公司外部治理模式的国际比较分析

摘 要 公司治理在现代公司发展中处于核心地位，公司良好运行依赖于公司的有效治理。公司治理有内外之分，内部治理指的是三会一高的治理，外部治理则是对公司外部市场对公司产生的影响进行治理。而我国现有治理模式则是由内部治理的股东会中心主义向董事会中心主义转变，但对于外部治理机制的研究尚较为欠缺，本文试图通过对国际公司治理主流模式进行比较分析，以期为我国公司外部治理模式发展提供借鉴。

关键词 公司 外部治理 控制权 一股独大 敌意收购

作者简介：周海宝，吉林财经大学2015级法律硕士。

中图分类号：D99 文献标识码：A DOI：10.19387/j.cnki.1009-0592.2017.08.179

一、我国公司外部治理模式现状分析

（一）公司控制权市场在公司外部治理中的界定

公司外部治理主要是为了监督公司管理层尽职履行自身义务，提高公司经营管理效率。目前国内学者研究多集中于公司的内部治理，但纵观世界公司治理的发展趋势，外部公司治理的重要性越来越凸显。根据我国现有公司外部治理现状及学者的研究，公司外部治理模式包含多个方面，诸如生产力要素市场、公司控制权市场、融资市场、法规监管市场、企业社会责任影响等因素，在以上公司外部治理体系多重评价要素当中，公司控制权市场的治理居于公司外部治理核心地位。其重要性主要体现为公司之外的资本市场通过对目标公司的股权收购或者代理投票的方式取得公司的控制权，最终实现接管企业达到更换管理层的目标。因此，通过公司控制权市场的治理，给予公司管理层相应的压力，从而促进公司管理层有效履行忠诚、勤勉义务，恪尽公司管理的责任，实现公司良好发展，有效維护股东权益的目标。

（二）我国公司控制权治理中现存问题指出

1.公司控制权交易市场缺乏有效监管

以“宝万之争”为代表的敌意收购案例的出现，一方面将我国公司市场控制权争夺推向公众视野，拉开了我国经济发展的特殊时期公司大规模收购的序幕，同时，也暴露出我国公司控制权交易市场监管法规缺失，为适应新时期我国市场经济发展中公司治理的需要，亟需加快公司外部治理机制立法出台。

2.公司控制权市场治理发展滞后

与英美公司控制权市场发挥外部治理的重要作用相比，我国现有市场经济中通过代理权竞争机制对公司的关联人员产生约束的情形尚不具备，与此同时，国家控股的股权结构中“一股独大”的情况较为普遍，中小股东的利益不能得到有效保护，因此，借鉴英美外部治理模式中的“用脚投票”的代理权竞争机制，完善我国公司外部治理机制的时机尚不成熟。

二、公司外部治理模式国际比较分析

目前，由于各国公司所处历史文化以及政治经济环境存在差异，因此在公司治理模式的选择上也有所不同。其中突出的公司治理模式代表是以德日为代表侧重公司内部治理以及以英美为代表侧重公司外部治理，通过分析借鉴两者的治理模式的差异，为我国公司治理的进路选择提供借鉴。

（一）英美公司外部治理模式的特点

英美公司治理模式的显著特点是侧重于公司外部治理。这一模式的选择主要基于英美国家资本主义市场发展完善，市场交易中公司的所有权和控制权分离，为实现有效治理公司的目的，英美国家选择通过外部经理人参与公司管理的外部治理，此种治理模式在英美盛行得益于其完善的资本市场，通过市场机制可以实现对参与公司治理的外部经理人有效约束和激励。在市场竞争理论下，外部经理人的回报与公司绩效直接相关，这就促使了外部的经理人恪守职责，高效责任的履行，通过提高公司业绩，让股东获得回报，从而得到股东的充分肯定，只有这样经理人才能实现相应的回报。通过这一机制的良性循环促使英美公司外部治理机制得到了进一步的发展。

（二）德日外部公司治理模式的特点

较之英美，德日公司侧重于内部治理。这一治理模式的选择源于德日国家政治层面都倾向于集权，受之影响两国公司股权结构也表现出较为集中的特点，法人与银行相互持股的现象较为常见。国家和公司的政权与股权集中的情形决定了德日两国在公司控制权市场中恶意收购较为少见，因为较之英美公司股权分散的特征，德日公司恶意收购的代价显著较高，且德日企业间交叉持股现象又较为普遍，当出现敌意收购时，关联企业的联合抵制将会进一步增加收购成本，因此，这也是德日公司控制权市场发展缓慢的主要原因。

德日公司股权集中的特点决定了公司所有权与控制权紧密相连，德国企业治理的外部监督中，公司控制权市场的监督作用微弱，为提高公司控制权市场的交易效率，德国通过取消证券交易中资本增值税的改革方式，改变大股东交叉控股的局面，有效提升了德国在国际市场的公司竞争力，发挥了公司控制权市场在公司外部治理的作用，有力促进了公司控制权市场的发展。与德国大股东和法人控股模式相比，日本公司股权结构是主银行制，此种模式在公司外部治理曾对日本公司治理产生过重要影响，曾在日本公司外部经济市场的变动使得银行财务出现时，出现银行抛售所持股票，却引来大量外国投资者收购股权的情形，日本政府为避免此类事件再次发生，通过立法确立了以股票交换、股票转移等新方式进行股票交易，避免外部收购的带来的损失，但是，同时也应看到这一立法举措对于日本公司控制权市场的发展也产生了重要的影响。

（三） 公司外部治理模式国际差异分析

1.两种治理模式的优势比较

通过以上两种国际主要公司治理模式的分析，可以看到，英美国家完全的市场经济模式决定其市场自由竞争的选择，政府在公司外部治理中的干预较少，股权结构分散的特征也愈加明显，英美公司在公司外部治理优势在通过自由资本市场的调控，有利于资源的充分流动，市场对资源的优化配置，促进公司控制权市场的发展，特别有利于公司之间通过并购增强自身市场竞争力，实现快速发展。德日公司以内部治理为主的治理模式优势在于股权相对集中保障了公司的稳定性，法人相互持股的股权结构有利于公司交易中节省成本，提高了交易效率。

2. 两种治理模式的劣势分析

英美外部治理模式存在的弊端在于股权的分散导致股东持股的份额较少，以致“搭便车”心理减弱了小股东对于公司外部治理模式选择的监督，反之促进了英美国家在公司外部治理上选择了“用脚投票”的机制实现对公司的外部治理。同时，英美公司外部治理模式的另一劣势在于公司控制权的接管交替，对于原公司管理层的更换，不利于保持公司所有者与管理层的长期合作，影响着公司外部经理人有效管理公司的积极性。德日侧重内部治理模式劣势在于公司的股权缺乏流动，公司控制权市场交易效率低下，外部治理对于促进公司发展影响微弱，制约公司创新。

3. 两种治理模式的趋同改进

美国在市场经济不断发展中，对于公司外部治理模式也进行了调整，扩大了参与公司经营的主体，机构投资者持股比例显著上升，“用腳投票”的情形有所改观，机构投资者在参与公司外部治理，监督公司管理层方面具有重要作用。同时，对公司控制权市场交易的治理，美国进行了有效的探索，为了防止在股东利益至上的外衣下敌意收购的肆意进行，美国从20世纪70年代到90年代先后掀起了两次反收购立法热潮，最终确立了保障股东利益的同时，公司的相关者的利益也应在法律上得到保护，这一立法的确立，有效的减少了美国公司控制权交易市场敌意收购的泛滥。在这些措施之下，英美公司的外部治理模式进一步得到发展。德日后期对于这一治理机制也进行了相应的改革，从日本机构投资者的逐渐增加到主银行控股的规模减少的改革，我国应当加强机构投资者的培养，推动职业经理人的市场大发展，提高公司外部治理水平。

三、我国公司外部治理模式进路选择

公司控制权市场在公司外部治理中发挥作用主要取决于外部资本市场的交易效率，特别是金融市场中股权收购及公司重组的影响。英美公司控制权市场的重要地位源于英美完善的资本市场与机构投资者作为市场交易及监督主体的存在，而我国目前机构投资者参与投资规模较小。因此，难以发挥公司控制权市场在公司外部治理中的重要作用。此外，与英美公司外部治理模式相比，我国国家控股中“一股独大”的现象普遍存在，这也是制约公司控制权市场发展的重要因素。为改变我国现有的公司控制权市场治理现状，需要在借鉴国外先进公司外部治理经验的基础上，立足本土从以下三个方面改进：

（一）减少公司控制权市场的政府干预

国内现有的公司控制权交易市场中，在公司股权转让及收购方面，与英美相比有着其自身的特殊性，我国公司控制权市场监管机制不完善，决定了转让以及收购过程中不可避免的受到政府的干预，此种情形的频繁出现，影响着通过公司控制权市场实现公司治理的目的，阻碍了公司控制权市场中公司进行并购和股票转让的积极性，制约了我国公司控制权市场对公司管理层的有效监督。因此，健全公司控制权市场的法规体系，减少行政干预，对于促进我国公司控制权市场快速发展，发挥其在公司外部治理中的作用具有重要意义。

（二）健全机构投资者参与投资的股权结构

通过分析国外公司控制权市场的发展路径可知，英美国家在20世纪90年代以来，大量引入非金融机构投资者参与公司外部投资，从而成为公司主要股东，这为英美公司控制权市场在公司外部治理中发挥重要作用奠定了基础。此后日本在进行公司外部治理的股权改革中也引入保险、信托、养老基金等机构投资者参与投资、相互持股，在后期公司外部治理中，这些机构投资者在弥补个人股东外部监督能力的不足与修正个人股东外部监督方面“搭便车”现象中发挥着越来越重要的作用。

（三）推动“一股独大”股权结构改革

在我国国有股在公司股权结构中仍然占有相当大比例的现状下，面对国有股“一股独大”缺乏激励的股权治理现状，我国当前推行的股权分置改革为打破“一股独大”提供了契机。在推进股权分置改革模式，破除“一股独大”困境的同时，应当引导国有股东发挥外部大股东的角色，发挥公司治理的监督功能，提高公司控制权市场在公司外部治理中的作用，推动我国公司外部治理机制的发展。

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