基于CAPM模型的家电行业上市公司风险分析

2017-11-07王小航

天津经济 2017年10期

◎文/王丰王小航

金融

◎文/王丰王小航

伴随着我国经济快速发展及居民生活水平提高，家电行业获得了极大的发展，家电产品成为消费市场中极为重要的一环。近年来，在经济转型背景下，而且原材料成本不断上涨，劳动力成本增加，家电行业的经营风险逐渐加大，利润空间变小。为此，本文基于18家家电上市公司股票价格数据，运用超额收益形式的CAPM模型计算各公司股票Beta系数，进而分析系统风险对整体风险的影响、个体股票风险与市场风险的关系等问题。计量分析结论表明，系统风险在整体家电公司风险中并不占主导地位；家电企业股票风险普遍高于市场风险；短时间内各公司Beta系数基本保持不变。对此，提出优化产品和服务相关政策建议。

家电上市公司；系统风险；CAPM模型；Beta系数

一、选题的背景及意义

改革开放以来，伴随着我国经济快速发展及居民生活水平提高，家电行业获得了极大的发展，家电产品与人们的联系更加紧密，家电产品的购买也早已是消费市场中极为重要的一环。然而，近年来由于铁、铝等原材料的成本不断地上涨，同时劳动力价格也在攀升，这就致使家电公司的利润空间越来越小。另外，因为互联网技术的不断发展，人们对智能化家电的需要也必将逐渐成为家电消费市场中的主流，故这又要求家电公司加大研发投入，加快产品升级的步伐。这些都将为家电行业的发展带来不小的风险。据人民网报道，不仅家电上市公司所面对的经营压力十分巨大，而且半数以上的中小家电公司更是因为“马太效应”面临着被市场淘汰的严峻风险。

由于家电上市公司的产品相对而言具有较强的竞争力，占据家电消费市场绝大部分份额。因此，家电上市公司面临的风险对于整个家电行业风险都具有重要的参考价值。所以本文拟以上市家电公司为对象，采用CAPM模型分析其面临的风险。

国内外经验分析表明，资本资产定价模型（Capital AssetPricingModel简称CAPM）对识别探究资产的收益与系统风险、非系统风险的关系具有高度可靠性，取得了较多具有代表性的研究成果。这一模型认为在一个发达的资本市场中，资产的价格波动是投资者所需承担的风险。而风险又可以分为系统风险和非系统风险。系统风险是指那些能够影响所有资产价格发生波动的风险；非系统风险是指由上市公司的自身行为和现状使其股票价格发生波动的风险。

家电上市公司主要经营业务各不相同，包括制冷、空调、清洁、厨房、声像、电暖等不同种类，不同公司之间经营业务种类和创新对象均有所差别。因此，识别系统风险与非系统风险有助于企业下一阶段的投资和发展，对公司战略制定具有重要意义。

二、基于家电上市公司股票价格数据的风险分析

（一）样本选取及数据初步分析

根据各公司自身特点、主要产品以及对自身定位的判断，结合证监会对上市公司所属行业分类的规定，将生产制冷电器、空调器、清洁电器、厨房电器、声像电器、电暖电器等产品的公司均视为家电行业上市公司。家电公司可按照其生产的家用电器用途进行分类，主要可分为综合类（生产销售各类家用电器的公司），空调器类（以空调等电器的生产销售为主的公司），厨房电器类（以生产销售燃气灶、微波炉、热水器、食物料理机等厨房使用电器为主的公司），声像电器类（以生产销售电视机等电器为主的公司），清洁电器类（以生产销售洗衣机等电器为主的公司）5类。

通过分类，可从挂牌上市的家电公司中选择有代表性的、由不同分类组成的知名公司18家。故样本由上海证券交易所挂牌上市的家电公司6家，及深圳证券交易所挂牌上市的家电公司12家组成，分析这些公司从2014年7月1日到2017年6月30日的股票数据（停盘日除外），并保证各公司均包含足够分析的数据。这些数据来源于网易股票（http：//money.163.com/stock/）。

这些公司按照分类为：Ⅰ.综合类（3 家）：格力电器（000651）、海信电器（600060）、青岛海尔（600690）； Ⅱ. 空调器类（3家）：澳柯玛（600336）、海信科龙（000921）、美菱电器（000521）；Ⅲ.厨房电器类（7家）：华帝股份（002035）、九阳股份（002242）、老板电器（002508）、苏泊尔（002032）、日出东方（603366）、新宝股份（002705）、长青集团（002616）；Ⅳ.声像电器类（3家）：四川长虹（600839）、创维数字（000810）、深康佳 A（000016）；Ⅴ.清洁电器类（2家）：小天鹅 A（000418）、惠而浦（600983）。

对这些家电上市公司的股票价格数据进行描述性统计分析，得到表1的结果：

表1表明，格力电器和小天鹅A两只股票价格波动性较大，标准差均超过10，适合风险偏好型消费者购买，相反美菱电器，澳柯玛，惠而浦，四川长虹标准差均不超过2，波动性较小，风险较小，适合风险规避型消费者购买。同时还可看出，家电企业股票价格普遍波动率较小，较稳定。

表1 18家家电公司股票价格描述性统计结果

（二）基于超额收益形式的CAPM模型的Beta计算

1.模型设定

本文采用CAPM的超额收益形式进行分析：

其中，Zit为在 t时刻证券i的超额收益率，可通过Zit=Rit-Rft得到。 Zmt为在 t时刻市场的超额收益率，可通过Zmt=Rmt-Rft得到

（1）个股日收益率：

其中Pit是个股在t时刻收盘价，Pit-1是个股在t-1时刻收盘价，Dit是个股在t时刻的每股红利。

（2）市场日收益率：

其中lnindext是市场在t时刻的收盘指数，indext-1是市场在t-1时刻的收盘指数。

（3）无风险 Rft：我国国债大多为一年以上的长期品种，因此在本文中无风险利率选择为一年银行定期存款利率。利率数据来源于中国人民银行网站（http：//www.pbc.gov.cn/），当利率受政策影响发生变动时，模型中的Rft值也随之修改。

通过最小二乘回归，得到的参数β即为CAPM的Beta值，若 Beta大于 1，则股票的系统风险大于市场平均风险；反之Beta小于1证明系统风险小于市场平均风险。而回归过程中得到的R2反映了系统性风险在整体风险中所占比重，若多数股票R2大于0.5，证明整个行业系统风险较大。

2.计量分析结果

通过对18家公司计算，得到Beta系数β，以及样本决定系数R2，结果如表2所示：

表2 18家家电公司β和R2值计算结果

（1）根据计算得到，共有15家公司β大于1，其中综合类、空调器类、声像电器类各3家，占该类总数100%；厨房电器类5家，占该类总数62.5%；清洁电器类1家，占该类总数50%。

（2）R2小于 0.3 的有 6家公司，R2在（0.3～0.5）的有11家公司，R2大于0.5的仅有1家公司。大部分公司R2都小于0.5，可进一步说明在家电企业的所有风险中，系统风险并不占主导地位。

此后本文将进一步使用计量方法证实Beta系数服从均值回归。

（三）Beta系数均值回归

趋势检验

1.检验过程原理

通过已知的CAPM过程，我们已经得到CAPM的β系数，下面将通过对β系数进行平稳性检验以及时间趋势检验以判断其回归趋势。将数据按照每30个数据为一组分组，若β系数既平稳又均值回归，则可求得长期 beta系数 β’。

2.平稳性检验

通过Eviews对数据进行平稳性检验，即ADF检验，不平稳的序列的统计结果不具有分析意义。以海信电器为例，ADF检验结果－25.45714，远小于其在10%和5%时的临界值（10%时为－2.568834，5% 时为－2.865310），可认为海信电器的beta系数平稳。此外的17支股票的ADF值也都能够证明是平稳的。

表3 海信电器ADF检验结果Null Hypothesis:ZIT has a unit rootExogenous:ConstantLag Length:0（Automatic based on SIC， MAXLAG=3）

表4 创维数字的beta系数时间趋势检验

3.时间趋势检验

对beta系数和时间t进行回归，建立 β=c+αT+ε，通过α的P值判断beta系数与时间t之间是否存在关系。原假设为beta系数与时间t之间不存在线性关系，若P值大于0.05（设显著性水平为0.05），则接受原假设，beta系数与时间 t之间不存在线性关系。

以创维数字为例，α的P 值为 0.2749，大于 0.05，则接受原假设，beta系数与时间t之间不存在线性关系。其他公司股票的时间趋势结果也说明均不存在着线性关系。

4.检验结果

（1）由 ADF 检验和时间趋势分析可得，18支股票均平稳，无时间趋势，可认为是均值回归。

（2）传统 beta系数与长期均值回归相比，不能反映股票长期的特点，描述股票特点应选择长期beta系数。

（3）总体来看，beta 系数长期大于1的共有15家公司，其中综合类、空调器类、声像电器类均为3家，占该类总数100%；厨房电器类5家，占该类总数62.5%；清洁电器类1家，占该类总数50%。由此可看出家电行业整体系统风险普遍高于市场平均风险。

四、结论与建议

本文以18家家电行业上市公司为研究对象，运用超额收益形式的CAPM模型计算出其Beta系数，分析系统风险在其面临的总风险中所占比重，以及个股风险与整个市场风险的相对系数；在此基础上进行深入研究，通过单位根检验和时间趋势检验验证了Beta系数的均值回归趋势，得出Beta系数的长期均值和标准差。

（一）主要结论

1.系统风险在家电行业上市公司的总风险中占比偏低。回归后可得到样本决定系数R2，R2代表了系统风险在股票定价中的贡献，即总风险中系统风险的比例。18家公司中，R2在（0～0.3）区间的有 6 家，R2在（0.3～0.5）区间的有11家，最后一家美菱电器也是只略多于0.5。这说明，家电行业上市公司中个股股价中的公司基本信息含量较高，在投资该行业时，投资者除了关注系统风险，更应加强对家电公司的经营管理能力、业绩水平等基本面的分析。

2.绝大多数家电行业上市公司的系统风险高于市场风险。若假设模型市场风险为1，由表2中18个样本的β来看，其中15家高于1，2家在（0.7～1），只有苏泊尔一家很小，仅为0.25。综合来说，综合类、空调器类和声像电器类系统风险较厨房电器类和清洁电器类更小。

分析其原因可能为：综合类、空调器类和声像电器类家电公司规模均较大，各公司之间产品种类，性能相似度较高，导致公司间竞争激烈，此外生产成本价格不断走高，且国内如今通过宏观调控不断抑制投资，从而导致长期风险增大，这些均会导致系统风险较高。而厨房电器类家电公司的产品由于其具有独特性，彼此之间替代可能较小，故系统风险较小。清洁电器类家电公司也因竞争不及其他类型公司激烈，且该行业规范较完善，行业门槛较高，所以系统风险也不高。

3.家电行业上市公司的Beta系数是具有均值回归趋势的随机变量。从长期来看，上市公司股票的Beta系数总是围绕某个均值上下波动。其波动幅度受到各家上市公司的主营业务、公司策略、企业规模、管理效率等因素的影响。此外，我们还能知晓，在极短期内，Beta系数又是不变的，因为它反映了各家上市公司的经营特点，不会发生较大幅度的变化。