2019年是不错的投资窗口

谭文琦

冯近东  天图投资CEO

今年最大的变量是市场上的钱变少了，很多人用寒冬来形容，冯卫东经历了三次资本寒冬，每次寒冬之前都有泡沫，热钱涌入，衍生出非理性的创业潮，to VC盛行，大规模烧钱。除了行业泡沫，再叠加宏观经济的因素，资本寒冬得以形成。

我一共经历了三次资本寒冬，每次资本寒冬，都有一批没有特色、尚未形成自己特长的小型投资机构死去。它们在泡沫期找到钱杀进来，没有在一个领域长期积累和沉淀，未建立自己的能力圈，所以没能熬过冬天，最终消亡。

今年4月《资管新规》一出，我们就知道整个大环境募资供给将变少。我们去年开始第八期人民币基金的募资，政策刚出台的时候，我们曾担心很多银行不能出资，他们说天图的钱一定要出的，因此没有违约的，只是时间上比以往略长一点。

整体而言，今年我们天图投资的募资表现还算不错，我们已完成50亿元PE基金、10亿元VC基金以及30亿元并购基金首期的募集，粮草充足。与往年相比，我们的投资节奏还加快了，因为我们之前布局的VC基金发力了，但PE基金在金额上还是占主力。

我们在消费赛道上早期投的大部分都是不烧钱的项目，对于烧钱的商业模式需要到C轮，在市场上充分验证，在商业上相对安全，我们才会出手。

我认为，2019年可能是比較好的投资窗口，因为竞争的激烈程度明显下降，市场的创业环境变好，不会有太多募到钱的机构进行同质化竞争。

今年最大的挑战在于估值风险，让人比较担忧。过去几年，很多热门赛道的头部项目争抢得很厉害，推动估值走高，今年很多明星企业上市后破发给我们整个一级市场敲响了警钟。以往我们项目只要上市基本都能获取五倍以上、大都是十倍以上的收益。现在即便是一些头部的项目，进得晚的机构很难赚到钱了。在前两次资本寒冬中，企业估值大幅收窄，也从来没有出现过倒挂的情况。

受一二级市场倒挂的影响，投资机构将重新考虑退出方式，并购交易会增多。二级市场即便在被高估的时间段，容纳量也有限，每年一级市场创业项目上万个，成功上市的最多只有几百个。上市注定不是主流的退出手段，这在成熟市场中早已得到验证，美国大多数投资都是通过并购退出。

并购的主体主要是各领域的龙头企业，他们并购标的的主要目的是用于扩大市场份额，增强竞争力，还有少部分的并购由基金推动，在美国这两者的比例大概是八比二。

就天图投资而言，我们的并购基金相比VC基金和PE基金更容易拿钱，因为对于LP来说，并购的确定性更大，不太受IPO市场起起伏伏的影响。并购整合之后既能以更大规模上市，减少对IPO数量的需求，还可以转卖给产业集团。

在价值上，并购方看重战略价值和协同价值，而二级市场是非战略性行为，主要看中财务投资能带来多少收益。

明年并购案例增多，也将符合效率逻辑。没有创新、充满同质化供给的行业，通过并购整合，能提升品牌效应和规模经济，提升行业集中度。在成熟产业中，如果企业没有足够的创新和差异化，同质化竞争的企业终究是会被消灭的，要么被动地等死，要么在还不错的时候卖掉。

在美国这样的成熟市场中，二级市场以专业投资人为主，在同等的时间精力下，专业投资人偏爱能容纳更多资金、流动性更强的大公司股票，小市值的股票会被低估。反过来，过去“宁为鸡头不为凤尾”的独立上市行为会相应减少。

当然，并购的失败率并不低。成功的并购是主业增强型，或者在擅长的领域进行有限多元化或者相关多元化。比如，可口可乐旗下有几十个饮料品牌比较成功，但是可口可乐去收购一个非饮料品牌，就不容易了。

今年我经常跟创业者交流，我告诉他们，要科学创业，不要盲目烧钱，不要为了想象而创业。未来烧钱补贴跑马圈地会减少，精益创业的理念在扩大发展，低成本地试错，小步快走。

我还强调，报表利润倒不是优先的，但一定要尽快把现金流转正。在寒冬里，创业者要把手里的钱当成所有的钱，支撑到盈亏平衡点，千万不要觉得还会有源源不断的钱进来。花钱是按部就班的，融资永远不会符合计划。