设定责任范围。

(三)信息披露受限问题

互联网非公开股权融资模式下的非公开性要求下，对如何保障投资者合法权利显得尤为重要。互联网非公开股权融资目前尚未有专门的法律法规进行监管和规制，投资者进行项目投资中信息获取途径受限，一方面来自融资平台信息的核实和传递，另一方面是融资方对项目进程及公司经营状况的信息披露。实践中融资方主要是中小型企业或者初创企业，对融资项目信息强制披露或者披露信息过多，不仅仅会大大增加企业运营成本，消耗企业资金、人力、精力，还可能造成对企业商业秘密或知识产权泄露的风险，不利于企业成长和企业安全。融资平台作为投融资方信息交流媒介，投资者信息获取依靠于融资平台的信息披露，融资平台对融资方信息的真实性不做严格要求，只是承担发布公告信息的职责，不进行信息筛选核实，无法满足融资者信息的及时性和真实性。不难看出，信息披露作为互联网非公开股权融资中核心，对信息披露的范围多大，信息真实性审核主体及监管主体的确认，责任承担尚不明确。

三、互联网非公开股权融资的完善措施

(一)确认互联网非公开股权融资地位的合法性

作为互联网金融的组成部分，受我国证券范围限制，此种融资形式被迫游离在非法集资的边缘，需要法律层面明确其合法性。目前，股权融资以投资性合同性质存在，我国《证券法》草案中将证券解释为特定的财产权益，可以转让或交易的凭证或者投资性合同，因此，将此种行为纳入《证券法》的范畴，规范融资行为具有极大程度的可行性。除此以外，互联网非公开股权融资需要制定专门的实施细则进行监管，保证融资市场稳定。

(二)严格规范融资平台业务规则

互联网非公开股权融资要求融资平台作为中介机构为投融资双方提供服务，需要明确融资平台责任，承担信息服务，担任投融资双方交流媒介，不得经手融资资金，同时做到及时披露项目及企业经营状况，禁止从事融资担保等服务，制定出行业准则，对其对公开信息真实性禁止调查义务，需要根据各融资平台运营模式做出具体合理审核规则。同时针对融资平台本身良莠不齐的现状，应制定法律法规定融资平台资质和业务范围，将向证券业协会备案制改为牌照许可制，保证融资平台的专业性和风险承担能力。

(三)完善信息披露制度

互联网非公开股权融资中融资平台信息披露要从项目融资前、中、后三个方面完善信息披露制度。融资前，融资平台核实融资方的企业和项目具体信息，包括商业计划书、资金用途、资金总额及未来承受的资金风险；融资中融资平台要及时披露融资方企业的基本状况、融资动态、注册资本等人员及财务信息；融资后，融资者要持续披露企业及项目的运营现状，可以制定融资平台信息公告的方式、时间和频率，如相适应的通讯平台或聊天途径，定时的信息披露工具等。“领头+跟投”模式下出现领头人具有信息披露职责下要求融资平台要及时协助领头人发布信息，督促领头人及时公布。融资平台关于信息披露的真实性具有审核的义务，平台可以由专业人员进行信息核实，向融资方了解信息真实性，保障融资信息披露的真实完整。

融资方的信息披露受到严格的要求，谨慎把握信息披露的范围，主要对融资后公司的运营现状、财务状况、公司内部人员及结构变动、违规处罚等涉及融资者权益的信息全方位披露，同时发挥融资平台督促作用，相互监督。对于融资平台或融资方未及时、准确、完整、真实的信息披露造成投资者经济损失的，承担相应的赔偿责任。