中国制造业上市公司无形资产投入的绩效分析

陈文府 赵青青

[摘要]利用我国172家制造业上市公司平衡面板数据构建回归模型，探究无形资产投入的绩效。结果表明：不同类型无形资产对公司经营业绩的影响具有差异。其中，土地使用权对公司业绩的影响最为显著，技术性无形资产与汽车制造业经营业绩呈负相关关系，其他类无形资产与食品制造业经营业绩也呈负相关关系。同时，不同规模公司中，土地使用权与大规模、中等规模公司盈利能力之间具有显著的正相关关系，而技术性无形资产只对小规模公司经营业绩产生正向影响。

[关键词]上市公司；无形资产；主营业务收入；技术性无形资产

[中图分类号]F426[文献标志码]A[文章编号]10036121（2017）04005706

一、问题的提出

《中国制造2025》旨在改变当前国内制造业公司产品质量差、核心技术缺乏、产能过剩等现状，实现制造业公司的转型升级，力将中国打造成制造强国。而无形资产作为制造业公司实力的一部分，对于公司的发展具有重要作用，是造就公司竞争优势的关键因素，对公司价值提升的影响不容忽视。故研究不同规模、不同行业中无形资产投入对公司经营业绩的影响具有一定现实意义和重要性。

对于无形资产的研究，国内外学者已有较为丰富的成果。国外研究中，David Aboody、BI Lev（1999）利用463家公司1987-1995年间的数据，研究软件开发投入与公司价值的相关性，结果发现，软件开发投入与上市公司股票价格及公司盈利存在明显的正相关。[1]186C Corrado、C Hulten、D Sichel（2009）改变以往剔除无形资本衡量宏观经济的方法，将无形资本加入到衡量美国经济增长的框架中，研究结果与其他研究者的大相径庭，结果表明无形资产资本化使得人均劳动生产率快速增长。[2]662Charles R. Hulten（2010）认为大部分研究者关注于技术变革对经济增长的影响，而很少关注技术投入对经济增长的影响，但他认为技术投入比技术变革更为重要。[3]37CR Hulten、Xiaohui （Janet） Hao（2012）認为无形资产在中国经济转型成以市场为导向的开放经济的过程中扮演着重要的角色，无形资产投入使得中国经济快速增长，这个增长过程与发达国家经济高速增长时期相似。[4]

国内的学者如薛云奎、王志台（2001）采用了1999年前上市的A股公司1995-1999年的数据作为研究对象，考察无形资产的价值相关性，实证结果证明无形资产有很强的价值相关性，且与股价之间有显著的正相关关系。[5]45王化成（2005）分析了我国上市公司中无形资产对公司经营业绩的贡献，发现两者之间存在显著的正相关关系。同时，无形资产对公司业绩的贡献在投入当年不显著，而在随后的几年内显著且显著效果递增。[6]120蔡鑫磊、李勤（2010）等人以A股市场制造业上市公司为研究对象，采用多元线性回归模型探讨无形资产与公司成长性的关系，实证研究结果表明无形资产与下期公司成长性有正相关性，而与本期存在显著的负相关性，无形资产投入对公司未来发展更有利。[7]10邵红霞、方军雄（2006）以2001-2003年152家上市公司为样本，研究无形资产对公司盈余质量的影响，结果表明各类无形资产对公司盈余质量的贡献存在差异，同时，不同行业的无形资产对公司的影响也有所不同。[8]25崔也光、赵迎（2013）从投入产出的角度分析得出了不同类型的无形资产对公司盈利能力的影响存在差异性，并提出加大无形资产投入提高产出效率等措施。[9]64胡川（2014）以实证方式分析得出了不同背景下，公司绩效对不同类型无形资产的依赖程度存在差异性。[10]

许多学者对于无形资产进行了大量研究，国内外已有的研究皆表明，无形资产对公司业绩具有一定的影响。但是，对不同规模上市公司、不同类型无形资产与公司业绩之间关系的研究资料却很少。鉴于此，本文结合国内外学者的既有研究，以无形资产与公司经营业绩相关性理论为依据，研究不同类型的无形资产对公司经营业绩的影响，同时探讨无形资产对其影响程度在公司规模不同的情况下是否具有一致性，力图发现无形资产在公司成长过程中的投入路径，为公司的资本结构提供一些参考意见。

一、研究设计

（一）研究假设

由于目前我国会计准则中对于无形资产分类标准没有统一的规定，从而造成无形资产核算方面存在着一些不足和弊端。本文借鉴王志台（2001年）[1]40、胡一君（2016年）[2]73等人的做法，将无形资产分为土地使用权、技术性无形资产和其他类无形资产三大类。上市公司无形资产的主要构成中，土地使用权占比最高，约为80%，技术性无形资产占比较少，但技术性无形资产是公司的“软实力”、“核心竞争力”，是公司价值创造的“动力”。

据此，本文提出假设一：同一行业中，技术性无形资产对公司经营业绩的贡献作用大于非技术性无形资产。

在不同行业无形资产与公司经营业绩相关性的研究中，陈秋霞采用我国服装上市公司20072011年五年间的相关财务指标作为观察值，发现无形资产与公司价值之间存在中度相关性，认为我国服装行业缺乏核心技术投入和品牌意识。[3]57胡一君的研究结果表明无形资产与高新技术公司的经营业绩存在显著正相关关系。[2]两人研究目的均是探索无形资产与公司价值的相关关系，结果却大相径庭，两人研究的不同点在于采用的样本数据来自不同的行业，两个行业在无形资产投入方面有着明显的差异。

据此，本文提出假设二：技术含量不同的行业中，技术性无形资产对高新技术上市公司经营业绩的影响更大。

当公司规模发展到一定的阶段，可变成本同比例增加，但固定成本不变，从而导致单位产品成本减少，公司的利润就会增加，即所谓的“规模效应”。在公司转型升级过程中，规模较大、资金充足的公司可以通过购买或者研发新技术实现公司的转型升级，而规模较小的公司受资金的限制，如无足够的研发投入到产品创新，往往更容易陷入困境。但规模较大公司通常已经发展到成熟阶段，公司管理等要素对公司持续发展的意义更为明显，而技术性无形资产投入对公司价值的提升作用并不像对中小公司那样显著。

据此，本文提出假设三：在其他条件既定情况下，规模较小公司经营业绩与技术性无形资产正相关。

（二）变量选择

无形资产是指公司拥有或控制的没有实物形态的可辨认非货币性资产。会计上将无形资产作狭义的理解，主要包括土地使用权、专利权、商标权等，土地使用权基本占公司无形资产的90%以上。而美国的无形资产并不包括土地使用权，如果我国采用美国的会计准则，我国大部分上市公司的无形资产接近于零。这种情况与我国目前的市场环境和制度有关：一是会计准则不够完善。公司对于无形资产的界定和估值不明确，大部分公司的专利权和商标权为零，且我国目前没有推出一个较为完善的评估无形资产价值的标准文件。二是我国上市公司缺乏对知识产权保护的意识，如老干妈品牌之争。三是公司本身缺乏创新，大量的研发投入没有获得合理的回报，产品科技含量不高，易出现被市场模仿的风险。

上市公司的财务报表中对于无形资产细分项目的界定不明确，年份之间无形资产的细分存在混乱，如专有技术在下一年度被归为专利权等情况，造成收集的数据存在一定偏差。本文将无形资产主要分为土地使用权、技术性无形资产和其他类无形资产三大类。同时将专利权、专有技术、非专利技术和专利技术等划归为技术性无形资产，软件、商标和品牌等一并归为其他类无形资产。公司的资产主要由固定资产和无形资产组成，所以选取的解释变量有固定资产、土地使用权、技术性无形资产和其他类无形资产。

公司的经营业绩一般可采用净利润、主营业务收入等指标作为评估标准，但是主营业务收入的人为可操作性要小于其他指标，参照王志台等人[1]的做法，本文选取主营业务收入作为被解释变量。

（三）模型构建

基于薛云奎、王志台[1]检验我国上市公司无形资产对公司主营业务利润的贡献以及胡一君、王飞[2]检验我国高新技术公司无形资产与经营业绩相关性研究所使用的方法，本文在处理面板数据时，采用豪斯曼检验确定了固定效

应模型优于随机效應模型，进一步采用组内估计量并通过LSDV法确定存在个体效应，不应使用混合回归模型，故采用固定效应模型，基于蔡鑫磊、李勤[4]10的研究，考虑公司的经营业绩与解释变量滞后期存在关系，最终本文构建以下模型检验上述假设。

Incomeit=

α1Fixedit+

α2Lurit+

α3Iprit+

α4Otherit+

β1Luri，t-1+

β2Ipri，t-1+

β3Otheri，t-1+μi，t-1=εit

其中：Income表示公司经营业绩，本文选取公司的主营业务收入来衡量；Fixed表示固定资产，Lur表示土地使用权，Ipr表示技术性无形资产，Other表示其他类无形资产。

二、实证分析

（一）数据来源

本文所使用的样本公司数据来源于国泰安数据库和上市公司年报附注。中国制造业分为三类：轻纺工业、资源加工工业和机器、电子制造业。根据这三种分类，各选取一个颇具代表性的制造子行业，分别为食品制造业、医药制造业和汽车制造业作为研究的样本行业，共选取了172家上市公司2010—2015年这六年间的财务数据进行研究，其中剔除了下列数据：数据不完整的样本；B股市场股票和创业板市场股票；已退市上市公司；上市较晚的公司。

（二）描述性统计

表1表3是三个行业的描述性统计结果，从固定资产和无形资产均值来看，20102015年间公司的无形资产基本呈现增长趋势，年增长率基本维持在10%以上，最高可达45%，但固定资产的增长速度要远高于无形资产增长，这一现象一方面说明随着经济全球化的不断深入和国外投资策略的流入，我国传统公司家们对无形资产越来越重视，但同时也说明“根深蒂固”的公司发展思想在短时间内很难完全改变。

从无形资产细分的角度来看，无形资产中土地使用权占比处于每年下降的趋势，但占比仍旧很高，最高可达93%，占比由高到低为：食品制造业>汽车制造业>医药制造业；拥有“核心竞争力”之称的技术性无形资产占比最高不超过20%，其中医药制造业和汽车制造业的占比每年呈现增长的趋势，而一部分公司的技术性无形资产为0。行业间的差距可能是由行业属性所决定，而行业内的差距一方面是因为公司的重点发展方向不同，很大部分的原因是公司间缺少共同发展的意识。

（三）多元回归结果分析

1.总样本回归模型结果分析

采用固定效应模型对经营业绩与相关解释变量之间的关系进行回归拟合，总样本的回归结果如表4所示。

从总体样本回归结果来看，公司经营业绩与固定资产存在显著正相关，土地使用权及其滞后一期对经营业绩在0.7%的显著性水平下为正；公司的盈利能力在当期与技术性无形资产显示无相关关系，与上一期技术性无形资产具有显著负相关关系；系统和软件等其他类无形资产在当期与主营业务收入在9.6%的显著性水平下存在负相关关系，而其滞后一期则呈现正相关关系。

2.子样本回归模型结果分析

分三个行业对总样本进行回归拟合，回归结果如表5所示。

从表5中可以看出，三个子行业的回归结果与总样本回归结果存在差别。在汽车制造业中，公司经营业绩与土地使用权在1.3%的显著性水平下呈现正相关关系，与技术性无形资产当期以及上一期存在显著负相关，其他类无形资产对公司经营业绩的影响不显著；在食品制造业中，经营业绩与上一期土地使用权具有正向相关，与技术性无形资产不存在显著相关关系，与其他类无形资产，如系统与软件、商标等，存在显著负相关关系；医药制造业中，经营业绩只与上一期土地使用权在1.4%的显著性水平下存在正相关关系。

根据表5模型结果分析，得出以下结论：

第一，同一行业投入路径选择。同一行业中，公司经营业绩一般与固定资产显著正相关，不同类型无形资产对公司经营业绩的影响具有差异。一般来说，公司经营业绩与各期土地使用权具有显著正相关关系，对土地使用权的投入的加大，会使得主营业务收入增加；技术性无形资产的投入应有助于公司未来的发展，但在本文中未显现出来，可能与所选行业有关；前期的系统或软件等其他类无形资产的投入会给公司带来正向盈利，所以公司可在当期适当性地加大对系统或软件的投入，增加未来盈利。

第二，不同行业投入路径选择。不同行业中，同一类别的无形资产对公司的主营业务收入的影响可能会受到行业自身特性有所不同。对于技术含量较低的食品制造业来说，技术性无形资产与主营业务收入不存在显著相关关系，但公司可增加对软件、管理模式方面的投入。在技术含量高的汽车制造业中，技术性无形资产则呈现显著负相关，且上一期的投入对公司盈利的影响要低于当期，公司需要一个“技术磨合期”的过程，对于该类公司来说，需要在发展初期加大对技术的投入，同时也需要技术的创新。不同行业中，土地使用权对公司主营业务收入的贡献均为正，公司可在发展过程中可增加投入

3.规模效应——以医药制造业为例

将医药制造业上市公司按照2010-2015年的平均总资产规模分为大规模、中规模和小规模公司进行回归拟合，回归结果如表6所示。

从表6中得出，不同规模上市公司的固定资产对公司经营业绩均具有显著正相关关系，其中：规模较大公司经营业绩与前一期土地使用权具有正相关关系，系数为2.195；当期和上一期土地使用权对规模相对中等公司经营业绩的影响在99.1%的置信水平下为正；而对于相对较小规模上市公司公司，技术性无形资产与公司经营业绩呈现显著的正相关关系，系数为1.703。

不同规模公司可以对应公司发展的不同时期，不管是在初期还是后期，公司规模的扩大都伴随着固定资产投入加大。初期，公司注重产品的创新，希望借此抢占市场占有率，此时，会加大对技术性无形资产投入，给公司带来一定的盈利；中期，公司逐步扩大规模，土地使用权占无形资产的比率会增大，规模的扩大相应的给公司带来“规模经济”；后期，公司发展的脚步逐渐放缓，进入稳定时期，公司通过改变管理方式寻求可持续发展。

三、结论与政策建议

（一）结论

本文基于对我国172家制造业上市公司20102015年的面板数据进行实证分析，探讨无形资产投入绩效。研究表明：同一行业中，不同类型无形资产对公司业绩的影响具有差异，技术性无形资产的贡献不显著；在不同行业中，技术性无形资产对汽车制造业的影响最为显著，呈负相关关系；此外，医药制造业的三个不同规模样本中，规模较小的公司，技术性无形资产对业绩的贡献最为明显。

（二）政策建议

1.合理安排资本结构，优化公司管理

我国上市公司资产由固定资产和无形资产组成，其中无形资产占比约为10%20%，部分公司无形资产为0。近些年，国家和公司开始重视无形资產投入，但投入增长速度仍不及固定资产，且外购技术性无形资产占比较大，公司掌握不了核心技术也很难在市场中立足。公司可以通过合理配置资源至“最优水平”，平衡固定资产与无形资产投入比例，增强公司“软实力”。同时，优化公司经营管理，协调各部门做好相关工作，建立公司奖励惩罚制度，调动员工积极性，树立良好的公司文化。

2.加大技术创新力度，寻求持续发展

从描述性统计来看，我国技术性无形资产占比少，回归结果显示当期技术性无形资产对公司经营业绩产生负向影响。主要原因在于我国多数公司的技术性无形资产从国外引进，造成公司大量的资金外流，影响日常的业务运营，且一段时间内，需要完成“旧技术”到“新技术”的过渡，新技术遭到闲置，无法为公司带来收益。技术性无形资产是公司发展的核心力量，是公司能否占领市场的决定性因素。公司应加大对技术性无形资产的研发投入，引进高层次创新人才，进行产品技术创新与升级，改变以往“贴牌”模式，树立公司自身品牌。保证核心技术的与时俱进，关注国家政策扶持项目和国内外发展动态，完善和改进公司的发展模式，在经济全球化的市场中，寻求可持续发展道路。

3.加强无形资产管理，完善信息披露

公司应当重视无形资产对自身发展所发挥的重要作用，加大对无形资产投资力度的同时，改进公司无形资产管理。目前，我国公司会计报表中存在将土地使用权列入无形资产、年份之间存在错记、对无形资产细分无统一规定的问题，同时，部分小公司无力支付会计师事务所高额费用，采用一些无会计师职称人员，造成账面混乱情况存在。我国会计准则应顺应高新技术的出现和经济的发展，进一步调整和完善会计科目的分类，便于会计报表使用者和监管者观看和使用。

在本文研究的172家公司中，只有少数公司对商标权、客户关系、网络关系等无形资产进行了披露。公司财务报表对于无形资产的信息披露存在标准不统一、界定不清晰、内容不全面等问题，并不能如实反映公司无形资产的实际情况。针对上市公司在信息披露方面所存在的问题，相关监管部门应该对无形资产的范围加以明确，同时规范无形资产披露的具体项目，制订出科学有效的规范制度，为报表信息使用者提供便利，从而更好地对无形资产进行深入研究。

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[责任编辑]王立国

The Analysis of The Performance of Tntangible Assets in

Manufacturing Listed Companies

CHEN Wenfu，ZHAO Qingqing

（School of Economics，Anhui University，Hefei，Anhui，230601， China）

Abstract：In this paper， using the data of balance of 172 manufacturing listed companies of our country to build regression model， to explore the performance of intangible assets investment. The results show that the influence of different types of intangible assets on the company's operating performance has the difference. Among them， the land use right of company performance is most significantly， the influence of technological intangible assets and auto manufacturing are negatively related to profitability， other types of intangible assets and food manufacturing companies operating performance is negatively correlated. At the same time， the company in different scale， the land use right with large， medium-sized company has a significant positive correlation between profitability， and the technical intangible assets only positive impact on small company performance.

Keywords：Listed company； Intangible assets； Main business income； The technical intangible assets