采矿类上市公司资本结构影响因素实证研究

刘霞

[提要] 资本结构的合理化直接影响企业的经营业绩，而影响资本结构的因素又是多方面的。本文以2013～2015年采矿类上市公司68家企业为样本，探讨盈利能力、公司规模、成长性、非负债税盾、股权结构与公司资本结构的关系。

关键词：采矿业；资本结构；影响因素；实证

中图分类号：F27 文献标识码：A

收录日期：2017年6月13日

一、引言

近年来，地下采矿技术发展迅速，許多新技术、新材料、新设备在国内外得到广泛应用。我国一些矿山采用的先进的采矿工艺技术和装备，已经处于世界一流水平。但我国的矿业政策仍存在着扶助不够、融资渠道狭窄、税种较多、税负较重、海外开发政策落实不到位等问题，因此采矿类公司亟须从自身出发，优化资本结构，提高企业绩效，充分利用资本市场上的各种资源，吸引消费者投资，为社会的可持续发展做出贡献。

二、实证研究设计

（一）样本选取。本文所用数据为2013～2015年采矿类上市公司披露的年报数据，所有数据均来自国泰安信息技术有限公司开发的中国股票市场数据库（CSMAR）。为了尽可能避免信息披露不真实，以及经济意义上已经破产的公司对结果的影响，在样本的选择上采取了一些筛选方法，将不合适的样本剔除。剔除的条件包括：上市公司时间在2013（包括2013）年之后上市的公司；相关数据缺失的公司。最终选取了68家采矿类上市公司的204个观测值，来研究影响采矿类上市公司资本结构的影响因素。

初始数据的计算处理采用excel软件，回归分析采用的是SPSS19.0统计软件。

（二）研究假设

1、盈利能力。对于盈利能力对资本结构的影响有两种结论：一种认为，高盈利企业具有较高的负债经营动因，因为首先，高盈利企业拥有较高的现金流需求，并且内部融资往往不能满足其资金需求；其次，负债经营所带来的负债税盾效应是相当客观的，对于现阶段的企业，企业不愿意放弃这种收益；最后，代理成本理论认为由于外部债务代理成本的存在，为防止管理层盲目投资高风险、低收益的项目以及在职消费，作为监督手段，高盈利的企业将会增加其负债水平。另一种认为，高盈利的企业往往有较充裕的留存收益，若融资优先理论成立，企业自然选择用留存收益进行融资。对于矿业类公司来说，其发展比较成熟，不需要外部融资满足投资需求，故本文提出：

假设H1：矿业类上市公司盈利能力与资本结构呈负相关性

2、企业规模。企业规模对资本结构的影响有三种理论：一种认为企业规模与资本结构呈正相关性，另一种则反之，第三种认为不相关。前者主要体现在：第一，规模大的企业有强大的负债能力，同时也享受强大的税盾收益；第二，规模大的企业常常拥有更充分的信息披露，由于信息不对称程度相对减弱，其债务融资获得也相对容易；第三，规模大的企业往往追求多元化且稳定的现金流用于公司后续扩张，因此债务融资是首选。对于后者，认为投资者看重企业未来偿还能力而非现时偿还能力，这种偿还能力通常由盈利能力和成长能力综合体现。对于矿业类公司来说，规模较大，融资渠道丰富，因此本文提出：

假设H2：矿业类上市公司企业规模与资本结构呈正相关性

3、成长性。高成长性意味着企业较充裕的留存收益，也有较好的投资机遇。根据融资优序理论，高成长性的企业会首先采取内部留存收益进行融资，而不是选择高成本、高约束的负债融资。对于高成长性的企业，投资项目带来的巨大收益很可能远远高于负债税盾带来的收益，企业当然选用资金成本较低的内部融资；反之，低成长性的公司，由于缺乏足够的现金流，无法投资有较高价值的项目，因此对外融资中，长期借款成为其首选。对于矿业类上市公司，大多数企业被认定为低成长性企业，因此本文提出：

假设H3：矿业类上市公司成长性与资本结构呈正相关性

4、非债务税盾。非债务税盾主要是折旧的存在而产生的，由于每个公司折旧政策以及固定资产不同，所以各公司的折旧数额不同。又因为税法规定，按规定提取的折旧可纳入成本，在税前列支，因此公司有可能把折旧作为工具调整利润，从而达到节税目的。所以，折旧也具有抵税作用，称为“非债务税盾”。理论上，一个公司非债务税盾越多，那么其负债水平就越低，因此提出：

假设H4：矿业类上市公司非债务税盾与资本结构呈负相关性

5、股权结构。理论上，一个上市公司，国家股占总股数的比例越大，其资金量会越充足，负债所占的比例就会相应减少，因此本文提出：

假设H5：矿业类上市公司股权结构与资本结构呈负相关性

（三）变量选择

1、自变量。盈利能力是指公司赚取利润的能力，本文选取营业利润率（PROFIT）、总资产净利润率（ROA）、净资产收益率（ROE）作为盈利能力的替代变量表示方式；企业规模是指企业生产、经营等范围的划型。本文选取以下两种替代变量表示方式：总资产（SIZE1）、营业收入（SIZE2）；成长性是指企业在一定时期内的经营能力发展状况，本文选取以下两种变量表示方式：总资产增长率（GROW1）、营业收入增长率（GROW2）；一个公司固定资产折旧、无形资产摊销及长期待摊费用摊销等均可在税前列支，它们同债务利息一样具有抵税作用，通常称这类虽非负债但同样具有抵税作用的因素称为非债务税盾，本文选取的变量是折旧比总资产（DNTS）；股权结构是指股份公司总股本中，不同性质的股份所占的比例及其相互关系，本文选取的变量有：国家和法人股比例（SHARE1）、流通股比例（SHARE2）、高管持股（SHARE3）。

2、因变量。因为资产负债率客观全面地表现了企业的资本结构状况，是一个应用很广泛的指标，故本文用资产负债率代表资本结构指标。具体情况详见表1。（表1）

（四）解释模型。本文运用多元回归分析法进行实证分析，基本回归方程如下：

三、实证分析

为了消除自变量之间可能存在的多重共线性对结果的影响，本文采用逐步回归法进行实证分析。

（一）变量描述性统计。由表2可知，在68家采矿类上市公司的204个样本中，资产负债率的极小值为0.02，极大值为0.94，均值为0.46，其资本结构的差异较大。盈利能力中营业利润率均值为0.049，总资产净利润率的平均值为0.027，净资产收益率的均值为0.0416，由此可见，采矿类企业的整体盈利水平是较低的。就企业规模来说，总资产最大值为28.69，最小值为18.92，平均值为23.10，营业收入最大值为28.68，最小值为16.31，平均值为22.24，采矿类上市公司的整体规模是较大的。就企业成长性来说，总资产增长率均值仅为0.13，营业收入增长率为1.17。非债务税盾均值为0.026，就股权结构来说，采矿类上市公司流通股比例為0.81，其流动性较好，国家股和法人股比例平均值为0.057，高管持股比例的均值为0.043。（表2）

（二）回归分析。由表3和表4可知，随着stepwise的进行，模型的拟合度逐渐提升，并且p值小于0.01，说明自变量和因变量之间存在着显著的线性回归关系。营业收入、营业利润率、折旧比总资产、高管持股应作为解释变量，方程进行修正后拟合优度为0.280，模型拟合度较好，说明这四个解释变量与被解释变量之间的相关关系是显著的，进行逐步回归后，自变量营业收入与资产负债率正相关，相关系数为0.034，营业利润率与资产负债率负相关，相关系数为-0.238，折旧比总资产和资产负债率呈负相关性，相关系数为-3.586，高管持股和资产负债率呈负相关性，相关系数为-0.341，并且4个解释变量的p值都小于0.01，具有可信性。而成长性解释变量没有通过检验，说明在采矿类上市公司中它对资产负债率的相关关系不显著。（表3、表4）

四、结论

（一）盈利能力对资本结构的影响。盈利比较强的企业，会优先选择内部融资，资产负债率会相对减小，实证结果中，营业利润率与资产负债率负相关，且在1%的水平上显著，也证实了这一理论。符合盈利能力和企业资本结构负相关的假设。

（二）公司规模对资本结构的影响。营业收入与资本结构正相关，与前面的假设一致，进一步支持了权衡理论。公司规模越大，其相应的公司制度就越完善，表现在信息公开程度方面就是公司披露更加充分，作为投资者，也必定选择信息含量较多的企业，因此大规模对企业债务融资是存在有利因素的。

（三）企业非债务税盾对资本结构的影响。折旧比总资产和资产负债率负相关，与前面的假设一致。折旧额带来的节税效应比长期负债对管理者的吸引力更大，折旧比总资产数额越大，资产负债率就会相对降低。

（四）股权结构对资本结构的影响。高管持股与资本结构负相关，与前面的假设一致。高管持股比例越高，其对公司的管理和监督水平就越高，企业运营状态相对较好，所需要的外部融资就会减少，长期负债数额降低。

主要参考文献：

[1]余明祥，程浩.上市公司资本结构影响因素研究综述[J].财经视点，2010.1.

[2]张海燕.上市公司资本结构影响因素研究[J].财经理论与实践，2007.5.

[3]陆正飞，辛宇.上市公司资本结构主要影响因素之实证研究[J].会计研究，1998.8.

[4]李宝仁，张院.我国上市公司资本结构对公司绩效影响的实证分析[J].北京工商大学学报（社会科学版），2010.3.