浅论当前股市低迷的关键因素分析

张宏伟

摘 要：近期中国经济面临较大的下行压力，除了中国经济正处于结构调整期内需有所放缓之外，外需减弱的影响不容忽视。此外，美国加息预期导致大多数新兴经济体资本外流、本币贬值、金融市场动荡。虽说我国今年一季度GDP增速为6.9%，超过预期。但股市依旧低迷，本文对此进行了分析。

关键词：金融监管；股市低迷；因素分析

1 来自于金融政策的压力

这一轮货币收紧和监管加强兼具逆周期调节和总清算色彩，2016年至2017年上半年经济再度下滑甚至触及增长底线，是坚持金融去杠杆还是货币重新放松？观察的“时间窗口”正在临近。2015年12月中央经济工作会议提出工作重心是“”三去一降一补“”（即去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板），降成本包括降利率，去库存主要是去房地产库存。随着2016年上半年经济L型企稳，2016年7月26日中央政治局二季度会议强调“抑制资产泡沫”，随后8月底央行锁短放长，10月热点城市房地产调控密集出台；2016年10月28日政治局三季度会议再次强调“注重抑制资产泡沫和防范经济金融风险”，房地产调控加码；2016年12月14-16日中央经济工作会议强调“要把防控金融风险放到更加重要的位置，下决心处置一批风险点，着力防控资产泡沫，提高和改进监管能力，确保不发生系统性金融风险”。房地产限购限贷、上调公开市场利率倒逼债市去杠杆、险资监管新规、防止资本流出等一系列政策出台。2017年一季度GDP增速为6.9%，超过预期。

而4月份银监会连出8道文，监管再度升级。这意味着这次金融去杠杆持续的时间和力度将远超市场想象。

2 来自于去杠杆而“闪崩”的压力

目前，A股市盈率的中位数为70多倍，超过100倍市盈率的股票有1000多家，在全球主流股市中属于估值水平最高的市场，高估值容易导致上市公司实际控制人的行为扭曲，如2015年再融资规模达到1.24万亿元，远超IPO规模（1578亿元）；2016年再融资规模接近1.6万亿元，是IPO规模的10倍多，更是远超股息总额，这一现象在全球股市中也是十分罕见的。

因此在4月份，“三会”密集出台防范金融风险的政策下，多股闪崩，场外配资大退潮，高杠杆投资者夺路而逃。近期多只个股在没有明显利空的情况下，快速连续跌停，正是由于场外配资收紧，长期盘踞于这些股票的杠杆大户资金难以为继不得不夺路而逃。

在4月27日-5月2日期间，天齐锂业高管通过竞价交易方式，合计减持公司股份74万多股，合计减持金额约为3500万元。据澎湃新闻梳理统计，4月1日以来，遭遇闪崩的个股共32只，其中超讯通信跌幅最大达67.58%。此外，朗源股份等3只个股跌幅超过50%。简单梳理可见，上述发生闪崩的个股中不少是次新股，不少个股流通市值占比低于50%。

6月2日，创业板指盘中一度击穿2015年“股灾底”，以1711.82点下探近两年新低。盘中，中航资本、星期六、普莱柯、中矿资源、百川股份、利德曼、中南文化、南威软件等8只个股盘中再现“闪崩”。加上前一交易日的皖天然气、英维克、龙宇燃油，两个交易日内已经有11只个股加入“闪崩股大军”。其中，皖天然气更是遭遇了连续两个交易日的跌停。

就闪崩股的表层原因看，是管理层要金融去杠杆，真正诱发闪崩的根本还是上轮牛市做得泡沫太大了。

3 来自于IPO扩张的压力

5月21日晚，经济学家韩志国发布了一条微博，质疑证监会主席在新股发行中过度照顾其家乡江苏省的利益，“强烈建议中纪委和监察部立即介入，叫停新股发行”。主要意思是：新一任证监会主席上任以来，以每周10只的速度狂发新股，给市场造成巨大冲击，为未来留下重大隐患，但证监会置市场的强烈质疑于不顾，仍然我行我素地大发特发，并且接连祭出了一系列光怪陆离的奇葩监管举措，使得市场无所适从。

统计发现，自证监会新主席上任一年多来，共发行新股并上市445家（这个全世界真没有！），其中江苏就有74家，从上年的第四名一跃成为全国第一；新发行的9只银行股中有6只来自江苏，占比66.67%。在各省的省级区域银行还大都没有上市的情况下，张家港银行、江阴银行、无锡银行、常熟银行，吴江银行等次级银行纷纷上市，江苏银行更是在业绩连年下滑的情况下令人瞠目地登上A股市场。

5月26日下午到晚上，证监会连续宣布了两个利好：一是承诺将修订规则，控制大股东“清仓式、断崖式”减持；二是把每周10家的IPO批文核发数量，减少到了7家（眼下是4家），向市场传递出了扩容减速的信息。

A股市场似乎永远是发行者的天堂。有人统计，在A股市场27年的短暂历史中，居然发生过9次暂停新股发行的情况。是新股发不出去吗？非也。即便市场再低迷，承销商只担心审批通不过，从不担心会发行不出去。显然，每次新股的暂停发行，都与中小投资者因股市惨跌而发出抗议的声音有关。

4 来自于公司盈利水平下降的压力

2010年以后，中国经济增速开始回落，由高增长转变为中低增长。为何A股的表现总是不尽人意呢？肯定与上市公司盈利能力的下降有关，如果盈利能力一直很强，即便市盈率再高，股价还是能不断上行。A股公司普遍存在上市前业绩增长好，上市后就变脸的现象，这恐怕与上市规则有关，即拟上市公司需要有连续盈利的要求，盈利水平越高，发行定价也能水涨船高。什么样的发行制度，就会有什么样的趋利行为。

1.首先表现在股市跟不上GDP的增速，常常是GDP牛股市熊。去年3月，中国金融研究院副院长钱军发表《为什么经济增长最“牛”的大国有最“熊”的股市？》，指出从1992到2013年，A股市场与GDP增长的相关性仅为9.67%，远低于几乎所有的主要经济体，如美国的46.3%、日本的65%、德国的84.7%、英国的54.4%，以及巴西的43.4%和俄罗斯的74.5%。经过严格筛选的上市公司，长期持有指数的回报为什么赶不上GDP的总体增速？

2.股市回报不高。2000年投1元钱进股市并一直持有，到2014年剩下0.75元（剔除通胀，含现金红利），还不如以活期方式存入银行，活期扣除通胀因素后期末净值尚达0.78元。相比而言，美国是1.5元，同为新兴经济体的印度和巴西是2元多。由此可见，投资股市还不如活期银行存款。

3.上市公司利润不如非上市公司，上市公司经过千挑万选，千军万马过了独木桥，就松了一口气，净利润占比不如非上市公司：从2000到2014年间，所有上市公司作为一个整体的年度净利润占比在13.7%-35.1%之间，而同期非上市公司的该项指标在64.9%-86.3%之间，两者差距明显。15年间，前者在每一年都无一例外地远远落后后者。

这一悖论只能有三种解释，第一是上市公司上市前赢利造假，第二是上市后赢利不佳，第三是即使赢利也不愿意分红。所有公司都造假不太现實，上市后赢利都下降也不可能，因此，出现普遍情况，只能说，上市公司用不着建立回报文化，也能通过其他方式，取得不错的市值。总而言之一句话，A股市场重融资轻回报。这样的市场必定缺乏上涨的内在动能！

参考文献

1.《防控金融风险 加强监管协调》，证券时报，中共中央政治局会议精神，2017.4.26

2.《天齐锂业业绩高涨 众高管接连减持》，证券时报，岳薇，2017.5.3

3.《金融去杠杆要充分发挥MAP体系作用》，证券时报，王勇，2017.6.8