去产能中去杠杆：微观机制与宏观政策

周建军

（国务院国有资产监督管理委员会 研究中心，北京 西城 100834）

当下的中国经济，既存在着某些高端产能的供给不足问题，也存在着绝对的产能过剩尤其是低端产能过剩的问题，还面临着信贷扩张等原因导致的企业部门高杠杆问题。如何处理好产能过剩及高杠杆问题，避免上述问题引发的宏观经济恶性循环①余永定教授认为，中国经济目前面临两个恶性循环：产能过剩—通货紧缩的恶性循环和债务—通货紧缩的恶性循环。产能过剩—通货紧缩的恶性循环是当下的主要危险，而债务—通货紧缩的恶性循环可能是未来的主要危险[1]。，关系着全社会资源配置效率的高低，关系着中国经济的健康、可持续发展。

一、中国当前产能过剩的总体情况与比较

无论从改革开放以来的历史还是当前状况来看，产能过剩问题一直伴随着中国经济的发展全过程。产能过剩既是一个总量概念，又是一个相对的概念。在不同的发展阶段，产能过剩矛盾会表现得或是很突出，或是较为缓和。总体上，从最近20多年的情况来看，中国经济的产能利用率均值也基本没有超过80％。应该说，经济始终在发展，产能始终在过剩，20世纪90年代至今已经有4次严重的产能过剩。从国际范围来看，就总体产能利用率而言，美国、欧盟等发达市场经济体也不同程度的存在产能过剩。根据人民银行纪志宏等的计算，中国、美国、欧盟、巴西等经济体的总体产能利用率均值都在80％左右[2]。董敏杰等利用各省数据测算了2001-2011年中国工业行业的产能利用率，认为中国平均产能利用率为69.3％[3]。

这意味着有些产能过剩是由世界经济和中国经济变动的大环境所引发的，有些产能过剩的原因则存在产业和市场主体内部。全球经济增长连续低迷（IMF、OECD和世界银行等国际组织连续调低增长前景），通货紧缩形势严峻（通货膨胀率连续下降）、制造业指数和劳动生产率指标连续下滑，则是我们当前去产能、去杠杆所面临的客观内外部环境。

中国的产能过剩的原因，除了世界经济低迷、市场波动外，有其自身的特点所在：产业集中度低、规模经济效应不明显，技术创新型还未成为主流、产能落后企业大量存在，同质化竞争严重、产能过剩与结构性产能短缺问题同时存在，地方保护主义和局部经济利益、统一有序的市场竞争格局尚未完全形成等。此外，高经济增长目标驱动的金融信贷政策和导向也为产能过剩创造了良好的外部条件。

伴随着2011年以来中国规模以上工业企业利润率、劳动生产率、制造业指数PPI等指标的连续下降，新一轮的产能过剩矛盾再次突出的表现出来。产能过剩矛盾突出的行业既包括钢铁、水泥、电解铝、平板玻璃等传统产业，也包括风电设备制造、多晶硅、光伏电池等新兴产业。我们经常讲中国的产能过剩是结构性的，即产能过剩既存在某些产业和领域的供给过剩，也存在某些产业和领域的供给不足。供给过剩问题与供给不足问题可能会同时并存于某个产业和领域。以钢铁这样的传统行业为例，中国既存在绝对的产能过剩尤其是低端产能过剩的同时，也存在某些高端产能的供给不足的问题。

二、金融危机以来的银行信贷和杠杆情况

从中国的金融信贷实际情况来看，银行贷款占到中国社会融资规模的70％左右，股票融资只占到中国社会融资规模的5％左右。除了来自银行的贷款，还有一些来自企业短融、中票、债券等，这其中也有不少是银行直接或间接持有的。这样的融资格局决定了银行在中国社会融资活动中的主体地位，也决定了银行在去产能、去杠杆过程中所能发挥的重要导向作用。

伴随着快速的经济增长，中国国家资产负债表的急剧扩张：中国各部门加总的债务总额占GDP的比重（全社会的杠杆率），从2008年的185％上升到2014年的279％或217％（不包括地方政府投资平台）。同时，中国非金融企业信贷（来自全部金融机构）已经从2006年的23万亿元一直猛增至2015年第三季度末的110万亿元，增长了约4倍。同时，近年以来银行贷款增量大幅增加：从2008年的近5万亿元、2009年的近10万亿元，增加到2015年的近12万亿元。与之相对应的，非金融企业债务与GDP的比重比，近年来连续攀升。据不同口径（是否包括地方政府融资平台等因素）的计算，中国非金融企业债务占GDP之比在120％或160％左右（是否含地方城投债），大大高于同口径的美国、日本、英国等经济体，居全球前列。截至2014年，我国非金融企业总资产为337.6万亿元，总负债为201.9万亿元，资产负债率为60％。而有些企业在高债务的同时只能借信贷还旧债，甚至还互联互保，容易引发或加剧企业债务风险。而伴随高企的非金融企业债务比例的是中国企业利润率的总体下滑趋势。

从风险程度来看，虽然银行业风险总体仍属可控，但不良贷款持续增加的趋势和高杠杆率的问题值得我们高度重视。而根据央行《中国金融稳定报告2016》，截至2015年末，银行业金融机构不良贷款余额1.96万亿元，不良贷款率1.94％。其中，商业银行不良贷款余额1.27万亿元，比上年末增加4 319亿元，已连续17个季度反弹;不良贷款率1.67％，比上年末增加0.43个百分点。2015年，银行业金融机构信用风险有所上升，银行授信总额10亿元以上的企业发生债务风险事件明显增加。其中，制造业的不良贷款率高于同期的房地产贷款、基建贷款和个人贷款，尤为值得关注。

三、当前去产能过程中去杠杆的总体原则

基于经济的高增长目标，过剩产能与过度信贷相伴相生；产能急剧扩张与金融机构（包括现在的影子银行）的各种信贷宽松有着密切的关系。长期以来，我们一方面存在资金短缺，但另一方面又将大量资金用于重复建设。考虑到这些企业的资金（无论是固定资产投资还是生产经营中的流动资金）主要来源于银行融资。因此，银行是控制这类企业的重复建设和产能无节制扩张的关键环节。

在日本的历史上，过剩产能与过渡放贷问题也非常严重。甚至从某种意义上说，日本经济的高速增长是由日本企业过度借贷和日本银行过渡放贷来支撑的。除了经济增长目标的压倒性需要，与企业有密切关系的日本主办银行机制，导致银行对企业无法有效监督，企业也可以轻而易举获得银行大量贷款。这既造就了日本经济的过度竞争和产能过剩，也造成了日本银行在信贷上的过度放贷，给日本的金融危机的埋下了很大的隐患。

无论从历史还是国际比较来看，过剩产能与过度融资是一个问题的两个方面。要解决好过剩产能问题，需要在控制杠杆问题上下功夫。当然，也要辩证的看到，去产能并不仅是简单地去产量，而是要去掉和减少无效供给和低端供给，提升和改进与有效需求相适应的有效供给能力和水平。去杠杆也是要在金融杠杆和风险得到有效控制的同时，让金融更好的发挥服务实体经济、提升有效供给能力和水平。鉴于银行在社会融资中的重要作用，要解决中国非金融企业的过剩产能，有必要厘清在去产能过程中去杠杆的总体原则，即在把控好银行及相关金融机构的信贷总量和杠杆风险的同时，着力调整优化好银行信贷投放的方向和质量，让金融更好地发挥服务实体经济、提升有效供给能力和水平。这既是去产能、去杠杆的总体原则，也是统筹需求侧和供给侧、经济社会协调发展的本源所在。

应该认识到：首先，在现有产能过剩严重、企业杠杆率总体已经很高的情况下，一味再靠银行贷款的投放，不仅解决不了很多企业的可持续发展问题，还会导致一些关联问题积重难返、恶性循环。商业信贷无序增长和杠杆率上升是金融危机发生的重要导火索。就高杠杆率的可能影响而言，国际清算银行前首席经济学家赛切蒂认为：如果企业部门债务占GDP比例超过90％或家庭部门债务占GDP比例超过85％，将对经济产生负面影响。

其次，正如去产能不是简单地去产量，把控好银行金融机构的信贷总量也不是单纯地减少信贷投放，要特别注意在总量控制的同时调整优化信贷投放的方向和质量，以推动资本使用效率和企业利润率的提升，这是信贷得以偿还、银行—企业关系良性循环的重要渠道。

再次，当前土地租金、资本利息的高企甚至股市泡沫在某段时间的高涨，对于非金融类实体企业利润本身的吸附作用非常明显。过高的租金、利息及股市泡沫一起加重了实体企业的经营成本，企业只能靠银行借新贷还旧贷、靠贷款还利息，还有的企业靠银行贷款进行投资投机，这都减少了实体企业的资本实际投入，降低了有效供给水平。

四、建立健全企业和银行的可持续发展和风险控制机制

就各类市场主体而言，很重要的一点是要树立理性的融资理念、履行好自己的契约责任和义务。产权清晰、权责明确、政企分开、管理科学是市场经济中现代企业制度的典型特征和基本要求。20多年前的“三角债”问题，一度曾让企业信用失灵、银行受损、经济受困，干扰了市场体系的正常运转。已经建立市场经济体系的今天，企业和银行同为市场经济的独立主体，有责任和义务明确好各自的权责所在、产权归属与政企边界。贷款需要还债、借贷放贷都要理性、长期经营不善可能会破产的基本契约精神和理念，应该为各市场主体严格接受。只有这样才能促进企业和银行良性运转，从而增进经济运行的整体效率。

各类企业都要正确理解银行贷款的作用，“将本求利”“有多大本钱做多大买卖”应是一个基本的市场准则。各类所有制企业都要将自身发展与资本规模挂起钩来，不应一味靠借贷去“扩大再生产”。当前，对债转股、兼并重组之类的去产能、去杠杆方案，只能适用于有市场前景、技术良好的经营不善企业。对于技术落后、无市场前景的各类企业，要及时进入破产清算程序。同时，要更加利用市场化、法治化的手段和办法，避免部门和地方保护主义等对落后产能的保护。

就银行而言，在去产能过程中实现去杠杆，要在全局层面把握信贷总量这个总开关、严控企业和银行的债务比例，也要有效甄别先进和落后的产能项目、降低企业的财务成本。以银行信贷在内的金融工具为手段，有针对性地压缩过剩产能相关产业的信贷投放总量，有甄别地对待先进产能和落后产能，有差别的对待经营良好企业和高风险企业。有市场发展前景的要继续扶持，杠杆率较高的要严格控制，坚决停止落后产能的信贷投放，以去杠杆和去产能为抓手推动资本使用效率和企业利润率的提升。为促进实体企业的长远可持续发展、建立实体企业和银行机构的良性循环，应该研究切实降低实体企业财务成本的可行之道，让好企业能贷得到款、贷得起款，但风险要可控。反之，对差企业应该严格控制。

就银行自身而言，要改进对商业银行资本充足率、存贷比的监管要求。办商业银行，既要重视自身的资本水平，也要掂量好客户本行的稳定存款量。任何时候都不能忘记有多大资本才能相应发展成为多大规模的银行，任何时候都要牢记有多少可靠的资金来源才能开展多大规模的资产业务。资本不足办银行是危险的，资产负债的不合理错配也是危险的。在当前经济增速趋缓、银行业利润持续收窄的背景下，中国商业银行正面临其他一级资本较为匮乏、资本充足率偏低（截至2015年末，5家大型商业银行的资本充足率分别为15.22％、13.40％、14.06％、15.39％和13.49％）、资产风险度提升等挑战，对商业银行资本充足率、存贷比的监管要求有其合理性和针对性。

五、建立健全企业的直接融资渠道，降低对银行借贷的过度依赖

在以银行为主要融资渠道的格局下，各类所有制企业对银行贷款都有很大依赖，融资渠道相对集中也是当前杠杆率高的重要原因所在。长远来看，各类所有制企业都应该建立健全自身的直接融资渠道，多渠道拓宽融资来源。

发展资本市场增加股本融资等可能会是解决多数企业高杠杆率的重要渠道。但是，资本市场的发展和成熟不是一天两天之计，投资者的教育、投资工具的创新、上市企业的自律和资本市场的监管，都需要比较长的时间。就当前的“债转股”而言，首先是宏观意义上降低债务融资比例，提升股本融资比例。在这过程中可能需要对某些企业的既有债务转为股权，但这必须坚持市场化、法治化的原则。

目前国有企业的杠杆率比规模以上工业企业的平均水平更高，其高杠杆率引发了社会的广泛关注，也有其原因所在。一方面，一些信誉良好的大型国有企业容易获得银行等金融机构贷款，这是市场对企业信誉和经营风险的判断，不全是银行对国有企业的偏爱；另一方面，从历史来看，与国有企业密切相关的国有资本经营预算制度、国有企业资本金补充机制尚未充分健全，也使得国有企业严重依赖银行贷款来补充其资本金来源。

1980年代，固定资产拨改贷改革以后，流动资金也由原来的“定额+超定额”两部分改为银行统一管理，实际上断了国有企业的原有资本金补充渠道。2016年，中央国有资本经营收入预算数只有1400亿元，中央本级国有资本经营预算支出1551.23亿元、对地方国有资本经营预算转移支付支出360亿元，真正用于国有资本金补充预算的只有408.35亿元，杯水车薪根本解决不了中央本级国有企业（一级企业共计845户，国有企业至少超过5万户）的资本金补充问题。地方层面的国有资本金补助，也会面临同样的问题。

建立健全国有资本经营预算机制，力争在国有企业资本金补充改革方面能有所突破。从当前去杠杆的角度来看，一方面，国有企业要带头降杠杆，各级国有资产监管机构要加强对国有企业杠杆率的监管，管好国有资本的经营效率；另一方面，在拓宽既有融资渠道的同时，国有企业必须通过建立有效的资本金补充机制（通过可行的国有资本经营预算等），为国有企业扩大再生产、落实国家经济社会发展战略建立可持续发展机制。这样来看，要在国有企业资本金注入方面有大的突破，必须建立可进可退、有收有支、强力有效的国有资本经营预算制度。

六、推动国内产业优化重组，规避银行业的过度扩张和无序竞争

无论是中国的实体企业还是银行，都存在着不同程度的过度竞争问题，产业集中度整体不高。对于中国这样的后发经济体而言，过低的产业集中度，可能意味着本国企业之间在劳动密集型产业的过度竞争、更多的规模不经济活动，从而导致更低的劳动生产率水平甚至更低水平的创新等。

从实体企业来看，中国在产业集中度方面与美国等发达市场经济国家有着很大的差距。中国不加权的制造业产业集中度行业前四名份额集中度指标在20％左右、美国不加权的制造业产业集中度行业前四名份额集中度指标在40％左右。近20年来，中国产业集中度呈现出一个逐渐下降的趋势①美国经济学家Nicholas R.Lardy的最新研究就指出，虽然中国政府尝试在许多行业推动并购重组，但这些努力都以失败告终，许多行业的集中度未升反降。根据Nicholas R.Lardy，在2011年，中国的煤炭采掘业有880家国有资本控制的企业，私有企业数量则有4420家；中国的钢铁行业有312家企业国资控股，私有企业则有4246家。。钢铁、水泥、造船等产能过剩产业同时也是产业集中度低的产业，低产业集中度与产能过剩问题密切相关。而从全球范围来看，当今世界最大的跨国公司垄断了飞机制造、汽车汽配、农用机械、碳酸饮料、软饮料、烟草、制药、农产品、种业、液晶显示器、电脑、数码相机、移动通讯、网络核心设备（计算机操作系统及中央处理器、手机芯片、交换机、路由器）等产业50％以上的全球市场份额。全球范围的产业集中和垄断趋势不断加剧，无论传统制造业、新兴产业还是金融业的集中趋势都在加剧、寡头垄断程度不断加深，与中国不少产业的散乱小形成了鲜明的对比。

这样来看，去产能和去杠杆并不是供给侧结构性改革的目的，而是供给侧结构性改革提高供给能力和水平的手段和途径。在去产能和去杠杆以淘汰落后产能的同时，要重视通过兼并重组、产业适度集中等来提高中国实体经济的规模经济程度和技术创新水平，从而实现整体产能的“腾笼换鸟”、转型升级，这也是供给侧结构性改革通过“重组整合一批、清理退出一批、创新发展一批”来做优做强做大本土企业的本意所在。

从银行来看，全球银行业的产业集中趋势在持续加剧。中国的银行业集中度与美国等国相比存在差距。据有关计算，截至2010年末，JP摩根大通、美国银行、花旗银行和富国银行的合计资产规模超过5.37万亿美元，在美国前1000家商业银行中占比接近50％，在前10家商业银行中占比超过80％②据其他统计口径，在美国，1995年，六家最大的银行控股公司（摩根大通、美国银行、花旗集团、富国银行、高盛投资公司和摩根斯坦利公司）拥有的资产相当于美国GDP比重的17％；到2006年底，这个比重上升到55％，到2010年（第三季度），这个数字则上升到了64％。。而中国前五家最大的商业银行在银行业资产（3000多家银行、8910家小贷公司③根据银监会2015年年报，我国持有银监会金融许可证的银行包括3家政策性银行、5家国有大行、12家股份制银行、133家城商行、5家民营银行、859家农商行、71家农村合作银行、1373家农村信用社、1家邮政储蓄银行、40家外资法人金融机构、1家中德住房储蓄银行、1311家村镇银行。此外，全国共有小额贷款公司8910家。）的比重却只有40％左右，不仅大大低于美国、日本、德国、法国、英国、意大利、加拿大、澳大利亚、西班牙、荷兰等经济排名前十的发达国家水平（约60％），也低于巴西、俄罗斯和南非等“金砖国家”，呈现逐年下降趋势。

银行业的过度扩张和无序竞争，既会助涨信贷风险、推升不良贷款率，也会影响企业的融资成本。无论是从国内还是国际来看，银行的贷款成本和银行的规模通常是成反比的。在多数情况下，规模越大的商业银行，其贷款成本越容易低；规模越小的银行，其贷款成本越容易高。这样来看，办小银行并不一定有助于解决所谓融资贵的问题，不一定有助于把企业的融资成本降下来。

我们必须要重视和积极应对全球产业集中和资本垄断趋势给中国经济带来的新影响、新变化，更要清醒认识全球产业发展的趋势和规律，推动产业集中发展的整体规划、扶持引导，推动国内产业优化重组，加快培育本土跨国公司，坚定走集中发展、协同发展、竞争有序的产业化新道路。同时，规避银行业过度扩张和无序竞争带来的消极问题，推动中国银行业有序发展、合理竞争，更好服务于实体经济。

七、统筹政府债务与企业债务的长短期替代效应

尽管当前中国的过剩产能与非金融企业的杠杆率问题已经比较严重，但问题仍在总体可控范围之内。可以研究考虑，企业的去产能、去杠杆产生的经济下行压力，由政府部门通过增加杠杆的方式来解决。在1990年代，中国由于保持了较低的利率和较高的经济增长速度，而得以有效化解各种短期挑战，成功躲过经济危机。日本则由于担心国债对经济增长的影响，政府采取了过度的紧缩政策进一步加重了危机。

我国中央政府的财政收支和资产负债状况总体良好，以适度增加财政支出的方式来增加杠杆的空间仍然存在，这通常不会导致企业部门的债务上升。截止2014年末，中国的主权资产总计227.3万亿元，主权负债总计124.1万亿元，资产净值为103.2万亿元；政府债务占GDP比为58％，大大低于非金融企业债务水平（见表1）。尤其是，考虑到中国经济社会发展仍存在的巨大需求缺口，以财政支出的方式适度加大对基础设施、技术创新、社会保障等方面的投资，对中国经济的供给侧结构性改革和需求侧管理是可行的应对之策。

表1 中国与主要经济体债务结构的比较（占GGDDPP的百分比）

2016年的《美国总统经济报告》就强调指出了基础设施、技术创新和平等对于促进美国经济增长的重要作用：短期改善需求侧、长期有利于供给侧。在未来10年的时间里，美国政府对道路修缮的投资就将达到至少3000亿美元。事实上，用基础设施等财政支出提振经济总需求，进而带动企业和经济的进一步向好，也是我们正在实施的经济政策。根据国家发改委、交通部的《三年基础设施规划》，2016-2018年，公路、水路、机场、城市轨道交通的投资额将达到4.7万亿元左右。用政府部门（尤其是中央政府）杠杆率的上升、总需求的扩大对冲企业部门去杠杆引发的经济下行压力，统筹做好供给侧结构性改革的加减法，可能进一步推动中国经济企稳向好。

诚如斯蒂格利茨、余永定等著名经济学家反复强调指出的，供给侧结构性改革不能忘记总需求，这是改善世界经济的最核心问题之一。